股權(quán)減持“墊高”凈利，攜程增長底色臨考

記者 | 石瀟懿

11月18日，攜程集團(tuán)（09961.HK，TCOM.US，下稱“攜程”）發(fā)布了2025年第三季度財報。數(shù)據(jù)顯示，期內(nèi)公司實現(xiàn)凈營收183.38億元人民幣，同比增長15.53%；歸屬于股東的凈利潤達(dá)198.9億元，同比增長194.01%，單季度凈利潤規(guī)模首次超過貴州茅臺，引發(fā)市場廣泛關(guān)注。

然而，凈利潤的激增并非主要由經(jīng)營性增長驅(qū)動，而是得益于公司對印度頭部在線旅行社MakeMyTrip部分股權(quán)的減持，此舉帶來一次性收益170.32億元。據(jù)華創(chuàng)證券分析，若剔除該投資收益，攜程三季度營業(yè)利潤為55.7億元，同比增長11.3%，增速低于營收增長。

值得警惕的是，報告期內(nèi)攜程營業(yè)成本同比增長19.96%，銷售及營銷費用同比增長23.63%，兩者增速均高于營收的15.53%。在“財技”加持的背后，公司主營業(yè)務(wù)的實際盈利能力與增長質(zhì)量正面臨現(xiàn)實考驗。

一

國內(nèi)核心業(yè)務(wù)均實現(xiàn)雙位數(shù)增長

在國內(nèi)業(yè)務(wù)方面，攜程三季度延續(xù)了穩(wěn)健增長態(tài)勢，核心板塊均實現(xiàn)雙位數(shù)增長。其中住宿預(yù)訂業(yè)務(wù)收入80.47億元，同比增長18%，環(huán)比增長29%，成為本季度最大增長引擎。攜程方面表示，這一增長不僅受益于暑期出行高峰，更得益于中高端酒店、特色民宿及“小時房”“日租房”等靈活住宿產(chǎn)品的快速滲透。數(shù)據(jù)顯示，新疆、云南等偏遠(yuǎn)地區(qū)及三四線城市旅游預(yù)訂量同比增長近30%，反映出下沉市場消費潛力的持續(xù)釋放。

三季度，交通票務(wù)收入為63.06億元，同比增長12%，環(huán)比增長17%。盡管航司運力恢復(fù)節(jié)奏仍存不確定性，但攜程憑借其全渠道整合能力與動態(tài)定價系統(tǒng)，有效承接了散客與商旅客群的出行需求，三季度機(jī)票預(yù)訂量已恢復(fù)至2019年同期的95%以上。不過，值得注意的是，自2021年起，攜程多次陷入“大數(shù)據(jù)殺熟”爭議，部分用戶反映不同賬戶間機(jī)票價格差異顯著，這一問題在一定程度上影響了品牌公信力，并對票務(wù)業(yè)務(wù)的轉(zhuǎn)化效率形成制約。

此外，商旅管理業(yè)務(wù)本季度實現(xiàn)收入7.56億元，同比增長15%，環(huán)比上升9%，顯示出企業(yè)差旅需求的逐步回暖，但該業(yè)務(wù)對整體營收的拉動作用仍較為有限。

值得注意的是，旅游度假業(yè)務(wù)收入16.06億元，雖同比增長僅3%，但環(huán)比大幅增長49%。通過“攜程老友會”等會員服務(wù)體系的運營，攜程精準(zhǔn)觸達(dá)了老年游客群體。平臺數(shù)據(jù)顯示，截至今年10月，50歲以上用戶占平臺總用戶數(shù)10%以上，其中50至59歲“初老”人群占比達(dá)75%，其平均訂單額顯著高于年輕群體，且訂單量年增速超20%，成為高凈值旅游市場的重要支撐。

此外，行業(yè)普遍出現(xiàn)的“人來了，錢沒來”現(xiàn)象在財報中也有所體現(xiàn)。越來越多游客傾向于選擇機(jī)關(guān)食堂、免費寄存、露營過夜等高性價比方式，這也使得攜程高溢價的私家團(tuán)、定制出行等產(chǎn)品訂單占比有所下滑，低價自助游產(chǎn)品成為主流，直接拉低了業(yè)務(wù)整體收入增速。

與此同時，國內(nèi)OTA市場競爭的加劇進(jìn)一步擠壓了公司的利潤空間。截至2024年底，中國酒店業(yè)門店數(shù)量達(dá)到34.87萬家，客房數(shù)1764萬間，兩項數(shù)據(jù)均超過2018—2019年中國酒店業(yè)的規(guī)模峰值。抖音、美團(tuán)等平臺通過本地生活業(yè)務(wù)分流了部分低客單價訂單，使得攜程在國內(nèi)市場的獲客成本有所上升，本季度攜程的銷售及營銷費用同比增長23.63%至41.81億元，其中部分費用便用于應(yīng)對國內(nèi)市場的競爭。

中國城市發(fā)展研究院投資部副主任袁帥在接受經(jīng)濟(jì)導(dǎo)報記者采訪時指出，攜程在價格策略上相對保守，面對新興平臺通過補(bǔ)貼和優(yōu)惠活動吸引價格敏感型用戶的做法，未能采取同等力度的跟進(jìn)，這可能導(dǎo)致部分注重價格的用戶流失。

此外，袁帥表示，攜程在營銷創(chuàng)新方面也顯得較為傳統(tǒng)，相較于競爭對手在新媒體營銷和社交互動方面的靈活多樣，攜程在吸引年輕一代用戶群體上存在一定難度。

據(jù)了解，攜程成立于1999年，于2003年在納斯達(dá)克上市，于2021年在香港聯(lián)交所上市。目前運營的品牌矩陣主要有攜程、去哪兒、Trip.com和天巡。值得注意的是，攜程本季度通過減持其自2016年起長期投資的MakeMyTrip部分股權(quán)，實現(xiàn)了凈利潤的增厚。此次套現(xiàn)被市場視為一次成功的“高位兌現(xiàn)”，直接助力公司充實了現(xiàn)金儲備。截至三季度末，攜程持有的現(xiàn)金及現(xiàn)金等價物、受限制現(xiàn)金、短期投資及持有到期的定期存款和理財產(chǎn)品余額合計1077億元。

二

OTA平臺總預(yù)訂量同比增長約60%

在國內(nèi)業(yè)務(wù)增長放緩的背景下，國際業(yè)務(wù)成為攜程三季度業(yè)績的最大亮點，也被視為公司未來的核心增長引擎。

財報數(shù)據(jù)顯示，期內(nèi)攜程國際OTA平臺總預(yù)訂量同比增長約60%，其中，受益于中國的免簽政策擴(kuò)容，平臺入境旅游預(yù)訂量同比增長超100%，攜程推出的“Taste of China”等沉浸式體驗項目，也有效承接了這一政策紅利。與此同時，出境酒店與機(jī)票預(yù)訂量已攀升至2019年同期的140%，東南亞、歐洲、北美等主要海外市場的訂單量均實現(xiàn)大幅增長。出境游方面，攜程旗下國際品牌Trip.com表現(xiàn)同樣亮眼，其收入占集團(tuán)總收入比重提升超14%，同比增長超50%。

值得注意的是，盡管海外業(yè)務(wù)增長迅猛，但攜程的前期投入仍在持續(xù)擠壓整體利潤率。本季度公司營業(yè)成本達(dá)33.59億元，同比增長19.96%，高于營收增速的15.53%，主要原因是海外本地化團(tuán)隊建設(shè)投入、營銷投放費用及合規(guī)成本的上升。

盡管如此，市場對攜程國際業(yè)務(wù)的長期潛力仍持樂觀態(tài)度。聯(lián)合國旅游組織數(shù)據(jù)顯示，2025年1—6月全球國際游客數(shù)量達(dá)6.9億人次，亞太地區(qū)同比增長11%，接近疫情前規(guī)模。攜程管理層在財報電話會議中表示，公司計劃在2027年將國際業(yè)務(wù)收入占比提升至30%以上，而當(dāng)前該占比僅約14%，仍有較大提升空間。

袁帥在接受經(jīng)濟(jì)導(dǎo)報記者采訪時表示，中國OTA企業(yè)拓展海外市場普遍面臨“投入期長、短期拖累利潤”的挑戰(zhàn)。針對攜程的策略，他認(rèn)為：“當(dāng)前的海外投入節(jié)奏總體是合理的。短期看雖投入較大，但從長遠(yuǎn)看，這為海外業(yè)務(wù)的可持續(xù)發(fā)展奠定了堅實基礎(chǔ)。”

三

AI與技術(shù)賦能初見成效

三季度，攜程產(chǎn)品研發(fā)費用達(dá)到40.83億元，同比上升12%，環(huán)比上升17%，占凈營業(yè)收入的22%。公司表示，該增長主要源于產(chǎn)品研發(fā)人員相關(guān)費用的增加。

在技術(shù)賦能方面，攜程本季度AI應(yīng)用落地成效顯著。其支持12種語言的自研AI行程規(guī)劃工具“TripGenie”用戶訪問量同比增長180%，平均為用戶節(jié)省約50%行程規(guī)劃時間，已成為海外用戶出行決策的重要入口。同時，平臺AIGC內(nèi)容生成系統(tǒng)將酒店商戶的內(nèi)容制作時間從8.5分鐘大幅壓縮至15秒，合格率超過98.9%，顯著提升了平臺的內(nèi)容供給效率。智能客服系統(tǒng)也推動訂前咨詢轉(zhuǎn)化率提升35%，并釋放超過30%的運營人力。

與此同時，攜程也持續(xù)通過技術(shù)手段優(yōu)化商家端運營體驗。為減少惡意差評對酒店經(jīng)營造成的不良影響，自今年10月22日起，攜程全面升級酒店點評治理機(jī)制，通過優(yōu)化惡意評價識別與處理流程，提升商家申訴的反饋效率。

不過，值得注意的是，盡管攜程在AI領(lǐng)域投入了大量研發(fā)資源并取得一定市場反響，但目前其技術(shù)賦能工作仍面臨“投入大、見效慢”的挑戰(zhàn)，短期內(nèi)尚未帶來顯著的業(yè)績回報。

此外，AI的大規(guī)模應(yīng)用也帶來一些現(xiàn)實問題。以智能客服系統(tǒng)為例，艾媒咨詢CEO兼首席分析師張毅指出，2024年全國關(guān)于智能客服的投訴量同比增長超過50%，許多消費者在遇到問題時，仍更期待商家提供人性化、個性化的解決方案。“就目前技術(shù)水平而言，AI客服在理解復(fù)雜需求、提供情感支持等方面仍存在不足，難以完全滿足用戶的真實期待。”張毅表示。

在海外業(yè)務(wù)擴(kuò)張與研發(fā)投入持續(xù)增加的關(guān)鍵時期，攜程于11月初宣布重要人事變動：CTO馬超離職，由原國際業(yè)務(wù)CTO戴曉茹接任。這一核心崗位的調(diào)整引發(fā)行業(yè)廣泛關(guān)注，被業(yè)內(nèi)解讀為攜程適配業(yè)務(wù)發(fā)展需求、強(qiáng)化核心板塊管理的重要舉措。

有接近攜程的人士向經(jīng)濟(jì)導(dǎo)報記者表示，馬超是攜程內(nèi)部公認(rèn)的“技術(shù)1號位”，在技術(shù)體系搭建中發(fā)揮著重要的作用。而此次接任的戴曉茹，有豐富的國際業(yè)務(wù)經(jīng)驗，此前被認(rèn)為在集團(tuán)股價攀升過程中貢獻(xiàn)顯著。目前，攜程官方尚未公布國際業(yè)務(wù)新任CTO的人選。

值得注意的是，這并非攜程今年首次高層調(diào)整。今年2月，攜程就啟動了涉及多個關(guān)鍵部門的內(nèi)部人事優(yōu)化，覆蓋技術(shù)、機(jī)票、商旅等核心業(yè)務(wù)板塊。

基于當(dāng)前業(yè)務(wù)發(fā)展態(tài)勢，資本市場對攜程中長期增長保持預(yù)期。民生證券預(yù)計攜程2025年—2027年的營收分別為619億元、694億元、777億元，Non-GAAP凈利潤分別為318億元、210億元、239億元。