姜誠：中國股市遠達不到泡沫化狀態，現在不是遍地黃金時代，彎腰撿大錢包機會在變少，要擦亮眼睛

8月21日，中泰資管基金經理姜誠在直播中分享了他的市場觀點與投資理念，中泰證券資管隨后公開了此次對話的全部內容。

投資作業本課代表分享了其中的要點如下：

1、我們的字典里沒有冷門和熱門這樣二分法的概念。我們買入的初衷只能是，無論標的漲不漲、無論它什么時候漲，當前的價格對應股票的質地，能夠隱含不錯的長期內部收益率或潛在回報率。

2、近期的AI、創新藥這些新興領域，它們一定是我們國家未來有著巨大發展空間的產業......但我們還是要落實到一個個具體的標的上。

我們在選擇創新藥的投資品種時要擦亮眼睛，因為很多企業是單一品種驅動的。我們知道創新藥的單一品種是有生命周期的，專利保護期是有限的。

3、確實有人賺錢多，但我們自己也賺錢了，至少是一個比較好的狀態。然而，硬幣也有另外一面，現在的股票價格不像十個月之前或一年之前那么便宜了，所以對于有些標的而言，它隱含的回報率下降了。

但從目前A股市場整體來看，包括港股市場，整個中國股市作為一個整體，遠達不到泡沫化的狀態。

4、現在不是遍地是黃金的年代，其實任何階段都不會遍地是黃金。

但市場也沒有到需要讓我們特別焦慮的狀態，只需要我們應對一些挑戰。在選擇個別資產時，我們要擦亮眼睛，俯拾皆是、彎腰就能撿到大錢包的機會在變少，因為股價普遍漲了。

不過，估值水平還是給我們提供了可為的空間。而且我們的經濟結構轉型、產業結構升級，我覺得基本上可以說已經成功了。

5、在宏觀層面上，保持樂觀。但在微觀層面上，我們要謹慎。

謹慎的意思是，宏觀的好并不對應每一個個體的好。所以我們要擦亮眼睛，讓自己的標的盡可能貼近向好的宏觀趨勢，而不是被大浪淘沙被淘汰掉的群體。

姜誠，中泰證券資管基金業務部總經理，其管理基金規模目前達126億。長期收益穩定，在管產品無論各階段均為正收益。

代表產品中泰星元靈活配置混合A連續五年跑贏滬深300，成立以來累計收益183.17%。

另一方面，姜誠管理的產品短期收益排名并不高，和同類產品比較，排名位于中下游的產品較多。

對于二季度的收益表現，姜誠在季報中表示：“我們的組合整體表現溫吞吞，也存在明顯的內部分化：一方面受益于銀行等紅利資產的亮眼表現，同時也受累于個別順周期行業的弱勢。”

展望后市，面對未來的不確定性，姜誠稱：“我們堅持老習慣，發一個下等愿，首要目標是保持組合的穩健性，收益目標也不必設得太高，期待能實現上等愿，也做好接受下等愿的準備。”

姜誠投資風格穩健，堅持價值投資理念，致力于以盡可能低的價格去買到盡可能好的資產，以此獲得比較高的長期內部收益率。

其在路演中的對話也別具一格，他坦誠表示自己并不比市場聰明，無法提前預判市場冷門、熱門，超額收益來源是來自不同的視角、不同的審美。

談及價值投資，投資作業本課代表此前多次曾發表過姜誠的觀點，他認為：

價值投資不需要建立在你一定要比市場更聰明這個前提之上；我們只需要掌握到對我自己的決策足夠的信息，并且足夠可靠就夠了。 如果要做價值投資、還要以長期價值為基本的錨，還要去評估內部收益率，這個時候我就只能用安全邊際的方式來應對。

在此次對話中，姜誠也再次表示，安全邊際之所以被稱為“安全”，一定是對壞情況有保護才能叫安全，而不是說它會有多好，或者估值有多低。很多表面上的低估值，背后可能是價值陷阱，并不意味著有安全邊際或一定物超所值。

以下是投資作業本課代表（微信ID：touzizuoyeben）從中泰證券資管文章中整理的姜誠對話精華，分享給大家：

創新藥繁榮

仍要擦亮眼睛選擇具體標的

近期的AI、創新藥這些新興領域，它們一定是我們國家未來有著巨大發展空間的產業。而且，我們在某種程度上已經完成了產業結構的升級。

中國創新藥行業在全球創新研發上的競爭力是很強的。如果我們能夠接續上全球最大的創新藥市場，那可能會帶來價值的提升。

但我們還是要落實到一個個具體的標的上。

那么我們在選擇創新藥的投資品種時要擦亮眼睛，因為很多企業是單一品種驅動的。我們知道創新藥的單一品種是有生命周期的，專利保護期是有限的。

創新領域充滿競爭。如果你的領先品種很好，那么在相同適應癥的情況下，其他企業也有開發新藥來替代你的動力。當你的藥專利到期后，其他競爭對手可能會有仿制動機。

所以，一個行業、一個產業、一個經濟體的長期繁榮，并不會直接告訴我們可以一攬子選擇某一類別的股票。我們仍然需要選擇個別資產，并在選擇個別資產時擦亮眼睛。

因此我們并不焦慮。因為市場上的長期投資機會很多，我們并不會因為錯過某個新熱點或勁爆熱點而覺得天塌下來或者特別沮喪。

從長期看，各行各業都會有好的投資機會。但當新的跡象出現、新的行業動態產生時，會提醒我們這是好的學習觸點，我們要去學習新知識。學習新知識就像獵人舉槍瞄準一樣，永遠不能停歇。

中國股市遠達不到泡沫化狀態

我們復盤一下，從去年9月到現在，整個市場有不錯的漲幅。

如果我們拉一組數據，看主動權益類公募基金的凈值表現，會發現其實中位數也漲得蠻多了。

在過去接近一年的時間里，無論是機構還是個人投資者其實都有不錯的獲得感。我覺得我們要欣然接受這一點。

確實有人賺錢多，但我們自己也賺錢了，至少是一個比較好的狀態。然而，硬幣也有另外一面，現在的股票價格不像十個月之前或一年之前那么便宜了，所以對于有些標的而言，它隱含的回報率下降了。

但從目前A股市場整體來看，包括港股市場，整個中國股市作為一個整體，遠達不到泡沫化的狀態。

現在不是遍地黃金時代，

現在不是遍地是黃金的年代，其實任何階段都不會遍地是黃金。

但市場也沒有到需要讓我們特別焦慮的狀態，只需要我們應對一些挑戰。在選擇個別資產時，我們要擦亮眼睛，俯拾皆是、彎腰就能撿到大錢包的機會在變少，因為股價普遍漲了。

不過，估值水平還是給我們提供了可為的空間。而且我們的經濟結構轉型、產業結構升級，我覺得基本上可以說已經成功了。

所以機會一定是有，但在任何時候、哪怕市場是2600點，也不會遍地都是機會，所以要敬畏。

宏觀層面樂觀，微觀層面擦亮眼睛

在宏觀層面上，保持樂觀。

兩個基本結論：第一，中國經濟正在順利地進行產業結構升級，甚至取得了很多輝煌的成果；第二，A股市場作為一個整體，隱含著不錯的潛在回報率，這是宏觀層面的機會。

但在微觀層面上，我們要謹慎。謹慎的意思是，宏觀的好并不對應每一個個體的好。所以我們要擦亮眼睛，讓自己的標的盡可能貼近向好的宏觀趨勢，而不是被大浪淘沙被淘汰掉的群體。

壓力和機會并存。壓力在于選擇個別資產的難度沒有顯而易見地降低，機會在于我們還是有望能夠找到的。

但天下沒有免費的午餐，那種簡單、機械性地隨隨便便買入并持有就能長期賺錢的想法是不可取的。

買入標的初衷不看冷門、熱門

我們的字典里沒有冷門和熱門這樣二分法的概念。冷門和熱門都是后視鏡里的結果。

我們買入的初衷只能是，無論標的漲不漲、無論它什么時候漲，當前的價格對應股票的質地，能夠隱含不錯的長期內部收益率或潛在回報率。至于時間節點上的兌現節奏，其實不用那么在意。

歷史上我們也有運氣很好的時候，有些股票買入后幾個月就漲了很多。其實剛才提到，我們有一些股票連拿五六個季度，這持股時間不算長。我們的組合自成立以來，平均持有單只（重倉的）股票的時間超過三年。有些股票從組合建立之初就一直持有。

這從另一個角度證明，我們并沒有提前布局所謂的未來的冷門或熱門。如果我以提前布局冷門、等待它轉熱后賣出為目標，那么假設我們的前瞻性是一年或兩年，大概率上我們對一只股票的持有期限就會鎖定在兩到三年左右。

但其實并不是，很多股票我們一直持有，持有過程中趕上它的好時候，它就漲了；趕不上它的好時候，它就不漲，或者就被稱作冷門。

超額收益更主要來源是不同視角和審美

我們的超額收益來源不太可能是建立在比市場更聰明或更具前瞻性上。對我而言，超額收益更主要的來源可能是不同的視角、不同的審美。

如果我們總是從長期內部收益率的視角去看，那么這只股票當下是冷門還是熱門、未來是冷門還是熱門，都不重要。

如果我們對自己的判斷有把握，并且最終沒有大的偏差，那么大概率上能賺到合適的錢。我們的投資目標不是在效率上盡快地賺到錢，或盡快地賺到更多的錢。

安全邊際是一種態度，并非一定物超所值

我發現就像不同的基金經理對價值投資有不同的理解一樣，每個人嘴里的“安全邊際”其實都不一樣。

很多人眼中的安全邊際是極致的低估值，很多人認為安全邊際是一種保守的投資策略，有些人口中的安全邊際指的是通過深度研究來提高確定性。

但在我的理解中，安全邊際是一種保守的態度，它是一個定性的概念。它指的是我們承認未來（無論是大勢還是個股的長期基本面表現）無法被精確預測，都是復雜的商業系統在時間軸上的不斷演變。

安全邊際之所以被稱為“安全”，一定是對壞情況有保護才能叫安全，而不是說它會有多好，或者估值有多低。很多表面上的低估值，背后可能是價值陷阱，并不意味著有安全邊際或一定物超所值。

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