英偉達(dá)“賣鏟人”神話松動(dòng)，也被“高低切”了？

周三 A 股最熱鬧的無(wú)疑是以通信設(shè)備指數(shù)為代表的光模塊的暴力拉升。

而背后的最大利好，自然是之前已經(jīng)提到過(guò)的谷歌 TPU 浪潮。

關(guān)于這個(gè)動(dòng)向，之前在《科技股反彈背后，不可忽略的谷歌 “掀桌子”》中已經(jīng)有提及，簡(jiǎn)單來(lái)說(shuō)就是：前不久，谷歌發(fā)布了 Gemini 3.0 Pro，一個(gè)技驚四座的大模型。然后業(yè)界突然發(fā)現(xiàn)，這個(gè)大模型完全是谷歌用自家的 TPU 進(jìn)行訓(xùn)練的，并沒(méi)有使用英偉達(dá)的算力卡。因?yàn)檫@個(gè)事兒讓大家意識(shí)到，英偉達(dá)作為 AI 浪潮中的 “賣鏟人” 的地位并不是無(wú)法動(dòng)搖的。

于是這兩家行業(yè)就走出了谷歌向上，英偉達(dá)向下的分道揚(yáng)鑣的走勢(shì)。

至于中國(guó)的光模塊廠商受益，主要是谷歌的 TPU 采用了一種稱為 OCS 的全新架構(gòu)。這種架構(gòu)對(duì)于光模塊的需求數(shù)量減少，但是技術(shù)要求大大增加。而中國(guó)的某些廠商逐漸被發(fā)現(xiàn)也能拿到英偉達(dá)的單子，于是出現(xiàn)大漲。

但這個(gè)事兒從谷歌的股價(jià)角度細(xì)細(xì)推敲，其實(shí)還是有點(diǎn)蹊蹺的。

首先，谷歌的大模型發(fā)力并廣受好評(píng)，其實(shí)始于 Gemini 2.5 Pro。這個(gè)模型是今年 5 月份發(fā)布的，發(fā)布之后其實(shí)在 AI 玩家中的口碑就非常不錯(cuò)，但是從股價(jià)我們可以看到，谷歌的股價(jià)并未因此出現(xiàn)大漲。如果以相對(duì)比值來(lái)看，其實(shí)還是跑輸英偉達(dá)的。

當(dāng)時(shí)市場(chǎng)的一個(gè)主流觀點(diǎn)是認(rèn)為谷歌的主要盈利來(lái)源還是搜索廣告，但是各種 AI 大模型搜索直接給出結(jié)果，跳過(guò)了廣告頁(yè)面，對(duì)于谷歌的盈利模式其實(shí)是斷根的。

而最近的敘事邏輯突然變成市場(chǎng)發(fā)現(xiàn)谷歌可以成為下一個(gè)英偉達(dá)，或者哪怕因?yàn)楝F(xiàn)在他的 TPU 是只租不賣，無(wú)法成為下個(gè)英偉達(dá)，也至少可以沖擊現(xiàn)在的英偉達(dá)。

但其實(shí)谷歌開(kāi)始設(shè)計(jì) TPU 并不是現(xiàn)在的新動(dòng)作，早在 2013 年就開(kāi)始了第一代的嘗試，目前主力在運(yùn)作的是 2024 年推出的第六代 TPU。根據(jù)報(bào)道，今年的四季度應(yīng)該會(huì)推出第七代 TPU。

下面是我用 Gemini 3.0 Pro 的 Deepresearch 整理的發(fā)展路徑圖，并用 Gemini 3.0 Pro 畫的示意圖，可以看到一年年的迭代，是厚積薄發(fā)。

從這點(diǎn)來(lái)說(shuō)，其實(shí)最近除了 Gemini 3.0 Pro 這個(gè)模型的發(fā)布之外，其實(shí)包括 TPU 在內(nèi)的很多消息都算不上是根本上新消息，更多是一些陳年舊聞被綜合后的再次發(fā)掘。

所以我隱隱感覺(jué)可能英偉達(dá)也被 “高低切” 了。

下圖是 2024 年到現(xiàn)在英偉達(dá)和谷歌兩個(gè)股票的走勢(shì)對(duì)比，可以看到英偉達(dá)早早地就實(shí)現(xiàn)了 200% 的上漲，到今年 10 月份之前甚至實(shí)現(xiàn)了 300% 的上漲。相比之下谷歌要多頹廢就有多頹廢，在今年七八月之前甚至連翻倍都沒(méi)有實(shí)現(xiàn)，即使是最近一段時(shí)間迎頭猛趕，但累計(jì)上漲連 150% 也不到，只有同期英偉達(dá)漲幅的一半而已。

目前英偉達(dá)的 TTM 市盈率是在 43 倍左右，相比之下谷歌只有 31 倍。

在有了類似 Gemini 3.0 Pro 這樣的新變量影響市場(chǎng)的預(yù)期之后，一波高低切也算是正常。畢竟墻倒眾人推的不僅是 A 股。

在股市有時(shí)候你會(huì)發(fā)現(xiàn)，當(dāng)股價(jià)上漲了，利好隨之而來(lái)了。比如最新消息，Meta 正與谷歌就 2027 年在其數(shù)據(jù)中心使用價(jià)值數(shù)十億美元 AI 芯片 TPU 進(jìn)行談判，這無(wú)疑進(jìn)一步加劇了市場(chǎng)對(duì)于整個(gè) AI 大模型解 “去英偉達(dá)化” 的憧憬或者說(shuō)擔(dān)心。

從這個(gè)角度，光模塊板塊作為比顯卡更底層的 AI 浪潮的 “賣鏟人” 受追捧，也正常。

不過(guò)周三通訊光模塊板塊漲得太兇，對(duì)許多恐高的投資者，恐怕不敢追。

那么換一個(gè)角度，漲幅同樣居前的創(chuàng)新藥，倒是又值得看看了，尤其是筆者之前一直關(guān)注的科創(chuàng)新藥指數(shù)。

昨天去參加了一個(gè)全球投資機(jī)構(gòu)在上海舉辦的論壇，其中海外的基金經(jīng)理在談到如何面對(duì)科技浪潮規(guī)避相關(guān)風(fēng)險(xiǎn)的時(shí)候，比較意外的是他們將生物科技類股票視為一個(gè)價(jià)值股板塊，認(rèn)為是一個(gè)比較好的可選替代。

這或許就是在不同的市場(chǎng)，對(duì)于同一個(gè)行業(yè)就會(huì)有不同的看法。至少在中國(guó) A 股的語(yǔ)境下，我們很少將醫(yī)藥生物科技板塊視為價(jià)值板塊。不過(guò)考慮到以 XBI 為代表的美國(guó)生物科技行業(yè)的市盈率只有 17.88 倍左右，這個(gè)觀感倒也挺正常。

而作為相關(guān)產(chǎn)業(yè)在中國(guó)的映射，中國(guó)的創(chuàng)新藥企通過(guò)相對(duì)低廉的人工成本進(jìn)行研發(fā)，以及向海外醫(yī)藥巨頭銷售專利?；ㄈ嗣駧?，賺美元，中國(guó)創(chuàng)新藥企這樣的模式在上半年受到了資金的追捧。

關(guān)于中國(guó)創(chuàng)新藥，今年上半年表現(xiàn)比較好的是港股通創(chuàng)新藥行業(yè)。但正如我在下半年反復(fù)強(qiáng)調(diào)的，立足 A 股的科創(chuàng)新藥或許更值得關(guān)注。

從 A 股創(chuàng)新藥和港股創(chuàng)新藥的資金流向來(lái)看，過(guò)去一個(gè)月 A 股創(chuàng)新藥的流入比例顯然更高。

下表是截至 11 月 25 日周二，港股整個(gè)醫(yī)藥板塊的 ETF 凈申購(gòu)額引發(fā)的資金流入統(tǒng)計(jì)，占總規(guī)模的 10% 左右。。

作為對(duì)照，A 股創(chuàng)新藥同期流入的資金差不多要占到總規(guī)模的 20% 左右。顯然，ETF 玩家對(duì) AI 創(chuàng)新要逐步青睞有加。

在 A 股創(chuàng)新藥中，CS 創(chuàng)新藥的規(guī)模是最大的，但是正如我之前指出的，以走勢(shì)來(lái)看，科創(chuàng)新藥是最強(qiáng)。尤其是從 40 日收益差這個(gè)數(shù)據(jù)來(lái)看，科創(chuàng)新藥近期正好從一個(gè)底部開(kāi)始逐步回升，類似于 2024 年 8、9 月份的時(shí)候。在經(jīng)歷了 “9?24” 行情之后，成長(zhǎng)股投資者對(duì)于科創(chuàng)板、創(chuàng)業(yè)板這些有 “20cm” 漲跌幅制度紅利的板塊，一向青睞有加，科創(chuàng)新藥也不例外。

所以如果看好成長(zhǎng)思路，但不想在 AI 上暴露的話，跟蹤科創(chuàng)新藥的科創(chuàng)新藥 ETF (589720.SH) 可以關(guān)注，從這兩天的交易情況來(lái)看，明顯成交活躍，周三的成交額達(dá)到了 1.8 億元。