中美在關(guān)鍵技術(shù)領(lǐng)域急速脫鉤

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Headline

摩根士丹利：預(yù)計A股與離岸市場表現(xiàn)將接近

瑞銀警告經(jīng)營貸違約將引發(fā)房產(chǎn)拋售壓制房價

中國財政赤字明年繼續(xù)擴張以支持供給側(cè)

人工智能對中國生產(chǎn)率的貢獻將從2027年顯現(xiàn)

中國REITs市場規(guī)模遠低于發(fā)達經(jīng)濟體的平均水平

中美兩國在關(guān)鍵技術(shù)領(lǐng)域的研究合作強度急劇下降

滴滴全球三季度凈利潤激增本土業(yè)務(wù)觸及歷史峰值

美聯(lián)儲褐皮書顯示半數(shù)轄區(qū)招聘萎縮AI開始擠壓崗位

美國九月耐用品訂單增長放緩剔除國防后增長微弱

美國首次申領(lǐng)失業(yè)金降至七個月低點但閑置情況加重

美國假日季在線銷售額預(yù)計增長且BNPL規(guī)模擴大

谷歌與OpenAI關(guān)聯(lián)公司股價背離反映市場轉(zhuǎn)向垂直整合生態(tài)

美國芝加哥PMI降至年內(nèi)最弱水平經(jīng)濟活動進一步收縮

亞特蘭大聯(lián)儲調(diào)查顯示企業(yè)對營收增長仍存不確定性

歐美兩年期國債收益率利差收窄至一年多來最窄

歐洲企業(yè)盈利復(fù)蘇若匯率穩(wěn)定將獲公平競爭基礎(chǔ)

英國公布巨額增稅計劃試圖平衡財政并安撫債市

英國政府宣布將主要最低工資進一步大幅上調(diào)

韓國央行連續(xù)第四次維持利率不變因通脹和增長回升

私募股權(quán)重啟股息資本重組策略舉債套現(xiàn)逼近峰值

中國

1.摩根士丹利預(yù)計，2026年A股（滬深300）與離岸中國市場（恒生指數(shù)、MSCI中國）的表現(xiàn)將接近。其邏輯在于，盡管美聯(lián)儲降息預(yù)期和美元走弱通常更有利于離岸市場，且南向資金與外資回流會為其提供流動性支持；但國內(nèi)投資者正剛開始將資金從債券和定期存款轉(zhuǎn)向股市，為A股提供持續(xù)的內(nèi)部流動性。同時，考慮到美國經(jīng)濟前景的不確定性可能引發(fā)全球市場波動，屆時與美股關(guān)聯(lián)度更低、韌性更強的A股市場仍將展現(xiàn)出相對優(yōu)勢。

來源：摩根士丹利（《2026年中國股票策略展望：從躍升到可持續(xù)》，）

2.瑞銀表示，經(jīng)營性貸款因平均期限較短，其面臨的再融資與違約壓力已快于住房抵押貸款，今年預(yù)計1.6%的不良率或?qū)⑵仁辜s64萬套經(jīng)營貸關(guān)聯(lián)房產(chǎn)被處置；隨著大量貸款在未來集中到期、且瑞銀預(yù)測經(jīng)營貸不良率將在2027年升至4.8%，由違約觸發(fā)的潛在住房拋售規(guī)模或在2027年激增至約243萬套。鑒于約29.4萬億元存量經(jīng)營貸中七成以房產(chǎn)作抵押，這部分被動供給或?qū)⒊蔀槲磥韮赡陦褐品績r的核心因素，使房地產(chǎn)市場承受更顯著的去杠桿與再融資壓力。

來源：瑞銀（《個人房產(chǎn)抵押貸款的風險有多大？》，）

3．中國的擴張性財政政策預(yù)計在2026年將延續(xù)其以供給側(cè)為核心的結(jié)構(gòu)，之后在2027年逐步向消費端再平衡。摩根士丹利的模型預(yù)測顯示，2026年中國的廣義財政赤字占GDP的比重將進一步擴大0.5個百分點，但擴張力度小于2025年。赤字結(jié)構(gòu)將繼續(xù)由資本性赤字主導，其占GDP的比重預(yù)計將維持在-10%左右的高位，反映出在地緣政治競爭和短期穩(wěn)增長壓力下，財政資源將優(yōu)先投向技術(shù)自主和基礎(chǔ)設(shè)施建設(shè)。預(yù)計到2027年，隨著“十五五”規(guī)劃將消費提升至核心目標，財政政策將轉(zhuǎn)向更為均衡的結(jié)構(gòu)，屆時資本性赤字將有所收窄，而用于支持社會福利的經(jīng)常性赤字將相對穩(wěn)定。

來源：摩根士丹利（《2026年中國經(jīng)濟展望：緩步邁向低通脹》，）

4．摩根士丹利表示，人工智能對經(jīng)濟增長的貢獻短期內(nèi)將主要通過資本開支而非生產(chǎn)率提升來體現(xiàn)。該機構(gòu)的模型預(yù)測，在2026年，人工智能對整體勞動生產(chǎn)率的凈影響將極為有限，貢獻率約在0至5個基點之間，這主要是因為企業(yè)采納、員工再培訓和工作流程重構(gòu)存在時滯。真正的全要素生產(chǎn)率增益預(yù)計將從2027年才開始顯現(xiàn)，屆時隨著技術(shù)與勞動力的互補性增強，人工智能對生產(chǎn)率的貢獻有望提升至10至15個基點，表現(xiàn)為實際經(jīng)濟產(chǎn)出貢獻和工時縮減貢獻的同步回升。

來源：摩根士丹利（《2026年中國經(jīng)濟展望：緩步邁向低通脹》，）

5．將中國REITs市場規(guī)模與國際對標，其占經(jīng)濟和股市總量的比重遠低于發(fā)達經(jīng)濟體。2024年的數(shù)據(jù)顯示，中國REITs市值占GDP的比重僅為0.15%，而美國、日本、澳大利亞和新加坡等成熟市場的平均水平為6.7%。同樣，截至2025年10月，公募REITs市值占本國股市總市值的比例為0.16%，而成熟市場的平均水平則高達5.2%。

來源：摩根士丹利（《中國的新興前沿：C-REITs：開啟未來十年的投資新篇章，）

6．中國汽車市場電動化進程的加速正持續(xù)擠壓德國傳統(tǒng)車企的市場份額。數(shù)據(jù)顯示，自2021年至2025年，電動汽車在中國市場的滲透率從不足10%攀升至近30%，而同期德國三大品牌（大眾、奔馳、寶馬）及其子品牌的合計市場份額則從超過20%一路下滑至約10%。為應(yīng)對本土品牌的激烈競爭和市場份額的流失，大眾汽車正通過在合肥投資25億歐元建立新的測試中心等方式，力圖整合軟硬件研發(fā)，將部分電動車型的開發(fā)成本降低多達50%。然而，競爭壓力已不僅局限于中國市場，以比亞迪為代表的中國電動汽車制造商正在歐洲迅速擴張，對德國車企的本土市場也構(gòu)成了嚴峻挑戰(zhàn)。

來源：Bloomberg

7．根據(jù)澳大利亞戰(zhàn)略政策研究所的一項追蹤分析，中美兩國在關(guān)鍵技術(shù)領(lǐng)域的研究合作強度已急劇下降，在中國全部國際科研合作中，涉及美國研究人員的項目占比已從十年前的超過一半降至四分之一。 這一趨勢始于2018年美國司法部啟動“中國倡議”后對合作項目進行的國家安全審查，盡管該計劃后續(xù)被取消，但限制性措施仍在持續(xù)，導致合作減少的寒蟬效應(yīng)延續(xù)至今。

來源：Bloomberg

8．受國內(nèi)核心業(yè)務(wù)強勁反彈驅(qū)動，滴滴全球三季度凈利潤激增67%至15億元人民幣，其中本土日均交易量觸及3830萬單的歷史峰值，有效抵消了國際市場因加大補貼與營銷投入而擴大的虧損缺口。該公司正通過強化成本管控與修復(fù)盈利能力，為旨在重返資本市場的香港IPO計劃積累估值籌碼。

來源：邊際Lab x FinGraph財經(jīng)圖集

美國

1.美聯(lián)儲最新公布的11月“褐皮書”顯示，受近期聯(lián)邦政府停擺及人工智能（AI）技術(shù)替代效應(yīng)的雙重擠壓，全美12個轄區(qū)中有半數(shù)出現(xiàn)招聘活動萎縮，勞動力市場呈現(xiàn)明顯的降溫跡象。報告揭示的其他結(jié)構(gòu)性特征還包括：通脹壓力表現(xiàn)出獨立于關(guān)稅因素之外的頑固粘性，導致物價上行風險猶存；消費端呈現(xiàn)顯著的階層分化，即在大眾普遍削減開支的同時，高凈值群體依然支撐著高端零售業(yè)態(tài)的增長；此外，AI技術(shù)的雙刃劍效應(yīng)日益凸顯，在驅(qū)動特定領(lǐng)域資本開支激增的同時，已開始實質(zhì)性抑制部分崗位的招聘需求。另外，根據(jù)Bespoke褐皮書指數(shù)，本次報告的情緒評分與10月持平。

來源：華爾街日報，Bespoke

2．美國普查局補發(fā)的延遲數(shù)據(jù)顯示，9月耐用品訂單環(huán)比增長0.5%，符合市場預(yù)期，但較8月修正后的3%增速顯著放緩。增長主要由波動劇烈的國防航空板塊驅(qū)動，該分項在8月飆升近50%后繼續(xù)跳漲31%；若剔除國防類別，新訂單僅微增0.1%。核心數(shù)據(jù)反映出美國制造業(yè)出現(xiàn)結(jié)構(gòu)性分化，除人工智能（AI）相關(guān)部門維持高景氣外，傳統(tǒng)行業(yè)的實體商業(yè)投資動能依然疲軟，資本支出意愿未見實質(zhì)性改善。

來源：邊際Lab x FinGraph財經(jīng)圖集

3．美國截至11月22日當周首次申領(lǐng)失業(yè)金人數(shù)降至21.6萬，為七個月低點，顯示在經(jīng)濟不確定性上升的背景下裁員依然偏低，這使美聯(lián)儲在通脹仍高位時缺乏在12月繼續(xù)降息的理由；不過持續(xù)申領(lǐng)人數(shù)升至196萬，較上期增加7000人，反映招聘放緩導致勞動力市場的閑置情況逐步加重。

來源：邊際Lab x FinGraph財經(jīng)圖集

4.Adobe Analytics數(shù)據(jù)顯示，受AI工具普及與社交媒體導流推動，今年美國假日季在線銷售額預(yù)計達2534億美元，同比增長5.3%，其中“網(wǎng)絡(luò)周”（Cyber Week）將以437億美元貢獻約17.2%的份額。移動端消費占比攀升至56%，而“先買后付”（BNPL）規(guī)模預(yù)計增至202億美元，較2024年高出約20億美元。

來源：Adobe

5．對谷歌與OpenAI兩大AI生態(tài)系統(tǒng)基礎(chǔ)設(shè)施供應(yīng)商的股價指數(shù)追蹤顯示，兩者自2025年9月起出現(xiàn)顯著的背離。這一走勢分化反映出，市場投資邏輯可能正從早期對通用AI硬件的廣泛押注，轉(zhuǎn)向更為看好具備垂直整合能力、從基礎(chǔ)設(shè)施到模型應(yīng)用全鏈路自洽的谷歌生態(tài)系統(tǒng)。這一定價重估的背后，是市場對谷歌憑借其專用硬件、網(wǎng)絡(luò)設(shè)備及云服務(wù)形成的深度護城河給予了更高溢價，而對依賴第三方芯片和云服務(wù)的OpenAI模式的可持續(xù)性與利潤空間產(chǎn)生了新的評估。

來源：邊際Lab x FinGraph財經(jīng)圖集

6．高盛主經(jīng)紀商業(yè)務(wù)（Prime Brokerage）數(shù)據(jù)顯示，對沖基金在周二前的兩個交易日內(nèi)發(fā)動了猛烈的凈買入攻勢，規(guī)模創(chuàng)下逾六個月新高，并位列過去兩年單日流量峰值區(qū)間。

來源：高盛

7.美國11月芝加哥PMI降至36.3，低于市場預(yù)期的44.3和前月的43.8，連續(xù)第24個月處于50下方并創(chuàng)今年5月以來最弱水平，顯示區(qū)域經(jīng)濟活動進一步收縮；新訂單、產(chǎn)出與就業(yè)分項同步走低，反映需求與生產(chǎn)動能持續(xù)偏弱，而供應(yīng)商交付時間延長，表明在制造業(yè)景氣低迷的背景下，供需兩端均未出現(xiàn)實質(zhì)改善。

來源：邊際Lab x FinGraph財經(jīng)圖集

8．亞特蘭大聯(lián)儲的調(diào)查表明，盡管近期企業(yè)的營收增長預(yù)期在經(jīng)歷回落后出現(xiàn)微弱反彈，但當前企業(yè)對未來銷售增速的預(yù)判不確定性依然顯著高于疫情前水平。

來源：亞特蘭大聯(lián)儲

9．Robinhood Markets股價周三飆升11%，年內(nèi)累計漲幅逾200%并領(lǐng)跑標普500指數(shù)，主要受公司宣布進軍期貨交易及擴大“預(yù)測市場”合約覆蓋范圍的消息驅(qū)動。為應(yīng)對后疫情時代普通散戶交易量下滑的挑戰(zhàn)，公司正將戰(zhàn)略重心由單純的普惠策略轉(zhuǎn)向深度挖掘高頻活躍交易者價值，數(shù)據(jù)顯示期權(quán)與加密貨幣業(yè)務(wù)目前已貢獻其交易型收入的78%。通過收購MIAXdx獲得自主清算能力，Robinhood正激進擴充零日到期期權(quán)及事件賭注類高風險產(chǎn)品，盡管此舉引發(fā)了關(guān)于平臺“賭場化”的爭議，但市場資金仍押注其能有效將零售端回升的風險偏好轉(zhuǎn)化為營收增長。

來源：華爾街日報

歐洲

1.由于交易員對美聯(lián)儲降息押注的加碼與歐洲央行維持利率不變的預(yù)期，美國與德國兩年期國債收益率利差收窄至一年多來的最窄水平。

來源：邊際Lab x FinGraph財經(jīng)圖集

2.歐元兌美元的匯率動態(tài)與歐美企業(yè)間的相對盈利預(yù)期修正呈現(xiàn)出高度正相關(guān)。歷史數(shù)據(jù)顯示，當歐洲企業(yè)的盈利前景相較于美國改善時，通常會吸引資本流入并推高歐元匯率，但這反過來又會因出口商品價格上漲而侵蝕歐洲企業(yè)的競爭力。在經(jīng)歷了持續(xù)下行后，歐洲相對美國的盈利修正指標已于2025年初觸底反彈。因此，未來的關(guān)鍵在于此輪盈利復(fù)蘇是否會再次觸發(fā)歐元大幅升值，若匯率能夠保持穩(wěn)定，則意味著歐洲企業(yè)有望擺脫這一關(guān)鍵制約，在2026年獲得與美國對手更公平的競爭基礎(chǔ)。

來源：安聯(lián)研究

英國

1.英國財政大臣里夫斯（Rachel Reeves）正式公布總額260億英鎊（約342億美元）的增稅計劃，試圖通過針對高凈值人群的“豪宅稅”、凍結(jié)所得稅起征點及削減養(yǎng)老金免稅額度等措施，在修補公共財政與安撫債市間尋求平衡。預(yù)算責任辦公室（OBR）測算顯示，盡管新政將使英國債務(wù)占GDP比重在2030年升至96%且可能抑制2026年后的經(jīng)濟增速，但赤字水平有望在五年內(nèi)收窄。債券交易時段內(nèi)出現(xiàn)顯著技術(shù)性波動，因OBR在議會正式宣讀前一小時意外提前在官網(wǎng)發(fā)布評估報告，導致市場早盤一度下挫，但隨著投資者消化借貸需求長期下降的利好，資產(chǎn)價格隨后修復(fù)，英鎊兌美元反彈0.5%，10年期國債收益率回落至4.43%。

來源：華爾街日報

2.英國政府宣布自2026年4月起將主要最低工資上調(diào)4.1%至每小時12.71英鎊，在已較2019年累計上漲逾六成的基礎(chǔ)上進一步強化對低收入群體的支持。此次調(diào)升預(yù)計惠及約240萬名21歲及以上勞動者，同時約30萬名學徒與21歲以下勞動者也將獲得6%–8.5%的提薪，政策方向仍是在逐步取消針對年輕群體的較低工資標準。

來源：邊際Lab x FinGraph財經(jīng)圖集

亞太

韓國央行周五基準利率維持在2.50%，連續(xù)第四次按兵不動，以在樓市過熱與匯率波動等風險下穩(wěn)定金融環(huán)境；自去年10月以來，韓國央行已累計降息100個基點以支撐增長，但近期物價壓力再度上行，10月CPI同比升至2.4%，為2024年7月以來高點并高于2%目標，而三季度GDP環(huán)比增長1.2%，創(chuàng)一年多最強表現(xiàn)。韓國央行同時小幅上調(diào)2025年GDP增速預(yù)測至1.0%。

來源：邊際Lab x FinGraph財經(jīng)圖集

全球

1.退出渠道不暢與有限合伙人（LP）的壓力迫使私募股權(quán)（PE）機構(gòu)大規(guī)模重啟“股息資本重組”策略，今年迄今通過發(fā)行垃圾債向自身及投資者支付的股息貸款規(guī)模已達287億美元，逼近2021年的歷史峰值。由于IPO與并購市場持續(xù)低迷，Thoma Bravo等機構(gòu)轉(zhuǎn)而利用當前信貸利差收窄及擔保貸款憑證（CLO）買盤強勁的窗口期，通過激進增加組合的杠桿來“舉債套現(xiàn)”。在債務(wù)供給側(cè)，今年約80%的貸款交易僅為借新還舊的再融資，導致持有大量資金的CLO缺乏優(yōu)質(zhì)標的，不得不承接此類用于分紅的高杠桿債務(wù)以滿足需求。

來源：Bloomberg

2.利率環(huán)境改善促使養(yǎng)老金賬戶的資金缺口大幅收窄，為企業(yè)通過養(yǎng)老金風險轉(zhuǎn)移（PRT）剝離歷史債務(wù)創(chuàng)造了黃金窗口。預(yù)計2026至2028年間，全球?qū)⒂谐?000億美元的養(yǎng)老金支付責任從企業(yè)資產(chǎn)負債表移交至保險公司。這一浪潮由英美市場主導并向加拿大與荷蘭蔓延，大量企業(yè)急于將不可控的“長壽風險”（即退休人員壽命超出預(yù)期導致的額外賠付）轉(zhuǎn)化為固定的保險成本，從而徹底甩掉長期財務(wù)包袱。

來源：標普全球

加密貨幣

1.比特幣衍生品市場呈現(xiàn)出罕見的脫敏特征，盡管現(xiàn)貨價格經(jīng)歷急劇拋售，但通常隨之飆升的隱含波動率卻保持低迷，未現(xiàn)恐慌性溢價，顯示市場杠桿結(jié)構(gòu)或期權(quán)倉位已對負面沖擊產(chǎn)生更高的免疫力，或投機性恐慌情緒已被有效對沖。

來源：Bloomberg

2.今年在美國上市的五家加密公司股價在本季度平均重挫31%，遠遜于同期募集超5000萬美元的美國IPO平均5.3%的跌幅。這種疲軟表現(xiàn)直接為已公開申請上市的Grayscale和BitGo等公司設(shè)置了更高門檻，并可能迫使這些企業(yè)下調(diào)定價預(yù)期。

來源：Bloomberg

說明：本專欄所選取的任何信息均僅反映所列示機構(gòu)或分析員的觀點，給讀者作參考之用，不構(gòu)成對任何人和機構(gòu)的投資建議，不能成為或被視為交易任何證券產(chǎn)品的邀請及承諾。

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