通過(guò)港交所聆訊，“香港加密資產(chǎn)第一股”成色幾何？

“香港加密資產(chǎn)第一股”要來(lái)了。

香港持牌數(shù)字資產(chǎn)平臺(tái)HashKey近日正式通過(guò)港交所聆訊，距港股上市僅一步之遙。

據(jù)悉，本次IPO募集資金將用于技術(shù)及基礎(chǔ)設(shè)施迭代、市場(chǎng)擴(kuò)展及生態(tài)系統(tǒng)合作、營(yíng)運(yùn)及風(fēng)險(xiǎn)管理和一般企業(yè)用途。

招股書(shū)顯示，HashKey是香港11家持有虛擬資產(chǎn)交易平臺(tái)牌照的公司之一，核心業(yè)務(wù)包括交易促成服務(wù)、鏈上服務(wù)、資產(chǎn)管理服務(wù)三大板塊，仍處于投入期尚未盈利。

2022年、2023年、2024年以及今年上半年，HashKey分別虧損5.852億港元、5.80億港元、11.896億港元及5.067億港元。HashKey表示，凈虧損主要反映了業(yè)務(wù)發(fā)展周期的特性，以及建立一個(gè)持牌、合規(guī)且可擴(kuò)展的數(shù)字資產(chǎn)平臺(tái)所需的龐大前期投資。

沖刺“加密資產(chǎn)第一股”

根據(jù)全球咨詢公司弗若斯特沙利文的資料，成立于2018年的HashKey，按交易量計(jì)算是目前亞洲最大的區(qū)域性在岸平臺(tái)，在香港市場(chǎng)占有率超75%，同時(shí)也是亞洲最大鏈上質(zhì)押服務(wù)商、在管資產(chǎn)規(guī)模最大的數(shù)字資產(chǎn)管理機(jī)構(gòu)之一。成立至今，HashKey已獲得高榕創(chuàng)投、富達(dá)國(guó)際、盛世財(cái)富集團(tuán)、鼎暉投資、招銀國(guó)際、九方智投、美圖、海聯(lián)金匯、徐明星旗下OKG Ventures Limited等機(jī)構(gòu)的投資。IPO后，魯先生、GDZ International Limited、HashKey Fintech III及普星能量有限公司將成為其控股股東。

從業(yè)務(wù)結(jié)構(gòu)來(lái)看，HashKey已經(jīng)構(gòu)建起覆蓋交易促成服務(wù)、鏈上服務(wù)與資產(chǎn)管理的三條主線。交易板塊仍是最核心的收入來(lái)源，包括交易所服務(wù)（法幣出入金、訂單簿交易以及托管）和大宗OTC（場(chǎng)外交易），截至2025年9月30日累計(jì)促成現(xiàn)貨交易量達(dá)1.3萬(wàn)億港元。鏈上服務(wù)則以機(jī)構(gòu)級(jí)質(zhì)押、現(xiàn)實(shí)世界資產(chǎn)（RWA）代幣化及自研HashKey鏈為重點(diǎn)，截至2025年9月底，其質(zhì)押資產(chǎn)規(guī)模達(dá)290億港元，支持80多種協(xié)議；基于HashKey鏈的RWA總值約17億港元。

資產(chǎn)管理部分則通過(guò)風(fēng)險(xiǎn)投資解決方案、二級(jí)市場(chǎng)基金解決方案（被動(dòng)/主動(dòng)投資解決方案）并行，累計(jì)資產(chǎn)管理規(guī)模78億港元，完成400+項(xiàng)早期區(qū)塊鏈項(xiàng)目投資，是香港較早獲牌發(fā)行證監(jiān)會(huì)認(rèn)可加密貨幣基金的機(jī)構(gòu)之一。2025年上半年總體收入結(jié)構(gòu)中，交易促成貢獻(xiàn)了68%的收入，鏈上服務(wù)占18.7%，資產(chǎn)管理占13.3%。

據(jù)悉，HashKey于2025年10月以保密方式遞交IPO申請(qǐng)，募資規(guī)模或高達(dá)5億美元，此次通過(guò)港交所聆訊意味著其港股上市跨過(guò)關(guān)鍵門(mén)檻。香港注冊(cè)數(shù)字資產(chǎn)分析師學(xué)會(huì)董事、中國(guó)通信工業(yè)協(xié)會(huì)區(qū)塊鏈專(zhuān)委會(huì)共同主席于佳寧對(duì)記者分析指出，HashKey通過(guò)港交所聆訊，意味著香港監(jiān)管和交易所已經(jīng)愿意把一家以虛擬資產(chǎn)交易、質(zhì)押、鏈上服務(wù)為核心業(yè)務(wù)的機(jī)構(gòu)，納入主板IPO的常規(guī)審查體系。

“這背后有一個(gè)前提，就是香港近幾年在牌照框架、持牌平臺(tái)名單、現(xiàn)貨ETF上市以及允許持牌平臺(tái)與海外關(guān)聯(lián)方打通訂單簿等方面，已經(jīng)搭建出一套相對(duì)完整的制度環(huán)境。”于佳寧表示，從這個(gè)意義上講，HashKey上市更像是這套監(jiān)管系統(tǒng)的試金石，一方面把自身交易促成、鏈上服務(wù)、資產(chǎn)管理三塊業(yè)務(wù)放到公開(kāi)市場(chǎng)來(lái)拆解和定價(jià)；另一方面也讓全球投資者第一次有機(jī)會(huì)在亞洲市場(chǎng)，用上市公司的財(cái)務(wù)報(bào)表和合規(guī)披露，去觀察一家虛擬資產(chǎn)平臺(tái)能否穿越周期。

值得注意的是，中國(guó)人民銀行等十三部門(mén)近期召開(kāi)協(xié)調(diào)機(jī)制會(huì)議，重申禁止虛擬幣炒作交易。在中國(guó)計(jì)算機(jī)學(xué)會(huì)區(qū)塊鏈專(zhuān)委會(huì)執(zhí)行委員高承實(shí)看來(lái)，這雖然對(duì)HashKey上市不會(huì)帶來(lái)直接挑戰(zhàn)，但在其他方面還是會(huì)帶來(lái)一些不利影響。一是內(nèi)地客戶獲取受限，HashKey無(wú)法直接拓展內(nèi)地市場(chǎng)；二是合規(guī)成本上升，需更嚴(yán)格區(qū)分客戶資金來(lái)源，防范涉敏風(fēng)險(xiǎn)；三是品牌輿情壓力激增，監(jiān)管重申可能引發(fā)投資者避險(xiǎn)情緒。

于佳寧認(rèn)為，內(nèi)地監(jiān)管對(duì)虛擬資產(chǎn)的定調(diào)更加清晰，反而強(qiáng)化了香港作為合規(guī)數(shù)字資產(chǎn)樞紐的獨(dú)特位置。對(duì)HashKey來(lái)說(shuō)，挑戰(zhàn)更多是外界認(rèn)知層面的，而不是業(yè)務(wù)合法性本身的動(dòng)搖，越是在內(nèi)地監(jiān)管?chē)?yán)格、灰色空間被壓縮的背景下，持牌、透明、可穿透的機(jī)構(gòu)越顯得稀缺。HashKey的優(yōu)勢(shì)在既不依賴內(nèi)地散戶，也不觸及內(nèi)地監(jiān)管紅線，而是在香港制度體系內(nèi)，以公開(kāi)披露、風(fēng)險(xiǎn)隔離與全面牌照來(lái)服務(wù)國(guó)際和區(qū)域機(jī)構(gòu)資金。

尚未實(shí)現(xiàn)盈利

從財(cái)務(wù)數(shù)據(jù)看，HashKey仍處于投入期，尚未實(shí)現(xiàn)盈利，“香港加密資產(chǎn)第一股”的成色有待檢驗(yàn)。招股書(shū)顯示，HashKey2022年、2023年及2024年的收入分別為1.29億港元、2.08億港元及7.21億港元，兩年收入累計(jì)增長(zhǎng)超458%，年復(fù)合增速超130%，主要是交易促成服務(wù)的快速擴(kuò)張。今年上半年收入由上年同期的3.84億港元下降至2.84億港元，主要由于交易促成服務(wù)收入減少。

具體來(lái)看，HashKey的交易量由2022年的42億港元大幅增加至2023年的3280億港元，其后于2024年增加至6384億港元，主要由于香港數(shù)字資產(chǎn)交易平臺(tái)HashKey Exchange于2023年下半年開(kāi)始營(yíng)運(yùn)，而百慕大數(shù)字資產(chǎn)交易平臺(tái)HashKey Global于2024年開(kāi)始營(yíng)運(yùn)，

不過(guò)，今年上半年，HashKey的交易量降至2140億港元，低于去年同期的3476億港元，HashKey歸因于公司在市場(chǎng)低迷的情況下進(jìn)行戰(zhàn)略性調(diào)整，導(dǎo)致零售客戶的交易活動(dòng)減少。

利潤(rùn)方面，HashKey于2022年、2023年、2024年及今年上半年分別錄得毛利1.26億港元、1.95億港元、5.33億港元及1.85億港元，毛利率分別為97.2%、94.0%、73.9%及65.0%。2022年、2023年、2024年以及今年上半年分別虧損5.852億港元、5.80億港元、11.896億港元及5.067億港元。

截至2025年8月31日，HashKey分別擁有16.57億港元的現(xiàn)金及現(xiàn)金等價(jià)物以及總值5.92億港元的數(shù)字資產(chǎn)。在5.92億港元數(shù)字資產(chǎn)中，主流代幣占比84%，包括ETH（以太坊）、BTC（比特幣）、USDC（美元穩(wěn)定幣）、USDT（泰達(dá)幣）及SOL（索拉納）。

于佳寧表示，在應(yīng)對(duì)市場(chǎng)周期與連年虧損方面，HashKey的交易、鏈上服務(wù)和資產(chǎn)管理三條業(yè)務(wù)線正在形成協(xié)同效應(yīng)，其中質(zhì)押、節(jié)點(diǎn)服務(wù)、代幣化及ETF合作，都屬于具備長(zhǎng)期增長(zhǎng)潛力的方向，有助于逐步降低對(duì)單一交易量的敏感度。更重要的是，HashKey的客戶結(jié)構(gòu)已經(jīng)高度機(jī)構(gòu)化，核心市場(chǎng)集中在香港，并向亞太主要金融中心延伸。這意味著它所面對(duì)的是真實(shí)、有長(zhǎng)期配置需求的資金，而不是短期情緒驅(qū)動(dòng)的投機(jī)性流量。在行業(yè)開(kāi)始進(jìn)入監(jiān)管時(shí)代之后，普遍具備更強(qiáng)的韌性和更長(zhǎng)的成長(zhǎng)坡道，也更容易成為制度型紅利的承接者。

高承實(shí)對(duì)記者分析指出，HashKey連年虧損主要是因?yàn)槭杖胍?guī)模有限、研發(fā)開(kāi)支高企以及零售交易量暴跌，其2024年研發(fā)開(kāi)支達(dá)到5.57億港元，占收入的77.2%；2025上半年零售交易量同比下降85.6%。高承實(shí)建議，一是聚焦機(jī)構(gòu)客戶，機(jī)構(gòu)交易量是零售的5倍，且穩(wěn)定性更高；二是控制成本，縮減零售端補(bǔ)貼，優(yōu)化運(yùn)營(yíng)效率；三是進(jìn)行持續(xù)技術(shù)迭代和產(chǎn)品創(chuàng)新，強(qiáng)化競(jìng)爭(zhēng)核心優(yōu)勢(shì)；四是地域多元化運(yùn)營(yíng)，深耕香港市場(chǎng)，并拓展新加坡、中東等對(duì)華友好市場(chǎng)。