業(yè)務(wù)和投資雙輪驅(qū)動(dòng)，險(xiǎn)企龍頭“蛻變”加速

2025年，在國(guó)內(nèi)經(jīng)濟(jì)穩(wěn)中有進(jìn)、資本市場(chǎng)回暖向好的雙重支撐下，作為金融市場(chǎng)"壓艙石"的保險(xiǎn)行業(yè)也迎來(lái)高光時(shí)刻。

前三季度，中國(guó)平安、中國(guó)人壽、中國(guó)太保、中國(guó)人保和新華保險(xiǎn)五家險(xiǎn)企歸母凈利潤(rùn)合計(jì)達(dá)4260.39億元，較去年同期增長(zhǎng)超過(guò)千億，增幅達(dá)到33.54%。

分季度來(lái)看，五大險(xiǎn)企第三季度的凈利潤(rùn)表現(xiàn)尤為突出，單季度凈利潤(rùn)合計(jì)達(dá)到2478.47億元，同比增長(zhǎng)68.3%。

憑借亮眼的業(yè)績(jī)表現(xiàn)，今年第四季度以來(lái)，保險(xiǎn)板塊再度扛起了上漲大旗。自10月至今，Wind保險(xiǎn)指數(shù)從2228.63點(diǎn)漲至2467.05點(diǎn)，板塊漲幅超過(guò)10%，遠(yuǎn)超同期上證指數(shù)2.77%的增長(zhǎng)幅度。

從全年股價(jià)表現(xiàn)來(lái)看，新華保險(xiǎn)以41.5%的漲幅領(lǐng)先，中國(guó)平安次之。不過(guò)進(jìn)入11月后，中國(guó)平安卻展現(xiàn)出領(lǐng)跑姿態(tài)，11月14日，中國(guó)平安盤中股價(jià)一度上漲至62.27元/股，創(chuàng)下自2021年6月以來(lái)新高點(diǎn)。

對(duì)于保險(xiǎn)板塊的后市走勢(shì)，東吳證券在研究報(bào)告中表示，未來(lái)伴隨國(guó)內(nèi)經(jīng)濟(jì)復(fù)蘇，長(zhǎng)端利率若繼續(xù)修復(fù)上行，則保險(xiǎn)公司新增固收類投資收益率壓力將有所緩解。當(dāng)前保險(xiǎn)板塊仍處于歷史低位，估值仍有較大向上空間。

投資差異化

今年股市行情的上漲，使各家保險(xiǎn)公司投資端大放異彩，成為利潤(rùn)大漲的最直接的原因。

得益于在股票和權(quán)益基金的大比例配置，中國(guó)人壽和新華保險(xiǎn)前三季度的歸母凈利潤(rùn)分別增長(zhǎng)60.54%和58.88%，增速在五家險(xiǎn)企中大幅領(lǐng)先。

從上半年披露的情況來(lái)看，五大險(xiǎn)企均不同程度上增配了股票資產(chǎn)。其中，新華保險(xiǎn)對(duì)股票的資產(chǎn)配置達(dá)到1992億元，占比達(dá)到其投資資產(chǎn)的11.6%，比例為五大險(xiǎn)企中最高。

新華保險(xiǎn)雖然股票資產(chǎn)配置的占比最高，但卻不是資產(chǎn)規(guī)模最高的一家。那么，如此高的凈利潤(rùn)增長(zhǎng)是否就代表新華保險(xiǎn)和中國(guó)人壽的炒股技巧更勝一籌？

事實(shí)并非如此，根據(jù)新會(huì)計(jì)準(zhǔn)則，保險(xiǎn)公司對(duì)股票的投資狀況會(huì)計(jì)入兩個(gè)分類，F(xiàn)VTPL（以公允價(jià)值計(jì)量且變動(dòng)計(jì)入當(dāng)期收益）和FVOCI（以公允價(jià)值計(jì)量且變動(dòng)計(jì)入其他綜合收益），這也就導(dǎo)致對(duì)股票投資計(jì)入FVTPL過(guò)多的情況下，會(huì)對(duì)當(dāng)期利潤(rùn)產(chǎn)生明顯的變化。

從半年報(bào)披露的情況可以看出，新華保險(xiǎn)和中國(guó)人壽的凈利潤(rùn)大增，主要也是因?yàn)榇司壒省?025年上半年，新華保險(xiǎn)股票FVTPL占比達(dá)81.2%，中國(guó)人壽為77.4%。這種結(jié)構(gòu)使得二者在股市上漲時(shí)能更充分地享受投資收益，放大利潤(rùn)表現(xiàn)。

事實(shí)上，縱觀上半年險(xiǎn)企的投資布局，中國(guó)平安的股票投資規(guī)模是五大險(xiǎn)企中最大的一家。而且，與今年年初比較，中國(guó)平安股價(jià)+權(quán)益基金的投資規(guī)模增長(zhǎng)也是最多的，增長(zhǎng)36.4%。

從去年12月起，中國(guó)平安密集加倉(cāng)銀行股，連續(xù)買入工商銀行、農(nóng)業(yè)銀行、郵儲(chǔ)銀行、招商銀行觸發(fā)舉牌，并在今年持續(xù)進(jìn)行增持。今年三季度，中國(guó)平安不僅一舉挺進(jìn)郵儲(chǔ)銀行前五大股東，還首次出現(xiàn)在農(nóng)業(yè)銀行的十大股東之中。

要知道，農(nóng)業(yè)銀行今年股價(jià)連創(chuàng)新高，年初至今，農(nóng)業(yè)銀行股價(jià)上漲66%，在一眾銀行股中排名首位。正是因?yàn)闀?huì)計(jì)準(zhǔn)則的記賬方式，因此利潤(rùn)看起來(lái)不似中國(guó)人壽和新華保險(xiǎn)那么夸張，如果中國(guó)平安將此計(jì)入FVTPL，利潤(rùn)表現(xiàn)不容小覷。

更高的FVTPL比例固然使得在股市上行時(shí)期險(xiǎn)企能夠獲得更高的凈利潤(rùn)增幅，但反之在股市產(chǎn)生波動(dòng)時(shí)，凈利潤(rùn)也會(huì)有更大幅度的波動(dòng)。中國(guó)平安此種操作，會(huì)使其業(yè)績(jī)表現(xiàn)相對(duì)更加平穩(wěn)。

“對(duì)于保險(xiǎn)資金來(lái)說(shuō)，TPL的占比還是要慎重的，這會(huì)影響到我們的年度利潤(rùn)與長(zhǎng)期回報(bào)的平衡。未來(lái)我們會(huì)在會(huì)計(jì)處理方式和內(nèi)部策略平衡上采取更加穩(wěn)健的方式。”中國(guó)太保首席投資官蘇罡在業(yè)績(jī)會(huì)上表示，權(quán)益資產(chǎn)FVOCI占比提升在未來(lái)仍然是大概率的方向，因?yàn)樵摬呗钥梢允闺U(xiǎn)企在權(quán)益比例持續(xù)提升、結(jié)構(gòu)更多元化的情況下保持年度業(yè)績(jī)的穩(wěn)定性，獲得更長(zhǎng)期的回報(bào)，達(dá)到資產(chǎn)負(fù)債匹配的管理要求。

行業(yè)蛻變加速

如果說(shuō)投資端是險(xiǎn)企業(yè)績(jī)的"加速器"，那么負(fù)債端則是決定其長(zhǎng)跑能力的"發(fā)動(dòng)機(jī)"。

2025年前三季度，在行業(yè)共同面臨利率下行與產(chǎn)品切換壓力的背景下，五大險(xiǎn)企在壽險(xiǎn)新業(yè)務(wù)價(jià)值（NBV）增長(zhǎng)上交出了一份極具看點(diǎn)的答卷。中國(guó)平安壽險(xiǎn)及健康險(xiǎn)業(yè)務(wù)實(shí)現(xiàn)新業(yè)務(wù)價(jià)值增長(zhǎng)46.2%，中國(guó)人壽增長(zhǎng)41.8%，新華保險(xiǎn)增長(zhǎng)50.8%，中國(guó)太保增長(zhǎng)31.2%，人保壽險(xiǎn)更是以76.6%的增速領(lǐng)跑同業(yè)。

這組數(shù)據(jù)揭示了一個(gè)深刻轉(zhuǎn)變，險(xiǎn)企已從單純追求保費(fèi)規(guī)模轉(zhuǎn)向價(jià)值創(chuàng)造，從利差依賴走向死差、費(fèi)差、利差三差平衡。

中國(guó)平安的亮點(diǎn)在于其渠道改革的深度與廣度。銀保渠道新業(yè)務(wù)價(jià)值同比激增170.9%，這一數(shù)字遠(yuǎn)超同業(yè)，標(biāo)志著其"新銀保"戰(zhàn)略進(jìn)入收獲期。在傳統(tǒng)代理人渠道持續(xù)承壓的行業(yè)性難題面前，平安提前布局的"綜合金融+醫(yī)療健康"生態(tài)開始顯現(xiàn)協(xié)同效應(yīng)。

其銀保渠道并非簡(jiǎn)單的產(chǎn)品銷售，而是整合銀行客戶資源與保險(xiǎn)產(chǎn)品設(shè)計(jì)能力，提供包含健康管理、養(yǎng)老規(guī)劃在內(nèi)的綜合解決方案，客均價(jià)值顯著提升。這種差異化打法使其在渠道價(jià)值率上獲得明顯優(yōu)勢(shì)，46.2%的NBV增速在絕對(duì)增量上極具分量。

中國(guó)人壽的負(fù)債端改善則體現(xiàn)為規(guī)模與價(jià)值并重。前三季度總保費(fèi)收入達(dá)6696.45億元，同比增長(zhǎng)10.1%，在五大險(xiǎn)企中保費(fèi)規(guī)模最大。其NBV增速41.8%雖略低于平安與新華，但考慮到其龐大的業(yè)務(wù)體量，這一增長(zhǎng)意味著巨大的價(jià)值創(chuàng)造。

更關(guān)鍵的是，其代理人隊(duì)伍質(zhì)態(tài)持續(xù)優(yōu)化，人均產(chǎn)能提升顯著，為長(zhǎng)期價(jià)值增長(zhǎng)奠定基礎(chǔ)。新華保險(xiǎn)的50.8% NBV增速則彰顯轉(zhuǎn)型決心，長(zhǎng)期險(xiǎn)首年保費(fèi)收入同比增長(zhǎng)59.8%，業(yè)務(wù)結(jié)構(gòu)快速優(yōu)化，但市場(chǎng)份額相對(duì)較小，尚需觀察增長(zhǎng)的持續(xù)性。

在產(chǎn)品策略上，五大險(xiǎn)企集體轉(zhuǎn)向分紅險(xiǎn)成為最大共識(shí)，面對(duì)3.0%預(yù)定利率產(chǎn)品的全面切換，險(xiǎn)企通過(guò)提高分紅險(xiǎn)占比來(lái)平滑利差損風(fēng)險(xiǎn)。其中平安的系列分紅險(xiǎn)在銀保渠道大獲成功，既滿足了客戶對(duì)保底收益的需求，又通過(guò)浮動(dòng)分紅共享公司經(jīng)營(yíng)成果。

這種轉(zhuǎn)型對(duì)險(xiǎn)企的投資能力與盈余分配機(jī)制提出更高要求，中國(guó)平安憑借6.41萬(wàn)億投資資產(chǎn)帶來(lái)的規(guī)模效應(yīng)，在分紅險(xiǎn)賬戶的資產(chǎn)負(fù)債匹配上更具話語(yǔ)權(quán)。

展望2026年，保險(xiǎn)行業(yè)在低利率的背景下或?qū)⑷孓D(zhuǎn)向分紅險(xiǎn)。華泰證券分析師團(tuán)隊(duì)預(yù)計(jì)，在分紅險(xiǎn)推動(dòng)下，上市險(xiǎn)企2026年NBV增速中樞有望達(dá)到20%左右。

站在三季度的節(jié)點(diǎn)回望，保險(xiǎn)行業(yè)正經(jīng)歷從"規(guī)模擴(kuò)張"到"價(jià)值深耕"的深刻蛻變。中國(guó)人壽與新華保險(xiǎn)憑借投資彈性與負(fù)債端改革，在增速榜上遙遙領(lǐng)先；中國(guó)平安則以穩(wěn)健的步伐，在質(zhì)量賽道上持續(xù)領(lǐng)跑；中國(guó)人保與中國(guó)太保則在各自細(xì)分領(lǐng)域?qū)で笸黄啤?/p>

歷史經(jīng)驗(yàn)表明，前一年投資收益率與下一年的浮動(dòng)收益型產(chǎn)品銷售情況呈正相關(guān)，2025年上市險(xiǎn)企投資表現(xiàn)亮眼，將提升明年分紅險(xiǎn)銷售的信心，市場(chǎng)更多預(yù)計(jì)2026年開門紅新單保費(fèi)有望實(shí)現(xiàn)雙位數(shù)增長(zhǎng)。

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