同是“起死回生”，蔚來與小鵬孰美？

3月10日，蔚來發布了它歷史上最值得銘記的一份季度財報。

2025年Q4，蔚來實現營收346.5億元，同比增長75.9%；綜合毛利率17.5%，同比提升5.8個百分點；經營利潤8.1億元，凈利潤2.8億元。調整后經營利潤為12.5億元，凈利潤7.3億元。這是蔚來自2014年成立以來，首次實現單季度經營利潤與凈利潤雙雙轉正。

從產品矩陣來看，多品牌戰略的初步成效也在這一季度顯現：蔚來品牌、樂道品牌、螢火蟲品牌三線并進，共同撐起了創歷史新高的交付數字。全新ES8以"加量不加價"的姿態攪局40萬元級純電SUV的競爭；樂道L90以不到20萬元的電池租用門檻，打開了大眾市場的大門；就連最不被看好的螢火蟲，去年12月單月銷量也突破7,000臺。

蔚來多品牌矩陣初見成效的背后，更值得注意的，是李斌早年設定的那個天方夜譚的“基建先行”戰略得到驗證。

長久以來，資本市場對蔚來的質疑從未停歇：在電池技術突飛猛進的今天，花上百億去建換電站是不是一種巨大的資源錯配？但當蔚來品牌守住高端，樂道和螢火蟲瘋狂下沉，并最終在財報上結出盈利果實時，李斌也證明了：換電不僅僅是一種補能方式，也是一張極具排他性的商業大網。蔚來目前已在全球建成3,729座換電站，累計完成超過一億次換電服務。過去被視為燒錢無底洞的服務體系，正在開始自我造血。

毫無疑問，2026年是蔚來的關鍵年份：全年Non-GAAP盈利、換電網絡從成本中心轉變為利潤中心。第一件事已有眉目，第二件事，則需要時間與銷量的雙重驗證。

“換電賭約”只能贏半場

盈利，對李斌和蔚來而言，不是一個簡單的財務命題，它更像一場關乎技術信仰的“自證”。

過去十年，蔚來身上最大的標簽是“花錢太猛”。李斌也曾在采訪中直言，財報上長期的虧損對公司的影響是全方位的。長期虧損不僅會壓低用戶轉化率，讓潛在買家對品牌的持續性產生疑慮；還會影響招聘，讓頂級人才在選擇雇主時猶豫；甚至會波及供應鏈，讓供應商在賬期談判中握有更多籌碼。

直到2025年下半年，隨著樂道L90和全新ES8的上市，蔚來的商業設想終于被揭開——構建覆蓋全價格帶的多品牌矩陣（蔚來、樂道、螢火蟲），來分攤龐大的基建與研發成本。

細看財報，蔚來品牌在Q4交付占比升至54%，其中全新ES8的規模交付將單車汽車收入從Q3的約22萬元推高至25.3萬元。汽車銷售收入達316億元，成本259億元，毛利57億元——這一數字既比2024年同期高出5個百分點，也比2025年Q3高出3.4個百分點，收入端抬升而成本端未同步擴張，毛利率自然走出了階躍式改善。

全新ES8的成功，其實源于蔚來內部產品策略的一次自我糾偏。過去數年，蔚來的銷量大頭始終依賴5566車型（ET5/5T及ES6/EC6），高價旗艦ES8始終突破無望。但這一次，新ES8以"下探"打法：起售價較上代下降約10萬元，電池租用方式降至30萬元——重新打開了中高端市場。

蔚來品牌矩陣的協同效應也開始顯現。2025年全年，蔚來品牌交付178,806臺，樂道品牌交付107,808臺，螢火蟲品牌交付39,414臺。三個品牌覆蓋的價格帶形成了梯次結構：螢火蟲守住15萬元級入門純電，樂道L90以26.58萬元（電池租用不到20萬元）打開大型SUV的走量通道，蔚來主品牌則繼續堅守高端市場。

回顧一年前的輿論場，這套多品牌戰略曾被普遍質疑，認為其在資源有限時鋪開三個品牌，是在稀釋勢能、分散子彈。但樂道L90上市4個月交付破4萬臺，螢火蟲12月單月突破7,000臺，都在用銷量數據回應質疑。曾被寄予厚望卻上市即折戟的樂道L60、因此下課的艾鐵成，則成為蔚來從探索走向盈利的注腳。

銷量的階段性反彈只是硬幣的一面。在硬幣的另一面，這家過去習慣了高舉高打的公司，終于迫于現實的經營壓力，在內部推行了極為嚴苛的開支縮減。李斌通過CBU機制重構經營邏輯，Q4研發費用同比下降44.3%，銷售及行政費用下降27.5%。多品牌共用SKY門店體系，大幅降低了渠道成本。開源節流之下，18.1%的整車毛利率水到渠成。

一端拉升單車毛利，一端強制壓縮開支，蔚來當下的財務軌跡與特斯拉早年有相似之處：都是在連續多年虧損后，通過產品結構上移（主力車型均價提升）與規模效應共振，實現毛利率的階躍式改善。不同在于，蔚來同時承載著換電基礎設施這一特斯拉從未嘗試過的重資產負擔，這使得它的盈利質量在某種程度上更依賴持續的銷量增長來攤薄固定成本。

換電模式要實現盈虧平衡，必須依靠足夠的規模來攤薄重資產成本。蔚來目前日均換電約10萬次，分攤至3,729座換電站，每站日均約27次。而行業通常測算的盈虧平衡點在日均60至80次之間。這意味著，盡管換電總量已突破一億次，絕大多數換電站仍處于"建得越多、虧得越多"的規模不經濟狀態。

與此同時，蔚來目前證明了換電的商業可行性，卻未必能阻擋快充帶來的技術替代性。馬斯克在早期放棄換電，便是因為特斯拉堅信電化學的摩爾定律最終會解決充電速度問題，Supercharger（超充）是輕量化且高毛利的。

隨著小鵬、理想、極氪乃至蔚來自身都在積極推進的900V高壓快充技術逐步普及，"充電10分鐘續航500公里"正在從宣傳話術演變為可量產的產品參數。屆時，換電的核心效率優勢將被系統性稀釋。

不過，在純電市場的宏觀面上，蔚來確實也賭對了方向。2025年9月，純電大三排SUV單月銷量首次同時超越增程、插混與燃油三大動力類型同類車型；去年11月，純電成為唯一同比正增長的能源形式。30萬元以上市場中，純電滲透率從去年的12%升至今年三季度的18%，同價位增程車同比下滑10%。趨勢的風向，正在向蔚來多年堅守的方向吹。

李斌在2025年NIO Day上將年度主題定為"生長"。這個詞的選擇耐人尋味：不是"突破"，不是"超越"，而是"生長"——一個有機的、需要時間的過程。隨著多品牌開始分擔基本盤壓力、服務網絡的虧損逐步收窄，以及組織費用的強制壓縮，李斌口中關于‘生長’的長期敘事，終于在常年的虧損后，于財務報表上找到了正向的數字落腳點。

小鵬的“妥協”，蔚來的“執念”

中國造車的歷史上，鮮少有兩家公司在同一時期同時陷入低谷、又同時以截然不同的方式爬了出來。在《新立場》看來，蔚來與小鵬，是這段歷史里最具對比價值的一對樣本。

小鵬的故事，是一次徹底的方向性轉向。

2022年，小鵬旗艦SUV G9上市后不到兩天，因配置邏輯混亂、定價脫離市場，引發用戶大規模抗議，被迫臨時調整價格與配置。"改配風波"將小鵬內部決策機制的失靈暴露在聚光燈下——彼時公司由"總裁辦"三人體制主導，何小鵬甚至不具備一票否決權，產品策略因此搖擺不定。

外有銷量滑坡，內有管理混亂，小鵬陷入了前所未有的低谷。從2018年至2024年，小鵬累計虧損接近380億元，其中2023年凈虧損103.8億元，達到歷史峰值。

何小鵬的自我反思是極其殘酷的。他深刻意識到純技術驅動的傲慢無法跨越商業周期。于是，2023年1月，小鵬汽車迎來了那個改變命運走向的人——王鳳英。這位在長城汽車積累了超過30年經驗、曾主導哈弗H6等爆款車型打造的"車圈鐵娘子"，正式出任總裁。她的加入標志著小鵬從"技術驅動"向"市場驅動"的結構轉型。

《晚點》去年二月的報道中提到，王鳳英在尚未正式入職的調研期間，就發現了小鵬鋼材采購中的成本黑洞——直購自頂級供應商，價格卻并非由直購團隊談判確定。何小鵬后來花了9個月才徹底查清這個問題，并由此意識到CEO必須親自懂且抓供應鏈。

王鳳英主導下，小鵬放棄了單純依靠技術向上硬剛的策略，轉而實施"兩手抓"：品牌向上的同時，規模向下。2024年下半年推出的MONA M03以11.98萬元的起售價精準切入中低端市場，迅速成為爆款，2025年上半年穩定單月貢獻約1.5萬臺，MONA M03和P7+合計售出超13.6萬輛，占小鵬上半年總銷量的69%。

正是這款"下沉"的車型，將小鵬從銷量與虧損泥潭中拉了出來。2024年凈虧損收窄至57.9億元，同比收窄44%；2025年上半年總收入340.9億元，同比增長132.5%；第二季度毛利率達17.3%，一度超越同期的特斯拉。何小鵬隨后在多個場合宣布，公司預計在2025年第四季度實現了首次季度盈利。

小鵬的復蘇，是典型硅谷式的：發現路線錯誤，迅速Pivot（轉型），用極致的性價比去下沉市場換取現金流。蔚來的重生，則是另一套敘事結構——按照多年前寫好的劇本，一步步走下來。

2025年初，蔚來同樣站上了輿論的風口浪尖。平臺換代與產品空窗期疊加，媒體將其與2019年的至暗時刻相提并論。但蔚來的應對方式與小鵬的轉型路徑截然相反：沒有轉向，沒有換帥，沒有重新定義品牌定位。李斌以CBU（核心業務單元）機制重構經營邏輯，將公司業務劃分為12個核心單元，每個單元設定明確經營目標與可量化投入回報。

"本質上抓經營就是低效的投資少做，高效的投資堅決做；低效的項目少干不干，高效的項目堅決干。"他在內部反復講這句話。這是一場效率的革命，而不是方向的革命。

蔚來堅持的那些東西，一樣都沒變：純電路線、換電模式、用戶導向、長期主義。它依然在智駕芯片、充換電基建、全域整車操作系統上重金投入。蔚來最大的變化，是成為了一家"摳門"的公司；蔚來最大的不變，是那些被外界反復質疑的核心賭注。

《新立場》認為，蔚來與小鵬，很典型地代表了中國造車新勢力走出低谷的兩種范式，一種是創業公司式的快速迭代，信仰市場，通過激進的人員與產品調整重獲市場；另一種是戰略型長跑，堅持長期策略，用耐力和一致性換取技術積累的兌現。前者依賴危機的催化，后者依賴時間的檢驗。

這種范式在同樣能在資本結構的差異中窺探一二。蔚來的生死時刻，在2020年。那一年，幾家合肥國資機構聯合注資70億元，將其從資金鏈幾近斷裂的絕境中救回，并提供了土地與電力等配套資源。

同年，《政府工作報告》將換電站納入新基建項目，與充電樁、數據中心并列，并給予補貼政策上的特殊待遇，從政策層面為換電模式做了官方背書。次年，中國石化、中國石油與蔚來達成深度合作，直接利用現有加油站空間部署換電站，加速了選址與建設效率。

2023年，以蔚來為主導的"換電聯盟"成立，長安、吉利、奇瑞、江淮等車企陸續加入，正式開啟換電電池標準化與網絡共享合作。這一系列支持的疊加，使得蔚來走出的路，是一條典型的"公私合營式創新"——中國新能源戰略意志與商業創業精神相互嵌合的獨特實驗。

反觀小鵬，其脫困路徑更接近于純粹的商業世界自救。雷軍是小鵬的早期天使投資人，兩人的私交延續至今；2023年7月，大眾宣布以約7.05億美元收購小鵬約4.99%股權，這筆資金極大充盈了小鵬現金流；同年，小鵬還通過收購滴滴旗下智能電動汽車項目，將滴滴納入戰略股東。引入職業經理人王鳳英完成產品與管理變革，這一系列融資，皆來自商業機構的市場化判斷。

兩條路，都通向了季度盈利的同一個終點，但地基與路徑的差異，決定了它們各自的風險敞口與未來想象空間的邊界。一個有趣的對比是：小鵬的反轉靠的是放棄某些堅持，蔚來的反轉靠的是堅持某些堅持。在中國汽車市場這個一切都以"快"為導向的語境里，蔚來的方式其實顯得更加獨特。

寫在結尾

季度盈利，是一個句號，也是一個問號。它宣告了一段旅程的階段性勝利，卻也讓下一段旅程的挑戰變得更加清晰可見。蔚來證明了它能活下去，證明了換電模式在商業上并非不可行，證明了李斌十年堅持的那些判斷并非空想。

挑戰同樣清晰。2026年前兩個月，蔚來整體交付約4.8萬輛，月均約2萬輛，銷量結構嚴重依賴ES8，而ES6、ET5等走量車型未能有效發揮作用。蔚來給出的一季度銷量指引為8萬至8.3萬臺，意味著3月單月需要交付3.2萬至3.5萬臺才能完成目標——這對于正處于新品空窗期的蔚來，是一道需要實力支撐的考題。

這是一場與時間的賽跑，賭注是李斌用十年時間押注的那條技術路線。

2018年，蔚來在深圳南山科技園建起全球第一座換電站。那時，公共快充功率普遍在60kW左右，充滿一輛車要一個多小時。李斌提出的3分鐘換電，幾乎是唯一能讓純電體驗媲美加油的解決方案。這套打法有效，并且在市場認知上構筑了一道清晰的差異化護城河。

但任何建立在特定技術代差上的護城河，都會隨著技術迭代而消磨。比亞迪最新的閃充技術已能在5分鐘內將電量從10%充至70%，9分鐘內充至97%。第二代刀片電池在零下30攝氏度極寒環境下，12分鐘即可從20%充至97%——這意味著，蔚來在北方市場的潛在用戶，在考慮越冬能力這道選題時，有了新的可選項。

但這一輪真正的行業洗牌，焦點根本不在于‘換電’與‘閃充’孰優孰劣。它們其實共同指向了同一個終局：徹底終結內燃機時代。當固態電池量產、當10分鐘滿電成為標配、當4700座換電站連點成網，傳統燃油車與增程車的核心競爭優勢將被瞬間瓦解。

李斌或許要永遠在重資產的鋼絲上跳舞，但在這個純電為絕對主導的新格局里，蔚來和它的對手們，已經贏得了未來。

*題圖及文中配圖來源于網絡。