三只松鼠快玩不動了

作者| 方喬

編輯| 劉漁

中國證監會近日發布了關于三只松鼠的境外發行上市備案通知書，按計劃，三只松鼠將發行不超過8154.83萬股境外普通股并在香港交易所掛牌，若進展順利將成為國內首個“A+H”雙資本平臺零食品牌。

不過，這一資本動作背后，公司正面臨業績承壓的現實。今年上半年，三只松鼠實現營收54.78億元、同比增長7.94%，歸母凈利潤卻同比下滑52.22%至1.38億元，扣非凈利潤更是下降77.57%至5083萬元。

在營收增速放緩、利潤大幅下滑的情況下啟動港股上市，三只松鼠能否借助資本市場重新找回增長動力，成為業內關注焦點。

截至9月30日收盤，三只松鼠A股報收24.10元/股，總市值96.80億元，相比歷史高點已縮水超250億元。

證監會備案通知書的發布，意味著三只松鼠已滿足進行香港上市聆訊的關鍵前提。根據港交所規則，企業需在聆訊審批日期前至少4個營業日提交備案通知書。

業內人士預計，三只松鼠可能在短期內啟動聆訊程序。不過備案通知書設定了12個月有效期，如果公司在期限內未能完成上市，繼續推進時需更新備案材料。

三只松鼠的港股上市計劃早有布局，今年3月27日，公司正式宣布赴港計劃，4月向港交所遞交招股書，由中信證券擔任獨家保薦人，中金公司、華泰國際擔任整體協調人。

招股書顯示，三只松鼠定位為“全品類+全渠道”經營模式的零食企業。根據灼識咨詢數據，以2024年銷售額計，三只松鼠已從單一堅果品類發展為中國最大的中資休閑零食企業；以2022年至2024年銷售額年均復合增速計，公司是行業前五大企業中增長最快的一家。

募資用途方面，三只松鼠計劃將資金投向供應鏈建設、銷售網絡拓展、品牌知名度提升、產品組合及品牌矩陣擴充、行業價值鏈戰略合作與收購，以及補充營運資金等方向。

目前公司大部分堅果產品在自有廠房生產，其他零食產品通過OEM合作伙伴生產，這種模式讓公司能快速響應市場變化。

從財務表現看，三只松鼠2022年至2024年營收分別為72.93億元、71.15億元、106.22億元，年內盈利分別為1.29億元、2.20億元、4.08億元。2024年公司營收重回百億規模，凈利潤同比增長超85%，并向股東派發現金紅利5009萬元。

這些數據為港股上市提供了一定支撐。但2024年年報也暴露出短板——海外市場營收僅69.68萬元，占總營收比例僅0.01%，與公司“全球化供應鏈體系建設”的目標差距明顯。此次赴港上市，或為拓展海外業務提供平臺和資源。

不過，2025年上半年的財報為三只松鼠的港股上市之路增添了變數。54.78億元的營收創下半年度新高，但7.94%的增速與去年同期超75%的高增長相去甚遠。更嚴峻的是，歸母凈利潤同比暴跌52.22%至1.38億元，扣非凈利潤下降77.75%至5083萬元。

利潤下滑有多重原因，首先是成本端壓力，上半年毛利率同比下降2.97個百分點至25.08%。作為核心品類，堅果收入27.31億元、同比下跌1.03%，毛利率下降2.64個百分點至23.91%。公司表示，國際形勢影響導致堅果原料成本上漲，這直接拖累了毛利率表現。

費用端同樣面臨壓力，銷售費用同比增長25.11%至11.19億元，其中推廣費及平臺服務費從上年同期6.07億元增至7.61億元，增幅超25%。公司解釋，部分線上平臺流量結構變化導致費率提升，線下分銷加大市場投入以加速日銷品布局和終端滲透。

管理費用因新增物業折舊及攤銷同比增長57.89%至1.56億元。從2022年至2024年，三只松鼠在平臺服務及推廣上累計投入近30億元，高額營銷費用持續擠壓利潤空間。

面對業績壓力，創始人章燎原正推動多品牌、多品類轉型。除主品牌三只松鼠外，嬰童食品品牌小鹿藍藍表現相對亮眼，2024年營收7.94億元，今年上半年營收4.37億元、占總營收7.97%，同比增長13.51%。

公司還推出飲料品類，2024年營收2.07億元；孵化了寵物食品品牌金牌奶爸、預制菜品牌圍裙阿姨、方便速食品牌超大腕、咖啡品牌第二大腦等。9月，公司成立安徽小鹿藍藍母嬰用品有限公司，進一步布局母嬰賽道。

可以看出，三只松鼠在渠道方面呈現分化態勢。線上銷售仍是主力，占比78.42%，收入42.95億元、同比增長5.01%。抖音系平臺成為增長亮點，收入增長20.75%至14.78億元；天貓系平臺收入下跌22.79%至8.82億元；京東系平臺收入8.08億元、增長1.89%。

線下渠道中，分銷業務表現不錯，收入9.38億元、同比增長40.21%，經銷商增加269家至2140家。但線下門店雖凈增125家至450家，收入卻下跌18.69%至1.87億元。

章燎原此前提出2026年實現營收200億元的目標，其中線上、線下各占100億元。從上半年線下收入合計約11億元來看，距離目標仍有較大差距。

在凈利潤“腰斬”、現金流承壓的背景下，這份中期財報能否獲得資本市場認可，將直接影響三只松鼠的港股上市進程。

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