特斯拉的缺口，靠SpaceX來補(bǔ)？

SpaceX的首次公開募股或許將成為史上規(guī)模最大的IPO，但這可能只是一場更重磅交易的序幕，即埃隆·馬斯克旗下太空企業(yè)與特斯拉的合并。

去年12月，馬斯克在社交平臺上首次親口確認(rèn)了SpaceX將進(jìn)行IPO的計(jì)劃，截至今年4月初，這家太空企業(yè)已向美國證券交易委員會（SEC）秘密提交了IPO申請，計(jì)劃在2026年6月或7月左右掛牌上市。自這一消息傳出，有關(guān)SpaceX與特斯拉合并的傳聞已在投資者中引起熱烈討論。

SpaceX的融資規(guī)模或?qū)⑦_(dá)到750億美元，是2019年沙特阿美290億美元融資額的兩倍多，更是2014年阿里巴巴250億美元募資額的三倍。其估值有望接近兩萬億美元，一舉成為美國第六大市值的公司。僅僅一年前，這家公司的估值還僅為3500億美元。

單看SpaceX的IPO就已足夠震撼，但這或許只是馬斯克口中“融合戰(zhàn)略”的第一步——將他旗下所有公司整合為一體，外媒將其稱作“Muskonomy”整合。這一進(jìn)程早已啟動。就在兩個月前，SpaceX與馬斯克旗下的xAI完成合并，這筆交易將xAI的估值推至2500億美元，使合并后的SpaceX總估值達(dá)到約1.75萬億至2萬億美元。

華爾街知名科技股分析師丹尼爾·艾夫斯（Dan Ives）認(rèn)為，若特斯拉與SpaceX合并，將締造一家市值3.5萬億美元的巨無霸企業(yè)，打造出一家深度融合人工智能的工業(yè)巨型聯(lián)合體，瞬間躋身全球市值最高公司之列，同時成為全球頂尖的制造企業(yè)。

特斯拉的市值缺口

和馬斯克的帝國終局

在全球車企估值排名中，特斯拉以萬億市值的絕對優(yōu)勢獨(dú)占鰲頭，豐田等多家跨國車企市值之和都難以追趕。

然而，特斯拉近年的實(shí)際業(yè)務(wù)受到挑戰(zhàn)。中國是特斯拉全球最大的海外市場，受價(jià)格戰(zhàn)影響，特斯拉一季度在華零售銷量僅為11.2萬輛，同比下降16.2%，3月單月零售更是暴跌24.3%。這間接導(dǎo)致其上海超級工廠的出口量同比暴增500%。與此同時，7500美元聯(lián)邦稅收減免政策到期的影響，特斯拉在美國本土市場的交付量面臨壓力。

總體來看，特斯拉當(dāng)前全球運(yùn)營面臨著顯著的產(chǎn)銷缺口，一季度總產(chǎn)量達(dá)到40.8萬輛，遠(yuǎn)高于35.8萬輛的交付量，導(dǎo)致庫存積壓超過5萬輛。這一信號引發(fā)了分析師對全球電動車需求放緩及特斯拉產(chǎn)品線老化問題的廣泛擔(dān)憂。摩根大通分析師瑞安·布林克曼（Ryan Brinkman）指出，一季度特斯拉的交付量遠(yuǎn)低于華爾街2022年預(yù)測的140萬輛。他認(rèn)為目前這種“增產(chǎn)不增銷”的局面將嚴(yán)重拖累公司的自由現(xiàn)金流。

受累于盈利預(yù)期持續(xù)下調(diào)，這家電動汽車制造商的股價(jià)在去年12月創(chuàng)下歷史新高后暴跌近30%。但特斯拉對應(yīng)2026年的估值倍數(shù)依然高懸于190倍，顯著偏離基本面。市場明顯對特斯拉的非汽車業(yè)務(wù)寄予了極高的風(fēng)險(xiǎn)溢價(jià)。很多人不再將特斯拉視作車企，它的估值很大程度上反映了實(shí)體AI的價(jià)值——Robotaxi、Optimus機(jī)器人，以及人工智能與現(xiàn)實(shí)世界結(jié)合的各類應(yīng)用。

許多支持特斯拉與SpaceX合并的人認(rèn)為，合并意味著將把特斯拉的Optimus、自動駕駛技術(shù)與SpaceX的星鏈（Starlink）全球衛(wèi)星基建以及太空數(shù)據(jù)中心愿景結(jié)合起來。這會推動特斯拉跳出傳統(tǒng)制造產(chǎn)業(yè)升級的敘事與汽車標(biāo)簽，也對應(yīng)著馬斯克在年初對特斯拉未來發(fā)展的預(yù)期——重點(diǎn)從單純的賣車轉(zhuǎn)向機(jī)器人與無人駕駛的全面商業(yè)化。

即便僅僅從資本層面上談，特斯拉與SpaceX的合并，也能助力馬斯克實(shí)現(xiàn)個人掌控權(quán)的最大化。當(dāng)前馬斯克在特斯拉持股少、控制權(quán)弱、受股東和SEC的嚴(yán)格監(jiān)管，相較之下，他擁有對SpaceX的絕對控股權(quán)和雙重股權(quán)保護(hù)。

若以SpaceX為主體，換股吸收特斯拉，憑借馬斯克在SpaceX的控股地位，足夠他掌控合并后的萬億級超級公司，把xAI、太空算力、特斯拉的AI、機(jī)器人和能源版圖全部打通，形成不可復(fù)制的垂直整合壁壘，同時最大化個人財(cái)富與話語權(quán)——這才是他真正的“終局”。

SpaceX的硬實(shí)力

無論最終結(jié)果如何，SpaceX的IPO都會先行落地，而且其業(yè)務(wù)基本面也更為優(yōu)質(zhì)。這筆交易或許能將特斯拉從當(dāng)前的停滯狀態(tài)中解救出來。

回頭看SpaceX的發(fā)展，這家企業(yè)早已取得驚人成就。自2002年成立僅六年后，SpaceX就成為全球首個將液體燃料火箭送入軌道的私營企業(yè)，彼時很少有人真正看懂其潛力。2015年，SpaceX總裁兼COO格溫·肖特韋爾（Gwynne Shotwell）還在國會遭到質(zhì)疑：公司為何能以遠(yuǎn)低于美國主流商業(yè)發(fā)射服務(wù)商ULA的報(bào)價(jià)提供發(fā)射服務(wù)？ULA由波音與洛克希德·馬丁各持股50%，單次發(fā)射成本高達(dá)4億美元。

她當(dāng)時回應(yīng)道，“這很難回答，我根本不知道怎么造一枚價(jià)值4億美元的火箭。”到2017年，SpaceX已實(shí)現(xiàn)火箭回收復(fù)用，大幅降低了入軌成本。馬斯克31歲創(chuàng)立SpaceX，那時他便認(rèn)為，傳統(tǒng)火箭行業(yè)之所以貴，最荒謬的一點(diǎn)就在于“一次性使用”，把火箭像塑料吸管一樣一次性丟棄是極其愚蠢的做法。

就在不久前，SpaceX公布了升級版猛禽火箭發(fā)動機(jī)的照片，時任ULA CEO的托里·布魯諾（Tory Bruno）還評論稱，SpaceX展示“未完全組裝”的發(fā)動機(jī)是在“沒必要地夸大”技術(shù)實(shí)力。SpaceX隨即發(fā)布了該發(fā)動機(jī)點(diǎn)火測試的視頻。肖特韋爾調(diào)侃道：“一臺‘未組裝完’的發(fā)動機(jī)，表現(xiàn)還挺不錯。”這款將冷卻系統(tǒng)與傳感器集成于部件內(nèi)部的技術(shù)，即便在業(yè)內(nèi)人士看來也近乎不可思議。

SpaceX上市后，投資者必須為這份“神奇技術(shù)”給出相應(yīng)估值倍數(shù)。在完成與xAI的合并后，SpaceX目標(biāo)估值最高將達(dá)2萬億美元，約為2026年預(yù)計(jì)銷售額的75倍、息稅折舊攤銷前利潤（EBITDA）的160倍。

這一估值令人瞠目結(jié)舌，幾乎找不到可對標(biāo)對象。即便是特斯拉，其估值也僅接近2026年預(yù)計(jì)EBITDA的100倍。

SpaceX擁有獨(dú)一無二的地位：憑借可回收火箭帶來的巨大成本優(yōu)勢，這家公司承擔(dān)了全球半數(shù)以上的軌道發(fā)射任務(wù)。公司還打造了盈利的天基寬帶服務(wù)星鏈，2025年末用戶數(shù)突破900萬，同比近乎翻倍，每位用戶每年至少為該服務(wù)支付600美元。星鏈正是SpaceX估值激增的核心動力。

Rainmaker證券公司董事總經(jīng)理格雷格·馬丁（Greg Martin）稱，SpaceX就是一臺現(xiàn)金制造機(jī)，他認(rèn)為在與xAI合并前，SpaceX的EBITDA利潤率高達(dá)50%。

要讓這一估值站得住腳，SpaceX必須在擴(kuò)張的同時維持高利潤率，而這意味著要進(jìn)一步降低太空出行成本。SpaceX部分可回收的獵鷹（參數(shù)丨圖片）9號火箭，將有效載荷送入近地軌道的成本約為每公斤2000至3000美元，僅為航天飛機(jī)的二十分之一。而SpaceX體型龐大、完全可回收的星艦，有望將成本再降低80%至90%。

馬斯克對SpaceX的重大押注，在于天基數(shù)據(jù)中心。他認(rèn)為，即便建設(shè)成本更高，這類數(shù)據(jù)中心的運(yùn)營成本在兩三年內(nèi)也會低于地面數(shù)據(jù)中心。馬斯克已在孟菲斯投入約30億至40億美元，打造xAI的“巨像一號”數(shù)據(jù)中心，配備了10萬臺英偉達(dá)H100顯卡。目前，SpaceX可能需要通過100次發(fā)射部署1000顆衛(wèi)星，才能將同等算力送入太空，成本或?qū)⒎丁５柚桥灒罱ㄍ纫?guī)模數(shù)據(jù)中心所需的發(fā)射次數(shù)將減少75%，總成本僅會高出20%。

運(yùn)營天基數(shù)據(jù)中心將節(jié)省巨額開支。SpaceX無需像xAI那樣，為“巨像”數(shù)據(jù)中心支付每年2億美元的電費(fèi)，孟菲斯當(dāng)?shù)鼐用褚膊粫俦г乖O(shè)備噪音與用水成本上漲。隨著衛(wèi)星、芯片、火箭與散熱技術(shù)的進(jìn)步，再加上地面電力與建設(shè)成本持續(xù)攀升，不難想象未來在太空建設(shè)設(shè)施會更具成本效益。

一旦成功，這將是一門萬億級生意。OpenAI每年與甲骨文合作，投入600億美元獲取4.5吉瓦的算力。而馬斯克計(jì)劃將100GW算力部署至太空，按甲骨文的標(biāo)準(zhǔn)測算，這對應(yīng)每年1.3萬億美元的算力銷售額。對SpaceX而言，成敗將直接決定其估值是沖上天文數(shù)字，還是大幅縮水。馬丁表示，“如果軌道數(shù)據(jù)中心成為現(xiàn)實(shí)，SpaceX將是一家價(jià)值10萬億美元的公司。”

為什么合并猜想在此刻掀起

就像馬斯克過往所有的布局一樣，SpaceX的IPO也伴隨著爭議。盡管SpaceX的基礎(chǔ)設(shè)施與xAI的人工智能在理論上結(jié)合堪稱完美，但這也讓公司承擔(dān)了本可避免的風(fēng)險(xiǎn)。AI領(lǐng)域競爭極為殘酷，且xAI尚未實(shí)現(xiàn)盈利。此外，xAI還因Grok生成非自愿性色情圖像等隱私問題面臨訴訟。

相比之下，特斯拉當(dāng)前的問題或許更為棘手。

過去13年間，馬斯克不止一次承諾即將實(shí)現(xiàn)完全自動駕駛，但目前的FSD（全自動駕駛能力）在法律和技術(shù)定義上仍屬于Level2級駕駛輔助系統(tǒng)，依然要求駕駛員保持全程監(jiān)督。而2019年曾為實(shí)現(xiàn)FSD而啟動的Dojo超算，在今年1月重新啟動時已將目標(biāo)擴(kuò)展到了航天AI領(lǐng)域。這暗示了SpaceX與特斯拉在星際數(shù)據(jù)處理和衛(wèi)星智能化方面的深度融合。

今年1月，馬斯克承諾Robotaxi將在上半年登陸九座城市，而目前僅落地得克薩斯州奧斯汀一座城市。對此，分析師布林克曼多次給馬斯克的無人駕駛出租車愿景“潑冷水”，認(rèn)為該業(yè)務(wù)在未來數(shù)年內(nèi)都很難實(shí)現(xiàn)盈利或帶來實(shí)質(zhì)性收入。

馬斯克還宣稱第三代特斯拉人形機(jī)器人擎天柱將在一季度亮相，同樣未能如期兌現(xiàn)。外界擔(dān)憂，中國機(jī)器人競爭對手可能已在技術(shù)上建立難以趕超的優(yōu)勢。

這是典型的馬斯克風(fēng)格。電動汽車增長乏力、AI項(xiàng)目進(jìn)展滯后，也是特斯拉今年股價(jià)大幅下跌的原因之一。

汽車業(yè)務(wù)負(fù)責(zé)盈利，而AI創(chuàng)造估值，SpaceX高至2萬億美元的估值是靠太空、AI、星鏈這種高增長、高壁壘但輕資產(chǎn)的敘事支撐起來的，這比當(dāng)前特斯拉1.31萬億美元的估值還要高。它的上市，相當(dāng)于為市場提供了一個“純馬斯克科技溢價(jià)”的標(biāo)的，可能分流特斯拉與太空、AI有關(guān)的預(yù)期資金。因此，此刻的特斯拉更需要合并來為其破局，這或許能解決特斯拉的增長難題。

特斯拉與SpaceX

以AI為核心的捆綁

隨著AI成為所有業(yè)務(wù)的核心，過去讓特斯拉、SpaceX和xAI獨(dú)立運(yùn)行的分散模式已不再高效。合并的說法之所以被廣泛討論，某種程度上也是因?yàn)檫\(yùn)行邏輯從多線作戰(zhàn)轉(zhuǎn)向整合更為自洽：xAI充當(dāng)大腦，為馬斯克的科技帝國提供核心算法；Tesla是身體，將自動駕駛汽車和Optimus機(jī)器人作為物理載體；SpaceX是神經(jīng)系統(tǒng)，通過星鏈提供全球通信和太空算力中心。

特斯拉面臨著FSD、Optimus機(jī)器人、Dojo超算極度缺算力、能耗高、成本高的問題，而SpaceX的星鏈和太空數(shù)據(jù)中心恰好能提供低延遲、全球覆蓋、清潔能源的太空算力，完美解決特斯拉AI算力瓶頸。

自2025年初以來，特斯拉與SpaceX的關(guān)聯(lián)持續(xù)加深。除了拓展了Dojo超算的應(yīng)用范圍，馬斯克還在2025年3月將X平臺與xAI合并，又于7月將xAI聊天機(jī)器人Grok集成至特斯拉車型。今年1月，特斯拉宣布向xAI投資20億美元，因此在2月SpaceX與xAI完成合并后，持有了SpaceX的少量股份。

去年8月，馬斯克宣布啟動的“宏硬”（Macrohard）AI軟件項(xiàng)目，旨在通過人工智能完全模擬并取代像微軟（Microsoft）這樣的傳統(tǒng)軟件巨頭。隨著SpaceX正式收購 xAI，“宏硬”目前已成為SpaceX旗下的核心 AI 軟件團(tuán)隊(duì)之一。就在上個月，馬斯克確認(rèn)“宏硬”項(xiàng)目已與特斯拉的Digital Optimus計(jì)劃合并，依托特斯拉車輛內(nèi)置算力，搭建類似亞馬遜云科技的云服務(wù)業(yè)務(wù)。

xAI將開發(fā)類似其他智能助手的數(shù)字助理，提升工作效率，軟件則運(yùn)行在閑置的特斯拉車輛上。這是提升AI算力的低成本方式，有望為兩家公司創(chuàng)造新的收入來源。xAI、SpaceX與特斯拉還在合作打造“太拉工廠”（Terafab）半導(dǎo)體制造項(xiàng)目，馬斯克稱其為“史上最宏大的芯片制造計(jì)劃”。

這一系列動作表明，特斯拉與SpaceX在技術(shù)、算力、供應(yīng)鏈上已經(jīng)深度綁定，不合并也能協(xié)同，合并只是資本層面的整合。

不過，也有觀點(diǎn)認(rèn)為，特斯拉與SpaceX在資本層面的合并是一筆算不通的賬。SpaceX的估值大概率為2026年預(yù)計(jì)EBITDA的160倍，較特斯拉本就高企的估值還高出約60%。按當(dāng)前股價(jià)計(jì)算，這意味著特斯拉股東將貢獻(xiàn)約55%的利潤，卻僅能獲得合并后公司40%的股份。

未來基金（The Future Fund）的聯(lián)合創(chuàng)始人兼管理合伙人加里·布萊克（Gary Black）表示：“這絕不可能發(fā)生，特斯拉股東為何要稀釋自身權(quán)益？”此外，他還多次發(fā)文提醒，馬斯克將精力分散在“宏硬”項(xiàng)目和 SpaceX IPO 上，可能會讓特斯拉在核心電動車業(yè)務(wù)面臨競爭壓力時反應(yīng)遲鈍。

特斯拉的股東結(jié)構(gòu)與其他公司截然不同，未來SpaceX的股東結(jié)構(gòu)也將如此。馬斯克正考慮股東分配方案，或?qū)PO募資的30%額度面向散戶投資者。這一比例高于常規(guī)水平，但馬斯克深知散戶股東的力量——他們持有特斯拉約50%的流通股，比例是其他大型科技公司的兩倍。這些股東在戰(zhàn)略與薪酬議題上始終與馬斯克保持一致。更重要的是，特斯拉與SpaceX合并后的市值有望突破3.5萬億美元，超過微軟與亞馬遜。

無論如何，這都將是史上最具野心的IPO與并購交易。