由年輕人引領的ESG革命，為何悄無聲息了？

就在短短五年前，環境、社會和治理（ESG）投資還被視為一場市場革命——由滿懷理想主義的年輕投資者引領，注定要重塑投資格局。然而，五年過去了，經歷了幾次經濟沖擊后，這場革命看起來更像是一次重新校準——但這并不意味著ESG已銷聲匿跡。我們的研究發現，投資者對ESG的熱情并未消散，而是逐漸匯聚為一種更務實、以風險為先的投資方式。

許多關于ESG的研究只是捕捉了某個特定時刻的態度。我們想要了解，隨著環境變化，這些看法是如何演變的。自2022年起，我們每年都會使用相同的調查工具，對美國散戶投資者進行具有全國代表性的調查，并同步對大型資產所有者和管理者展開調研。研究結果清晰明了：投資者對ESG的熱情并非僅僅減弱，而是趨于一致。年輕和年長散戶投資者之間的差距已基本消除，如今散戶的觀點與機構投資者以風險為先的立場相呼應。這種轉變揭示了投資者對ESG實際價值判斷的根本變化，這對投資者和企業管理者都具有重要意義。

早期分歧：ESG成為代際分界線

2022年我們首次對散戶投資者進行調查時，結果似乎印證了主流觀點。年輕投資者（千禧一代和Z世代）對環境和社會問題表現出深切關注。約70%的年輕投資者稱他們非常擔憂與氣候相關的風險，而年長投資者中這一比例僅為35%。在社會問題，如職場多元化和收入不平等，以及治理問題上，也出現了大致相同的差距。

更能說明問題的是，年輕投資者聲稱他們愿意為ESG成果付出代價。年輕投資者的中位數表示，為了看到環境或社會改善，他們愿意接受投資財富減少6 - 10%。在資產超過25萬美元的年輕投資者中，愿意犧牲回報的比例更是上升到兩位數。相比之下，年長投資者絕大多數根本不愿意放棄任何財富。

當時，這些發現被廣泛解讀為代際持久轉變的證據——資產管理公司、董事會和政策制定者在未來幾十年都需要適應這一變化。

發生了什么變化，以及為何重要

時間來到2025年，上述解讀已不再成立。

在環境、社會和治理這三個ESG維度上，曾經顯著的年齡差距已基本消失。如今，約45%的年輕投資者表示關注環境或社會問題，年長投資者中這一比例為38%。在治理問題上，差距已縮小至統計誤差范圍。

更值得關注的是投資者犧牲回報意愿的變化。如今，年輕投資者群體中，愿意為支持環保事業而犧牲的投資財富中位值約為4%——這與年長投資者約3%的平均水平已無明顯差異。早先基于財富的差異也已消失：年輕的富裕投資者不再比財富較少的同齡人表現出更強的ESG“付費”意愿。

對基金管理人開展ESG相關倡導活動的支持度也同步下降。目前僅有約三分之一的年輕投資者希望資產管理者積極影響企業的環境或社會實踐——這與年長投資者的比例基本一致。

這并非微不足道的轉變。幾年前還被視為 ESG 最堅定支持者的群體，如今已出現了態度的崩塌。

ESG就像奢侈品

如何解釋這種逆轉呢？

一種解釋是政治極化。另一種是對企業宣傳的疲勞。但我們的數據指向一個更簡單的經濟原因：對許多散戶投資者來說，ESG就像一種奢侈品。

當預期市場回報高且經濟環境良好時，投資者更愿意支持那些收益分散、長期或不確定的倡議。而當經濟形勢收緊，無論是由于通貨膨脹、市場波動還是增長放緩，這種意愿就會消退。投資者會更加關注個人財務結果。

重要的是，這種模式并不意味著投資者放棄了他們內在的價值觀。相反，它揭示了投資者所宣稱的偏好與實際支付意愿之間的差距。事實證明，對ESG的支持比通常認為的更具彈性。

事件發生的先后順序也很重要。對社會倡議的支持從2023年開始率先下降，而環境問題，尤其是與氣候相關的問題，表現得更具韌性。直到2025年，對環境的支持才顯著下降。這表明，即使整體熱情減弱，投資者仍能區分ESG的不同組成部分。

機構投資者：沒有理想主義的ESG

我們對機構投資者的調查講述了一個不同但互補的故事。

在大型資產所有者和管理者中，ESG整合仍然普遍存在。大約四分之三的受訪者表示在投資決策中會考慮ESG因素。但他們這樣做的原因往往被誤解。

機構投資者絕大多數將ESG視為一種風險框架，而非基于價值觀的指令。治理因素在決策中占主導地位，并且被廣泛視為基本要求 —— 重要，但在很大程度上已體現在價格中。環境因素幾乎完全集中在氣候風險上，被認為在中期內具有重要影響。社會因素所起的作用有限，數據安全和隱私是例外。

關鍵的是，機構對ESG的使用是不對稱的。ESG特征不佳可能會使一項原本基本面強勁的投資被否決，但ESG資質良好很少能彌補財務狀況的薄弱。ESG是一個過濾器，而不是回報引擎。

這種機構立場隨著時間推移一直非常穩定，并且現在越來越類似于散戶投資者的態度。

新的ESG均衡

我們觀察到的收斂并不代表ESG的終結，但它確實標志著一個特定階段的結束——那個以宏大主張、寬泛的利益相關方話語和投資者需求持續增長的假設為特征的階段。

取而代之的是一個更聚焦、更務實的均衡態。ESG在風險具體、時間框架明確、成本被視為可控的領域持續存在。氣候變化符合這一模式。而大部分社會議程則不然。

對高管、董事會和資產管理人而言，含義很明確：基于假定投資者利他主義的ESG戰略是脆弱的，那些植根于可信風險管理和透明權衡的戰略才更可能持久。

四年調研帶來的更廣泛啟示，并非投資者已轉向反對ESG，而是他們正日益將其視作與其他投資考量無異的因素——受制于約束條件、機會成本和變化的經濟現實。這本身就是一個發人深省但又能讓人清醒認知的洞察。

大衛·拉爾克（David Larcker）、布萊恩·塔揚（Brian Tayan）、阿米特·塞魯（Amit Seru）|文

大衛·拉爾克是斯坦福大學會計學教授，同時也是斯坦福大學企業治理研究中心的資深教員。布萊恩·塔揚是斯坦福大學企業治理研究中心的研究員。阿米特·塞魯是斯坦福大學商學院金融學教授，以及學術事務高級副院長。他還是胡佛研究所和斯坦福經濟政策研究所的高級研究員。

周強|編校

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