蛇吞象？生產(chǎn)殲20的中國軍工巨頭僅174億就被收購，用意耐人尋味

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提到殲-20，這無疑是我國隱身戰(zhàn)斗機(jī)領(lǐng)域的巔峰之作，由成都飛機(jī)工業(yè)集團(tuán)精心打造。

然而在2023年，這家總資產(chǎn)超千億的軍工巨頭，卻被市值僅約60億元的中航電測“接手”，交易對價(jià)約為174億元。

消息一出，輿論迅速發(fā)酵，網(wǎng)絡(luò)上爭議不斷，有人質(zhì)疑這是國有資產(chǎn)流失，也有人猜測背后存在不為人知的操作邏輯。

“殲-20制造商被小公司收了”？

當(dāng)人們看到“174億收購殲-20生產(chǎn)商”“年收入七百余億的成飛被小企業(yè)拿下”這類標(biāo)題時(shí)，第一反應(yīng)往往是：國家核心軍工資產(chǎn)是否正被廉價(jià)出讓？關(guān)鍵防務(wù)企業(yè)是否落入資本之手？

要避免被這些聳動表述誤導(dǎo)，就必須厘清這筆交易的真實(shí)結(jié)構(gòu)——資金流向如何設(shè)計(jì)、股權(quán)如何轉(zhuǎn)移、實(shí)際控制權(quán)落在何處。

先看數(shù)據(jù)細(xì)節(jié)。

成飛整體資產(chǎn)評估值大致為240億元左右，其中包含約65億元的“國有資本公積”。根據(jù)現(xiàn)行國有資產(chǎn)管理規(guī)定，這部分資金不得直接注入上市公司體系，必須保留在國資監(jiān)管框架內(nèi)。

剔除這一不可流通部分后，可用于本次重組的凈資產(chǎn)規(guī)模正好接近174億元。

因此，“以174億收購成飛”的說法，并非隨意壓價(jià)的結(jié)果，而是遵循財(cái)務(wù)規(guī)則與評估準(zhǔn)則得出的技術(shù)性數(shù)字。

再來看“支付方式”究竟意味著什么。

表面上看，是中航電測出資174億元并購成飛，仿佛一家小型企業(yè)吞并了航空重器制造基地。

但實(shí)際操作并非現(xiàn)金交易，而是中航電測向航空工業(yè)集團(tuán)定向增發(fā)約21億股新股，每股作價(jià)8.3元左右，合計(jì)折算為174億元，用這些股份換取成飛的控股權(quán)。

而中航電測的實(shí)際控制人是誰？正是中國航空工業(yè)集團(tuán)。成飛的最終控股方，同樣是它。

換句話說，這場交易本質(zhì)上是同一母公司體系內(nèi)的內(nèi)部資源整合，屬于集團(tuán)內(nèi)部的資產(chǎn)劃轉(zhuǎn)和股權(quán)結(jié)構(gòu)調(diào)整，而非外部資本介入。

成飛的身份從原先的“非上市國企單位”轉(zhuǎn)變?yōu)椤坝裳肫罂毓傻纳鲜衅脚_主體”，所有權(quán)未變，管理權(quán)未變，唯一變化的是融資渠道和資本運(yùn)作能力得到了躍升。

所謂“蛇吞象”，不過是基于表層財(cái)務(wù)對比產(chǎn)生的視覺錯(cuò)覺：中航電測此前主營傳感器與測控設(shè)備，體量遠(yuǎn)小于成飛。

如今將成飛整體注入其體內(nèi)，中航電測實(shí)質(zhì)上成為承載整個(gè)高端戰(zhàn)機(jī)產(chǎn)業(yè)鏈的核心上市載體，這種模式在資本市場被稱為“反向借殼”或“優(yōu)質(zhì)資產(chǎn)注入”。

類似做法在國外亦屢見不鮮——洛克希德·馬丁整合多家國防承包商、波音合并麥道、諾斯洛普兼并格魯曼，均通過股權(quán)置換完成產(chǎn)業(yè)集中，表面看似收購，實(shí)則是母集團(tuán)的戰(zhàn)略布局。

這里有兩個(gè)決定性事實(shí)：

其一，成飛的控制權(quán)始終掌握在中國航空工業(yè)集團(tuán)手中，未向民間資本開放，更未引入任何境外投資者；

其二，上市之后，成飛將能直接運(yùn)用資本市場工具進(jìn)行融資，包括定向增發(fā)、發(fā)行公司債、配股等多種手段，擺脫過去單一依賴財(cái)政撥款和軍品回款的資金模式。

此舉的根本目的不是變現(xiàn)退出，而是打通長期可持續(xù)的資金通道，增強(qiáng)自主研發(fā)與產(chǎn)能擴(kuò)張的能力。

很多人執(zhí)著于“174億是不是太低”，其實(shí)是誤解了問題的本質(zhì)。

對于完全由國家主導(dǎo)的戰(zhàn)略性軍工資產(chǎn)而言，估值高低并不影響歸屬，真正起決定作用的是國家戰(zhàn)略意圖與頂層產(chǎn)業(yè)規(guī)劃。

推動成飛進(jìn)入資本市場，是為了讓它在未來承擔(dān)更多高投入項(xiàng)目——無論是殲-20系列升級、新型預(yù)警機(jī)研發(fā)，還是無人機(jī)集群系統(tǒng)建設(shè)，都能獲得穩(wěn)定且靈活的資金支持。

一旦理解這一點(diǎn)，所謂的“被小企業(yè)收購”就不再是真相，而只是媒體傳播中的簡化標(biāo)簽。

為何非要走上市這條路？因?yàn)椤澳茉祜w機(jī)”和“持續(xù)升級飛機(jī)”完全是兩回事。

還有一個(gè)常被忽略的關(guān)鍵點(diǎn)：成飛技術(shù)實(shí)力雄厚，殲-20訂單充足，為何還要頂著壓力推進(jìn)如此復(fù)雜的資本重組？

我們來看一組真實(shí)財(cái)務(wù)數(shù)據(jù)。

改制前，成飛年?duì)I業(yè)收入接近750億元，賬面數(shù)字極為可觀。

但凈利潤僅有二十多億元，利潤率不足3%，相較于消費(fèi)類或科技類企業(yè)動輒兩位數(shù)以上的凈利率，幾乎處于微利狀態(tài)。

同時(shí)，資產(chǎn)負(fù)債率高達(dá)近90%，意味著每100元資產(chǎn)中，有90元來自債務(wù)融資，長期處于高杠桿運(yùn)行環(huán)境。

造成這一局面的原因主要有兩點(diǎn)：

一是軍品定價(jià)機(jī)制嚴(yán)格受限，無法像民用產(chǎn)品那樣追求高額利潤；

二是先進(jìn)戰(zhàn)機(jī)的研發(fā)與產(chǎn)線迭代成本極高，現(xiàn)有盈利根本無法覆蓋新一代技術(shù)路線的投入需求。

隱身戰(zhàn)斗機(jī)的發(fā)展絕非一次性工程。

每一架殲-20的背后，都關(guān)聯(lián)著大量前沿攻關(guān)項(xiàng)目：高性能渦扇發(fā)動機(jī)的材料耐高溫工藝、寬頻段隱身涂層的噴涂穩(wěn)定性、碳纖維復(fù)合材料的整體成型技術(shù)、有源相控陣?yán)走_(dá)系統(tǒng)的軟件算法優(yōu)化等。

這些領(lǐng)域需要成百上千名工程師常年攻堅(jiān)，耗費(fèi)數(shù)萬小時(shí)試驗(yàn)驗(yàn)證，每一次技術(shù)迭代都可能消耗數(shù)億甚至數(shù)十億元資金，且多數(shù)投入短期內(nèi)難以產(chǎn)生經(jīng)濟(jì)效益。

僅靠傳統(tǒng)的“國家立項(xiàng)+利潤滾動再投資”模式，很難支撐多條技術(shù)線并行推進(jìn)。

反觀美國主要防務(wù)企業(yè)——洛克希德·馬丁、波音防務(wù)部、諾斯洛普·格魯曼，均為公開上市公司，既承接政府合同，又能通過股市募集資金，實(shí)現(xiàn)“國家支持+市場輸血”的雙輪驅(qū)動。

美軍F-35項(xiàng)目的持續(xù)推進(jìn)，盡管飽受批評，但仍能維持?jǐn)?shù)十年高強(qiáng)度投入，正是得益于這套成熟的“軍工—金融”融合體系。

此次成飛借道中航電測登陸資本市場，目標(biāo)明確而務(wù)實(shí)：從過去完全依賴計(jì)劃性資金分配，轉(zhuǎn)向“財(cái)政保障為主、市場化融資為輔”的新型發(fā)展模式。

這意味著，未來殲-20的大批量生產(chǎn)提速、改進(jìn)型號開發(fā)（如雙座版、電子戰(zhàn)型）、以及無人機(jī)、教練機(jī)等衍生產(chǎn)品的協(xié)同推進(jìn)，都將擁有更強(qiáng)的資金彈性。

尤其對于一些尚處于預(yù)研階段的技術(shù)方向，國家未必立即下達(dá)大規(guī)模預(yù)算，現(xiàn)在企業(yè)可用自有資金先行投入，搶占技術(shù)窗口期，待成果成熟后再轉(zhuǎn)化為正式裝備型號。

這就是典型的“以企業(yè)自主投入換取戰(zhàn)略主動權(quán)”的策略。

因此，把這次重組解讀為“國企缺錢甩賣核心資產(chǎn)”，是一種嚴(yán)重的誤判。

實(shí)際情況更像是：原本深藏于集團(tuán)體系內(nèi)部的動力核心，被接入一條更高壓力、更大流量的供能管道，使其能夠持續(xù)吸入資金流、推動研發(fā)流、擴(kuò)大產(chǎn)能流。

對于軍工這類高投入、長周期、高風(fēng)險(xiǎn)的行業(yè)來說，誰能構(gòu)建更穩(wěn)定的資金供給機(jī)制，誰就能贏得未來幾十年的戰(zhàn)略主動。

誰掌握了“錢路”，誰就握住了“戰(zhàn)力生成”的鑰匙。

殲-20為啥“越造越快”？

最后回應(yīng)廣大軍迷最關(guān)心的問題：這次資本運(yùn)作到底給殲-20帶來了什么？是否真的推動了量產(chǎn)節(jié)奏？這場布局的終點(diǎn)在哪里？

回顧近年來的變化。

早期殲-20剛進(jìn)入批量生產(chǎn)階段時(shí)，外界普遍感覺“雖已服役但數(shù)量稀少”，每年新增編號寥寥可數(shù)。

但近幾年，特別是資本重組啟動前后，社交媒體上曝光的殲-20編隊(duì)照片顯著增多，各大戰(zhàn)區(qū)陸續(xù)列裝，新批次編號頻繁出現(xiàn)。

據(jù)部分業(yè)內(nèi)知情人士透露，目前單架殲-20從總裝下線到交付部隊(duì)的時(shí)間已大幅壓縮，有的環(huán)節(jié)效率提升至原來的三分之一以下，部分估算認(rèn)為其平均生產(chǎn)節(jié)拍已接近“每周一架”的水平。

這樣的速度不可能僅靠增加人力實(shí)現(xiàn)，背后必然伴隨著整條生產(chǎn)線的智能化改造、供應(yīng)鏈響應(yīng)提速以及檢測流程的全面優(yōu)化。

這些升級需要什么支撐？

首先是高端制造裝備的更新?lián)Q代，例如大型復(fù)合材料熱壓罐、激光自動焊接機(jī)器人、五軸聯(lián)動數(shù)控加工中心等精密設(shè)備的大規(guī)模部署。

其次是測試與驗(yàn)證能力的強(qiáng)化，包括全機(jī)結(jié)構(gòu)疲勞試驗(yàn)臺、微波暗室隱身性能評估系統(tǒng)、雷達(dá)天線波束掃描標(biāo)定平臺等關(guān)鍵設(shè)施的建設(shè)。

自從中航電測完成重組以來，成飛在測試系統(tǒng)集成方面的進(jìn)展明顯加快，許多原本需協(xié)調(diào)外部資源的驗(yàn)證項(xiàng)目，現(xiàn)已可在集團(tuán)內(nèi)部快速閉環(huán)完成。

疊加上市帶來的融資便利，企業(yè)有能力集中投入建設(shè)多條高度自動化的裝配線，不再受限于“邊籌錢邊建設(shè)”的被動模式。

結(jié)果就是，殲-20的年產(chǎn)量實(shí)現(xiàn)了從“緩慢釋放”到“穩(wěn)步爬坡”的轉(zhuǎn)變，空軍換裝節(jié)奏明顯加快，作戰(zhàn)單元布防更加密集。

相當(dāng)于借助金融工具為這條高端產(chǎn)線注入了一劑“強(qiáng)心針”，讓生產(chǎn)團(tuán)隊(duì)無需再為“下一筆錢從哪來”焦慮，只需專注于“如何更快、更穩(wěn)、更智能地制造”。

展望未來，成飛不可能只圍繞殲-20這一款機(jī)型長期發(fā)展。

下一代隱身攻擊平臺、有人無人協(xié)同作戰(zhàn)系統(tǒng)、高超音速武器搭載平臺、第六代戰(zhàn)斗機(jī)技術(shù)驗(yàn)證機(jī)……這些前沿方向都需要一個(gè)強(qiáng)大、穩(wěn)健、資金充沛的“母體工廠”作為依托。

將成飛納入上市公司體系，正是為這些未來項(xiàng)目提前鋪設(shè)基礎(chǔ)設(shè)施與資本路徑。

等到若干年后，當(dāng)新型號逐一亮相，回望今天這場價(jià)值174億元的資產(chǎn)重組，或許會發(fā)現(xiàn)，那只是整個(gè)宏大棋局中的一枚關(guān)鍵落子。

還有一個(gè)極具警示意義的歷史案例：美國曾在2009年停產(chǎn)F-22猛禽戰(zhàn)斗機(jī)，后來試圖重啟生產(chǎn)線，卻發(fā)現(xiàn)原有供應(yīng)鏈早已斷裂，工人流失、廠房關(guān)閉、圖紙過時(shí)，恢復(fù)成本遠(yuǎn)超新建項(xiàng)目，最終只能放棄，轉(zhuǎn)而全力押注F-35。

這一教訓(xùn)對中國具有深刻啟示：戰(zhàn)略性武器產(chǎn)線不能斷斷續(xù)續(xù)運(yùn)行，必須保持長期活躍狀態(tài)和持續(xù)擴(kuò)展?jié)摿Α?/p>

唯有如此，才能確保在關(guān)鍵時(shí)刻迅速放量、應(yīng)對復(fù)雜局勢。

終有一天，當(dāng)我們看到殲-20形成上千架規(guī)模的空中編隊(duì)，看到新一代戰(zhàn)機(jī)從中航工業(yè)的廠房滑出跑道，再回頭審視這場所謂的“蛇吞象”資本操作，自然會有新的認(rèn)知。

這不是對國之重器的廉價(jià)出售，而是一次深思熟慮的制度創(chuàng)新，用一套看似復(fù)雜的金融工具，為國防工業(yè)接通更多“輸血管道”。

真正的價(jià)值衡量標(biāo)準(zhǔn)，從來不是174億這個(gè)數(shù)字本身，而是未來翱翔在祖國空域的每一架戰(zhàn)鷹所帶來的安全屏障與戰(zhàn)略底氣。