看懂美聯(lián)儲(chǔ)降息：我們?cè)撊绾闻渲米约旱耐顿Y？

真不愧是常年占據(jù)財(cái)經(jīng)媒體頭條的美聯(lián)儲(chǔ)，四年第一次降息這個(gè)噱頭還嫌不夠，要給市場(chǎng)來(lái)個(gè)一次性大滿足。

當(dāng)?shù)貢r(shí)間18日，美聯(lián)儲(chǔ)鮑威爾宣布將基準(zhǔn)利率目標(biāo)范圍下調(diào)50個(gè)BP，降至4.75%-5%，這是該機(jī)構(gòu)自2020年3月以來(lái)的首次降息。值得一提的是，如此大的降息幅度，在歷史上的降息周期開(kāi)局中非常罕見(jiàn)，上世紀(jì)90年代以來(lái)僅有2001年1月、2007年9月和2020年3月這三次。

而這三次毫無(wú)例外，要么是對(duì)重大危機(jī)的應(yīng)對(duì)，要么成為了重大危機(jī)的先兆。

也是因此，這次降息鮑威爾真的在從各個(gè)角度給自己找補(bǔ)，也給市場(chǎng)釋放鷹派信號(hào)。他表示，在美國(guó)經(jīng)濟(jì)仍然強(qiáng)勁的情況下，以重大舉措啟動(dòng)其歷史性的緊縮政策，將有助于限制經(jīng)濟(jì)衰退的可能性；但他也小心翼翼地坦承，美聯(lián)儲(chǔ)未來(lái)不一定會(huì)采取類(lèi)似的步伐，還要看之后的經(jīng)濟(jì)數(shù)據(jù)表現(xiàn)。

總結(jié)下來(lái)，鮑威爾這一套操作就是“身體很誠(chéng)實(shí)，但嘴上還得矜持”，明明已經(jīng)給了市場(chǎng)預(yù)期最大幅度的降息，卻還要堅(jiān)持對(duì)未來(lái)的謹(jǐn)慎預(yù)期，這種“撕裂”，或者說(shuō)有些糾結(jié)的態(tài)度，其實(shí)正是這一輪降息的關(guān)鍵信號(hào)。

一個(gè)明顯的信號(hào)是，美聯(lián)儲(chǔ)理事米歇爾·鮑曼對(duì)50BP的降息投下了反對(duì)票，這是自2005年以來(lái)美聯(lián)儲(chǔ)議息會(huì)議中的第一次“異議”。顯然，無(wú)論是市場(chǎng)預(yù)期還是美聯(lián)儲(chǔ)內(nèi)部，對(duì)于25BP還是50BP都有很大的分歧，降息后整個(gè)資產(chǎn)端先漲后跌的走勢(shì)也反映出，雖然是期待已久的大幅度降息，但美國(guó)經(jīng)濟(jì)的衰退風(fēng)險(xiǎn)并未被市場(chǎng)忽視。

因此，主要資產(chǎn)如美股、美債和黃金等，仍將是以波動(dòng)為主，相比來(lái)說(shuō)，在美國(guó)經(jīng)濟(jì)衰退沒(méi)有得到證實(shí)之前，美股的表現(xiàn)會(huì)相對(duì)更好一些；外圍方面，AH中的地產(chǎn)股終于迎來(lái)了喘息的機(jī)會(huì)，同時(shí)科網(wǎng)股則是一直被資金面困擾，成為全球市場(chǎng)中少有的科技題材估值洼地，短期內(nèi)會(huì)有不錯(cuò)的表現(xiàn)。

01糾結(jié)的降息

從這次降息的關(guān)鍵詞“糾結(jié)”開(kāi)始，就能很好地理解目前整個(gè)美國(guó)的宏觀環(huán)境，以及未來(lái)可能會(huì)出現(xiàn)的降息路徑。

納斯達(dá)克指數(shù)走勢(shì)

在今年8月初和9月初，美股先后經(jīng)歷了兩次大幅度暴跌，整個(gè)上半年暴漲背后積攢的泡沫焦慮爆發(fā)。在這背后，除了所謂的套利交易之外，美國(guó)經(jīng)濟(jì)呈現(xiàn)出的不良信號(hào)，開(kāi)始讓軟著陸還是硬著陸的討論再度回歸，對(duì)于宏觀環(huán)境的焦慮，成為這兩次暴跌最主要的利空因素。

而這個(gè)不良信號(hào)，其實(shí)就是就業(yè)。

平均工資和失業(yè)率情況，資料來(lái)源：美國(guó)勞工局，彭博

根據(jù)美國(guó)勞工統(tǒng)計(jì)局的數(shù)據(jù)，可以看到在最近一段時(shí)間，無(wú)論是平均工資（第一行）還是失業(yè)率（第二行），在2024年上半年都有惡化。其中，三月平均工資是2020年中旬以來(lái)的最低，最廣義失業(yè)率則是2021年10月以來(lái)的最高。不僅如此，四五月份美國(guó)失業(yè)率達(dá)到“薩姆法則”的觸發(fā)線，后者通過(guò)歷史數(shù)據(jù)整理，被認(rèn)為是經(jīng)濟(jì)衰退的前兆。

在勞動(dòng)力市場(chǎng)一系列的不良數(shù)據(jù)發(fā)布之后，讓物價(jià)數(shù)據(jù)已經(jīng)不再那么引人關(guān)注了。8月份，總市場(chǎng)籃子和核心市場(chǎng)籃子中超過(guò)50%的品類(lèi)的年化月度通脹率低于2.5%，核心商品價(jià)格指數(shù)已恢復(fù)到輕微通縮。可以說(shuō)，通脹問(wèn)題現(xiàn)在已經(jīng)不是困擾美國(guó)經(jīng)濟(jì)的核心因素。

而作為美國(guó)的央行，美聯(lián)儲(chǔ)首要關(guān)注的并非是通脹，而是宏觀經(jīng)濟(jì)；什么數(shù)字對(duì)宏觀經(jīng)濟(jì)的影響更大、呈現(xiàn)更直觀，美聯(lián)儲(chǔ)就會(huì)拿什么數(shù)據(jù)作為行動(dòng)的依據(jù)。在2021年美國(guó)大放水之后，這個(gè)數(shù)據(jù)是物價(jià)指數(shù)；在今年以后的相當(dāng)一段時(shí)間里，這個(gè)數(shù)據(jù)是勞動(dòng)力。

但是，和物價(jià)數(shù)據(jù)不同，雖然對(duì)宏觀經(jīng)濟(jì)枯榮的反應(yīng)更加直觀且及時(shí)，但勞動(dòng)力數(shù)據(jù)并不是一面普通的鏡子，而是有多個(gè)面的“萬(wàn)花筒”，數(shù)據(jù)的統(tǒng)計(jì)口徑不同，得到的結(jié)論會(huì)大相徑庭。

例如，在今年8月21日，美國(guó)勞工統(tǒng)計(jì)局披露的報(bào)告顯示，從2022年4月到2024年3月的一年內(nèi)，美國(guó)經(jīng)濟(jì)創(chuàng)造的就業(yè)崗位比最初報(bào)告的少了81.8萬(wàn)個(gè)，實(shí)際的就業(yè)增長(zhǎng)比最初報(bào)告的290萬(wàn)減少了近30%，也是2009年以來(lái)修正幅度最大的一次。即時(shí)的就業(yè)數(shù)據(jù)很有可能對(duì)決策產(chǎn)生誤導(dǎo)，甚至?xí)鸬椒葱Ч?/strong>。

于是，自從這次就業(yè)數(shù)據(jù)的大幅度下修之后，市場(chǎng)開(kāi)始質(zhì)疑美聯(lián)儲(chǔ)沒(méi)有及時(shí)降息，勞動(dòng)力市場(chǎng)的數(shù)字顯示，美國(guó)經(jīng)濟(jì)遠(yuǎn)沒(méi)有之前披露的那樣樂(lè)觀，且在失業(yè)率等指標(biāo)上看，已經(jīng)有了進(jìn)入衰退的風(fēng)險(xiǎn)。

但是，如果從另一個(gè)層面觀察就業(yè)數(shù)據(jù)，或許會(huì)得出完全不一樣的結(jié)論。

薩姆法則觸發(fā)線

根據(jù)薩姆法則，如果?失業(yè)率的三個(gè)月移動(dòng)平均值比過(guò)去12個(gè)月內(nèi)的最低點(diǎn)高出0.5個(gè)百分點(diǎn)或更多，則預(yù)示著美國(guó)經(jīng)濟(jì)可能已經(jīng)陷入或即將陷入衰退。但是，上圖紅色線條展示的，25至54歲這一主要工作年齡段的就業(yè)情況卻非常強(qiáng)勁，與薩姆法則的觸發(fā)線走勢(shì)截然相反。

而另?yè)?jù)美國(guó)勞工統(tǒng)計(jì)局的數(shù)據(jù)，25至54歲這一主要工作年齡段的就業(yè)率，非常接近美國(guó)的歷史高點(diǎn)——克林頓總統(tǒng)在位的末期，彼時(shí)的美國(guó)經(jīng)濟(jì)根本就不存在衰退的疑慮。因此，從主要就業(yè)人口的情況來(lái)看，美國(guó)并沒(méi)有衰退的疑慮，美聯(lián)儲(chǔ)也沒(méi)有必要在短期大幅度降息。

所以，美聯(lián)儲(chǔ)如此糾結(jié)的背后，就是主要參考數(shù)據(jù)從物價(jià)指數(shù)轉(zhuǎn)換到就業(yè)情況，后者的多面性，讓市場(chǎng)和機(jī)構(gòu)本身很難對(duì)宏觀經(jīng)濟(jì)有著一致性的判斷，導(dǎo)致美聯(lián)儲(chǔ)甚至出現(xiàn)了快二十年沒(méi)出現(xiàn)的內(nèi)部矛盾。

面向未來(lái)，之后的每次降息很大概率會(huì)重復(fù)這次降息的糾結(jié)，直到新的數(shù)據(jù)出現(xiàn)，能夠讓市場(chǎng)產(chǎn)生相對(duì)統(tǒng)一的宏觀環(huán)境判斷。

02資產(chǎn)走勢(shì)如何

本質(zhì)上講，50BP起步的降息，在歷史上是比較罕見(jiàn)的，在短期會(huì)讓市場(chǎng)擔(dān)憂，美國(guó)經(jīng)濟(jì)是不是遇到了很大的困難，才需要更大幅度的寬松解救；因此，短期內(nèi)美債和黃金這類(lèi)避險(xiǎn)資產(chǎn)依然有不錯(cuò)的空間，中小市值的股票（如羅素2000）、銀行、地產(chǎn)等等，以及美股的中概股和香港的科網(wǎng)股。

但如果要仔細(xì)分析，不同資產(chǎn)在不同形態(tài)的降息路徑下，表現(xiàn)是會(huì)有差異的。因此，想要了解未來(lái)的資產(chǎn)走勢(shì)，就需要先了解降息的路徑。

市場(chǎng)及政策預(yù)定者的利率預(yù)測(cè)，資料來(lái)源：彭博

在美聯(lián)儲(chǔ)釋放了50BP的降息之后，市場(chǎng)開(kāi)始定價(jià)美聯(lián)儲(chǔ)在今年剩余的兩次會(huì)議上再降息70BP，而根據(jù)政策制定者們的預(yù)測(cè)，2024年將進(jìn)一步寬松僅50BP。這反應(yīng)出市場(chǎng)的立場(chǎng)比政策制定者要激進(jìn)得多，對(duì)經(jīng)濟(jì)狀況的擔(dān)憂也比政策制定者高得多。

另外，從整體的降息路徑來(lái)看，呈現(xiàn)出的趨勢(shì)是典型的“先急后緩”，市場(chǎng)預(yù)期美聯(lián)儲(chǔ)將在今年內(nèi)將政策利率降至4%至5%區(qū)間，并在明年三季度快速下探至3%以上。這意味著，到明年三季度，市場(chǎng)預(yù)計(jì)美聯(lián)儲(chǔ)降息總幅度高達(dá)250BP以上，讓政策利率在短的時(shí)間內(nèi)回歸到3%左右的位置。

當(dāng)然，你可以理解為市場(chǎng)對(duì)未來(lái)的經(jīng)濟(jì)預(yù)期很差；但這樣的降息幅度在另一個(gè)側(cè)面也反映出，美聯(lián)儲(chǔ)將會(huì)以“雷霆手段”，去避免美國(guó)經(jīng)濟(jì)出現(xiàn)硬著陸的。

在宣布降息之后，鮑威爾就明確表示，這一決定并不是為了應(yīng)對(duì)危機(jī)而降息，而是讓貨幣政策從極端緊縮的狀態(tài)中“松綁”，回歸正常化，同時(shí)仍不排除未來(lái)進(jìn)一步觀察經(jīng)濟(jì)走向調(diào)整政策的可能。鑒于無(wú)論是市場(chǎng)還是政策制定者，都對(duì)進(jìn)一步降息抱有期待，一些對(duì)利率敏感的風(fēng)險(xiǎn)資產(chǎn)，很有可能在這段時(shí)間領(lǐng)跑。

從美股本身而言，小盤(pán)股、價(jià)值股以及受益于降息的周期股、地產(chǎn)股和銀行股等等，在降息開(kāi)始之后的表現(xiàn)會(huì)相對(duì)亮眼；其他資產(chǎn)方面，原油、銅等受益于降息，但在最近一段時(shí)間表現(xiàn)不好的資產(chǎn)，有很大可能會(huì)重拾漲勢(shì)，走出一波不錯(cuò)的行情。

而傳統(tǒng)上在降息初期表現(xiàn)比較好的美債和黃金等避險(xiǎn)資產(chǎn)，由于前段時(shí)間對(duì)降息本身已經(jīng)有了充分定價(jià)，再加上市場(chǎng)在50BP降息之后，對(duì)美國(guó)經(jīng)濟(jì)的擔(dān)憂有所緩解，在降息開(kāi)啟之后雖然還有上漲空間，但表現(xiàn)和彈性相對(duì)來(lái)說(shuō)會(huì)弱于前述這類(lèi)風(fēng)險(xiǎn)資產(chǎn)。

當(dāng)然，一個(gè)非常重點(diǎn)的話題是，之前在納指中占比較高的大型科技股，如英偉達(dá)、微軟等等，面對(duì)如今的降息環(huán)境會(huì)有怎樣的反映。在我們看來(lái)，現(xiàn)在是一個(gè)板塊輪動(dòng)的絕佳機(jī)會(huì)，大型科技股的股價(jià)仍有基本面支撐，但短期在這些板塊中獲利了結(jié)，切換到對(duì)利率更加敏感的小盤(pán)股，將會(huì)是不少資金的選擇。

相對(duì)于大公司而言，小公司往往在高利率環(huán)境中表現(xiàn)不佳，因?yàn)樗鼈兊膫鶆?wù)水平普遍高于大公司，并且更嚴(yán)重地依賴(lài)浮動(dòng)利率貸款。更便宜的融資和更好的收益可能會(huì)提振它們的業(yè)績(jī)基本面，并進(jìn)而提升他們的股價(jià)表現(xiàn)。

另外，和美國(guó)大型科技股相對(duì)的是，2023年至今的絕大部分時(shí)間里，中國(guó)的科技股們表現(xiàn)都是相對(duì)較差的，直到今年開(kāi)始才有了一定程度的估值回歸；但相對(duì)于這些公司們的業(yè)績(jī)質(zhì)量，目前的估值普遍還是相對(duì)低位，特別是對(duì)外部流動(dòng)性更加敏感的港股，彈性會(huì)比A股更大，諸如阿里巴巴、京東、騰訊等等仍然有不錯(cuò)基本面的企業(yè)，會(huì)是不錯(cuò)的投資標(biāo)的。

當(dāng)然，真正能促使股市進(jìn)一步回暖的因素，仍然在于國(guó)內(nèi)能不能進(jìn)一步釋放流動(dòng)性。美國(guó)這邊已經(jīng)有了不錯(cuò)的示范，進(jìn)一步的寬松不僅會(huì)讓股市上升，也會(huì)提振整個(gè)市場(chǎng)的信心；而對(duì)于國(guó)內(nèi)來(lái)說(shuō)，外部的寬松效果想要真正達(dá)成全方位的信心好轉(zhuǎn)，自然需要來(lái)自自身政策端的支持。

03結(jié)語(yǔ)

降息的時(shí)代開(kāi)始了，全球資產(chǎn)配置將會(huì)進(jìn)入一個(gè)再分配階段。在這段時(shí)間里，如何配置自己的投資、進(jìn)一步優(yōu)化目前的投資結(jié)構(gòu)，是每個(gè)理性投資者都要深思熟慮的事情。

在這里需要強(qiáng)調(diào)的是，盲目認(rèn)為外部寬松就一定會(huì)導(dǎo)致熱錢(qián)流入AH市場(chǎng)，我們自己不需要額外做什么就能躺著收漲的觀點(diǎn)，其實(shí)是已經(jīng)落后了的。現(xiàn)如今，新興市場(chǎng)對(duì)于大部分的外資來(lái)說(shuō)，并不只是中國(guó)了，印度、越南、巴西和南非等等，所有經(jīng)濟(jì)體都在期待迎接從美國(guó)流出的資金。

“打鐵還需自身硬”，從國(guó)家的角度，就是經(jīng)濟(jì)發(fā)展的主動(dòng)權(quán)要掌握到本國(guó)手里，期待別的國(guó)家只能是杯水車(chē)薪；從投資的角度，那就是挑選投資標(biāo)的，一定要選擇那些“好公司”，無(wú)論外部環(huán)境如何變化，自身都能創(chuàng)造出源源不斷地增長(zhǎng)和盈利動(dòng)能。

聲明：本文僅用于學(xué)習(xí)和交流，不構(gòu)成投資建議。