兩月暴漲500%！東方甄選，股價慘遭“腰斬”

來源：侃見財經（ID：kanjiancj）

直播電商的“困境”，愈發明顯。如何在營收與利潤之間尋找到新的平衡，成了頭部直播電商公司共同的難題。

作為互聯網電商行業的一個分支，對比阿里巴巴、京東以及拼多多，任何直播電商在規模效應之下，都不應該給予超過行業上限的估值。這是市場的偏見，最終也會被修復。

站在行業整體來看，阿里巴巴上半年營收為2476.5億元，歸母凈利潤為406.49億元，美股動態市盈率為21.9倍，需要說明的是，這還是阿里疊加了AI概念加持之后的估值。若以京東為例，其上半年收入為6577.42億元，歸母凈利潤為則超過了170億元，其動態市盈率僅為9.49倍。

若以“后來者”拼多多為例，其成長期也曾獲得了較高的估值，但是步入成熟期之后，市場的定價逐漸回歸到均態水平。

上半年，拼多多營收達1996.57億元，歸母凈利潤高達454.95億元，其動態市盈率也僅為14.05倍。也就是說市場對于電商行業的定價，普遍偏向于零售行業，而并非互聯網行業。

從港股直播電商行業來看，目前直播電商公司交個朋友控股的動態市盈率為22.95倍，東方甄選動態市盈率更是高達4411.68倍，顯然高出了行業的上限水平。由此可見，這是十分不合理的，也是需要被糾正的。

整體而言，從直播行業興起至今，其早已經過了爆發的階段，市場的估值也開始回歸，作為國內最大的直播電商公司，阿里巴巴都沒能獲得市場超高的估值，腰部公司的定價顯然被市場高估，尤其是東方甄選。

當然，從流量的角度，東方甄選此前因為董宇輝以及俞敏洪熱度的加持，的確帶來了巨量的流量以及爆發的營收，打開了市場的想象空間，但隨著董宇輝從東方甄選離職創業，二者的關聯性被瓦解。

所以站在市場的角度，東方甄選未來業績能否持續兌現，仍然是一個未知數。從當下的狀況以及估值水平來看，已失去“想象力”的東方甄選的確被市場高估，盡管其較高位下跌明顯，但以目前的業績，確實難以支撐270億港元的估值。

對于互聯網行業而言，“分化”是行業最大的特征。

過去很長一段時間，風口之上公司，一般能夠獲得超過行業平均水平的估值。例如，AI爆火下的騰訊與網易，其能夠輕松獲得20至30倍市盈率的估值，而百度與微博，僅僅獲得10倍左右動態市盈率的估值。

同樣的問題，在電商行業表現也尤為明顯。

教培行業發展遇阻之后，俞敏洪果斷地選擇了直播電商，并且宣布新東方在線轉型，改名東方甄選。在當時市場的合力作用下，董宇輝成了直播行業的幸運兒，作為現象級主播，董宇輝成了東方甄選的轉型最大的助力，且不能被模仿也不能被復制。

巨大流量的加持以及連續不斷的熱搜，讓東方甄選脫穎而出成了市場當時最大的黑馬之一，從2022年6月初至2023年1月底，短短半年多的時間，東方甄選股價漲幅超過了25倍。就連騰訊也出現了判斷失誤，在東方甄選股價起步階段直接清倉。

流量的加持下，東方甄選業績也得到了爆發。2022年至2024年，東方甄選的營收也從8.99億元跳漲至65.26億元，凈利潤更是從虧損5.34億元兩年爆發到了17.20億元。

業績暴漲下，東方甄選股價大爆發，市值短短一年暴漲近800億港元。

但潑天的流量，東方甄選的管理層卻沒能很好地把握，其內部的分歧被時任CEO的孫東旭擺在了臺前，矛盾徹底激化。短暫的發酵，東方甄選最終被流量反噬。最終，俞敏洪不得不罷免了孫東旭，升職董宇輝來平息輿論的怒火。

裂痕的種子一旦種下，修復就變成了無稽之談。

半年多之后，董宇輝徹底從東方甄選離職，面對頭部超級主播的缺失市場已提前定價。若從東方甄選最高位算起，一年半時間東方甄選股價跌幅超過了85%，市值蒸發超過了650億港元。

失去董宇輝之后，東方甄選的困境快速顯現。

據其2024年財報顯示，2024年全年營收下降至43.92億元，減少了21億元；凈利潤直接從2023年的17.2億元暴降至573.5萬元，暴跌幅度超過了99%；GMV下滑至87億元，同比下滑39.2%。

面對利潤的大幅下滑，東方甄選表示，營收下降主要是由于直播電商行業競爭加劇，以及公司在業務戰略上的調整。造成利潤斷崖式下跌的最大因素則是付給董宇輝的1.4億元“分手費”。

侃見財經認為，對于東方甄選的說法，很顯然不能令市場信服，頭部主播對于直播電商公司而言，重要性不言而喻，但東方甄選很顯然沒有正確預估失去頭部主播所要付出的代價。

掌舵者的錯誤判斷，在公司發展當中極容易被放大。

作為一家上市公司，董宇輝一人獨大的現象的確在公司治理中的確很容易變成不穩定因素。因此，站在俞敏洪的角度，要擺脫這種困境，就必須消除這個因素，這就注定了東方甄選與董宇輝之間只能以“分手”告終。

但悲劇的是，對于失去董宇輝這個巨大的流量入口，俞敏洪顯然沒有充分的預估，以至于董宇輝走后，東方甄選流量缺口難以填補。

為了彌補流量的空缺對估值產生巨大的影響，東方甄選開始另辟蹊徑，加強對自身流量的扶持，東方甄選從直播電商轉向電商平臺刻不容緩。

2025年中期業績會上，俞敏洪曾表示，東方甄選近七成的銷售依賴于抖音，對于獨立上市公司而言，“不是一個正常的商業模式”。公司正嘗試加大App建設和會員體系投入，并在小紅書、京東、淘寶等平臺設立銷售渠道，減少對單一平臺的依賴。

而這一調整，短期內也取得了一定的效果。

據2025財年數據顯示，東方甄選應用程序的總營收較上一財年增長2億元至11億元，應用程序上的自營產品占全部自營產品GMV的比例也由16.3%增長至28.8%。不僅如此，東方甄選還被貼上了“線上山姆”的標簽。

新的標簽下，東方甄選短期內又獲得市場的認可，股價短期被熱炒。統計顯示，自2025年6月下旬，東方甄選股價開始暴漲，不到兩個月時間，其市值暴漲最高超過了500%，總市值一度突破560億港元。

但在成熟的港股市場，炒作最終都會以合理的業績作為支撐，否則虛高的股價只能成為鏡中月、水中花。因此被爆炒之后，東方甄選的股價便出現急速的下跌，短短一個月時間，東方甄選股價再度腰斬，市值剩下276億港元。

花旗近期發布研報指出，因東方甄選的商業模式從“依賴龍頭主播”轉向“規模化會員平臺”，將2025至2027財年收入預測分別下調36%、31%及30%，盈利預測分別下調69%、30%及26%，并將目標價由18.5港元升至33港元。

該行預期會員平臺將有26.4萬付費會員，月回購率達40%；自有品牌毛利率由10%低位恢復至24%；預計2028年經調整凈利率達7%至8%，而現時為4%，因此維持東方甄選“買入”評級，但認為轉型成效仍然需要經多個季度的表現來驗證。

而高盛此前則發布研報稱，剔除出售與輝同行的一次性收益后，2025財年持續經營業務凈利潤增長30%至1.35億元。高盛將東方甄選2026至2027財年GMV預測下調1%至3%，同時因自營品牌GMV占比提升，把同期收入預測上調最多10%，并將經調整凈利潤率預測分別上調0.2及1個百分點。盡管目標價由8港元上調至9港元，該行認為公司基本面仍疲軟且估值偏高，故維持“沽售”評級。

侃見財經認為，從目前的盈利以及估值的角度而言，東方甄選明顯被高估，以市場成熟的電商公司作為參照，東方甄選顯然難以支撐276億港元的估值，且相比于頭部的電商公司，東方甄選優勢并不明顯，由此可見，該公司目前股價泡沫明顯。

從上述維度而言，我們認為東方甄選估值最終會向行業均值回歸靠攏，因而其若想保持目前的估值，就需要在短期內找到新的增長曲線，但對于東方甄選而言，難度顯然不小。