2023Q1回顧與展望

相比于2022年，2023年一季度無疑是令人愉快的

但往往機會孕育在悲觀中，而風險隱藏在樂觀中

相比一年整前，當前股市的中長期預期回報可能反而會低一些

本文會從過往業績回顧，未來市場展望觀點，和關于投資的感想三個方面展開

01

一季度市場與業績回顧

從年初截至2023年3月31日，市場主要指數漲跌幅如下：

科創50獨領風騷，而創業板指則吊車尾落后

其中主要原因是科創50中相當股票跟ChatGPT相關

該主題行情走出了一波猛烈的大牛市

而以新能源為代表的創業板則經歷了持續的下跌

這背后則是 產業結構的變化

新能源經歷了過去2年的迅速發展，迎來了供給放出、需求放緩的不利局面

而以ChatGPT為代表的無論是算力相關的硬件，還是計算機、傳媒相關的軟件

都處于底部反轉

這樣的結構變化在行業指數上則體現的更為明顯

積極組合在一季度的表現，從結果來看是相對不錯的

一季度收益10.72%，遠超偏股基金指數

相比其他寬基指數，則僅次于科創50

在所能查到的公開的權益或偏股FOF中，應當是 排名第一的

當然，對于為什么能排第一，我有較為清醒的認識

這并不代表著積極組合管理人的水平高于其他組合管理人

在我看來，是 負債端給了極大的優勢，使得積極組合能夠承擔波動

換句話說，是積極組合管理人用自己的錢在投資

這筆錢不用每年被上級領導考核，不用擔心在業績低估被人贖回

因此在做決策時得以專注于投資本身，在虧損時的心態也相對健康

而 承擔波動，在長期來看，是能夠獲取高收益的前提

關于這一點，我會在第三部分詳細展開

回到組合本身，Q1獲得較高收益的直接原因

是在去年看對了計算機的行情

在Q1結構分化如此明顯的市場下

誰的計算機/通信/傳媒拿得重，誰就會獲得更高的收益

而積極組合一向是相對較大比例持有看好的方向

（但也不會單一配置全部集中于某一個方向）

因此在看對了計算機的情況下，下手比一般人更重，收益自然也就更高

但事實上，我 更愿意把高收益歸結為運氣

因為當時看好計算機的邏輯和事后兌現的邏輯并非一回事

譬如在去年看好計算機的時候，并沒有預期信創會有一波大行情

而今年更沒有預期到chatGPT的橫空出世

計算機能有這么大的行情，并非事先能夠預期到的

所以，Q1相當程度的收益是意外之喜

并且，在品種的選擇上

去年的信創，當時重倉持有的諾安創新驅動恰好參與

而今年的cahtGPT，配置的計算機基金則基本踏空

事后看今年配置的計算機基金都沒能跑贏計算機指數

因此品種選擇也不能說是成功

當然，這跟chatGPT是本身就是預期之外的事件有關

所以沒掙到這部分錢也是本來就應該掙不到的

除此之外，港股上的配置也難說成功

在一月底之時，港股是明顯短期有過快過高的漲幅

但組合并沒有進行調出操作

當然，從中長期看港股仍然有空間，中長期的邏輯就是國內經濟復蘇+海外流動性收緊趨緩的

那么要不要進行基于短期的波段操作，進行調出呢？

雖然我的觀念一向是，中長期邏輯好的情況下，如果不能把握短期節奏，就不必管短期

但 當時對短期過熱其實是有一定判斷的，并非完全不能把握

此時即使不說將港股全部剁掉，也至少可以操作一部分

或許以上的反思也有看后視鏡之嫌

畢竟如果不出SVB、瑞信等事件，港股或許早已經企穩

（但這些事件事實上反而使得市場對加息的擔憂減弱了

因此也難說港股沒有因此受益）

又或許國內經濟復蘇較強，港股可能也有更大的行情

其實在組合中， 港股和計算機是互相對沖的兩個方向

如果國內經濟復蘇較強，更利好港股而非計算機

港股和計算機是類似啞鈴的配置，二者的預期收益均較高

但下注的卻可以理解為是相反的兩件事

因此在這樣的組合中，事后看一端表現很強，另一端表現很弱

過分責怪配置了較多的弱者似乎也不妥

但總之在交易節奏上還是有提升空間的

總得來說，雖然事后看收益上不能說不滿意

但中間可優化的地方和犯的錯著實不少

02

未來行情展望

如果只看AI相關的主題，很難說不是牛市

從市場情緒和氛圍看，甚至有15年大牛市的影子

相似點是連續不斷的逼空行情

所有人都想等回調上車，但遲遲等不到回調

多個交易日AI類主題低開高走，說明之前賺錢的下車后立馬有人又重新上車

漲幅較高的標的已經出現了一定程度的估值泡沫

當然，跟15年的區別也很大

目前來看仍然是存量資金的騰挪，沒有增量資金進來

15年可是巨量的散戶新開戶炒股，連非商科的大學生都在討論股票

而現在無論是直接炒股的散戶還是公募基金新發募集，都還沒多少熱度

對于出現泡沫這件事，我并不排斥，也不覺得奇怪和瘋狂

事實上，對于一個較大的產業趨勢，新的革命性質的技術

如果不炒出泡沫，在我看來才是不正常的

但既然是泡沫，一定會有破滅的一天

而泡沫的破滅，大多是交易因素所引起

即貴本身不能直接導致泡沫破滅，一定要有外力來引發

譬如15年的外力是監管嚴查場外配資

這導致了杠桿資金的斷裂，從而將向上的正反饋逆轉為向下的正反饋

而這一次呢？

目前沒有看到，但要密切觀察

事實上，過去幾天馬斯克代表的一些大佬聯名抵制GPT5的研發

而國內市場對此毫無反應，已經是風險聚積的一種表現

現在拜登政府也開始干預，如果A股仍然毫無反應，那么就更體現出了牛市接近頂部的狂熱樂觀的特征

對此，我認為且戰且退是較為明智的

而相對來說，以電子行業為代表的很多公司仍處在周期底部

未來硬件的機會恐怕大于軟件

當然，漲幅已經很高的算力相關公司不在此列

雖然這部分公司有一定業績支撐

相比于一些空炒的軟件企業要靠譜一些

但如果AI主題崩盤，這些股票想必也難逃下跌，尤其是部分估值上有泡沫的企業

當然，以上觀點的參考價值并不大

畢竟GPT仍處在快速發展的階段

很難預判其未來的應用和生態

03

投資中的矛盾點

正如第一部分所說

積極組合能夠獲得高收益的原因之一在于其非常良好的負債屬性

管理人使用自己的資金投資

因此不需要考慮被贖回，也不會受到考核的影響

從而不會害怕承受波動風險

這也是我一再強調跟投積極組合要用長期不用的閑錢的原因

實際上，這背后的含義是

一般的FOF組合很難承受波動

這值得進一步探究，究竟是為什么？

一般的FOF組合由機構管理，因此主要分析機構不能承受波動的原因

第一個原因是機構本身的考核問題

有些資金本身從理論上來說是可以承受波動的

例如機構的自營資金，本質上也是“自己的錢”

又或者是一些期限比較長的錢，例如保險機構在完成資產配置后將部分資金投資于權益市場

但事實上，負責管理這些資金的投資經理可能會有一定心理障礙

這主要是由于考核的原因

大多數機構的實際考核時間只有一年

即使明面上有一年、三年，但三年也是近三年

近三年本身包含近一年，疊加近一年，依然是近一年的權重最大

此外，盡管口頭上都強調長期表現，但如果短期表現不佳，領導很難信任你

真正實行長期績效考核的機構屈指可數

這不是說領導不懂，而是領導也有自己的考核標準

就像中國無法出現OpenAI這樣的公司一樣

整個環境過于追求快速成功，很難真正寬容

實際上，這也會傳導給研究員

以股票研究員為例，最近AI行情非常火爆

沒有上車的基金經理很難無動于衷

他會找相關的研究員詢問，A為什么漲，B這公司怎么樣，C到底有沒有泡沫，D還能不能上車

那么研究員必須熬夜加班，以最快的速度把市場炒的票都過一遍

等研究清楚并向領導匯報后，市場又找到了新的標的

于是領導又把同樣的問題再來一遍：E為什么漲，F這公司怎么樣，G到底有沒有泡沫，H還能不能上車

那么研究員永遠只能追著市場熱點跑

就像小學生踢足球——永遠追著球跑

這樣的環境下，研究員怎么能踏踏實實做好深度的研究，積累沉淀能力呢？

最后研究員發現，辛辛苦苦工作了幾個月，知識看起來學了不少

但都好像是在做項目，沒有積累沒有沉淀

看過的行業要么瞎炒一通最后一地雞毛，要么滲透率快速提升格局惡化或估值早就透支了幾年

這些行業可能未來2-3年都沒有再看的必要

結果仍然不會主動去尋找下一個機會，仍然不會做中觀的比較

培養不出前瞻性，培養不出深度解讀信息的能力

回到不能承受波動的原因

二是資金屬性的問題，這個問題更重要

資金來源無非幾種

要么機構，要么渠道

渠道指散戶，散戶則又分為不能承擔風險的散戶和能承擔風險的散戶

前者多為銀行的客戶，后者可能是公募基金等

機構則是指其他金融或非金融機構委托的資金

譬如銀行理財子公司可能委托一些資金給其他資產管理公司

大多數金融機構的錢最終都來自于銀行，其背后依然是散戶

而非金融機構則大多是有大量資金趴賬的企業，往往以國企為主

所以如果把中間的機構都擊穿

直接看最終來源，基本就是分為兩類，實體企業財務，或散戶

實體企業財務大多是國企，這些公司不能虧錢是政治原因，擔心國有資產流失

事實上，這些錢本身是非常能夠承受波動的，本可以創造更高的價值

但僅僅因為不能浮虧，就只能做些穩健型的理財，屬實是低效之極

（長期來看這會極大損害股東價值，除非都當做分紅分掉）

而散戶的錢，按我的理念，只要不用的閑錢，都可以承受波動

但顯然去銀行買理財的人不這么想

他們是真的不懂投資

當然，這不是他們的問題

沒有接受過系統的投資教育，的確很難接受波動

即使是接受過， 要做到知行合一也非常困難

很遺憾，這個現狀我只能描述出來，卻無力改變

只能盡量以本號多去影響更多的人

其實本號要做的兩件事，都很難

一是把我的思想灌輸進你的腦子里

二是把你的財富從錢包里取出來

對于已經做到“知”，還做不到“行”的讀者

事實上可能 這個“知”還不是真的“知”

道理讀過一遍腦子理解了并不算懂

道理讀過一遍能講給別人聽也不算懂

只有自己真的實踐過才算懂

因此說投資很像修行

其中逆人性的部分只能靠不斷實踐、反思來提高

之所以重提這個話題

一是提醒自己，優秀的業績并非是能力強，而是負債端好

二是看到交流群的讀者們仍然做不到忽略波動，因此再反復提醒

（后臺回復“交流群”可加入群）

04

一個廣告

之前寫過養老金的話題

參考《 》和《 》

結論是如果年齡較小且具備較強的投資能力就不必買

后來有讀者留言，對于年齡偏大且對投資能力不自信（其實跟投積極組合就好）

正好最近開始上年度的稅費匯繳，想到養老金可以抵稅

還是希望我推薦推薦

我這里就推薦一個養老基金

興全安泰積極養老目標五年Y

看中的是興全的團隊