業績崩壞，國資接盤！

“一股濃香，一縷溫暖，南方黑芝麻糊”——這句經典的廣告語，似乎刻在了幾代人的記憶里。

熟悉的味道，親民的價格，曾讓黑芝麻糊成為國民級快消品，然而隨著時代的變遷、快消行業的迅速發展以及相似產品的更新迭代，這款老字號產品也快被后浪“拍在了沙灘上”。

12月17日，有網友發帖表示自己購買的南方核桃黑芝麻糊配料表排序與產品名稱不符。配料表中排在第一位的是包含大米、小米、玉米等在內的谷物粗糧粉，食用葡萄糖和麥芽糊精緊隨其后，而黑芝麻僅位列第四。網友調侃這款產品不如改名叫“南方米糊”。

12月20日，南方黑芝麻對此作出回應，稱網友展示的是產品的舊包裝，目前旗艦店發出的新包裝中，配料表第一位仍是谷物粗糧粉，但黑芝麻已調整至第二位，并且這款600克規格的黑芝麻糊中特意標記出黑芝麻添加量大于等于18.5%。

根據2025年8月1日起正式開始實施的新國標GB/T 23781-2024《黑芝麻糊質量通則》，此類以黑芝麻為主要原料的粉末狀食品，黑芝麻含量不得低于10%。

雖說該款產品中黑芝麻含量符合相關國家標準，但根據我國食品標簽相關規定，配料表需按原料加入量從多到少排列。新包裝將黑芝麻調整至第二位，也意味著其含量次于谷物粗糧粉，本質上跟人們的預期還是有些差別。

對于消費者而言，“黑芝麻糊”的產品名稱帶來的核心預期是“黑芝麻為主要原料”，出于對黑芝麻在健康層面的認知，不少消費者選擇了“黑芝麻糊”。然而如今配料表中谷物粉與糖的含量遠超黑芝麻，顯然有“掛羊頭賣狗肉”之嫌疑。

與口碑同步下滑的，還有黑芝麻[000716.SZ]的業績。

1、老牌企業陷入業績增長乏力困局

黑芝麻成立已有40余年，是知名的老牌國貨企業，憑借經典廣告和廣泛的渠道布局，成為國內糊類食品的細分龍頭企業。1997年上市后，品牌影響力持續擴大，2019年公司營收達到巔峰44.76億元。

然而隨著消費者偏好的變化以及可選擇的代餐產品種類日漸豐富，黑芝麻卻因產品種類較為單一（主打黑芝麻系列）逐步陷入業績下滑的困境。

2022至2024年，南方黑芝麻營收連續三年下滑，雖然歸母凈利潤逐漸回升，但凈利率低的可怕，還不到4%。

2025年壓力仍在延續，三季報顯示，前三季度營業收入為14.69億元，同比下降7.52%；歸母凈利潤僅681.93萬元，同比下降83.67%；扣非凈利潤為-632.86萬元，同比由盈轉虧，下滑幅度達114.28%。

由于三季報披露信息有限，從今年半年報的細分業務來看，三大主營業務的收入同比均減少3%-6%，并且營收占比超50%的傳統銷售的毛利率同比減少了1.82%，也就是說核心業務增長乏力，難以支撐公司整體發展。

造成這種局面的主要是當前市場環境復雜多變、消費者需求轉變、渠道變革加快等市場波動因素，傳統銷售面臨較大挑戰，整個行業的傳統經銷商銷售業績下滑，利潤空間被壓縮，部分實力較弱的經銷商難以維持運營，不得不選擇退出市場。

同時，在渠道變革的浪潮中，黑芝麻似乎沒能抓住機會，目前電商銷售的經銷商數量增幅有限，想要撐起半邊天估計還有很長的路要走。

為了突破增長瓶頸，黑芝麻曾多次嘗試跨界轉型，但均以失敗告終。

2、尋找第二增長曲線屢次受挫

2017年，黑芝麻與與深圳天臣、大連智云等共同出資10億元成立天臣新能源，其中黑芝麻出資3億元，持股30%。

按照當時的規劃，項目首期建成后，將形成年產3GWh動力電池系統和年產2GWh電芯生產規模。期間，黑芝麻投入大量資源、資金，然而最終該項目未見開花結果。

同年，公司又以7億元對價，收購新三板公司禮多多100%股權，一腳跨入電商行業。

2017年至2019年，禮多多分別實現凈利潤6416.37萬元、8017.02萬元、7536.67萬元，踩線完成了業績承諾。

然而，業績承諾期剛過，禮多多業績瞬間變臉，2022年至2023年分別虧損18818.43萬元和1054.88萬元，直接導致黑芝麻2022年因確認巨額商譽減值虧損過億。

2020年，黑芝麻投資6553萬元入股醫療項目廣投國醫，并為南寧兒童醫院PPP項目提供擔保，卻未及時披露相關信息，直到2024年才公開，引發監管警示。

2023年，公司又宣布投資35億元建設儲能電池基地，然而由于資金不足和行業環境變化，該項目于2024年暫停。

多次跨界轉型不僅未能為公司帶來新的業績增長點，反而消耗了大量資金，加劇了經營壓力。

3、國資入局能否“起死回生”？

今年三季度末，黑芝麻的長、短期借款余額高達11.47億元，而貨幣資金余額僅有1.47億元。在業績承壓、債務高企的情況下，地方國資成為黑芝麻的“救命稻草”。

今年8月8日，黑芝麻的控股股東黑五類食品集團與廣旅大健康簽署了《股份轉讓協議》，將其持有的20%股權轉讓給廣旅大健康，對應轉讓價款為9.42億元。交易完成后，控股股東將變更為廣旅大健康，實際控制人將變更為廣西自治區國資委。

12月17日，黑芝麻公告稱收到廣旅大健康轉來的廣西自治區國資委批復，該批復稱原則同意以上收購條件。同時，黑五類食品集團與廣旅大健康達成補充協議，進一步明確了業績承諾期內的管理規定等，并將業績承諾期限延后一年執行。

補充協議中，對此前的“業績承諾及補償”的相關約定做出調整：將業績承諾期由原先約定的2025年至2027年調整為2026年至2028年。

調整后，黑五類食品集團承諾，2026年至2028年，現有業務板塊合并報表凈利潤分別不低于0.95億元、1.05億元和1.15億元；同時每年合并報表中歸母扣非凈利潤孰低值均不低于6800萬元。

協議規定，業績承諾期屆滿后，如業績承諾期內累計實現的實際凈利潤低于承諾凈利潤，則黑五類食品集團應當向廣旅大健康進行現金補償。

作為業績承諾的擔保，黑五類食品集團同意將本次股份轉讓完成后剩余持有的上市公司總股本的5%質押給廣旅大健康，等到2028年度審計報告出具，且黑五類食品集團已履行完畢全部業績現金補償或確認無需補償后方可解除質押股份。

4、總結

作為廣西國資委旗下專注于文旅與大健康的平臺，廣旅大健康2024年營收1.35億元，資產規模為14.77億元，雖自身體量不大，但具備明顯的政策資源和渠道協同潛力。

對于黑芝麻而言，國資入主不僅帶來了資金方面的支持，更重要的是提供了豐富的渠道整合資源。未來廣旅大健康可將黑芝麻產品導入旗下的景區零售、酒店餐飲、康養配餐等場景，減少流通鏈條，拓展新的銷售渠道。

值得注意的是，本次對賭協議延期雖短暫緩解了黑芝麻的經營壓力，但未來3年，公司仍將面臨較大挑戰。