夏春：站在歲末，我想用3個關鍵詞，與大家分享對中國經濟的觀察與思考

資料圖。本文來源：北京商報、中國國創會

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大家好！我是夏春。此刻，我們正站在“十四五”圓滿收官、“十五五”即將開啟的歷史節點上，中央經濟工作會議剛剛擘畫了2026年的發展藍圖，這讓我們對未來中國經濟的展望，充滿了時代的使命感。

站在歲末，我想用三個關鍵詞，與大家分享對中國經濟的觀察與思考。第一個關鍵詞是韌性。

我喜歡打乒乓球，中國國家乒乓球隊業績長虹，大家都知道與國乒優良傳統，舉國訓練模式相關，但大家未必知道，國際乒聯不斷修改比賽規則，小球改大球一度沖擊國乒的優勢地位，但上海紅雙喜研制出新一代乒乓球拍，幫助運動健兒所向披靡，這種新球拍韌性強，底勁足，中國經濟也是如此。

2025年，中國經濟在風浪中展現了驚人的韌性，不僅在前三季度實現了5.2%的經濟增長，全年經濟總量預計邁上140萬億元新臺階。

今年5月8日，我應邀參加上海發展沙龍演講，就預測了今年中國經濟宏觀表現將比市場預期的更強。關鍵原因就在于，今天的中國經濟具有更強的韌性與底勁，足以應對復雜多變的內外部環境。

綜合來看，中國經濟如同根系深厚的巨樹，風雨中更顯挺拔。這種韌性植根于超大規模的市場優勢、持續優化的產業結構以及充滿活力的創新生態，形成了一股抵御風險、邁向高質量發展的深厚底勁。

市場廣度與深度構成了中國經濟抗壓的穩定基石。十四億多人口的消費需求，正從傳統領域向服務消費、綠色消費、數字消費等新空間拓展。 產業體系的完備與升級是經濟底勁的重要支撐。傳統產業通過智能化、綠色化不斷改造更新，戰略性新興產業加速成長，現代服務業與先進制造業深度融合，共同塑造了更具韌性、更富效率的現代產業體系。中國出口的韌性，關鍵源于企業和供應鏈的高度適應力，以及出口目的地和高質量產品的持續多元化，這是任何風浪都難以撼動的。

我們這一代人親身經歷中國經濟從農業時代，到工業時代，到信息時代，再到移動互聯網時代和今天的人工智能時代，我們見證了經濟快速發展和社會長期穩定兩大奇跡，是幸運的一代。我強烈推薦大家去看看央視兩季26集大型紀錄片《大國基石》，片中把“新質生產力”具體化身成“西電東送”，“南水北調”，芯片半導體，人工智能，新能源汽車，生物醫療，商業航天，國防科技等，為中國資本市場提供了最全面的指引，也成為今年股市最亮眼的資產，先給大家劇透一下，今天與我同場的最后一位嘉賓就是投資中國硬科技賽道的佼佼者，盡請期待。我們建議投資者在2026年繼續擁抱科技行業的龍頭與專精特新領域快速崛起并且領跑同行的小龍。

偉大成就來之不易，過去十年，中國經濟經歷了“三期疊加”，增長速度換擋期、結構調整陣痛期、前期刺激政策消化期，2018年至今，逆全球化，全球疫情與大國沖突相互疊加，對中國既是壓力也是機遇，中國對外積極推進一帶一路建設，強化了與南方國家的經貿往來。中國開放單方面旅游免簽證之后，外國游客連連驚嘆的是，中國社會的基礎設施與社會安全在全球已經遙遙領先。

還有一個意想不到，美國在見證了中國的韌性與底勁之后，在新版的《國家安全戰略》報告中將中國從過去的“最大的地緣政治挑戰”重新定位為首要的經濟競爭對手和選擇性合作對象，中國將迎來外部壓力緩和期。按照十五五規劃建議與中央經濟工作會議的部署，中國經濟有望迎來政策紅利釋放期，改革攻堅深化期，與內需潛能激活期。

不過，我在上海沙龍的演講結束時，觀眾的提問引人深思，為什么宏觀經濟很強，但大家都感覺掙錢越來越難？企業為什么越來越內卷？中國家庭的房地產總財富縮小了多少？

這就引出了我對中國經濟觀察的第二個關鍵詞“K型分化”。

還是拿中國乒乓球隊舉例，雖然我們有馬龍，樊振東，孫穎莎，王曼昱這樣的猛將，但乒乓球隊內部的競爭極度激烈，一些運動員不得不提前退役，選擇出海拼搏，普通運動員可能也會越來越難。

我們談論中國經濟走勢，2009年常聽到的是U型或者V型反彈，2016年開始談論的是L型，但現在大家說得更多的是經濟中的K型分化。比如貿易順差在最近七年逐年擴大，成為字母K向上的一撇。而房地產的價格和銷量在最近四年一路下滑。成為字母K向下的一捺。我們在解決舊的結構失衡過程中，又出人意料地產生出新的結構失衡。

實際上，中國經濟中的K型分化無所不在，首先是部門分化，通常來說，民營制造業的投入資本回報率普遍高于國有部門，但近年來，國有投資持續保持較高增速，但民間固定資產投資增速暫時低迷。值得我們警惕的是，不僅房地產投資保持弱勢，今年3季度開始，全國固定資產投資累計同比增速連續出現負增長。

其次是產業分化。部分新質生產力行業持續以接近兩位數增長，是K形中昂揚向上的主線。與之相對，部分傳統產業、房地產及其漫長產業鏈則處于深度調整的下行通道，這種產業分化會引發陣痛。

第三是區域與企業分化，人才、資本、創新資源加速向優勢城市群、中心城市集聚。同時，龍頭企業在技術、融資、市場方面優勢擴大，而大量中小微企業在成本上升、需求不足的夾擊下生存艱難。

最后是每個人體感溫差最強烈的人群分化，擁有金融資產、身處高科技行業的群體，財富隨資本回報和時代紅利水漲船高；而主要依賴工資性收入、技能與傳統產業相關的勞動者，都面臨實際收入增長緩慢、就業不穩定的壓力。這種分化不僅抑制了大眾消費能力，也影響著社會心態。

需要強調的是，除了部門的K型分化屬于中國獨有，其他三個層面的K型分化也廣泛出現在美歐發達國家和眾多新興市場，年輕人就業難是全球共同面對的難題。

經濟中的K型分化有很多來源，我特別想和大家分享的是“創造性破壞”這個概念，這也是我觀察中國經濟的第三個關鍵詞。

就在全球都擔心科技巨頭帶來創新也帶來破壞的時候，2025年諾貝爾經濟學獎頒發給了莫基爾、阿吉翁和霍伊特三位學者，表彰他們對“創新驅動的經濟增長”的突破性研究。實際上，2024年以研究“制度如何形成以及如何影響繁榮”獲得諾獎的三位學者阿西莫格魯、約翰遜與羅賓遜，也重點研究了“創新與技術進步如何影響經濟增長與社會平等”。他們發現了一個讓人不安的事實，在過去一千年的絕大部分時間，技術進步并不能夠帶來共享繁榮。

而阿吉翁與合作者在《創造性破壞的力量》里更詳細分析了科技巨頭遏制創新的手段：一種表現是科技巨頭在加大研發投入和專利申請的同時，會大量購買市場上的專利，保存起來不讓其他企業使用，利用專利保護拉大與追趕者的差距，阻止新企業進入，這樣可以擴大價差和利潤，保持優勢地位。而追趕者發現差距太大后選擇了減少研發投入，出現類似“躺平”的行為，這樣領先者也可以減少新技術的使用。

另外一種表現是科技巨頭熱衷于發展“范圍經濟”，控制更多的產品類型，將嚴重阻礙普通企業的創新熱情，因為后者在追趕過程中不得不大幅下調價格，犧牲創新租金，由于大部分企業都是普通企業，整體經濟的長期創新與增長也隨之受到傷害。

這些頂尖的經濟學思想者告訴我們，創造性破壞的力量不容小覷?，F實中，反內卷已經成為政府、企業與居民的一致共識。但如果深入整治內卷式競爭，只是希望通過市場出清和規范競爭，推動資源向優質企業集中，這客觀上會加劇企業層面的“K型分化”。

經濟發展要的不是一枝獨秀，而是百花齊放。我們要縮小創造性破壞的力量，要營造創造性共享的制度環境。帶動經濟增長，政府要加快建設全國統一大市場，破除地方保護和行政壟斷，創造公平競爭的環境，降低準入門檻，限制大企業濫用專利保護，鼓勵專業知識和技術的傳播和擴散，縮小領先企業和追趕企業的差距，只有限制地方政府和科技巨頭的過度內卷才能夠真正實現經濟平衡和可持續增長。

其次，鼓勵人工智能的發展不能忽視對勞動力市場的沖擊，我們要加速服務業發展，配套大規模、前瞻性的職業技能培訓體系，幫助勞動力跨越技能鴻溝。讓更多人從新經濟中獲得穩定、有尊嚴的收入，是擴大消費內需最堅實的根基。

非常重要的是，擴大內需不能僅靠短期提振，更需要“投資于人”的長期戰略。這包括：加大在教育，尤其是適應產業變革的職業教育、醫療、養老、保障性住房、生育支持等民生領域的投入，切實減輕居民負擔，提升安全感與消費意愿。我們要從“物質中心主義”的發展觀，轉向“以提高人民福祉、促進人的全面發展為中心”的新發展觀。福祉的提升，本身就是發展的終極目的，也是內需持續擴張的不竭源泉。

我最近也有幸參加了張五常教授，這位曾最接近諾貝爾獎的學者，的九十華誕與學術思想研討會。作為產權與新制度經濟學派的創始人之一，張教授的著作影響了幾代中國經濟學家，影響了中國經濟改革的方向。閱讀他的人生回憶，在真實的世界里觀察和總結經濟學規律，可以強烈感受到生命里鮮活的韌性，中國經濟的韌性就是每一個勤奮的中國人打拼出來的。

在2008年出版的《中國的經濟制度》一書里，張教授提出了著名的“五常之問”：批評中國經濟不難，難的是在那么多不利的困境下，中國的高速增長持續了那么久，歷史從來沒有出現過。中國一定是做了非常對的事才產生了我們見到的經濟奇跡，那是什么呢？

感興趣的朋友可以在這本書里找到張教授提供的答案。在我看來，過去對的解釋也可能在新的經濟環境下發生變化。未來，中國經濟的可持續增長要更多依靠市場化的競爭與產權制度的完善，維護市場公平，保障民營企業平等獲取生產要素、參與重大項目的機會；依法保護產權，穩定企業家長期預期。只有當民營經濟的活力被充分激發，宏觀經濟政策的暖流才能灌溉到經濟的每一片田野，真正縮小宏觀與微觀的 “體感溫差”和經濟結構上的“K型分化”。我們必須通過創造性共享來讓K形分化的“上撇”越來越粗壯、覆蓋越來越廣，“下捺”逐步縮小、平衡好經濟發展的效率與公平。

我是關注全球宏觀的經濟學家，也是一位家族財富的管理者。多年來，我一直堅持“低風險股票可以帶來高回報”的理論發現與投資實踐。今年內地與香港股票市場出現牛市行情，以半導體，人工智能與生物醫藥為代表的科技類資產、以銀行保險、電力石油為代表的紅利類資產、以及與黃金，白銀相關的有色金屬資產，這三類資產分別代表了成長性、防御性和避險性，構成了財富金字塔的三個頂點。

我預計科技、紅利與有色金屬的組合在2026年有望繼續提供相對穩定的表現。首先，科技提供長期增長潛力，盡管人工智能等領域可能面臨估值壓力，但科技進步的產業趨勢難以逆轉。投資重點可能從基礎設施（如算力）轉向能夠利用AI降本增效的應用型企業，這為科技股內部輪動和精選投資提供了機會。

其次，紅利資產提供“壓艙石”作用，在全球經濟不確定性猶存、市場可能從高度共識走向分歧的背景下，資產輪動可能加快。高股息、低波動的紅利資產能提供穩定的現金流，有效降低投資組合的整體波動，起到防御作用。

第三，黃金對沖多重尾部風險，全球央行購金趨勢、地緣政治緊張，以及市場對美國“財政主導”下通脹中樞上移和全球債務問題的擔憂，都將持續提振黃金的避險需求，使其成為對沖不確定性的有效工具。

2026年，中國將迎來外部壓力緩和期，我們預期中國經濟將通過改革攻堅深化與突破，來確保政策紅利釋放的普惠性，與消費潛能激活的全面性。這個過程注定不會一帆風順，但方向已然明確，路徑日益清晰。如果你和我一樣關注宏觀經濟與資本市場，我會在一財號等你。

謝謝大家，我今天的分享就到這里。

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