股王跌落神壇！茅臺業績罕見下滑，第四季度為何成關鍵？

一代“股王”，貴州茅臺，“跌落神壇”了。

公司最新披露的2025年年報顯示，其2025年營收1688.38億元，同比下降1.21%；歸母凈利潤823.20億元，同比下降4.53%。這是公司上市24年首次營收和歸母凈利潤下滑。

4月17日，貴州茅臺收跌3.80%，股價跌至1407.24元/股，失去了A股“第一高價股”的寶座，讓位給了源杰科技（1445元/股）。

當前，貴州茅臺總市值17622.45億元，較2021年巔峰的32673.70億元縮水約1.5萬億。

仔細看，貴州茅臺業績滑鐵盧發生在2025年第四季度。2025年前三季度，公司營業收入同比增長6.32%，歸母凈利潤同比增長6.25%。

到了第四季度，公司營業收入411.50億元，同比下滑19.35%，歸母凈利潤176.93億元，同比銳減30.34%。不僅同比利潤下滑，環比也下滑，第四季度歸母凈利潤環比少了7.96%，此外，第四季度還是2025年全年歸母凈利潤最低的一個季度。

這非常反常識，按理說第四季度是高檔白酒銷售旺季，時值歲末，即將迎來元旦、春節，正是提前購買名酒準備宴飲、送禮的高峰期，為啥貴州茅臺第四季度業績反而特別“差”？

原因在于，第四季度貴州茅臺曾主動暫停向經銷商發貨。而去年第四季度的控貨，又為全面市場化改革打下基礎。

因此，去年第四季度公司業績下滑，僅是暫時的陣痛，不出意外，2026年貴州茅臺業績將全面修復。

就行業宏觀來看，國內白酒市場長期收縮在所難免，不過，收縮過程中強者恒強的“馬太效應”反而會加強，貴州茅臺業績具備長期穩定增長的基礎。

去年第四季度，市場上茅臺出現了供過于求，“雙十一”大促期間，部分電商平臺補貼價一度跌破1400元/瓶，已經遠低于彼時1499元/瓶的官方指導價格。

于是，12月茅臺主動暫停經銷商發貨、削減非標產品配額。

貴州茅臺去年第四季度主動控貨，更深遠的意義是為大刀闊斧的“市場化改革”打基礎。

茅臺的市場化改革分兩方面。首先是線上直銷。今年1月1日開始，在i茅臺上線1499元/瓶的平價茅臺，要知道，過去茅臺的零售指導價長期是1499元/瓶，但消費者在線下往往要加價買。線上直銷平價茅臺，對茅臺公司而言，意味著從經銷商手里奪回定價權，同時打擊市場炒作空間。

此外是經銷模式變革。經銷模式新增了“代售”和“寄售”。“代售”和“寄售”涉及產品、渠道定位有所不同，但整體模式較為相似，在“代售”和“寄售”模式下，經銷商不用預付全額貨款，只需要交保證金，獲得銷售返利。

通過“代售”和“寄售”模式，經銷商更像拿傭金的中介，進一步消滅了茅臺在市場上的投機空間。

簡單講，這種模式下，茅臺就像房地產開發商，經銷商成了置業顧問，賣出去房子（茅臺酒），置業顧問拿傭金。但置業顧問絕對不可能拿著開發商給的房子，在市場上加價炒作。同樣起到了奪回定價權、打壓炒作的作用。

而2025年第四季度的主動控貨，顯然就是為經銷改革留出空間。在改革前清理渠道庫存淤積、穩定價格體系，為改革創造相對有序的市場環境。

可以看出，貴州茅臺開啟市場化改革目的是奪回價格主導權、打壓炒作，奪回定價權對公司的好處顯而易見，那么為何要打壓炒作？

按照大家一般理解，茅臺酒越炒作，意味著越搶手，對茅臺公司好處越大，其實并非如此。

近年，泡泡瑪特、貴州茅臺，都在盡力打壓炒作。

作為商品，過度炒作會導致價格嚴重偏離真實價值，形成價格泡沫。凡是泡沫必崩盤，一旦崩盤，企業品牌會遭到重創。泡泡瑪特和貴州茅臺都是行業龍頭，對于龍頭公司而言，炒作泡沫帶來的短期利益，遠遠無法彌補從“過熱”到“崩盤”對公司品牌價值的深遠傷害。

此外，企業生產是有節奏的，若炒作時供不應求、崩盤時無人問津，會給企業帶來直接的經濟損失。

展望未來，貴州茅臺業績依然有望穩定增長。

所謂“穩定增長”，不是說業績一定會高增，或者每一年都能正增長，而是指其業績仍具有一定的長期成長性，或整體呈現緩慢增長的狀態。

當前，年輕人越來越遠離白酒，加上近年經濟大環境承壓，宴請、送禮場景收縮，白酒市場整體在衰退。

2025年，國內規模以上白酒產量同比下降12.1%，連續第九年下滑。

不過，這樣的市場環境下，市場反而可能愈發呈現馬太效應，龍頭白酒的市占率可能越來越高。

2025年前三季度，貴州茅臺和五糧液兩家公司的營業收入，已經占了20家上市白酒企業營收總額的59.6%，接近6成。而2018年前三季度，這一比重是52.59%。

在社會上白酒消費越來越淡的時候，消費者反而會傾向于選擇茅臺、五糧液等具有強大品牌背書和品質保障的頭部名酒，以確保消費價值與社交面子。