商譽(yù)是個(gè)洋泡泡，癟掉，或者，炸掉

2026年2月11日晚間，天際股份（002759.SZ）公告，因公司涉嫌信息披露違法違規(guī)，中國證監(jiān)會(huì)決定對(duì)公司立案。第二天股價(jià)應(yīng)聲而落，整日封于跌停。

“涉嫌信息披露違法違規(guī)”，中翻中，就是涉嫌財(cái)務(wù)造假。

是不是財(cái)務(wù)造假，以證監(jiān)會(huì)調(diào)查后的結(jié)論為準(zhǔn)，財(cái)務(wù)造假，行政處罰。

外部投資者識(shí)別財(cái)務(wù)造假風(fēng)險(xiǎn)，如果看到“涉嫌信息披露違法違規(guī)”立案，風(fēng)險(xiǎn)就很高了，最高級(jí)別的市場異常信號(hào)。

財(cái)報(bào)對(duì)于外部投資者而言，類似于黑箱，我們無法進(jìn)入內(nèi)部考察，這是為何外部人識(shí)別財(cái)務(wù)造假最多就是可疑，而無法確證。確證，需要證監(jiān)會(huì)立案，進(jìn)入內(nèi)部調(diào)查。

盡管是個(gè)黑箱，但是企業(yè)運(yùn)作總會(huì)發(fā)出各種信號(hào)，通過信號(hào)我們可以來推斷舞弊風(fēng)險(xiǎn)。

學(xué)術(shù)上，這些舞弊信號(hào)稱為“紅旗標(biāo)志”，指可能導(dǎo)致管理層以公司名義或?yàn)榱藗€(gè)人利益而舞弊的各種事項(xiàng)、條件、環(huán)境壓力、機(jī)會(huì)或個(gè)人特征。雖然“紅旗標(biāo)志”不一定表明舞弊一定存在，但它們能幫助我們排查那些引發(fā)財(cái)務(wù)報(bào)表舞弊的潛在因子。因此“紅旗標(biāo)志”可以被視為一個(gè)早期預(yù)警系統(tǒng)。

在我的財(cái)務(wù)造假識(shí)別體系中，三個(gè)維度：壓力大、生意爛、信號(hào)多。其中，信號(hào)就是舞弊預(yù)警信號(hào)“紅旗標(biāo)志”。信號(hào)多，則指向財(cái)報(bào)不可信。

紅旗標(biāo)志信號(hào)，可以從三個(gè)視角來看，業(yè)務(wù)維度、財(cái)務(wù)維度和治理維度。其中公司治理信號(hào)，是非常重要的非財(cái)務(wù)信號(hào)。

根據(jù)黃世忠教授、葉欽華博士的研究了2010-2021年揭露的財(cái)務(wù)造假案例，他們發(fā)現(xiàn)舞弊公司的非財(cái)務(wù)異常特征出現(xiàn)次數(shù)（885次）是財(cái)務(wù)異常特征（239次）的3.7倍之多。非財(cái)務(wù)異常特征對(duì)識(shí)別財(cái)務(wù)舞弊的作用已大幅超過財(cái)務(wù)異常特征，僅僅依靠財(cái)務(wù)信息難以識(shí)別財(cái)務(wù)舞弊。

因而，非財(cái)務(wù)信號(hào)，同財(cái)務(wù)信號(hào)一樣重要，例如天際股份被立案調(diào)查就是一種治理信號(hào)。

治理信號(hào)可以分為三類：1）企業(yè)異常行為信號(hào)，2）市場異常信號(hào)；3）第三類是交易異常信號(hào)。其中，市場異常信號(hào)包括七種：

1）市場傳言，

2） 內(nèi)控事故和治理斗爭，

3）監(jiān)管問詢，

4）會(huì)計(jì)差錯(cuò)更正，

5）會(huì)計(jì)師非標(biāo)意見和會(huì)計(jì)師非正常更換，

6）監(jiān)管措施和紀(jì)律處分，

7）證監(jiān)會(huì)立案。

按順序性質(zhì)越來越嚴(yán)重，如果以7分制表示信號(hào)嚴(yán)重程度，證監(jiān)會(huì)立案是7分，市場傳言是1分。

內(nèi)控事故參見之前文章《》，會(huì)計(jì)師非標(biāo)意見和會(huì)計(jì)師非正常更換參見之前文章《》。

天際股份，2026年1月15日，收到證監(jiān)局監(jiān)管措施和交易所監(jiān)管函，內(nèi)容一樣，天際股份存在公司存在商譽(yù)減值測試不規(guī)范、 財(cái)務(wù)核算不準(zhǔn)確（未恰當(dāng)計(jì)提銷售人員及管理人員薪酬）、信息披露不規(guī)范的違規(guī)行為。證監(jiān)局決定，對(duì)天際股份采取責(zé)令改正、對(duì)責(zé)任人采取出具警示函的行政監(jiān)管措施。這屬于市場異常信號(hào)中的6，“監(jiān)管措施和紀(jì)律處分”。

接著，2026年2月12日天際公告會(huì)計(jì)差錯(cuò)更正，這是根據(jù)監(jiān)管措施責(zé)令改正要求所作，主要是收購來的子公司譽(yù)翔貿(mào)易（新特化工）未恰當(dāng)計(jì)提銷售人員及管理人員薪酬，涉及2023-2025年已披露的定期報(bào)告財(cái)務(wù)數(shù)據(jù)更正。

這屬于市場異常信號(hào)中的4，“會(huì)計(jì)差錯(cuò)更正”。很多會(huì)計(jì)差錯(cuò)更正是在監(jiān)管措施前，屬于捂不住了，自插一刀型。天際股份這個(gè)屬于被迫型，監(jiān)管發(fā)現(xiàn)問題后的責(zé)令改正。

同一天，2026年2月12日，天際股份被證監(jiān)會(huì)立案調(diào)查，說明之前監(jiān)管措施并沒有把事情結(jié)束，后續(xù)可能還有更大問題，涉及到財(cái)務(wù)造假，什么問題？很有可能是監(jiān)管措施中提及的商譽(yù)減值問題。

從數(shù)據(jù)看，天際股份商譽(yù)來自兩家公司，一是江蘇新泰，2016年，23.19億，新泰業(yè)務(wù)是六氟磷酸鋰，六氟磷酸鋰是鋰電池電解液核心材料，天際也是通過收購新泰成為國內(nèi)六氟磷酸鋰頭部企業(yè)。二是，譽(yù)翔貿(mào)易，業(yè)務(wù)是子公司新特化工，2023年收購，形成商譽(yù)3.31億。

2016年，收購新泰形成商譽(yù)23.19億，占當(dāng)年總資產(chǎn)66%。實(shí)際上看到這個(gè)比例，就需要警惕了。天際當(dāng)年這個(gè)66%，是天花板級(jí)的存在。

一位會(huì)計(jì)老前輩曾經(jīng)和我講：“商譽(yù)是個(gè)洋泡泡”。

洋泡泡是上海話，就是小孩玩的氣球。

這句比喻，我覺著是對(duì)商譽(yù)本質(zhì)的最佳詮釋。因?yàn)闅馇蚩粗枬M，最終只會(huì)有兩種結(jié)局，一是慢慢漏氣癟掉，二是突然爆掉。不管哪一種，最終都?xì)w零。并購而來的商譽(yù)也是一樣，最終要不慢慢消化掉，要不炸了，嚇你一跳。

根據(jù)學(xué)術(shù)研究，中國A股商譽(yù)存續(xù)期平均為10年（彭凱等2025）。

商譽(yù)本身是一個(gè)會(huì)計(jì)記賬方式的產(chǎn)物或者說BUG。收購對(duì)價(jià)與被收購方賬面資產(chǎn)公允價(jià)值之間不一致，導(dǎo)致會(huì)計(jì)這本賬不平。

賬不平，不足以平天下，會(huì)計(jì)天大的事，必須平。怎么辦，咔嚓一刀，把軋差數(shù)扔到一個(gè)賬戶里，帳平了，這個(gè)賬戶叫商譽(yù)。

當(dāng)然，這是我一個(gè)實(shí)務(wù)會(huì)計(jì)的理解，學(xué)術(shù)界對(duì)商譽(yù)的存在合理性有各種解釋，你可以自己“千問”。

現(xiàn)行會(huì)計(jì)政策，商譽(yù)不像其他無形資產(chǎn)，并不按年限攤銷，而是每年底做一次減值測試，如果減值就提減值，如果沒有就明年再說。

而測試減值是用未來預(yù)測估計(jì)數(shù)據(jù)來做，這就給了管理層巨大操作空間。當(dāng)然，很多時(shí)候管理層會(huì)花點(diǎn)錢找個(gè)評(píng)估公司做個(gè)報(bào)告，找個(gè)擋箭牌。

從財(cái)務(wù)造假來看，造假目的主要虛增利潤，虛增出來的利潤，必然藏在資產(chǎn)負(fù)債表的某項(xiàng)資產(chǎn)里，另外一種，就是有些資產(chǎn)需要減值，為了維持當(dāng)期利潤，不減或者少減，也是虛增資產(chǎn)。所以，在《財(cái)報(bào)真相》一書中，我有個(gè)兩個(gè)造假方程式，第一個(gè)就是：

虛增利潤=虛增資產(chǎn)。

如果一家公司財(cái)務(wù)造假虛增利潤，永遠(yuǎn)不暴雷，我們也很難說這個(gè)財(cái)務(wù)造假對(duì)投資者有啥危害，問題是財(cái)務(wù)造假往往最后都玩不下去要暴雷，那些堆積在資產(chǎn)負(fù)債表上的假資產(chǎn)、爛資產(chǎn)都要出清。我們會(huì)觀察到資產(chǎn)信用大額減值，沖擊利潤表，形成巨虧，暴雷，監(jiān)管此時(shí)可能介入，查處財(cái)務(wù)造假。

所以，天際股份的命運(yùn)在高價(jià)收購新泰形成商譽(yù)23.19億時(shí)就已注定，這個(gè)商譽(yù)必定要出清，只是時(shí)間問題。

要命的是，六氟磷酸鋰是一個(gè)供需周期性行業(yè)，供不應(yīng)求，價(jià)格高賺錢，看到賺錢新增產(chǎn)能蜂擁而上，產(chǎn)能過剩，價(jià)格戰(zhàn)，虧錢，此時(shí)，商譽(yù)保不住，要減。

從天際數(shù)據(jù)看，2016年新泰商譽(yù)賬面值23.19億，2024年底，4.59億，8年減掉80%，減掉18.6億。

從天際財(cái)務(wù)數(shù)據(jù)看，2015-2024，10年，合計(jì)利潤總額4.45億，而資產(chǎn)信用減值高達(dá)21.16億，利潤基本被減值吃掉。

問題是，減值是在特定年份洗澡，不減值的年份，報(bào)表看著不錯(cuò)，特別有欺騙性。

在上一個(gè)六氟磷酸零價(jià)格周期底部，2017-2028年，減值3.89和3.54億，隨后六氟磷酸鋰出現(xiàn)供需反轉(zhuǎn)，價(jià)格暴增，2021年毛利率高達(dá)53.2%，歸母凈利潤7.45億。

好景不長，供需再次反轉(zhuǎn)，2024年價(jià)格跌入谷底，毛利率跌成負(fù)數(shù)-1.3%，此時(shí)，一把將減值10.95億，財(cái)務(wù)洗澡，新泰商譽(yù)大部出清。

從天際案例，我們需要警惕高額商譽(yù)可能造成的潛在風(fēng)險(xiǎn)。

實(shí)際上，2016年，天際的商譽(yù)/總資產(chǎn)達(dá)到66%，第一名，而2016年商譽(yù)/總資產(chǎn)前10名，最終都很快出現(xiàn)大額商譽(yù)減值，說明商譽(yù)/總資產(chǎn)這個(gè)指標(biāo)還有前瞻性。

截至2024年末，A股所有非金融上市公司，商譽(yù)/總資產(chǎn)，最高的前10家比例在34%-55%。2024年，商譽(yù)/總資產(chǎn)比例前十看起來比例較2016年還是有明顯降低，畢竟經(jīng)歷了疫情、貿(mào)易戰(zhàn)、通縮，很多借坡下驢，已經(jīng)出清了。

當(dāng)然，還有些公司商譽(yù)/總資產(chǎn)占比不是最高，但并購屬于蛇吞象類型的，狂歡一時(shí)，終歸躲不了一世，例如之前寫過的聞泰科技和納思達(dá)，《》

時(shí)刻牢記前輩的話：商譽(yù)是個(gè)洋泡泡。金剛經(jīng)有云：如夢幻泡影。夢總有醒來的一刻。

商譽(yù)的命運(yùn)，最終，癟掉，或者，炸掉。

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