中美爭(zhēng)端的終局，是國(guó)產(chǎn)替代..

中美之間長(zhǎng)期存在戰(zhàn)略競(jìng)爭(zhēng)，這意味著階段性的摩擦升溫與隨后降溫將成為新常態(tài)。本次稀土與科技之爭(zhēng)大概率會(huì)通過談判回歸到相對(duì)可控的軌道上，極端情景（例如全面暫停稀土出口或美國(guó)對(duì)華100%關(guān)稅全面生效）的概率相對(duì)較小。

大摩在宏觀策略談上對(duì)此次事件點(diǎn)出了幾個(gè)比較關(guān)鍵的問題，我們?cè)诖藘H做摘取與提煉分享，完整版內(nèi)容大家可以聯(lián)系大摩的官方銷售開通入會(huì)權(quán)限。

1.這次稀土之爭(zhēng)與4月份“解放日”之后市場(chǎng)心態(tài)的差異：與四月相比，中美雙方市場(chǎng)的耐力和厚實(shí)度都更強(qiáng)。對(duì)中國(guó)而言，市場(chǎng)心態(tài)的改變主要源自三大“覺醒”：政策醒了、企業(yè)醒了、資金醒了。

尤其是年初以來資金層面的覺醒，使得市場(chǎng)流動(dòng)性比4月份更穩(wěn)固；

在政策覺醒方面，現(xiàn)在明確將“發(fā)展”作為硬性任務(wù)，這為企業(yè)和投資者提供了清晰的認(rèn)知邊界和心理底線，并且近期階段性的托底政策基本兌現(xiàn)。不過，要從宏觀基本面上徹底打破通縮，仍需更有力、更結(jié)構(gòu)化的政策；

企業(yè)方面經(jīng)過五年的艱難調(diào)整后，在出海、多元化、降本增效與自我救贖方面顯示出強(qiáng)大的生命力，產(chǎn)業(yè)與創(chuàng)新型企業(yè)的競(jìng)爭(zhēng)力被市場(chǎng)重新定價(jià)（具體可以參考我們昨天發(fā)布的文章：）。

2.在APEC會(huì)議之前，中國(guó)出臺(tái)的稀土出口許可與管轄政策，體現(xiàn)了戰(zhàn)術(shù)與戰(zhàn)略并舉的思路：戰(zhàn)術(shù)上用來增加談判籌碼，戰(zhàn)略上則是建立更完善的關(guān)鍵原材料長(zhǎng)臂管轄制度。中方多次通過媒體與發(fā)布會(huì)解釋背景，指出美方自九月以來在實(shí)體清單、兩用物項(xiàng)規(guī)則以及對(duì)中國(guó)船舶與物流等方面采取了一系列非關(guān)稅壁壘，破壞了此前雙方在非關(guān)稅領(lǐng)域內(nèi)的微妙平衡。因此中方覺得有必要加強(qiáng)用稀土牌進(jìn)行反制以表態(tài)。

3.后續(xù)發(fā)展會(huì)如何？戰(zhàn)術(shù)性降溫與短暫緩和并回到談判桌的可能性較大，因?yàn)殡p方都無法承受徹底脫鉤的成本。長(zhǎng)期來看，戰(zhàn)略競(jìng)爭(zhēng)的底色不會(huì)改變，中方也會(huì)借此爭(zhēng)取時(shí)間加速芯片自給自足，減少對(duì)外部關(guān)鍵技術(shù)的依賴；短期來看美國(guó)作出修改或撤銷部分對(duì)華出口管制以換取稀土供應(yīng)方面的讓步，是有可能的。這一邏輯可以概述為“稀土換科技”。

4.中國(guó)為何要在會(huì)前主動(dòng)加強(qiáng)稀土管控？其最終目標(biāo)是什么，想換取什么？中國(guó)打出稀土牌既是中長(zhǎng)期戰(zhàn)略（完善關(guān)鍵科技原材料的出口管制機(jī)制、提升在全球產(chǎn)業(yè)鏈中的話語權(quán)與分量），也是短期戰(zhàn)術(shù)，用來應(yīng)對(duì)自9月中旬馬德里中美談判以來美國(guó)對(duì)華逐步加碼的科技限制措施。本次中國(guó)在稀土管制上的動(dòng)作并非完全被動(dòng)：真正的導(dǎo)火索是9月29日美國(guó)商務(wù)部修訂出口管理?xiàng)l例，引入所謂“50%規(guī)則”。目前約有1100家中國(guó)企業(yè)被列入美國(guó)實(shí)體清單。若美國(guó)進(jìn)一步執(zhí)行股權(quán)穿透調(diào)查，可能有數(shù)千家中國(guó)企業(yè)受到影響。

5.稀土管制的執(zhí)行力度如何？初期傾向于相對(duì)溫和和理性。一方面，中國(guó)的長(zhǎng)臂管轄體系才剛剛啟動(dòng)，尚未建立起像美國(guó)那樣成熟且能夠廣泛外溢的許可體系和盟友協(xié)同網(wǎng)絡(luò)，因此中國(guó)的稀土管制短期內(nèi)不太可能具備美國(guó)同等程度的制度外溢效力，全球合規(guī)配合度短期內(nèi)也難以達(dá)到同樣高度。另一方面，決策層也擔(dān)心若管制過嚴(yán)，可能引發(fā)國(guó)際反制，促使發(fā)達(dá)國(guó)家擴(kuò)大本土稀土開采或加速替代技術(shù)研發(fā)，從而在中長(zhǎng)期削弱中國(guó)在稀土領(lǐng)域的優(yōu)勢(shì)。特別是上游開采替代與下游替代材料的研發(fā)，若被迫加速，可能在幾年后改變現(xiàn)有格局。

6.值得注意的是，中國(guó)在10月12日強(qiáng)調(diào)“系統(tǒng)管制不等于禁止出口”，如果交易合規(guī)，中國(guó)會(huì)考慮通過通用許可等機(jī)制促進(jìn)合規(guī)交易。總體基準(zhǔn)判斷仍是：當(dāng)前中美貿(mào)易摩擦更多表現(xiàn)為戰(zhàn)術(shù)性升溫，而非立刻演變?yōu)槿婷撱^，隨后仍有較大概率通過談判降溫、回到磋商軌道。

7.本次政策與上一次相比，有幾處顯著不同：一是本輪新增了五種中重稀土品種，合計(jì)將17個(gè)稀土品種中的大部分納入管控范圍；二是明確規(guī)定不得使用中國(guó)技術(shù)和設(shè)備出口；三是明確以0.1%為中方稀土“原產(chǎn)含量”的門檻，凡達(dá)到或超過該占比的海外產(chǎn)品均需申請(qǐng)出口許可；四是更加嚴(yán)格地禁止第三方轉(zhuǎn)口貿(mào)易與非法出口，要求最終使用者信息明確、用途透明。

8.審批上，國(guó)內(nèi)稀土企業(yè)與永磁企業(yè)的出口許可證審批已經(jīng)變得更加嚴(yán)格，回到了今年4月份時(shí)的嚴(yán)格程度。行業(yè)內(nèi)核查更注重最終用途與最終用戶披露，這將對(duì)以轉(zhuǎn)口或隱匿最終用途為常態(tài)的一些國(guó)家與企業(yè)造成實(shí)務(wù)阻力。

9.總體影響判斷是：短期內(nèi)對(duì)簡(jiǎn)單、終端清晰的民用產(chǎn)品供應(yīng)鏈影響有限；但對(duì)經(jīng)常通過第三國(guó)或需要披露最終用戶信息的轉(zhuǎn)口貿(mào)易環(huán)節(jié)，摩擦與阻力會(huì)明顯上升。

10.海外反響：基于上述不確定性，海外市場(chǎng)與投資者普遍認(rèn)為必須布局海外稀土生產(chǎn)與替代鏈條：西方國(guó)家與企業(yè)已經(jīng)決心在本國(guó)或盟國(guó)構(gòu)建稀土產(chǎn)業(yè)鏈以降低戰(zhàn)略風(fēng)險(xiǎn)，這些舉措將吸引戰(zhàn)略性資金與官方基金的參與。市場(chǎng)上已經(jīng)看到對(duì)稀土、小眾金屬如鎢、鈮等的興趣上升，且由于這些公司市值普遍較小，哪怕有限的資金流入也會(huì)顯著推升股價(jià)。此外，不少國(guó)家已在討論建立戰(zhàn)略金屬儲(chǔ)備，這將進(jìn)一步提升相關(guān)公司及項(xiàng)目的吸引力。

11.在更廣泛的大宗商品與重工業(yè)領(lǐng)域，去“內(nèi)卷化”的政策效果呈現(xiàn)出分化：煤炭領(lǐng)域因執(zhí)行力度較強(qiáng)，效果最為明顯；鋼鐵行業(yè)在減產(chǎn)與環(huán)保限產(chǎn)方面有階段性動(dòng)作，但整體盈利水平仍承壓，需求端并不強(qiáng)勁，進(jìn)入傳統(tǒng)淡季后或?qū)⒖吹叫乱惠啘p產(chǎn)；水泥與其他建材行業(yè)的調(diào)整則更為緩慢，尚未顯現(xiàn)顯著改善。總體而言，基建與地方財(cái)政的組合性支持需要時(shí)間才能對(duì)實(shí)體需求端形成持續(xù)提振。

12.稀土管制對(duì)半導(dǎo)體供應(yīng)鏈的影響：直接影響非常非常有限，但也確實(shí)存在兩個(gè)潛在影響點(diǎn)：一是用于制造設(shè)備內(nèi)部的若干組件與材料可能含稀土；二是下游終端的部分關(guān)鍵器件，換言之，一旦在某些關(guān)鍵零部件上出現(xiàn)短缺，其對(duì)整個(gè)下游產(chǎn)出的影響可能巨大且難以替代。因此稀土管制在理論上具有導(dǎo)致連鎖沖擊的潛能。

13.總體結(jié)論是：稀土與芯片二者互為戰(zhàn)略籌碼，雙方都在推進(jìn)各自領(lǐng)域的國(guó)產(chǎn)化替代。短期內(nèi)對(duì)半導(dǎo)體供應(yīng)鏈的直接沖擊可控，但若沖突持續(xù)并升級(jí)，風(fēng)險(xiǎn)會(huì)累積并在若干關(guān)鍵環(huán)節(jié)顯現(xiàn)。對(duì)中國(guó)設(shè)備商與國(guó)產(chǎn)化替代者而言，未來數(shù)年內(nèi)仍將是結(jié)構(gòu)性利好...

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