高中學(xué)歷創(chuàng)始人逆襲口腔江湖！小闊科技毛利率碾壓云南白藥，千萬(wàn)元高薪董事出走撕開(kāi)治理隱憂|讀懂IPO

本文來(lái)源：時(shí)代商業(yè)研究院 作者：陸爍宜

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來(lái)源丨時(shí)代商業(yè)研究院

作者丨陸爍宜

編輯丨鄭琳

3月27日，網(wǎng)紅牙膏品牌“參半”所屬公司深圳小闊科技股份有限公司（下稱“小闊科技”）正式向聯(lián)交所遞表，沖擊港股IPO。

招股書(shū)顯示，“參半”品牌成立于2018年，距今不到10年，根據(jù)弗若斯特沙利文統(tǒng)計(jì)，以2025年零售額計(jì)算，小闊科技在中國(guó)口腔護(hù)理產(chǎn)品市場(chǎng)的口腔護(hù)理產(chǎn)品集團(tuán)中排名第三，市場(chǎng)份額為6.5%，或僅次于云南白藥（000538.SZ）和好來(lái)集團(tuán)（原黑人牙膏）。

盡管其市場(chǎng)份額不及龍頭云南白藥，但是小闊科技報(bào)告期內(nèi)的毛利率卻比云南白藥高40個(gè)百分點(diǎn)，這或與其將生產(chǎn)環(huán)節(jié)外包有關(guān)。不過(guò)，在“無(wú)工廠”模式下，小闊科技的品控問(wèn)題有待解決。

此外，小闊科技的創(chuàng)始人雖然僅為高中學(xué)歷，但是該公司卻成功吸引了抖音有限公司（下稱“抖音”）和李開(kāi)復(fù)旗下企業(yè)間接入股。而在IPO前，小闊科技大手筆分紅及9名董事出走的背后，該公司的治理問(wèn)題值得關(guān)注。

4月13日、24日，就公司治理與薪酬結(jié)構(gòu)、合規(guī)與品控、市場(chǎng)競(jìng)爭(zhēng)與輕資產(chǎn)模式隱患、費(fèi)用管理與投流、先分紅后募資等問(wèn)題，時(shí)代商業(yè)研究院向小闊科技發(fā)送郵件并致電詢問(wèn)。但截至發(fā)稿未獲對(duì)方回復(fù)。

高中學(xué)歷創(chuàng)始人吸引抖音入股，一年9名董事出走引發(fā)治理“地震”

小闊科技創(chuàng)始人尹闊的經(jīng)歷可謂是“草根創(chuàng)業(yè)”的典型。

招股書(shū)顯示，37歲的尹闊于2005年4月畢業(yè)于安徽省靈璧中學(xué)，獲得高中學(xué)歷。2015年創(chuàng)辦小闊科技前，他曾在深圳麥開(kāi)網(wǎng)絡(luò)技術(shù)有限公司任職。

而從股東名單來(lái)看，截至最后實(shí)際可行日期（2026年3月20日，下同），S-Consumer和量子躍動(dòng)等均為小闊科技的股東，持股比例分別為5.92%、4.94%。

其中，量子躍動(dòng)為抖音的全資子公司；S-Consumer則由Sinovation Fund IV LP全資擁有，其普通合伙人為Sinovation Fund Management IV LP，而后者的普通合伙人則為Sinovation Fund IV GP,Ltd.，該公司由李開(kāi)復(fù)控制。

不過(guò)，就在小闊科技向港交所遞表前2個(gè)月，量子躍動(dòng)減持了小闊科技的股權(quán)。招股書(shū)顯示，2026年1月，量子躍動(dòng)分別以3000萬(wàn)元、1692.23萬(wàn)元的對(duì)價(jià)，向張海燕及青島松露股權(quán)投資企業(yè)（有限合伙）轉(zhuǎn)讓小闊科技股份42460股、23951股，合計(jì)套現(xiàn)4692.23萬(wàn)元。

此外，自2025年2月以來(lái)，小闊科技共有9名董事“出走”，其中，王琛、張軼、吳世春、李飛、張鷹和方登棟均于2026年3月辭任董事；2025年11月獲委任的董事姚曉信也于2026年3月辭任。

從薪酬來(lái)看，2025年小闊科技董事及高管薪酬總額（含股份支付）為1.32億元，較2024年激增827.92%，遠(yuǎn)超同期營(yíng)收82.5%的增幅。其中原董事王琛近三年薪酬位居董監(jiān)首位。2023—2025年（下稱“報(bào)告期”），王琛的薪酬（剔除股份支付）分別為306.1萬(wàn)元、798.9萬(wàn)元、1060.2萬(wàn)元，逐年走高，遠(yuǎn)高于CEO尹闊同期的薪酬（剔除股份支付）。

而在小闊科技沖擊IPO之前，量子躍動(dòng)減持其股權(quán)，多名董事“出走”，這背后是否暗示著資本方與創(chuàng)始團(tuán)隊(duì)存在分歧？小闊科技的公司治理是否穩(wěn)定？上述問(wèn)題有待探究。

需注意的是，2025年小闊科技曾分紅1.3億元。招股書(shū)顯示，截至最后實(shí)際可行日期，創(chuàng)始人尹闊的控股比例為38.98%，直接持股比例為21.89%，按照直接持股比例測(cè)算，此次分紅至少有2845萬(wàn)元落入尹闊口袋。

營(yíng)收爆發(fā)或依賴流量紅利，輕資產(chǎn)模式下現(xiàn)品控短板

小闊科技能獲得抖音和李開(kāi)復(fù)等資方的青睞，或與其展現(xiàn)出來(lái)的增長(zhǎng)潛力有關(guān)。

招股書(shū)顯示，報(bào)告期各期，小闊科技的收入分別為10.96億元、13.69億元、24.99億元，報(bào)告期內(nèi)收入翻倍。時(shí)代商業(yè)研究院根據(jù)招股書(shū)披露的數(shù)據(jù)測(cè)算，2023—2025年其收入年復(fù)合增長(zhǎng)率高達(dá)50.97%。

小闊科技的營(yíng)收爆發(fā)或主要依賴電商平臺(tái)的流量紅利。

招股書(shū)顯示，報(bào)告期各期，其線上渠道的收入占比分別為94.5%、88.1%、80.3%，主要是在抖音、快手、天貓、京東、拼多多、小紅書(shū)等電商平臺(tái)經(jīng)營(yíng)自營(yíng)店鋪，直接向消費(fèi)者銷售產(chǎn)品。

除了收入高速增長(zhǎng)，小闊科技的盈利能力也異常突出。

報(bào)告期各期，小闊科技的毛利率分別為72.1%、69.8%、71.9%。Wind數(shù)據(jù)顯示，同期云南白藥的毛利率分別為26.51%、27.90%、29.51%，比小闊科技低40個(gè)百分點(diǎn)以上。另外，同為口腔護(hù)理產(chǎn)品的上市公司，2023—2024年，A股登康口腔（001328.SZ）的毛利率分別為44.11%、49.37%；倍加潔（603059.SH）的毛利率分別為23.19%、23.91%；兩面針（600249.SH）的毛利率分別為16.69%、16.70%，均遠(yuǎn)低于小闊科技。

線上店鋪運(yùn)營(yíng)加上生產(chǎn)外包，或是小闊科技毛利率遠(yuǎn)超同行的主要因素。招股書(shū)顯示，報(bào)告期各期，小闊科技分別聘用15家、14家、10家OEM供應(yīng)商生產(chǎn)其主要產(chǎn)品。相比之下，上述A股同行公司均有自產(chǎn)產(chǎn)能。

因此，跟A股同行公司相比，小闊科技的輕資產(chǎn)運(yùn)營(yíng)模式，使得其本質(zhì)上更像是一家品牌運(yùn)營(yíng)公司而非傳統(tǒng)的制造業(yè)企業(yè)。

不過(guò)，業(yè)績(jī)?cè)鲩L(zhǎng)依賴電商平臺(tái)的流量，導(dǎo)致該公司將大量資金砸向營(yíng)銷，其利潤(rùn)也被高額營(yíng)銷費(fèi)用侵蝕。根據(jù)招股書(shū)披露的數(shù)據(jù)測(cè)算，2023—2025年，小闊科技的銷售及分銷開(kāi)支占營(yíng)收的比例分別為62.50%、60.99%、61.41%，高毛利與真實(shí)盈利之間存在巨大的鴻溝。

然而，這種高營(yíng)銷投入、低自產(chǎn)產(chǎn)品比例的渠道套利模式，一旦面臨平臺(tái)流量成本上漲或政策調(diào)整，高毛利率水平恐難持續(xù)。

此外，將生產(chǎn)環(huán)節(jié)外包，雖然能將減少生產(chǎn)及管理成本，但是也可能出現(xiàn)品控“黑洞”問(wèn)題。

在新浪旗下消費(fèi)者服務(wù)平臺(tái)“黑貓投訴”上，關(guān)于“參半牙膏”的投訴接近200條，涉及“牙膏內(nèi)存在塑料片”“虛假宣傳、誘導(dǎo)消費(fèi)”等。另外，全國(guó)12315消費(fèi)投訴信息公示平臺(tái)上，也有多條關(guān)于小闊科技的投訴，涉及“網(wǎng)絡(luò)不正當(dāng)競(jìng)爭(zhēng)”“虛假宣傳”“廣告中出現(xiàn)最高級(jí)類詞語(yǔ)”等問(wèn)題。

（全文2229字）

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