MiniMax與智譜AI搶灘大模型第一股，誰能坐上 “頭把交椅” ？

導語：

2025年末的AI圈，一場關于“第一股”的競速戰進入白熱化。

12月21日，成立僅三年半的MiniMax通過港交所聆訊，有望成為“全球成立至IPO最快AI公司”；幾天后，12月30日，同樣來自中國的智譜AI正式啟動港股招股，擬募資43億港元，劍指“全球基座大模型第一股”

一時間，兩家公司幾乎同步叩響資本市場大門，一場圍繞“全球大模型第一股”的爭奪戰拉開序幕。

這場看似關乎“誰先上市”的競賽，背后映射的卻是中國大模型行業從狂熱投入邁入價值驗證的關鍵轉折。

當技術光環逐漸褪去，資本耐心面臨考驗，這場爭奪究竟是資本包裝下的虛名游戲，還是決定行業走向的關鍵一役？

主筆 / Ying

文章架構師 / 佳佳

出品 / 巨頭財經

01

資本競速：

從模型競賽到資本耐力賽

大模型行業的競爭，正從實驗室里的“參數競賽”，轉向資本市場的“耐力長跑”。

根據IDC的報告，2025年中國AI大模型市場已從早期的“百模大戰”邁入“應用熱”與“價值驗證”的關鍵階段，資源持續向頭部集中。持續聚焦于基礎模型研發的獨立廠商已為數不多，智譜AI、MiniMax等企業被視為行業頭部玩家。

在此背景下，“沖刺上市”成為頭部玩家的共同選擇。智譜AI已于2025年12月19日正式披露招股書，計劃募資約43億港元，預計2026年1月8日掛牌交易，有望摘得“全球基座大模型第一股”頭銜。

幾乎同時，MiniMax于12月21日通過港交所聆訊。若成功上市，其從成立到IPO僅用三年半的時間，將刷新全球AI公司的上市速度紀錄。

“大模型研發是一場需要持續巨額投入的馬拉松。”多位行業分析師指出，訓練一次萬億參數級大模型的成本可能高達數億元，后續迭代與算力維護更是長期投入。這一點，從兩家企業的資金儲備與投入就能清晰感知。

根據招股書，截至2025年6月30日，智譜AI 現金儲備為25.52億元，2022年-2025年上半年累計研發投入超44億元；MiniMax今年前三季度現金儲備超70億元，近三年半累計研發投入超30億元。

(MiniMax財報)

盡管均有一定資金緩沖，但面對持續的技術迭代與市場拓展需求，上市募資成為必然選擇。智譜AI在招股書中明確，募資將主要用于通用AI大模型研發及平臺基礎設施優化，MiniMax則將資金重點投向未來五年的技術研發及AI原生產品開發上。

2025年12月的這場競速，更像是行業發展的必然節點。當技術比拼進入深水區，資本實力成為決定企業能否走得更遠的核心變量，“第一股”的爭奪，本質上是對資本話語權的搶占。

02

路徑分野：

技術基因驅動的兩種商業敘事

同樣沖刺“大模型第一股”，但MiniMax與智譜AI的發展路徑卻截然不同。這種差異，從創立之初的團隊基因就已注定。

智譜AI的核心團隊源自清華大學知識工程實驗室，自帶“認知智能領域國家隊”的學術基因，深耕AI基礎研究多年。這種學術基因決定了其技術路徑：以“認知智能基座大模型”為核心，堅持開源與閉源并行的策略。

正如智譜AI董事長劉德兵在訪談中所言：“極致的技術和廣泛鏈接的生態，才能構成真正的護城河?！?/p>

這一策略已初見成效。目前，其GLM系列模型已適配40多款國產芯片，開源模型全球累計下載量超5000萬次，并集成至Vercel等國際平臺，在國產化生態上建立了獨特優勢。

商業模式上，智譜聚焦于本地化部署（面向B端和G端客戶）與云端部署（大模型API調用）。據招股書顯示，GLM-4.5/4.6在OpenRouter 上的調用量穩居全球前10，賦能全球12000家企業客戶、逾8000萬臺終端用戶設備及超4500萬名開發者。

MiniMax則開辟了差異化路線。公司由前商湯科技高管創立，核心研發成員多來自微軟、Google、Meta等全球科技巨頭，這使其技術路徑聚焦于“全模態AGI”，并追求高性能與高成本效率的結合，注重快速產品化。

公司在招股書中明確：“我們以一種更高成本效率的方式推動AI發展，在實現高性能的同時確保技術普惠全球用戶且可負擔”。

商業化上，MiniMax走“C端爆款+B端賦能”雙輪驅動路線。憑借Talkie/星野（AI陪伴）、海螺AI（視頻生成）兩款C端核心產品，覆蓋全球200余國超2億用戶，截至 9 月 30 日，To C 收入同比增長 181%，付費用戶數不到兩年暴漲 15 倍。

財務表現上，兩家企業迥異的路徑投射出截然不同的增長曲線。智譜AI的增長體現出深耕B端的穩健性。2022年至2024年，其營收年復合增長率達130%，2024年營收為3.12億元人民幣。

MiniMax則展現了主攻C端的爆發力與強優化。公司營收從2023年的346萬美元飆升至2024年的3052.3萬美元，同比激增782.2%。且毛利率已從2023年的負值大幅轉正，顯示出強大的商業化優化能力。

03

“第一股”的價值

不止是頭銜之爭

兩家企業的“第一股”之爭，絕非虛名博弈，其背后是實實在在的價值增量，既關乎企業自身發展，更影響行業未來走向。

對企業自身而言，“第一股”的頭銜直接關聯募資規模與估值水平。

智譜AI預計融資43億港元，估值超511億港元；MiniMax雖未披露具體募資額，但聆訊后資料集顯示，其上市后將加速全模態技術落地與C端付費率提升。

更重要的是，上市帶來的品牌背書，能幫助企業整合更多資源。智譜AI可借此深化B端政企合作，MiniMax則能進一步拓展海外市場，降低全球化拓展的信任成本。

對行業而言，這場競賽的核心價值在于“商業路徑的公開驗證”。中國大模型行業發展至今，一直面臨“商業化如何落地”的拷問，而智譜AI的B/G端基建路線與MiniMax的C端產品路線，正是兩種最具代表性的探索。

“哪家企業先成功上市，都將為行業確立商業化標桿?！币晃婚L期關注AI行業的分析師指出，“這將驗證兩條路徑的可行性，引導行業資源向優質企業集聚，倒逼中小廠商向垂直細分應用領域轉型，提升行業整體發展效率”。

事實上，這種集聚效應已初現。據IT桔子發布的《最新AI企業融資TOP20榜單》顯示，當期AI融資TOP20企業中，僅3家大模型頭部企業的融資額就占TOP20總融資額的35%，直觀反映出大模型賽道已進入“頭部壟斷期”。

04

大模型行業的集體大考

盡管路徑不同，但MiniMax與智譜AI仍面臨著大模型行業的共性挑戰，這些挑戰無關企業選擇，而是行業發展的必經階段。

首當其沖的是估值難題。大模型行業尚未形成穩定盈利范式，傳統的市盈率（P/E）或市銷率（P/S）等估值工具難以直接適用。

有行業分析指出，由于大模型的收入多元且計費方式復雜，以“Tokens”（令牌）作為核心計價單位，或許是統一計量收入、反映現金流潛力的可行思路。它能夠直接串聯模型的算力成本與商業收入，為評估這類公司提供一個可量化、可比較的基礎。

對兩家沖刺上市的企業而言，如何向資本市場講清盈利邏輯，是首要課題。

其次是盈利模式的持續優化。智譜AI 2025年上半年營收1.91億元，毛利率50%，但其高研發投入（約15.95億元）及依賴定制化本地部署的業務模式，限制了快速規?；?。

未來智譜AI還需提升云端API業務的盈利貢獻，強化開源生態與商業變現的聯動。

MiniMax同期營收同比增長超174%，毛利率顯著改善至23.3%，但其收入高度依賴C端用戶，未來則需著力提升付費轉化率，并補強高毛利的B端業務，以構建更均衡、可持續的收入結構。

技術迭代與成本平衡也是核心課題。全模態融合已成為行業共識，但這需要持續的算力投入。如何在保持技術領先性的同時，通過優化模型效率降低算力成本，是兩家企業必須面對的問題。

此外，境內外監管合規適配也不容忽視，尤其是MiniMax的全球化布局和智譜AI的海外API服務，都需要搭建完善的跨境數據流動體系。

因此，對于率先沖刺上市的MiniMax與智譜AI而言，叩開資本市場的大門，遠非挑戰的結束，而恰恰意味著一個更嚴峻階段的開始。

它們必須在一個技術快速迭代、競爭日益激烈、市場期待具體商業回報的新環境中，向更廣泛的投資者證明其長期價值與可持續性。這些挑戰，既是兩家企業上市后的核心任務，也是整個大模型行業需要共同破解的命題。

05

巨頭財經的思考

第一股之外，大模型的長期命題

MiniMax與智譜AI的“第一股”之爭，本質上是中國大模型產業向資本化邁進的必然選擇，絕非虛名之爭。這場爭奪的意義，不僅在于為企業自身爭取資本助力，更在于為整個行業驗證商業化路徑，確立發展標桿。

對投資者而言，需要關注的不僅是“第一股”的頭銜，更是企業背后的技術實力、商業邏輯與盈利潛力。

對行業而言，資本化只是起點，如何在技術創新與商業落地之間找到平衡，在全球競爭中構建核心優勢，才是大模型企業長期發展的關鍵。

無論哪家最終成為“第一股”，都將推動中國大模型行業進入更成熟、更理性的發展階段。

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