陽光電源，又殺回來了

在產(chǎn)能過剩的陰影籠罩下，近幾年光伏企業(yè)的日子都不好過，市值從頂峰墜落，行業(yè)還在苦等拐點。

相比于主鏈環(huán)節(jié)，逆變器在競爭格局、業(yè)績增長方面更加穩(wěn)定，借助海外能源轉(zhuǎn)型趨勢，企業(yè)把儲能業(yè)務(wù)發(fā)展成了第二成長曲線。

比如逆變器龍頭陽光電源，其股價一度跌至三年低點（51.91元/股），隨后經(jīng)歷了一波翻倍行情的反彈，截至九月19日，該公司股價創(chuàng)下新高，目前市值2844億元，超越前期高點完成了逆轉(zhuǎn)。

作為全球唯一一家市值超過2000億元的光伏龍頭，陽光電源的估值邏輯變了嗎？

01

儲能大爆發(fā)

如果陽光電源一直在逆變器行業(yè)里待著，那么很可能再也回不到曾經(jīng)的高度。

隨著中報陸續(xù)披露，陽光電源的半年報里，一些新生的趨勢讓人重新認識這家光伏龍頭。

上半年公司營收利潤都取得相當(dāng)高的增速，這在如今的光伏行業(yè)里是極為罕見的。

陽光電源上半年營業(yè)收入達到了435.33億元，同比增長40.34%。毛利率34.36%，同比增加1.94%。歸母凈利潤77.35億元，同比大幅增長55.97%，且凈利潤增速較去年同期加快42.08個百分點。

增長的關(guān)鍵，其實可以從近兩年陽光電源的業(yè)務(wù)軌跡中窺見一二。

首先從業(yè)務(wù)營收結(jié)構(gòu)來看，儲能系統(tǒng)超越了逆變器，成為公司占比最大的業(yè)務(wù)。

上半年儲能業(yè)務(wù)營收178.03億元，同比激增127.78%，并且占總營收比重躍升至40.89%，首次超越光伏逆變器成為第一大收入來源，徹底改變了此前以逆變器為主的單一結(jié)構(gòu)。

這一轉(zhuǎn)變得益于陽光電源去年在海外積極拓展儲能客戶，連簽數(shù)個大單。按照交付和收入確認時間，今明年儲能這塊營收的高增長是可以預(yù)見的。

2024年以來，公司先后與英國、德國、美國、澳大利亞、智利等國家的企業(yè)簽署多個大型儲能項目協(xié)議，如英國SSE的320MW/640MWh項目、德國NofarEnergy的116.5MW/230MWh項目等，覆蓋歐洲、美洲、澳洲等主要市場。

從海外布局來看，公司早已擺脫對單一市場的依賴，目前海外業(yè)務(wù)覆蓋全球100多個國家和地區(qū)。

上半年公司海外營收達到了253.79億元，同比增長88.32%，占總營收比重達58.3%。

更關(guān)鍵的是，海外市場的盈利水平顯著高于國內(nèi)。2024年數(shù)據(jù)顯示，其海外業(yè)務(wù)毛利率41.6%，是國內(nèi)業(yè)務(wù)的近兩倍。

以儲能系統(tǒng)為例，雖然海外出貨均價低于特斯拉，但憑借規(guī)模化采購與本地化服務(wù)，公司仍能實現(xiàn)接近40%的毛利率，幾乎兩倍于國內(nèi)儲能系統(tǒng)的盈利水平。

雖然比上年同期略微跌了0.16%，依然比其他兩塊業(yè)務(wù)更高，由于業(yè)務(wù)體量規(guī)模上升，公司毛利率也在逐漸往上靠。

陽光電源最大的變化在于業(yè)務(wù)和地區(qū)營收結(jié)構(gòu)的改變，而公司的傳統(tǒng)核心業(yè)務(wù)光伏逆變器營收153.27億元，同比增長17.06%，占比35.21%，盡管面臨全球市場競爭加劇的壓力，仍保持穩(wěn)健增長。

此外，光伏電站發(fā)電業(yè)務(wù)營收7.61億元，同比增長59.44%；新能源投資開發(fā)業(yè)務(wù)營收83.98億元，同比下降6.22%。

多元布局的同時保持了增長曲線的上升，在如今虧損遍地的光伏行業(yè)里，陽光電源通過怎樣的競爭優(yōu)勢，來延緩了增速的衰退？

陽光電源儲能業(yè)務(wù)的高毛利率是技術(shù)溢價、成本優(yōu)勢、高端市場卡位、商業(yè)模式創(chuàng)新共同作用的結(jié)果。

陽光電源通過三電融合（電池、變流器、能量管理系統(tǒng)）實現(xiàn)了儲能系統(tǒng)性能的顛覆性提升。其旗艦產(chǎn)品PowerTitan3.0采用684Ah疊片大電芯，循環(huán)壽命突破15000次高于行業(yè)平均標準，配合全液冷碳化硅PCS，系統(tǒng)往返效率高達93.5%。

這種技術(shù)優(yōu)勢直接轉(zhuǎn)化為訂單競爭力和溢價空間。

2025年上半年陽光電源儲能系統(tǒng)出貨量超越特斯拉，躍居全球第一。公司透露其上半年發(fā)貨已接近去年全年水平（28GWh)，并預(yù)計下半年發(fā)貨可能還會高于上半年。公司全年出貨預(yù)期維持在40—50GWh。

在儲能電池價格的不斷下降和電池廠商參與者增多背景下，近幾年電池制造商在儲能系統(tǒng)集成領(lǐng)域的市場份額有所下降，系統(tǒng)集成能力日益凸顯。

陽光電源從系統(tǒng)集成角度出發(fā)，反向重構(gòu)供應(yīng)鏈的創(chuàng)新，是其成本優(yōu)勢的體現(xiàn)。

譬如與中創(chuàng)新航簽訂專用產(chǎn)線協(xié)議，定制314Ah、684Ah儲能電芯，這種合作模式使電芯采購成本較行業(yè)低18%。在沙特7.8GWh項目中，公司產(chǎn)品的電芯成本僅為0.38元/Wh。

PowerTitan3.0采用交直流一體設(shè)計，單柜容量達12.5MWh（行業(yè)主流為9.5MWh），1GWh場站就可省地45%、省線纜10%，從而直接降低12%的建造成本。

并且，儲能變流器等產(chǎn)品屬于自己研發(fā)生產(chǎn)，且通過光伏逆變器業(yè)務(wù)共享供應(yīng)鏈，進一步降低電子元器件采購成本。

其次，得益于海外逆變器的渠道鋪設(shè)體系，公司海外已建成超20家分支機構(gòu)、60多家代表處、520余家服務(wù)網(wǎng)點。公司海外營收占比超過了50%，其中歐美澳市場占比達60%，這些地區(qū)項目毛利率普遍在40%以上。

在未來三年，陽光電源將完成增長極的切換，由原來的光伏逆變器，切換至儲能，以及，AIDC，在光伏還在等待反內(nèi)卷調(diào)整時率先跳出圈子，得到了資金的認可。

一部分來自儲能業(yè)績增長質(zhì)量的認可，另一部分來自AIDC新風(fēng)口引來的炒作，讓陽光電源今年完成了估值修復(fù)。

02

新增量

過去，全球及國內(nèi)的儲能需求按照各自的節(jié)奏發(fā)展。

海外既有消納新能源的需求，也面臨電力體系老化的威脅，而國內(nèi)市場的主要發(fā)展驅(qū)動力來自政策強制配儲，這相當(dāng)于提高新能源項目的成本，項目方有動力選擇便宜但質(zhì)量不佳的產(chǎn)品。

今年年初136號文取消了強制配儲要求，但在各地相繼發(fā)布容量電價補償政策以后，由于增加補償提高了儲能項目的收益率，原本預(yù)期的搶裝之后需求大幅下滑的情況沒有發(fā)生，反而比搶裝之前還要火熱。

國內(nèi)儲能從虧本強配變?yōu)樵鰪娛找姹剡x，相當(dāng)于估值的底層邏輯反轉(zhuǎn)。上周末發(fā)布的儲能規(guī)劃，要求到2027最低180GW規(guī)模。

按照2024年底的裝機量，未來三年的復(fù)合增速將達到34.6%。而截至今年上半年裝機量規(guī)模達到了95GW，比2024年環(huán)比增長約29%。

可以看出，政策預(yù)期增速甚至要更高，而這還未計入配儲時長的預(yù)期增長，假如從2.3小時增加至3小時，按照GWh計算的裝機量增速甚至要更高。

雖然陽光電源海外業(yè)務(wù)占比更大，但國內(nèi)儲能市場從虧本強配到增強收益這一邏輯轉(zhuǎn)變也是一大利好，因為公司的產(chǎn)品質(zhì)量和溢價能力既然領(lǐng)先行業(yè)，在國內(nèi)市場也能夠獲得比原來更高的利潤空間，這也是值得關(guān)注的增長點。

和其他儲能企業(yè)一樣，陽光電源下半年也多次提到了AIDC這個熱詞。

公司透露，雖然暫時沒有客戶，但公司已成立了AIDC事業(yè)部，正在抓緊研發(fā)，爭取明年出產(chǎn)品，計劃重點瞄準海外市場。這個表態(tài)頓時勾起了資本市場的期待。

AIDC（新一代智算數(shù)據(jù)中心）不是傳統(tǒng)機房的簡單擴容，而是一座為千億級參數(shù)大模型量身定制的“算力發(fā)電廠”。

換句話說，AIDC是AI時代的“新基建”，而陽光電源試圖把電芯、PCS（變流器）、EMS（能源管理系統(tǒng)）的“三電融合”能力遷移至AI電源賽道。

在寧德時代港股招股書中，數(shù)據(jù)中心的儲能需求被單獨提及，公司預(yù)計未來數(shù)據(jù)中心儲能電池出貨量，預(yù)計以76.3%的復(fù)合年增長率由2024年10GWh增長至2030年約300GWh。

海外巨頭都在瘋狂堆砌算力，AI數(shù)據(jù)中心建設(shè)如火如荼。但海外電網(wǎng)支撐性弱，部分地區(qū)供電能力不足，數(shù)據(jù)中心需要更多新能源發(fā)電和儲能系統(tǒng)的加持。

而據(jù)彭博新能源財經(jīng)測算，2025—2030年全球AI電源需求年復(fù)合增長率將達68%，而現(xiàn)有產(chǎn)能僅能滿足35%。參考光模塊、PCB，國產(chǎn)公司的規(guī)模化供應(yīng)能力，正是這些板塊牛股能夠享受AI賽道紅利的原因。

03

尾聲

總的來說，按照目前AI板塊的整體估值，如果陽光電源能夠切入海外巨頭的供應(yīng)鏈體系里，那么目前自身估值相對還是有吸引力的。

但具體還要看陽光電源的產(chǎn)品優(yōu)勢能否順利遷移，畢竟場景要求不同普通光儲發(fā)電，AI電源對電芯的極端環(huán)境適應(yīng)性（-40℃至60℃穩(wěn)定運行）、智能監(jiān)測能力（實時故障預(yù)警）提出更高要求，這使得光儲融合的技術(shù)優(yōu)勢難以一下子復(fù)制到AI電源領(lǐng)域。同時光伏和儲能行業(yè)不僅長期內(nèi)卷嚴重，即使是出海也還有很多技術(shù)和政策面的風(fēng)險要去面對。

不過，陽光電源未來的成長敘事變得清晰，終歸是個好事。至于發(fā)展結(jié)果能否符合市場期待，不妨一起關(guān)注。