《證券分析：投資者的圣經(jīng)》閱讀隨想〔捌〕

普通股的價值被證明有與日俱增的趨勢，原因很簡單，收益高于股息的支付，而收益再投資增加了股票的價值。在一個代表性的例子中，該公司將獲得平均9%的收益，支付6%的股息，將3%的收益轉(zhuǎn)化為盈余公積。如果管理有效而且運氣不算太差的話，股票的公允價值將隨著賬面價值的增加而增長，保持每年3%的復(fù)合增長率?！窘苊鳌じ窭锥蚰?戴維·多德《證券分析：投資者的圣經(jīng)》【張虎躍】：哈哈，左腳踩右腳，右腳踩左腳，通過輕功可以沖破大氣層飛向月球。我沒有見過樹長到天上去，也沒見過動物大到山一樣，當(dāng)然也沒見哪個企業(yè)壟斷全球。

基于收益在過去幾年向某一方面持續(xù)變化，就認為它未來還會朝同一方向延續(xù)變動，這一深入人心的假設(shè)從根本上講與一度遭到拋棄的假設(shè)毫無二致，即平均收益過去維持在一定的水平，那么它未來將保持在同樣的水平。在預(yù)示未來方面，收益變動趨勢或許比平均收益更加可靠，但是無論如何，這種預(yù)測未來的指標(biāo)都遠非定數(shù)。而且更為重要的是，在收益變動趨勢與股票價格之間沒有辦法建立一種穩(wěn)固的邏輯聯(lián)系。[插圖]這意味著建立在一段良好收益變動趨勢之上的價值判斷是完全隨意的，因而也是投機性行為，將不可避免地受到人為夸大，而最終將導(dǎo)致崩盤?！窘苊鳌じ窭锥蚰?戴維·多德《證券分析：投資者的圣經(jīng)》【張虎躍】：如果人的偏見真實存在，那么永動機將成為現(xiàn)實，而事實上這是不可能的。就像你觀察了我將近一百年，發(fā)現(xiàn)我始終活著，你于是得出結(jié)論『此人會永生』一樣荒謬。然而人的偏見就像一座大山，偏見一旦形成就很難更改。正確的結(jié)論是，企業(yè)就像人一樣，它在某一天也會消亡，只是沒人會知道在哪一天，我們分析企業(yè)就應(yīng)該基于這個假設(shè)，畢竟地球上沒出現(xiàn)過壟斷全球的企業(yè)。

從廣泛的經(jīng)濟含義上來講，收益遞減法則與競爭的加劇最終將壓平陡峭的增長曲線。一個完整的商業(yè)周期中有高潮也有低谷，一個特別的風(fēng)險來自收益曲線最為令人心動之時，或許經(jīng)濟也到了崩潰的邊緣。——本杰明·格雷厄姆/戴維·多德《證券分析：投資者的圣經(jīng)》【張虎躍】：所以所謂的成長股投資理論是違背價值投資的，它不過是狂熱分子在投資面具下進行不折不扣的投機活動的一個借口，而利令智昏的股民也相當(dāng)愿意相信存在良好的收益趨勢，即便僅有些微蛛絲馬跡。

當(dāng)成長型企業(yè)股價尚處于合理水平時，能夠?qū)⑺鼈兂晒ψR別出來的投資者，無疑在資金運營上也有著極佳的表現(xiàn)。不可否認，部分投資者也能作出精準(zhǔn)的選擇，并通過遠見及良好的判斷獲益。但真正的問題是，是否所有謹(jǐn)慎及理性的投資者都能遵循這一策略直至成功?！窘苊鳌じ窭锥蚰?戴維·多德《證券分析：投資者的圣經(jīng)》【張虎躍】：想的很美，但現(xiàn)實總是很現(xiàn)實，現(xiàn)實不會配合你的癡心妄想。朱元璋開局一只碗，但你不能為了做皇帝就去要飯，但是股市中卻人人認為自己是朱元璋，人人認為自己比巴菲特厲害。關(guān)鍵是就算是朱元璋，他也沒把握復(fù)制自己呀，就算巴菲特也不敢有你這瘋狂的想法啊。人都會高估自己，都覺得比巴菲特厲害，都覺得也能拿個破碗去打朱元璋的本子。如果投資是奔下一個微軟去的，那就是以為拿個破碗就能當(dāng)皇帝。在三國中，趙云是沒法預(yù)測誰是贏家的，他選中劉備是因為與自己談得來，他能聽我的話，而且很看重我。亂世中一起干事業(yè)，最主要志同道合肝膽相照，成不成的另說，那是天意，無法左右。呂布是誰強跟誰，結(jié)果就是反復(fù)橫跳，成了三姓家奴。那些成長股投資者就是如此，你以為他們真押中了成長股就能賺？想多了，一點風(fēng)浪，一點波動，就能將他顛下船來。

尋找成長型股票的投資者面臨著兩難選擇，如果他選擇了財務(wù)記錄短期增長的新公司，無形中就承擔(dān)了短暫繁榮這一假象的風(fēng)險；如果他選擇的企業(yè)已經(jīng)經(jīng)歷了數(shù)個完整的商業(yè)周期，他可能會發(fā)現(xiàn)，這一優(yōu)點預(yù)示著企業(yè)即將進入衰退期?！窘苊鳌じ窭锥蚰?戴維·多德《證券分析：投資者的圣經(jīng)》【張虎躍】：我們需要通過冷靜的思考，平息對優(yōu)秀的財務(wù)記錄所自然流露出的熱情。所謂的成長股投資，不過是金融掮客們用于點燃投資者貪欲的噱頭，以便為他們推出的金融服務(wù)買單，而你將為那些熱門行業(yè)熱門股付出過高的代價。人們天然有著對企業(yè)的研發(fā)活動的強烈熱情，幻想公司很可能通過新產(chǎn)品或者新工藝來獲取超額收益。但是投資者必須留意其擁有的設(shè)施、研發(fā)人員的能力以及研究項目的市場潛力。欲將一切都研究透徹并非絕無可能，但也絕非易事，失誤的可能性巨大。無論是研發(fā)新產(chǎn)品還是推廣新產(chǎn)品都需要大量的資金，即使他們的方向是對的但依然看到大量的公司倒在盈利之前。我尊敬這些企業(yè)，因為他們推動了科技的創(chuàng)新，改善了人們的生活，但是作為投資標(biāo)的，則并不是好的選擇。

正如我們所見，實踐這一想法有三大困難：首先，雖然市場的一般行為模式可能被正確地預(yù)期，但特定買賣點的選擇可能是錯誤的，并且交易員可能在一個又一個極值點錯失良機。第二，市場行為的性質(zhì)始終有可能會發(fā)生顯著變化，因此，曾經(jīng)有用的交易方法將不再有效可行。第三，使用這種方法需要相當(dāng)驚人的毅力。一般包括：買入和賣出時的決策與普遍心理傾向相反，眼見股票價格買入后下跌、賣出后上漲，或者是當(dāng)大多數(shù)人都對股票持積極態(tài)度時，卻長時間遠離股票市場（例如1927—1930年）。盡管有種種缺點，但我們不予回避，實際上我們認為，這種方法非常適合推薦給那些有能力駕馭它的投資者?！窘苊鳌じ窭锥蚰?戴維·多德《證券分析：投資者的圣經(jīng)》【張虎躍】：格雷厄姆和巴菲特：『你們覺得行呢你們上，反正我是干不來?！徽绺窭锥蚰匪f，雖然市場的一般行為模式可能被正確地預(yù)期，但也如他所說的但特定買賣點的選擇可能是錯誤的，并且市場行為的性質(zhì)始終有可能會發(fā)生顯著變化，還有這種操作方法壓根就是反人性的。我的觀點是，要是連格雷厄姆和巴菲特都做不來，我也是做不來的，所以我從來不炒股。

另一種針對個股的投資策略是尋找價值被低估的普通股。經(jīng)過分析，這類股票的出售價格遠遠低于真實價值。罕有普通股能從各個定性的角度同時使投資者滿意，并且在同一時間被發(fā)現(xiàn)能夠以相對于盈利、股息和凈資產(chǎn)等量化指標(biāo)而言較低的價格出售。這種股票一旦出現(xiàn)，無疑極其適合組合投資的選股標(biāo)準(zhǔn)，并能履行我們在第4章中附加的“投資”準(zhǔn)則。（“投資操作可以從定性和定量角度進行論證?！保窘苊鳌じ窭锥蚰?戴維·多德《證券分析：投資者的圣經(jīng)》【張虎躍】：看見了沒，這才是格雷矣姆的投資策略，這種策略就是尋找價值被低估的普通股，并且這類股票的出售價格遠遠低于真實價值。而不是前面導(dǎo)讀所說的『正是這樣的生存環(huán)境，使格雷厄姆的〈證券分析〉體系充斥著大蕭條的烙印。他不僅建議讀者將資本分散到至少30只股票以上，還建議每只股票的買入價格應(yīng)低于有形賬面凈值的2/3?！贿@簡直就是對格雷矣姆赤裸裸的污蔑。格雷矣姆明明說的是價值，他卻說成了有形賬面凈值，價值投資的門檻這么低嗎？看個資產(chǎn)數(shù)據(jù)就行了唄，這也太簡單了吧。格雷矣姆明明說的是遠遠低于，他卻說成了低于2/3，也不知道他這個數(shù)字是怎么得來的，為什么非得是2/3，而不是其他數(shù)字？莫名其妙。還分散到至少30只股票以上，難道我持有29只股票就不是價值投資了？格雷矣姆能說出如此無腦的話？反正我是不信。所以千萬別信別人所說的格雷矣姆，而一定要讀格雷矣姆的原著。

他們的理念看重企業(yè)的長期成長性、下一年的公司前景，以及股市本身顯示的趨勢。無可否認，那些具備豐富經(jīng)驗和相當(dāng)天分的投資者，遵循這三種投資理念的任何一個，都有機會取得成功。但我們不能肯定，這些方法都可以發(fā)展成一個理論體系或者操作技術(shù)，使得細心鉆研的聰明人都有信心走向成功。因此，我們必須提出獨到的觀點，即反對用“投資”這一專業(yè)術(shù)語來描述上述股票操作理念，即便精通此術(shù)甚至獲利。在市場交易中，預(yù)測不同行業(yè)的下一年業(yè)績、選擇極具長期成長性的最佳股票，這些理念都在華爾街大行其道。但我們認為，以投資之外的名稱命名基于上述因素的股票操作，將更符合投資者與華爾街投資機構(gòu)的利益?！窘苊鳌じ窭锥蚰?戴維·多德《證券分析：投資者的圣經(jīng)》【張虎躍】：格雷矣姆旗幟鮮明地表明了態(tài)度，他們也許會成功，但我就是不鳥他們，因為他們的成功更依賴于運氣，是不可復(fù)制的。

決定普通股估值的因素可以自然而然地分為以下三個類別：1.股息率及其歷史記錄；2.損益賬戶因素（盈利能力）；3.資產(chǎn)負債表因素（資產(chǎn)價值）?！窘苊鳌じ窭锥蚰?戴維·多德《證券分析：投資者的圣經(jīng)》【張虎躍】：格雷矣姆說了，這才是定量分析的重點，劃出來要考的。格雷厄姆：『其它的觀點都不是我說的，我概不負責(zé)?！?/strong>

這種觀點是基于簡單的事實邏輯，即公司制企業(yè)的主要使命是向股東支付股息，而一家成功的公司必然可以按時支付股息，并能隨著時間的推移逐步提高支付額。由于投資的概念與穩(wěn)定的收益有著密不可分的關(guān)系，普通股投資行為就應(yīng)該局限于具有穩(wěn)定股息分派的股票上。同樣，為普通股投資所支付的價格，也應(yīng)該主要取決于所能獲得的股息數(shù)額?！窘苊鳌じ窭锥蚰?戴維·多德《證券分析：投資者的圣經(jīng)》【張虎躍】：這才是投資應(yīng)持的態(tài)度?？隙ㄓ腥藭f，巴菲特的伯克希爾從來不發(fā)股息，但是你得明白，伯克希爾是有能力發(fā)股息而不發(fā)，對于股神操控的企業(yè)，投資者當(dāng)然希望公司不發(fā)股息。

企業(yè)管理層亦有一套已經(jīng)成型且行之有效的股息制度，即現(xiàn)行股息政策必須服從于企業(yè)以及股東未來福利的需要。如果預(yù)扣股東的現(xiàn)有盈利是出于以下幾方面的利益考慮，那么該股息管理政策可被視為是恰當(dāng)?shù)模?.鞏固財務(wù)狀況（營運資金）；2.提高生產(chǎn)能力；3.根除過度資本化的問題。當(dāng)管理層預(yù)扣利潤以備再投資，從而增加累積盈余的時候，他們總是自信地聲稱這是為股東的最大化利益行事。此項再投資政策的實施無疑使既定股息率的維持得到了更好的保障，并使得股息的按期支付能力更可能逐漸而持續(xù)地提高。如果普通股股東特別相信此項政策會增加其利益，或者迷信于管理層與銀行家的權(quán)威，他們一般會支持股息預(yù)扣政策。——本杰明·格雷厄姆/戴維·多德《證券分析：投資者的圣經(jīng)》【張虎躍】：這個應(yīng)該叫預(yù)扣利潤的股息政策。也就是企業(yè)先從利潤中拿出企業(yè)運營和再投資所需的資金，然后剩下的利潤再用來發(fā)放股息。由于企業(yè)每年的利潤和所需資金不同，如果每年都發(fā)放固定數(shù)額的股息，就會導(dǎo)致企業(yè)要么沒錢了要么錢太多了。如果預(yù)扣利潤，以優(yōu)先滿足企業(yè)所需，再發(fā)放股息的話，就能保證企業(yè)的財務(wù)健康和長遠發(fā)展利益。

一年半的業(yè)務(wù)衰退足以將30年來持續(xù)不斷地將盈余再投資所累積的利潤毀于一旦?！窘苊鳌じ窭锥蚰?戴維·多德《證券分析：投資者的圣經(jīng)》【張虎躍】：百鳥在林，不如一鳥在手，只有拿到手里的錢才是自己的。有一天，老鷹抓住一只夜鶯，準(zhǔn)備把它吃掉，夜鶯就勸老鷹：『我這么小，你吃了也不頂餓，不如去抓大一點的鳥，那樣你也吃得痛快。』老鷹不緊不慢地說：『我才沒有那么傻呢，萬一我抓不到大鳥，又沒有吃你，那我不就什么也沒吃上？』所以在投資上，要珍惜眼前擁有的，不要冒險去追求更大的收益。有時候就是這樣，為了獲得更大的收益，結(jié)果沒拿到西瓜，也丟了芝麻。

為了強化個人權(quán)力，并爭取更高的薪酬水平，他們也傾向于堅持?jǐn)U大業(yè)務(wù)規(guī)模。這是企業(yè)盲目擴張的一個主要原因，且被證明是影響經(jīng)濟形勢周期性波動的不穩(wěn)定因素?！窘苊鳌じ窭锥蚰?戴維·多德《證券分析：投資者的圣經(jīng)》【張虎躍】：低效率的過度投資。經(jīng)常會看到機構(gòu)的調(diào)研報告上寫著，某公司又新開了兩千家門店，前景一片光明。結(jié)果呢？沒過多久，這些門店就以關(guān)閉草草收場，浪費的是投資者的大量金錢。

在這種情況下，他們非常愿意把股權(quán)收益保留在企業(yè)財務(wù)收入中，因為公司的庫房由他們掌控，而且通過這項安排，他們還能對其他股東的未分配盈利保留控制權(quán)?！窘苊鳌じ窭锥蚰?戴維·多德《證券分析：投資者的圣經(jīng)》【張虎躍】：是不是覺得自己與大股東是一條船上的？我們也常形容這種關(guān)系叫一條繩上的螞蚱，在這種情況下好像除了團結(jié)沒有其他選擇了。如果同舟必然共濟的話，就沒有內(nèi)卷這個詞了。我們經(jīng)常打比方，如果你是只兔子，你不需要跑的比狼快，你只需要跑得比另一只兔子快，那么你就可以活下去。所以同舟未必會共濟，但更有可能會互相拆臺。圍城之內(nèi)，人的命運并不相同，你沒有糧食，不表示有錢人沒有糧食，如果有錢人沒有糧食了，那么你就是糧食。程昱：『城中無糧草？何不食肉糜？臣有自制小菜：昱制菜?！粚τ谒螄睦习傩諄碚f，遼國是我們的敵人，但誰能想到就因為在街上看熱鬧，就被李逵一斧頭砍死了？這個被李逵砍死的人，可能一輩子都沒見過遼兵。古人有言，攘外必先安內(nèi)，意思是先要爭取民心，只有得到民心的支持，那么再去對付敵人就容易了。你認同這個意思么？我們現(xiàn)在早已忘了原意，因為老蔣對這句話賦予了新的意義：『石頭要過刀，茅草要過火，人要換種。』

管理層只有在獲得股東批準(zhǔn)的情形下，才能留存盈利或者進行盈利再投資。這種必須留存以保護股東在公司地位的“盈利”，根本不是真正的盈利，它們不應(yīng)該被報告為利潤，而應(yīng)該作為必需的儲備從損益表中扣除，并附以充分說明。強制性留存的盈余是一種虛構(gòu)的盈余。——本杰明·格雷厄姆/戴維·多德《證券分析：投資者的圣經(jīng)》【張虎躍】：振聾發(fā)聵，一針見血，就是這么回事。

其結(jié)果將是，股息政策必然會受到更為細致的審查與理性的批判，這樣可以對管理層盲目擴張生產(chǎn)的趨勢與過度累積營運資金的行為施以有益的監(jiān)督?！窘苊鳌じ窭锥蚰?戴維·多德《證券分析：投資者的圣經(jīng)》【張虎躍】：錢一多呢，難免會大手大腳?？赡苡腥藭X得錢多好辦事啊，擴張快啊能抓住投資機會啊。事緩則圓，投資宜慢不宜快，在投資方面沒有什么先發(fā)優(yōu)勢，如果想做先鋒，容易做成先烈。所以開發(fā)產(chǎn)品，開發(fā)市場這些事情讓別人去做，別人做成功了，技術(shù)成熟了，市場也成熟了，你再去做也不遲，起碼你不需要研發(fā)費用，也不需要市場推廣費用，而這兩大費用都是很燒錢的。與常識相反的是，投資有后發(fā)優(yōu)勢，也就是等別人錢燒完了，你再以滿血狀態(tài)參與其中，利用別人已經(jīng)成熟的技術(shù)和市場，這時候你有了技術(shù)、市場和資金三大優(yōu)勢，那才是天時地利人和萬事俱備。投資要步步為營，不做沒有把握的事情，不做燒錢的開發(fā)項目，只做成熟的立竿見影的事情，要試錯讓別人去試。

在20世紀(jì)30年代，制造行業(yè)和資源類行業(yè)內(nèi)在的經(jīng)營杠桿導(dǎo)致其盈利大幅波動。在當(dāng)今更為穩(wěn)定的經(jīng)濟環(huán)境下，判斷一家公司的盈利能力所面臨的挑戰(zhàn)雖然與之前不同，但是仍有難度。既有全球化的競爭者，也有顛覆性的新技術(shù)。金融行業(yè)已開發(fā)出很多突破性的產(chǎn)品，這些產(chǎn)品目前已實現(xiàn)盈利，但仍然面臨著市場的檢驗。——本杰明·格雷厄姆/戴維·多德《證券分析：投資者的圣經(jīng)》【張虎躍】：這家伙聽著怎么那么外行??？這是人說的話嗎？我懷疑是使用人工智能寫的。因為稍有經(jīng)濟常識的人，不會說出這種話，完全不懂經(jīng)濟的人，又飆不出這些經(jīng)濟術(shù)語來。經(jīng)濟會有當(dāng)今比以前穩(wěn)定的說法？不知道經(jīng)濟是周期性的么？經(jīng)濟一直處于周期之中，哪來的現(xiàn)在跟過去不一樣？經(jīng)濟的歷史一直驚人的相似，重復(fù)又重復(fù)?！杭扔腥蚧母偁幷?，也有顛覆性的新技術(shù)。金融行業(yè)已開發(fā)出很多突破性的產(chǎn)品，這些產(chǎn)品目前已實現(xiàn)盈利，但仍然面臨著市場的檢驗。』這些東西哪個能違背經(jīng)濟規(guī)律？全球化是全球人的共識，同樣顛覆性的新技術(shù)也一直在產(chǎn)生，金融新產(chǎn)品也一直在不斷炮制出來，作者好像才意識到似的，可是這些改變不了投資的原則、方式和方法，過去怎么投資現(xiàn)在還怎么投資，這些東西并不能讓現(xiàn)在變得跟以前不一樣。拿這些東西說事的人，往往都是炮制新金融產(chǎn)品的騙子，以及推銷新金融產(chǎn)品的金融掮客。其實那有什么新金融產(chǎn)品，無非就是新瓶裝舊酒，換個名字繼續(xù)騙人而已。

盡管發(fā)展中國家的增速高于美國，但當(dāng)中仍有一系列不確定性因素：監(jiān)管政策是否會發(fā)生改變，從而成為海外投資者的障礙？這個企業(yè)被國有化的概率有多大？外國政府是否會信守執(zhí)行其簽訂的合約？此外還有很多常見的風(fēng)險：例如匯率波動、當(dāng)?shù)貢媽崉?wù)的準(zhǔn)確性以及管理層腐敗等?！窘苊鳌じ窭锥蚰?戴維·多德《證券分析：投資者的圣經(jīng)》【張虎躍】：其他國家不知道，起碼在我們中國投資，不需要考慮這些因素，恰恰相反以前為了招商引資，對外商都是特殊照顧的。外資的流入，確實帶動了地方經(jīng)濟，也緩解了就業(yè)壓力，但是外商在中國賺的錢也不少。誰都知道美國是個日漸衰弱的國家，為什么活到了今天還有繼續(xù)活下去的活力？其中一個原因就是靠發(fā)展中國家新鮮血液的續(xù)命?？尚Φ氖潜酒髡咴谇懊姘讶蚧鳛槠髽I(yè)的不利因素，認為全球化帶來了競爭者，恰恰相反所有國家都在全球化進程中獲得了巨大的活力，沒有中國市場，沒有中國的廉價勞動力，很多美國公司存不存在還是個問題?，F(xiàn)在炙手可熱的蘋果手機是誰制造的？而又賣給了誰？雀巢咖啡是誰在喝？阿迪達斯是誰在穿？美國幾乎只需一個品牌，制造地在國外，消費市場也在國外，就這樣就把錢賺了，不就是受益于全球化嘛。

甚至直到職業(yè)生涯過半時仍認為該書的內(nèi)容早已過時。而當(dāng)他在華爾街打拼超過30年之后，他發(fā)現(xiàn)遵循《證券分析》的投資原則是非常有意義的。在第五部分導(dǎo)讀中，格林伯格告訴我們?nèi)绾螐囊粋€價值投資者的視角評估一家公司以及它的損益表。——本杰明·格雷厄姆/戴維·多德《證券分析：投資者的圣經(jīng)》【張虎躍】：凡是相信價值投資以外的東西的人，他是不可能信價值投資的。巴菲特說，人們要么會瞬間接受以40美分買進1美元的東西這一理念，要么永遠也不會接受這一理念。這就像向某人灌輸某種思想一樣，如果這一理念不能立即俘獲他，即使你再跟他說上幾年，拿出歷史記錄給他看，也無濟于事。他們就是不能掌握這一概念，盡管它是如此簡單明了。像里克·格林這種人，雖然沒有受過正式的商業(yè)教育，卻能馬上理解這種價值投資法，并在5分鐘后將其應(yīng)用于自己的實戰(zhàn)。我從來沒見過什么人是在10年間逐漸接受這一理念的。這種事情與人的智商或教育背景無關(guān)，你要么馬上理解它，要么一輩子也不會懂。價值投資注定是少數(shù)派，不被大多數(shù)人所接受，因為人性只想暴富。至于說格林伯格告訴格雷厄姆的讀者怎么投資，這就是搞笑了，證券分析這本書本就是介紹價值投資的原理的，格林伯格作為一個非價值投資者，是來勸誡我們別誤入格雷厄姆的歧途么？

在開始對損益表進行分析之前，我們必須強調(diào)，不能僅僅依賴盈利能力這個因素來分析一家公司的投資價值。盡管僅針對公司的資產(chǎn)因素進行的分析存在巨大的限制性，但我們?nèi)詧孕?，公司的資源還是具有一定意義的，并且值得關(guān)注。這一點非常重要，就像后文將要闡述的一樣，除非借助資產(chǎn)負債表的期初和期末數(shù)據(jù)，否則很難理解損益表的含義?！窘苊鳌じ窭锥蚰?戴維·多德《證券分析：投資者的圣經(jīng)》【張虎躍】：分析一家企業(yè)時，既要定量也要定性，既要看盈利能力，也要看資產(chǎn)負債情況，這就是格雷厄姆告訴讀者的，黑字白紙的東西，可是多少人、文章和書籍介紹價值投資時，只片面地強調(diào)其中之一，很多觀點不但似是而非，甚至無中生有憑空捏造，以此向人們介紹錯誤的價值投資理論，同時通過這些編造的荒唐的偽價值投資方法來抹黑格雷厄姆。

需要提醒分析師的是，在實際應(yīng)用分析結(jié)果時，不要太過自信。了解真相是一件好事，但據(jù)此行事卻未必明智，尤其是在華爾街市場上。此外還需要牢記，分析師所揭露的真相，首先并非是全部的真相，其次并非是一成不變的真相。這個“真相”僅僅只是更接近過去真實的情況。因為在他搜集到信息的那一刻，信息可能就已經(jīng)失去了實際意義，或是市場已經(jīng)準(zhǔn)備好對此做出反應(yīng)。——本杰明·格雷厄姆/戴維·多德《證券分析：投資者的圣經(jīng)》【張虎躍】：很實在的忠告。我們上學(xué)的時候，每個問題都有標(biāo)準(zhǔn)答案，但是在現(xiàn)實世界里，是沒有標(biāo)準(zhǔn)答案的，也不可能提供所有條件供你判斷，我們的每個判斷都是在信息不充分的條件下進行的模糊判斷，其實也就是大家都在盲人摸象坐井觀天。很多人受了這種教育，轉(zhuǎn)不過彎來，也接受不了這種現(xiàn)實。他們要么面對復(fù)雜環(huán)境無所適從，要么對自己的判斷深信不疑，卻不知復(fù)雜環(huán)境是常態(tài)，我們作出的判斷也沒有我們自認為的理性，所以我們要有開放的心態(tài)，適應(yīng)對現(xiàn)實世界的這種未知狀態(tài)，而且也要承認一切皆有可能，我們的判斷常常會失誤，而且往往會有更好的選擇。比如從甲地跑到乙地，就算你經(jīng)常走的那條路最短最繁華風(fēng)景最美，也該時不時的走走其他的路。就像我們的人生，如果你這輩子沒犯什么錯，那這也許就是你犯的最大的錯。人來到這個世界上，不就是來體驗的嗎？你干嘛不犯錯啊。顯然經(jīng)常犯錯的人比不犯錯的人更加精彩。你失戀過嗎？你失業(yè)過嗎？你窮過嗎？你經(jīng)歷過低谷嗎？你被人歧視過嗎？你被人陷害過嗎？你被最親最信任的人背叛過嗎？如果你沒經(jīng)歷這些，那你的人生將多么乏味。

這種效用通常被稱為“冷酷的市場審判”，看似是由無數(shù)消息靈通、精明睿智的頭腦經(jīng)過縝密分析得出的綜合判定結(jié)果，然而卻往往是基于從眾心理、錯誤推斷以及在信息不完全的情況下做出的最膚淺的判斷。就分析師而言，他們通常無法運用自己的技能，有效地糾正或是利用這些常見的錯誤。因為周圍環(huán)境變化非常迅速，他們還沒來得及借此獲利，這些分析結(jié)果就已變得不再適用。但在一些特殊的情況下，就像前述的案例，事實與邏輯足以確保分析師對自己分析結(jié)果的應(yīng)用價值抱有高度的信心。——本杰明·格雷厄姆/戴維·多德《證券分析：投資者的圣經(jīng)》【張虎躍】：事后諸葛亮，事前豬一樣，大抵如此，大抵。只有在極個別情況下，有人能識別出投資機會?？戳诉@個例子，有人或許會覺得閑置資產(chǎn)就是隱蔽的金礦，更會想到彼得·林奇所說的隱蔽資產(chǎn)型公司，只要隨著資產(chǎn)的出手，股價也將大幅提升，靜態(tài)的看確實如此。但是動態(tài)的看，沒人知道企業(yè)管理者將會如何處理這類閑置資產(chǎn)，有些閑置資產(chǎn)如果不變現(xiàn)，長期來看只會造成價值毀滅，所以兩個前提很重要：一、企業(yè)管理層會迅速處置這類閑置資產(chǎn)。二、公司本身運營良好，如果閑置資產(chǎn)暫時不變現(xiàn)，你得確信時間站在你這邊。對于這類公司，格雷厄姆和巴菲特都投資過，他們的方法是大量地買進，以達到控股的程度，然后迫使企業(yè)的管理者出售資產(chǎn)。后來就沒再聽說有這類投資，大概由于這種操作比較繁瑣，而且能賺多少全看運氣，比如當(dāng)這種操作正好發(fā)生在熊市的話，市場對利好消息的反應(yīng)就不大。再說格雷厄姆、巴菲特和其他大佬們套現(xiàn)的時候，爭先恐后地蜂擁出逃，互相之間瘋狂砸盤，那場面要有多狼藉就有多狼藉，而且還不知道當(dāng)時有沒有法律風(fēng)險。而市場上也不全都是傻子，這是一次性利好，格雷厄姆和巴菲特都拿錢走人了，你去接他們的空盤干嘛？所以這類投資得看市場的臉色，而價值投資者基本沒有看市場臉色的毛病。

一個謹(jǐn)慎的分析師會多次建議投資者從缺乏穩(wěn)健性的公司轉(zhuǎn)向更穩(wěn)健的公司，因為在隨后的年份里會出現(xiàn)一個趨勢，那就是前者將大大提高它們的費用支出，從而使公司呈報收益相應(yīng)縮減，而且公司的市場價格也會下降。——本杰明·格雷厄姆/戴維·多德《證券分析：投資者的圣經(jīng)》【張虎躍】：路遙知馬力，疾風(fēng)知勁草。足夠長時間的考察，極端情況下的考察，便能獲知公司的真實情況。贈君一法決狐疑，不用鉆龜與祝蓍。試玉要燒三日滿，辨材須待七年期。周公恐懼流言日，王莽謙恭未篡時。向使當(dāng)初身便死，一生真?zhèn)螐?fù)誰知？為什么格雷厄姆非得要讓公司放在經(jīng)濟極端低迷的情況下去考驗？為什么價值投資者極端熱愛大蕭條大熊市？就是因為疾風(fēng)知勁草，經(jīng)得住火煉才可能是真金。一個人做點好事并不難，難的是一輩子做好事，不做壞事，一貫地有益于廣大群眾，艱苦奮斗幾十年如一日，這才是最難最難的。偽君子總歸是會被人識破的，若要人不知除非己莫為，需要的只是足夠的時間，如果一個人能偽一輩子君子，那只能說明他本來就是真君子。我們需要的是能夠穿越周期的資產(chǎn)，要為長期而買進。我們今天所買入的資產(chǎn)不僅屬于我們自己，而是屬于整個家族的，我們應(yīng)該為子孫擔(dān)負起此刻的責(zé)任。資本市場是非?？犊?，但是它只善待那些擁有智慧或善于利用別人智慧的人。有投資者總是企圖把別人口袋里的錢贏到自己口袋里來，把股市看成是一個賭場，他們始終沒有看到優(yōu)質(zhì)的資產(chǎn)本身就能帶來利潤，這是一個正和博弈，而零和博弈都是一個低級循環(huán)。

即基于過去與現(xiàn)在情況的計算結(jié)果，會被不可預(yù)料的未來事件所推翻，這存在于所有對普通股的分析中。——本杰明·格雷厄姆/戴維·多德《證券分析：投資者的圣經(jīng)》【張虎躍】：所有的計算都是有前提的，條件變了那么計算方法也得變?，F(xiàn)實不是考試，不會像考試那樣，在試卷上給出具體而充分的條件?，F(xiàn)實中，所有條件得自己去觀察，而且你能觀察到的條件還不是充分的，而且這些條件還會隨時改變。所以現(xiàn)實中會機關(guān)算盡太聰明，反算了卿卿性命，也會歪打正著。鳩摩智一心想著要練成天下第一的武功，可終究差了那么一丟丟，結(jié)果還武功盡失。而段譽隨隨便便就找到了北冥神功的秘籍，和獲得了六脈神劍的心法，可他偏偏對這些一點都不感興趣。就像高考的時候，父母老師說：『好好考，考好了，去上清華北大?！荒憧粗嚲硐萑肓顺了迹骸哼@玩意做對了有什么意義？』站起身來，拂袖而去。因為有些人覺得做對試卷，考上清華北大意味著自己牛。而有些人覺得傻子才會認為現(xiàn)實跟試卷一樣，這個世界大得很，人生有限而要學(xué)的東西太多，為什么要把時間浪費在清華北大的課堂上？去聽不成功的教授來告訴我什么是成功，怎樣才能成功？鳩摩智認為人生的意義就是武功天下第一，可段譽的眼里只有王語嫣，他們的追求有錯嗎？沒有。他們失敗了嗎？沒有。哪怕你的追求是清華北大也是如此，只要是你真心想要的，就沒有錯，也沒有失敗的說法。因為你追求過了，人生的意義不在目標(biāo)，而在路上。如果講目標(biāo)，誰的終點不是一個小盒子？但人生的精彩之處在于追求的過程。人生苦啊，它無常，但人生的精彩也在這無常。我們要學(xué)數(shù)理化，用它們?nèi)ヌ剿鬟@個無常的世界，但我們也得知道這個世界本就是無常的。不管我們?nèi)绾螌W(xué)習(xí)，我們都是井底之蛙，依然在盲人摸象。沒關(guān)系，我們要接受這個事實，我們要學(xué)會在這個未知和無常的世界里翩翩起舞。

分析師所面臨的主要問題是，這些記錄在預(yù)測未來盈利時的效果如何。這也是當(dāng)前證券分析中最重要卻又最令人不滿的方面。之所以最重要，是因為對過去數(shù)據(jù)進行費力研究的唯一價值在于，它可能為預(yù)測未來提供線索；之所以最令人不滿，是因為這些線索從來就不是完全可靠，甚至常常是毫無價值的。這些缺陷嚴(yán)重降低了分析師研究成果的價值，不過它們也并沒有因此完全作廢。在多數(shù)情況下，將過去的業(yè)績來作為估值與選股的起點依然是可行的?！窘苊鳌じ窭锥蚰?戴維·多德《證券分析：投資者的圣經(jīng)》【張虎躍】：做任何事情都是門藝術(shù)，因為世界是個復(fù)雜系統(tǒng)，不存在孤立的情況。如果有人過份的夸大技術(shù)和科學(xué)的作用，或者過份強調(diào)藝術(shù)性，而其邏輯無法自洽，其分析不講科學(xué)，那必然就是商家的營銷推廣方式。營銷就是講賣點，也就是講故事玩概念。我看到一個養(yǎng)生美容的主播，一邊傳授養(yǎng)生知識，一邊在直播間賣噴霧小瓶子，用來給臉部噴水保濕。別人問她的噴霧器為什么賣這么貴？她怎么回答的？她說：『我的噴霧器有條形碼的，你的有么？你買的兩三塊錢一個的那種，會有條形碼嗎？你兩三塊錢的成本能做出來？我噴出來的是霧，你噴出來的是水柱，能一樣嗎？它的出廠價要六十多，現(xiàn)在我壓到四十八塊錢賣給你，你還想怎么樣？』哈哈，感覺就是：『切，你這什么傻問題，好意思問？我有條形碼的，是高級貨，其他噴霧器能比嗎？』在實體店，你要遇到這樣的營業(yè)員，敢這么跟你說話，那早就給她們經(jīng)理叫去辦公室訓(xùn)話了。但是在直播間，卻有很多人聚集在那里，虛心地聽她訓(xùn)斥教育，被她反復(fù)用幾個直白簡單的詞砸。正如古斯塔夫·勒龐所說：『運用暗示的方法去引誘而不是作出合理解釋的信念，一向如此。無論給群體提供什么觀念，它們都只在具有非常絕對、堅定、簡單的形式時，才能施展有效的影響力?！弧鹤鞒黾兇夂啙嵉臄嘌?，不去考慮任何推理和證據(jù)，是讓一種觀念走進群眾頭腦最行之有效的辦法之一。一個斷言越是簡潔，證據(jù)和證明看上去就會越發(fā)貧乏，它的威力就會越大?！凰灾鞑兊脑挘憧床坏竭壿?，也看不到科學(xué)依據(jù)，總之就是反復(fù)向你暗示：『這是顯而易見的呀，這是明擺著的呀，這很明顯啊。』

在研究收益記錄時，必須記住一個證券分析中的重要原則：只有得到企業(yè)質(zhì)量方面的支持，數(shù)量方面的數(shù)據(jù)才是有用的。僅憑過去的數(shù)據(jù)平穩(wěn)這一點，還不足以認定公司的業(yè)務(wù)也相當(dāng)平穩(wěn)。撇開數(shù)據(jù)不談，企業(yè)必須要具有內(nèi)在的盈利能力?！窘苊鳌じ窭锥蚰?戴維·多德《證券分析：投資者的圣經(jīng)》【張虎躍】：樹會長高？長期看是的，但是常識告訴我們，樹不可能長到天上去，畢竟我們?nèi)粘？吹降臉?，頂多只有三四層樓那么高，也沒有見過樹長到天上去的案例。那為什么樹長不到天上去？陸地上最大的動物只能是大象那么大？海洋里最大的動物只能是鯨魚那么大？為什么人不能長三米，人的平均壽命超不過一百二十歲？不知道，通通不知道，我們也不需要知道。但孫悟空對人不能長生這個問題也有困惑，他師父菩提老祖的解釋是：『你既通法性，會得根源，已注神體，卻只是防備著三災(zāi)利害?！晃蚩章犝f，沉吟良久道：『師父之言謬矣。我嘗聞道高德隆，與天同壽。水火既濟，百病不生，卻怎么有個三災(zāi)利害？』祖師道：『此乃非常之道：奪天地之造化，侵日月之玄機；丹成之后，鬼神難容。雖駐顏益壽，但到了五百年后，天降雷災(zāi)打你，須要見性明心，預(yù)先躲避。躲得過，壽與天齊。躲不過，就此絕命。再五百年后，天降火災(zāi)燒你。這火不是天火，亦不是凡火，喚作陰火。自本身涌泉穴下燒起，直透泥垣宮，五臟成灰，四肢皆朽，把千年苦行，俱為虛幻。再五百年，又降風(fēng)災(zāi)吹你。這風(fēng)不是東西南北風(fēng)，不是和薰金朔風(fēng)，亦不是花柳松竹風(fēng)，喚作赑風(fēng)。自囟門中吹入六腑，過丹田，穿九竅，骨肉消疏，其身自解。所以都要躲過?！灰簿褪钦f物極必反，盛極必衰，任何事情過了頭就會走向反面，比如一顆樹越長越大，碰著太陽以及太陽的行星怎么辦？太靠近太陽也會發(fā)生火災(zāi)啊。這還是外因，內(nèi)因呢？菩提老祖說的三災(zāi)利害就是內(nèi)因，現(xiàn)代人活個八九十歲就各種疾病纏身，更別說五百年了。什么是定量分析？就是一個小孩出生，各個數(shù)據(jù)都是好的，他會越來越長大，越來越強壯。什么是定性分析？就是一個小孩出生，我說他大概率只能活一百年，一百年后基本上都會死。為什么定性分析重要？因為如果只有定量分析，那么一個人活了九十九歲，定量分析者會驚嘆：『好長壽啊，都活了九十九年了，將來還會活下去。』但是定性分析得出來的是相反結(jié)論：『好長壽啊，都活了九十九年了，恐怕活不了多久了。』定量分析者根據(jù)長壽數(shù)據(jù)得出的是無限希望，這個長壽老人簡直就是個朝陽。定性分析者則相反，看到的只是一個行將就木的人。所以不要相信樹會長到天上去，哪怕是神仙也不是長生不老，而是每過五百年都要度劫的。人們總覺得秦始皇、李世民和朱元璋這些戰(zhàn)神是無敵的，是不可戰(zhàn)勝的，須知這個結(jié)論出自他們以前的戰(zhàn)績。知道『時來天地皆同力，運去英雄不自由』么？項羽在失敗之前也是不可戰(zhàn)勝的，而最終勝利的卻是那個倉皇到拋妻棄子的劉邦。呂布在失敗前也是不可戰(zhàn)勝的，最后勝利的卻是那個狼狽到割須棄袍的曹操。每個人在死之前都沒死過，能說明他不會死嗎？每個人在衰老之前都很年青，能說明他會一直年青嗎？其實恰恰相反，每個長壽的人都是老年人。當(dāng)有人夸你真年輕時，恰恰說明你已不再年輕了。