海天味業的2025年：銷售費用狂飆18% 應收賬款5年翻5倍

作者：順安

有著“醬油茅”之稱的海天味業（603288.SH）近日交出2025年“成績單”。

數據顯示，海天味業2025年實現營收288.73億元，同比增長7.32%；實現歸母凈利潤70.38億元，同比增長10.95%；扣非歸母凈利潤為68.45億元，同比增長12.81%。

表面看，海天味業業績上漲，增速領跑調味品行業。但如果剝開這層表面，可以看到其銷售費用不斷走高，在一定程度上侵蝕了利潤；應收賬款也是連年走高，合同負債不斷下行，反映出其品牌認可度在終端市場面臨著下滑風險。

用費用換增長”

2025年被認為是海天味業徹底走出“添加劑雙標”風波陰影、重回增長軌道的關鍵之年，凈利潤保持兩位數同比增速，且旗下各個業務板塊均實現增長。

醬油作為海天味業核心業務，2025年實現營收149.34億元，同比增長8.55%，毛利率比2024年增加4.03個百分點。蠔油和調味醬作為“護城河”品類，2025年分別實現營收48.68億元、29.17億元，同比分別增長5.48%、9.29%，毛利率比2024年分別增加3.29個百分點、7.61個百分點。

海天味業將業績增長的主要原因歸結于原材料價格下降，包括大豆在內的部分大宗原材料價格回落，直接減輕了成本端壓力，加之AI智能選豆、大數據模型調控發酵等新技術的應用，讓制造費用和直接人工成本出現明顯下降。

然而，海天味業沒有強調的是其銷售費用的增長。2025年，海天味業的銷售費用率上升至6.70%，同比增加0.65個百分點，銷售費用總額達到19.34億元。

首席消費官梳理年報注意到，如果把時間線拉長，可以看出海天味業的銷售費用近年來呈不斷增長態勢。2021年至2023年，海天味業的銷售費用雖有波動，但都維持在14億元以下，分別為13.57億元、13.78億元和13.06億元。到了2024年，其銷售費用猛增至16.95億元，同比增長了24.73%，隨后2025年又增加至上述的19.34億元，同比增長18.70%。

對于2025年銷售費用增加的原因，海天味業在年報中解釋稱，主要是人工支出、股份支付和廣告支出增加。

其實，2022年，海天味業陷入“添加劑雙標”風波，受此影響，其當年業績出現大幅下滑，凈利潤增速出現10年來首次下降，降幅為7.09%，2023年凈利潤下滑幅度擴大，營收也出現負增長。

2024年以后，海天味業加大營銷力度，其銷售費用較2023年提升24.73%，營收和凈利潤持續下滑的態勢才得以扭轉。2025年海天味業的銷售費用雖然較2024年也有明顯提升，但營收和凈利潤的同比增速均低于2024年，持續加大廣告促銷等銷售費用以帶動業績增長的方式能否持續，或成為海天味業必須思考的問題。

業內人士分析認為，近年來調味品市場競爭白熱化，新產品層出不窮，海天味業作為行業頭部企業被眾多同類企業當作對標對象，為了抵御競品沖擊，海天味業不得不投入更多資金用于廣告宣傳和渠道促銷，但這種方式雖然短期內保住市場份額，也意味著其過去那種“躺賺”的輕松時代一去不復返。

應收賬款創新高

如果說營收和利潤是海天味業的“面子”，那么資產負債表里的應收賬款就是“里子”。

財報顯示，海天味業2025年末的應收賬款達到2.96億元，創下近年新高，較2024年增加超5000萬元，較2021年的0.56億元翻了接近5倍多。

在調味品行業，應收賬款通常指企業對經銷商采取先貨后款的賒銷方式，目的是為了擴大銷售，或增強與下游經銷商的關系，給予經銷商一定賬期。過去，海天味業面對經銷商較為強勢，采取經銷商先打錢后發貨的方式，即便有應收賬款也不多。

比如2021年，海天味業0.56億元的應收賬款對于當年250.0億元的營收幾乎可以忽略不計，而到了2025年，應收賬款占當年營收的比例已經超過1%。數字雖相對較小，但其背后反映出的現實則不容忽略。

一個顯性影響就是海天味業的應收賬款周轉天數顯著上升。東方財富數據顯示，2021年，海天味業應收賬款周轉天數僅有0.70天，到了2025年，應收賬款周轉天數已經達到3.35天，意味著其流動資金周轉速度或出現一定幅度放緩。

在另一個反映渠道信心的合同負債項目中，2021年以來，海天味業的合同負債整體呈下滑態勢，從2021年的47.09億元下降至2025年的41.28億元。

在調味品行業中，合同負債往往代表著渠道端對企業產品前景的預測，當渠道端看好企業產品的前景或利潤空間時，會積極給企業打款以拿到更多產品銷售，由此推高企業的合同負債，反之則意味著渠道端對企業產品的前景持謹慎態度。

應收賬款的增加和合同負債的減少，或反映出海天味業在渠道端面臨著增長壓力。當渠道庫存飽和，動銷變緩時，海天味業無法再像過去那樣強硬地“壓貨”，選擇調整渠道政策來維持業績的增長。

財報顯示，2025年，海天味業通過關聯方給供應商和經銷商提供金融服務，來穩定供應商和經銷商體系。2025年，海天味業的部分經銷商通過海天味業的關聯方嘉興海天小額貸貨款有限公司（簡稱“嘉興海天”）貸款資金合計8.56億元，用以向海天味業支付貨款。

海天味業通過關聯方嘉興海天向經銷商提供進貨的資金，雖能在一定程度上緩解經銷商資金情況，但如果經銷商從海天味業進的貨物出現動銷放緩等情況未能及時將貨物轉化為現金流，嘉興海天則面臨著壞賬風險，當風險積累到一定程度時，也將對海天味業自身渠道帶來一定負面影響。

押注“出海”前景待考

《2025年中國調味品行業報告》顯示，以醬油、蠔油、料酒為代表的基礎調味料市場規模從2019年的3224億元增長到3714億元，雖仍在增長，但增速明顯變慢，2023年甚至未出現增長，行業進入存量優化階段。

面對國內市場增速放緩以及自身應收賬款的隱憂，海天味業將目光投向海外市場，尋找業績增長新的支撐點。

據弗若斯特沙利文的資料，2025年全球調味品市場規模約為2.23萬億元，預計2029年將增長至2.89萬億元，復合增長率約為6.7%，其中復合調味品全球市場規模將由2025年的4637億元增長至2029年6345億元，復合增長率約為8.2%。

海天味業在財報中表示，2025年國際化戰略進入加速實施與系統化階段，產品已銷往全球超80個國家和地區。海天味業還表示，2025年6月在香港聯交所成功上市，為其打開了連接全球舞臺的大門。不過，在財報中，海天味業并未披露其海外業務營收及增速等情況。

如果從區域市場的營收規模簡單計算，2025年，海天味業中國東部、南部、中部、北部和西部區域市場的營收分別為54.46億元、57.12億元、60.51億元，67.71億元、34.19億元，合計為273.99億元，占總營收的94.90%。這意味著，海天味業海外市場營收至高僅為5%左右。

有業內人士稱，與全球調味品巨頭相比，海天味業在品牌國際化、產品本地化等方面仍有較大差距。此外，海天味業在國際化過程中，還面臨文化差異、政策風險等挑戰。

調味品具有較強的地域和文化屬性，比如魚露在東南亞是主流，番茄醬和蛋黃醬是歐美消費者的剛需，海天味業在國內主打的醬油、蠔油想要進入海外主流市場家庭的櫥柜，將面臨著巨大的飲食習慣鴻溝。

在渠道端，海天味業的6000多家經銷商和數百萬個終端網點在國內市場讓其構建核心競爭壁壘，但在海外，這套體系完全失靈，其需要重新搭建經銷網絡，同時還要應對聯合利華、卡夫亨氏等全球食品巨頭的“打壓”。

此外，在供應鏈方面，海天味業雖然在國內擁有“燈塔工廠”，但產品運往海外涉及漫長的物流周期，以及不同國家復雜的食品安全標準帶來的合規挑戰；在當地建設工廠則面臨短期投入大、回報慢的挑戰。因此，海天味業能否在海外開拓出一片新的