逆風(fēng)翻盤(pán)：瑞浦蘭鈞這家港股新能源公司讓我很感興趣

最近兩年，赴香港上市的中國(guó)新能源公司很多。各個(gè)細(xì)分賽道、產(chǎn)業(yè)鏈的各個(gè)環(huán)節(jié)，數(shù)得上名字的公司要么已經(jīng)上市或交表，要么正在交表的路上——在此就不用逐一點(diǎn)名了。

如果我的統(tǒng)計(jì)沒(méi)有錯(cuò)，目前港股與新能源有關(guān)的上市公司超過(guò)50家，正在沖刺港股IPO的新能源企業(yè)則超過(guò)20家。新能源產(chǎn)業(yè)鏈，儼然與新消費(fèi)、醫(yī)藥一道，成為了港股新時(shí)代的三駕馬車(chē)，凡是熟悉港股市場(chǎng)的人應(yīng)該都對(duì)此留下了深刻印象。

我不禁想起了十七年前，自己剛開(kāi)始工作的時(shí)候：我的第一份工作是新能源分析師，準(zhǔn)確的說(shuō)是研究太陽(yáng)能光伏。當(dāng)時(shí)中國(guó)光伏企業(yè)的主要上市地是美國(guó)，主要市場(chǎng)是歐盟，即所謂“兩頭在外”，只有生產(chǎn)制造環(huán)節(jié)在國(guó)內(nèi)。彼時(shí)彼刻，如果有人提出，中國(guó)不僅會(huì)是全球最大的新能源生產(chǎn)國(guó)，還將成為最重要的新能源消費(fèi)國(guó)之一，而且相關(guān)企業(yè)的主要上市地點(diǎn)會(huì)移到中國(guó)境內(nèi)，得到的回答肯定是：“還是少做夢(mèng)吧！”沒(méi)想到，短短十幾年過(guò)去，上述夢(mèng)想已經(jīng)實(shí)現(xiàn)；不管從出口的角度還是內(nèi)需的角度，新能源對(duì)整個(gè)中國(guó)經(jīng)濟(jì)的重要性都上升到了前所未有的高度。這就是我需要關(guān)注這個(gè)行業(yè)的原因，雖然我平時(shí)主要關(guān)注的仍是互聯(lián)網(wǎng)行業(yè)，但一個(gè)社會(huì)經(jīng)濟(jì)意義如此重大的行業(yè)是不容忽視的。

我讀過(guò)很多新能源公司的財(cái)報(bào)。瑞浦蘭鈞(00666.HK)，這家市值約270億港元（注：2026年2月1日數(shù)據(jù)）的電池生產(chǎn)商，一開(kāi)始沒(méi)有引發(fā)我的太多注意。它給我的印象大致是：規(guī)模很大；背靠有“中國(guó)鎳王”之稱(chēng)的青山實(shí)業(yè)；成立時(shí)間很短而且一直在虧損，被媒體貼上了“以?xún)r(jià)格換市場(chǎng)”的標(biāo)簽。它有一些技術(shù)實(shí)力，例如著名的“問(wèn)頂”電池；它的名字經(jīng)常出現(xiàn)在一些市場(chǎng)份額榜單之上。除此之外呢？差不多就是這些了，相信大部分投資者和專(zhuān)業(yè)媒體的認(rèn)知不會(huì)明顯比我多。

然而，有兩件事情讓我對(duì)這家公司刮目相看，覺(jué)得有必要加深研究。第一是半年前公布的中期業(yè)績(jī)：收入同比增長(zhǎng)24.9%，毛利同比增長(zhǎng)177.8%，凈虧損同比收窄90.4%，差一點(diǎn)點(diǎn)就可以扭虧為盈。要知道，瑞浦蘭鈞從成立以來(lái)每年都是虧損的，去年虧損還高達(dá)13.53億元；今年卻有可能第一次實(shí)現(xiàn)盈利（至少是接近盈虧平衡）。這個(gè)進(jìn)步實(shí)在太大了！公司的兩大產(chǎn)品板塊——儲(chǔ)能電池和動(dòng)力電池，前者出貨量增長(zhǎng)了119.3%，后者出貨量增長(zhǎng)了78.5%。

第二是不久前SMM（上海有色網(wǎng)）發(fā)布的《2025年儲(chǔ)能電芯出貨量排名》，前五名是：寧德時(shí)代、海辰儲(chǔ)能、億緯鋰能、中創(chuàng)新航、瑞浦蘭鈞。其中瑞浦蘭鈞儲(chǔ)能電池出貨量已經(jīng)連續(xù)兩年排名第五，戶(hù)用儲(chǔ)能電芯出貨量更是在今年躍居全球第一；它的小儲(chǔ)產(chǎn)品，覆蓋了戶(hù)用、便攜式場(chǎng)景，在歐洲、澳洲等海外市場(chǎng)耕耘極深，形成了需求擴(kuò)張與產(chǎn)能擴(kuò)張同時(shí)進(jìn)行的良性循環(huán)。

最近一個(gè)多月內(nèi)，瑞浦蘭鈞就達(dá)成了兩筆重要的海外合作：與印度Miranda Group簽下1GWh的儲(chǔ)能訂單，鞏固了自己在印度這個(gè)方興未艾的儲(chǔ)能市場(chǎng)的存在；與西班牙企業(yè)Ingeteam簽署全球戰(zhàn)略合作備忘錄，整合雙方核心技術(shù)優(yōu)勢(shì)，進(jìn)行聯(lián)合市場(chǎng)開(kāi)拓和品牌推廣——其重點(diǎn)指向澳大利亞、美國(guó)、英國(guó)及歐盟國(guó)家。我們接下來(lái)還會(huì)提到，全球化是瑞浦蘭鈞最近一年多“逆風(fēng)翻盤(pán)”的重要驅(qū)動(dòng)力。

此時(shí)此刻，距離馮挺接任瑞浦蘭鈞總裁，才只過(guò)去了一年零四個(gè)月。記得2024年11月馮挺上任時(shí)，媒體大多盯著他的個(gè)人背景和金融業(yè)從業(yè)經(jīng)歷，猜測(cè)他的工作重點(diǎn)會(huì)指向投融資、資本運(yùn)作方向。可是事實(shí)證明，馮挺雖然確實(shí)做了一些資本市場(chǎng)工作（例如港股全流通），但是并沒(méi)有進(jìn)行大規(guī)模的融資或并購(gòu)，其主要精力全放在業(yè)務(wù)層面。去年中期業(yè)績(jī)的大幅減虧（全年可能全面扭虧），幾乎完全可以歸因?yàn)檎_的業(yè)務(wù)決策和執(zhí)行，而且這些因素將在長(zhǎng)期繼續(xù)發(fā)揮作用。

我的個(gè)人觀點(diǎn)是，最近一年多瑞浦蘭鈞的業(yè)務(wù)策略可以歸結(jié)為：擴(kuò)規(guī)模、抓差異、全球化。三者互為表里，共同構(gòu)成一個(gè)有機(jī)整體。具體而言：

• 擴(kuò)規(guī)模，就是以簽大單、擴(kuò)張市場(chǎng)份額為第一優(yōu)先。2025年全年，公司官方公布的新訂單超過(guò)26.5GWh；當(dāng)年三季度，公司單季度出貨量超23GWh，其中8月單月出貨突破8GWh，均創(chuàng)下歷史紀(jì)錄。此前很多人覺(jué)得，瑞浦蘭鈞的當(dāng)務(wù)之急是“提利潤(rùn)”，問(wèn)題在于沒(méi)有規(guī)模，哪里來(lái)的利潤(rùn)呢？對(duì)于電池這種很“卷”的行業(yè)來(lái)說(shuō)，先要把規(guī)模做起來(lái)、成本降下去，才談得上此后的一切。這也是一切重資產(chǎn)制造業(yè)的共同特點(diǎn)。
• 抓差異，就是在力所能及的范圍內(nèi)發(fā)展差異化產(chǎn)品、差異化市場(chǎng)。2025年以來(lái)，瑞浦蘭鈞在新能源商用車(chē)尤其是重卡市場(chǎng)進(jìn)展很快，而商用車(chē)對(duì)大容量電芯的需求與儲(chǔ)能電池又存在一定的通用性，即所謂“商儲(chǔ)共用”。“問(wèn)頂”電池的月出貨量早已突破了2GWh, 瑞浦蘭鈞接連推出了392Ah、588Ah的新一代“問(wèn)頂”電池，從而最大限度地發(fā)揮了自己的技術(shù)稟賦——要知道，“問(wèn)頂”技術(shù)的核心優(yōu)勢(shì)就是擴(kuò)大電池容量。
• 全球化，首先體現(xiàn)在客戶(hù)層面——2025年瑞浦蘭鈞公布的最大單筆訂單就是與韓國(guó)曉星簽署的2.5GWh儲(chǔ)能產(chǎn)品；此后又與印尼客戶(hù)簽署了商用車(chē)電池的戰(zhàn)略合作，還有上文提到的與印度客戶(hù)簽署的1GWh儲(chǔ)能項(xiàng)目。在動(dòng)力和儲(chǔ)能兩大業(yè)務(wù)板塊，全球化都是瑞浦蘭鈞增長(zhǎng)的重要?jiǎng)恿ΑＴ谏a(chǎn)制造和儲(chǔ)能系統(tǒng)運(yùn)營(yíng)等層面，它的全球化布局也已經(jīng)比較完善，并且通過(guò)品牌戰(zhàn)略合作等方式，為客戶(hù)提供更全面的整體解決方案。

“抓差異”和“全球化”，都是“擴(kuò)規(guī)模”的手段，這一點(diǎn)毋庸贅述。而“擴(kuò)規(guī)模”的結(jié)果，又會(huì)進(jìn)一步推動(dòng)差異化產(chǎn)品的量產(chǎn)，以及海外客戶(hù)的認(rèn)可。所以說(shuō)，這三個(gè)策略其實(shí)是三位一體的“飛輪”，只要緩慢轉(zhuǎn)動(dòng)起來(lái)，就會(huì)越轉(zhuǎn)越快。準(zhǔn)確的說(shuō)，我認(rèn)為對(duì)于新能源產(chǎn)業(yè)的一切起步較晚但是具備一定資源稟賦的“后發(fā)競(jìng)爭(zhēng)者”來(lái)說(shuō)，上述策略都是行之有效的。堅(jiān)定不移地?cái)U(kuò)大規(guī)模，是瑞浦蘭鈞成立以來(lái)的一貫方針。

馮挺接任總裁之后，則在差異化和全球化兩方面做出了新的成果。舉個(gè)例子，2025年全年，瑞浦蘭鈞在全國(guó)新能源重卡電池裝車(chē)量排名第二，同比增長(zhǎng)了278.74%；在商用車(chē)電池出海方面也取得了巨大進(jìn)展。對(duì)商用車(chē)尤其是重卡市場(chǎng)的開(kāi)拓，就是產(chǎn)品差異化的一個(gè)重要體現(xiàn)，并且同時(shí)在國(guó)內(nèi)和海外市場(chǎng)取得了突破。

從2025年已公布的中報(bào)看得出來(lái)，虧損大幅收窄有一部分是營(yíng)業(yè)費(fèi)用率同比下降，即所謂“降本增效”的功勞，但主要還是收入增長(zhǎng)和毛利率提升的結(jié)果。對(duì)于重資產(chǎn)、高技術(shù)含量的制造業(yè)企業(yè)來(lái)說(shuō)，邁過(guò)盈虧平衡點(diǎn)具有重要象征意義，就像從崎嶇不平的山路走上快車(chē)道。這一點(diǎn)，早在當(dāng)年調(diào)研多晶硅等光伏產(chǎn)品制造商時(shí)，我就深有體會(huì)。那些對(duì)電池行業(yè)有長(zhǎng)期研究經(jīng)驗(yàn)的人，體會(huì)應(yīng)該比我更深。

2025年中期業(yè)績(jī)的虧損收窄，可以視為上述“三位一體”飛輪速度逐漸提升的一個(gè)表現(xiàn)，推動(dòng)這家至今還很年輕的公司接近戰(zhàn)略“拐點(diǎn)”。從三季度的自愿公告看，瑞浦蘭鈞的出貨量還在繼續(xù)穩(wěn)步提升，按照這個(gè)勢(shì)頭發(fā)展下去，實(shí)現(xiàn)穩(wěn)定的盈利只是時(shí)間問(wèn)題。至于這個(gè)拐點(diǎn)究竟是在2025年財(cái)報(bào)中到來(lái)，還是在2026年的某個(gè)時(shí)間點(diǎn)到來(lái)，并不重要，反正只要路線正確，就不會(huì)太遙遠(yuǎn)。

很多人覺(jué)得，過(guò)去一年多，瑞浦蘭鈞推進(jìn)訂單和項(xiàng)目合作過(guò)于激進(jìn)了，并且給它貼上“以絕對(duì)低價(jià)換取市場(chǎng)”的標(biāo)簽。但是財(cái)報(bào)數(shù)據(jù)證實(shí)，這一系列舉措，不僅在長(zhǎng)期業(yè)務(wù)層面是合理的，在財(cái)務(wù)上也是合理的。大批新簽訂單，推動(dòng)了而不是阻礙了瑞浦蘭鈞達(dá)到盈虧平衡點(diǎn)，同時(shí)還推動(dòng)了下一步的產(chǎn)能擴(kuò)張，從而促進(jìn)規(guī)模效應(yīng)的良性循環(huán)。附帶說(shuō)一句，有人認(rèn)為瑞浦蘭鈞的擴(kuò)產(chǎn)計(jì)劃也太激進(jìn)了，可是站在先進(jìn)制造業(yè)的視角，產(chǎn)能規(guī)模太小才是最危險(xiǎn)的，在充足訂單驅(qū)動(dòng)下的“需求/供給”螺旋形擴(kuò)張則是正確的成長(zhǎng)之道。新能源如此，半導(dǎo)體也是如此。

而且，去年以來(lái)瑞浦蘭鈞的許多動(dòng)作，帶有明確的戰(zhàn)略色彩。一個(gè)最典型的例子就是與韓國(guó)曉星的合作，2.5GWh的訂單只是最直接的短期成果。在長(zhǎng)期，一方面可以借助后者在電力設(shè)備渠道領(lǐng)域的優(yōu)勢(shì)，加速進(jìn)入東南亞、北美等市場(chǎng)；另一方面也可以嘗試規(guī)避美國(guó)對(duì)中國(guó)儲(chǔ)能產(chǎn)品的關(guān)稅壁壘，至少能擁有更大的回旋空間。從產(chǎn)品角度看，與曉星的合作目前主要是商用車(chē)電池層面，這無(wú)疑有助于推動(dòng)以“問(wèn)頂”為代表的大容量電池產(chǎn)品的開(kāi)發(fā)和實(shí)用。

反而是此前很多人預(yù)測(cè)的“馮挺接任總裁之后要搞資本運(yùn)作”，目前看來(lái)只有兩個(gè)舉措：一是港股全流通，這是在意料之中的；二是去年10月進(jìn)行了價(jià)值8億港元的新股配售，這個(gè)數(shù)字相對(duì)于公司股本并不算大。在公司的定期財(cái)報(bào)和自愿性公告當(dāng)中，從未單獨(dú)強(qiáng)調(diào)資本運(yùn)作的重要性。這是正確的、值得歡迎的。事實(shí)一再證明，優(yōu)秀的企業(yè)首先是業(yè)務(wù)上、戰(zhàn)略上的優(yōu)秀，資本運(yùn)作只是錦上添花；把公司業(yè)績(jī)做好，才是資本市場(chǎng)最想看到的東西。作為一個(gè)有十多年工作經(jīng)驗(yàn)的前分析師，上面就是我最大的感慨，適用于一切行業(yè)，不管是互聯(lián)網(wǎng)、新能源還是什么其他行業(yè)。如果能做到接下來(lái)一段時(shí)間穩(wěn)定地交出令人滿(mǎn)意的業(yè)績(jī)，瑞浦蘭鈞在資本市場(chǎng)的地位就會(huì)自然鞏固，從而打開(kāi)并購(gòu)和戰(zhàn)略投資的更大空間。

總結(jié)馮挺出任總裁之后的這一年多，我覺(jué)得他的管理風(fēng)格可以總結(jié)為：殺伐果斷，認(rèn)準(zhǔn)一個(gè)戰(zhàn)略方向之后，就敢于大刀闊斧的進(jìn)行內(nèi)部改革，通過(guò)組織優(yōu)化，不折不扣地執(zhí)行戰(zhàn)略。與此同時(shí)，重視資源整合與供應(yīng)鏈優(yōu)化，一方面加深與母公司青山實(shí)業(yè)的合作，一方面整合外部合作伙伴的資源，盡一切可能迅速提升瑞浦蘭鈞這條船的“噸位”。其成果，就是在2025年儲(chǔ)能市場(chǎng)形勢(shì)復(fù)雜的條件下，實(shí)現(xiàn)了瑞浦蘭鈞的“逆風(fēng)翻盤(pán)”——而這顯然只是第一步。

在2025年中報(bào)的未來(lái)展望部分，管理層強(qiáng)調(diào)了三點(diǎn)：第一是技術(shù)與產(chǎn)品創(chuàng)新，研發(fā)重點(diǎn)包括“問(wèn)頂”技術(shù)、半固態(tài)方形電池、固態(tài)電池等；第二是產(chǎn)業(yè)鏈協(xié)同優(yōu)勢(shì)，包括與青山實(shí)業(yè)的協(xié)同，以及與上游原材料供應(yīng)商的戰(zhàn)略合作；第三是全球化布局，包括市場(chǎng)和生產(chǎn)兩端的全球化。從全球新能源尤其是電池行業(yè)的發(fā)展格局看，這些戰(zhàn)略思路當(dāng)然是清晰且正確的。不過(guò)我們也知道，再好的戰(zhàn)略，也需要高效的執(zhí)行。過(guò)去一年多時(shí)間，瑞浦蘭鈞的戰(zhàn)略執(zhí)行還是相當(dāng)成功的，但萬(wàn)里長(zhǎng)征最多還只走完了第一部分。在廣闊的、瞬息萬(wàn)變的電池市場(chǎng)上，需要做的事情還很多。

這一切能持續(xù)下去嗎？我抱著謹(jǐn)慎樂(lè)觀的態(tài)度。相信很多人跟我一樣，很想看看這家年輕的新能源公司，究竟能在高速成長(zhǎng)的道路上走多遠(yuǎn)，上限究竟在哪里。