賬上15億，分紅超10億，丸美生物為何仍要赴港融資？

當一家實體企業的利潤需要靠“炒股票”等副業來填補主業缺口時，其商業模式的健康度便值得高度警惕。

作者|張敏 來源、文軒觀察

丸美生物正計劃在資本市場上完成一次新的“圖謀”。

在登陸A股六年后，丸美生物于11月12日正式宣布擬發行H股股票，意欲搭建“A+H”雙資本平臺。與這份雄心壯志同時披露的是一則募投項目延期和一筆慷慨的分紅。

這一系列矛盾操作，讓市場不禁疑問：丸美此次赴港，究竟是為了彈向國際舞臺，還是另有隱情？

募投項目“躺平”與充裕現金流悖論

丸美生物的“化妝品智能制造工廠建設項目”已然成為一部“延期連續劇”。該項目歷經多次變更，并在2023年與2024年兩度延期后，于宣布赴港上市的同日，再次決定延期兩年。

面對市場質疑，公司給出的官方解釋是“當前產能充足，為保障募集資金使用效率，避免產能利用率不足”。

從表面數據看，這一理由似乎成立。2025年第三季度財報顯示，其眼部類產品與美容類產品產銷均顯著下滑。在核心業務線收縮的背景下，暫緩產能擴張無疑是一個符合商業邏輯的決策。

只是，這一“穩健”表象與公司整體的資金狀況構成了尖銳的矛盾，暴露其戰略層面的深層問題。

一邊是“沉睡”的募投項目，另一邊則是“無處安放”的充裕現金。截至三季度末，丸美生物賬上貨幣資金高達15.92億元，交易性金融資產達4.13億元，且經營活動現金流同比激增132.19%。更值得注意的是，公司仍在積極進行現金管理，將大額閑置資金用于購買理財產品。

這便形成了一個核心悖論： 公司以“提升資金使用效率”之名延期項目，但其行為卻指向了相反的方向：大量資金因未能找到有效的實業投入出口，而被迫“躺”在賬上或流入理財通道。

這一矛盾使得“保障資金效率”的解釋難以自洽，可能反映出公司兩大核心問題：其一，戰略規劃與執行存在斷層，既未能及時培育出可匹配新產能的增長曲線，也暴露出前期項目論證可能脫離實際市場需求的失誤；

其二，公司治理層面的資本配置效率低下，巨額資金沉淀于賬上或用于理財，而非投入能夠創造長期價值的實業資產，這本身就是對股東資本的巨大浪費。

當公司在內部都無法找到足以高效配置資金的優質項目時，其急于搭建“A+H”平臺進行再融資的緊迫性與真實性便值得深究。

市場有充分理由要求丸美生物超越“增強資本實力”的空泛口號，給出一個更具說服力的戰略闡述。

慷慨分紅與監管瑕疵下的治理隱患

若說項目延期與資金閑置矛盾令人困惑，那么丸美生物在現金流管理上的另一系列操作，則將其公司治理的深層隱憂暴露無遺。

就在宣布赴港上市的關鍵節點前后，公司實施了每股派現0.25元的大手筆分紅，合計派發1億元。

自A股上市以來，丸美生物累計分紅高達10.83億元，甚至超過了IPO募集資金凈額，近兩年分紅比例均超80%。

這種將絕大部分利潤用于分紅而非投入研發或戰略儲備的模式，其核心受益者指向了絕對控股的創始人孫懷慶、王曉蒲夫婦。這對創業搭檔自企業創立至今，始終保持著超過80%的控股比例。

這意味著，超過8億元的分紅資金流入了實控人家族。創始人通過創業成功獲取財富回報本無可厚非，但當這種回報的規模與頻率，顯著擠壓了企業面向未來的戰略性投入時，難免讓人生疑：公司究竟是一個致力于打造百年品牌的平臺，還是已然被視為一個成熟的“現金奶牛”？

與這種慷慨分紅形成鮮明對比的，是公司在財務管理上的隨意性。10月30日，丸美生物因資金列報錯誤、信披不及時、收入與募集資金核算不準確等一系列內控問題被證監會處罰。

這些監管瑕疵，與巨額分紅的“精準”操作并行，為其公司治理的透明度與嚴謹性打上了沉重的問號。

一個在財務細節上尚難規范的企業，卻在大額資金流出上如此果斷，這種反差很難不讓投資者重新評估其治理風險與商業信譽。

A+H真實動機：國際化雄心，還是資本策略？

2025年，伴隨港股市場制度優化與流動性回暖，一場由A股龍頭企業引領的赴港上市潮隨之而來。

在美妝行業這一紅海市場，頭部玩家的動向尤為引人注目：珀萊雅已正式遞表，意圖成為“A+H”國貨美妝第一股；自然堂、伽藍集團等亦蓄勢待發，形成了一場頗具聲勢的集體沖刺。

在行業從增量爭奪轉向存量博弈的背景下，赴港上市被賦予了超越融資本身的戰略意義。

搭建“A+H”雙平臺，理論上構成了一幅完美的戰略藍圖：它不僅能為企業打開一條離岸融資的便捷通道，更能通過引入國際投資者，提升公司治理的透明度與全球信譽，為品牌出海、跨境并購提供堅實的貨幣與信用支點。

然而，將這幅戰略藍圖置于丸美生物的具體情境中，卻顯現出深刻的邏輯裂縫，令市場不得不對其真實動機提出雙重質疑：

一方面，融資的必要性令人費解：一個賬上囤積近16億現金、原有募投項目屢因“產能過剩”而延期、同時持續進行超高比例分紅的企業，其資金已顯充裕乃至過剩，此時急切尋求境外融資更像是一種“錦上添花”的資本操作，而非源于明確的業務發展需求；

另一方面，其國際化戰略的根基顯得十分薄弱，在國內市場尚陷于“增收不增利”的困境、主營業態盈利能力疲軟之際，若缺乏清晰可行的海外路徑規劃，赴港融資所募資金很可能重蹈A股資金的覆轍，最終沉淀于賬上或消耗于試錯。

這種矛盾使得丸美生物的赴港計劃更多被視為一場資本策略，而非堅實的國際化進軍。

核心困境：“科技美妝”人設與“增收不增利”現實

當資本運作的喧囂暫歇，回歸業務基本面審視時，丸美生物正面臨其最核心的挑戰：在精心構建的“科技美妝”人設之下，是“增收不增利”這一尷尬局面。

丸美生物自2023年起陷入“增收不增利”，2023年營收增長28.52%，扣非凈利潤反而下降5.49%；至2024年，營收雖保持28.05%的強勁增長，但扣非凈利潤卻大幅下滑16.10%。

進入2025年前三季度，該趨勢仍在延續：營業收入24.50億元，主營業務與扣非凈利潤同比回落5.42%。

這一系列數據表明，公司營收擴張并未有效轉化為利潤增長，每增加一元銷售收入所帶來的實際利潤持續縮水。

一個危險的信號是：其增長質量正在惡化。歸母凈利潤之所以能維持2.13%的微增，主要依賴金融資產公允價值變動等非經常性損益的“粉飾”。

當一家實體企業的利潤需要靠“炒股票”等副業來填補主業缺口時，其商業模式的健康度便值得高度警惕。

從其研發與銷售投入的懸殊對比便能清晰的看出端倪。 2025年前三季度，公司研發費用僅為0.63億元，而銷售費用卻高達驚人的14.1億元，后者是前者的22倍以上。

銷售費用的增速也持續碾壓研發費用。這種懸殊的投入比表明，丸美生物的驅動引擎依然是龐大的營銷投入，而非其所宣稱的科技研發。

更具諷刺意味的是，監管檢查還發現公司存在將少量與研發無關的咨詢服務費計入研發費用的情況。這一細節進一步表明，其在“研發”上的投入不僅絕對額不足，甚至在核算層面也存在“湊數”之嫌，其對于硬核研發的真實重視程度由此可見一斑。

這種“重營銷、輕研發”的痼疾，正將公司拖入“不促不銷”的惡性循環。 高昂的銷售費用不斷侵蝕著本就不夠厚實的利潤空間，導致營收增長無法有效轉化為凈利潤增長。公司不得不持續依賴營銷輸血來維持市場聲量和流量，而無力通過真正的產品創新和技術壁壘來建立品牌忠誠度和定價權。

長此以往，丸美生物或許將始終被困在價格戰與流量戰的泥潭中，最終可能因為無法在財務數據上證明自己的健康與可持續，而失去資本的信任。

資本市場能夠接納為長期價值進行的戰略投入，卻難以認同治理不透明、動機存疑的融資行為。公司若不能以真實的業務增長、透明的治理和持續的研發投入證明自身價值，此次港股之旅恐將無功而返。