殺瘋了，又翻倍了！下一個中際旭創(chuàng)，AI算力的確定性受益龍頭，邏輯再次得到驗證！

　　“這是價值事務所的第2083篇原創(chuàng)文章”

　　今天基本延續(xù)了昨天的走勢，AI繼續(xù)獨領風騷，催化劑是昨天特朗普通過社交媒體宣布已經批準英偉達向國內出口H200芯片，但英偉達需要上交25%的收入給美國政府(之前還是15%)。

　　H200是英偉達H系列算力最強的型號，和H20完全不是一個檔次，并且H200的規(guī)格已經超過了拜登時期美國商務部制定的可以對華出口芯片的限制，因此屬于是“特批”，這再次證實了特朗普的對華政策越來越緩和，結合之前周末發(fā)布的新國安戰(zhàn)略以及政治局會議上相關問題的表述，可以認為在未來的6-12個月，中美關系會非常有利于我們關注于解決內部的問題。

　　對于國內算力產業(yè)鏈則有好有壞，好的地方是阿里騰訊DeepSeek又可以有英偉達的算力卡可以用來訓練大模型，國內大模型的能力有望再上一個臺階，國內的AI下游應用環(huán)節(jié)也得到了更多的優(yōu)質算力供應。

　　壞的地方是國內算力芯片的市場空間會受到擠壓，好在國家一定會有嚴格管控，保證國內算力芯片仍有足夠的市場發(fā)展，頭部公司華為、阿里、百度受的影響小一些，越是尾部的芯片廠商受到的影響會越大。

　　但今天的走勢完全反過來，阿里騰訊是跌的，寒武紀、摩爾線程反而是漲的，所長認為這個完全不合理，市場未來肯定會糾偏。

　　本文來自《所長會客廳》12月10日、11日的文章，因《價值事務所》已是一個全網超過100萬關注者的賬號了，考慮到輿論影響的問題，無論是跟投資決策直接相關，還是比較敏感的內容，都沒辦法深入講，甚至都不能涉及。所以建議大家最好盡可能加入所長會客廳。對比《價值事務所》，《所長會客廳》有更加深度的研究、更加敏感的內容、更全面的陪伴（有問必答）、更及時的解讀以及更多精品內容補充……

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　　價值事務所

　　多晶硅收儲

　　今天還有一則新聞是關于多晶硅收儲的消息，稱多晶硅行業(yè)的收儲平臺已經在今天早上注冊成立，公司名稱叫北京光和謙成科技有限公司，注冊資本為30億人民幣。

　　說實話所長一開始覺得這個小作文有點假，因為這個公司目前在網上還查不到，也不知道他的股東構成。公司的法人叫侯一聰，春泉資本的創(chuàng)始人，但這個春泉資本應該就是一個搞財務咨詢和財務顧問的公司，和收儲為何能扯上關系也不得而知，但之后上海證券報也證實了這個消息，所以我們還是寧可信其真吧。

　　同時可以肯定的是，收儲這件事目前看來還是民間在推動，也就是所長昨天說的，國家在這個時點還沒有從官方角度入局。

　　另一個可以觀察的角度是協鑫昨天也單獨發(fā)了一個公告，引入信達組成一個基金，從弘元綠能和另一個股東那里收購了內蒙古顆粒硅生產基地的剩余股權，頭部企業(yè)之間的聯動、外部資本的參與確實是在推進。

　　所以所長在想，如果能夠通過引入外部資本來形成整合，妥善協調企業(yè)彼此之間的利益，可能真還是一個可行的解決方案，所長也真心希望多晶硅的整合能夠走出一條多贏的道路，所長也相信以我們國人的智慧也應該能想到最優(yōu)的方案。

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　　價值事務所

　　應流股份

　　前天我們說到AI數據中心的用電需求爆發(fā)，導致燃氣輪機廠商的訂單大量積壓，GE Vernorva、西門子能源、三菱重工這三家重型燃機大廠均有未來大幅擴產的計劃，但是又受制于上游零部件產能不足，因此給到了國產廠商訂單溢出的機會，而應流股份就是其中的核心受益公司之一。

　　應流股份前身是成立于2000年的安徽霍山應流鑄造，主要生產泵及閥門零件、機械裝備構件，產品應用于石油天然氣、核電、工程和礦山機械領域，說白了也就是給艾默生、卡特彼勒、丹佛斯這些全球500強的大廠做鑄件代工，這部分業(yè)務到現在也都還是應流的主力業(yè)務產品線，貢獻了公司接近一半的收入。

　　但是后來國內做鑄件的越來越多，競爭也越來越卷，于是從2015年開始公司決定轉型，要么不做，要做就是鑄件行業(yè)最高端的兩機鑄件。所謂兩機，就是航空發(fā)動機和燃氣輪機，兩者的工作原理是類似的，都是由三大部分組成：前端的壓氣機、中間的燃燒室以及后端的渦輪。渦輪部分因為需要承受極高的溫度和壓強，它的工藝一般都是通過鑄件來實現，一般也叫做熱端部件；壓氣機部分叫做冷端部件，一般用鍛件工藝完成，要求比鑄件要低不少。

　　2015年國內開始推動2025先進制造計劃，也給應流提供了產業(yè)上的支持。但盡管如此，應流股份也前后花了近10年時間投入近20個億進行研發(fā)和上下游的設備和工藝的投入，從2017年研制成功輕型燃機渦輪葉片，到2023年左右實現高端重型燃機渦輪葉片的突破，目前也是唯一一個能夠進入海外大廠鑄件供應鏈的國內廠商。

　　今年年初應流股份與西門子能源正式簽署戰(zhàn)略供貨協議，成為其燃氣輪機葉片領域的核心戰(zhàn)略供應商，合作覆蓋西門子 4000F 級、9000HL 級等最新型號的透平葉片開發(fā)與批量供應，而西門子能源目前燃機在手訂單為540億歐元，每年交付大約100億歐元。渦輪葉片的價值量占到了其中的20%，也就是約160億人民幣。今年應流的訂單量是1億，明年翻倍，而應流去年全年的整體收入也就是25億，未來的增長空間巨大。

　　兩機(航空發(fā)動機和燃氣輪機)的渦輪葉片工作條件極為惡劣(高溫加上高壓)，并且對于穩(wěn)定性和產品品質的要求極高，因此具有極高的技術門檻。

　　全球兩機葉片的龍頭企業(yè)就只有兩家，都是美國企業(yè)，一家是PCC，另一家是Howmet。

　　PCC在2016年被巴菲特私有化退市，巴菲特之所以能看中PCC，就是因為這是一個門檻極高、需求穩(wěn)定、現金流也非常好的公司。從2006-2015財年，PCC的凈利潤和經營活動現金流CAGR分別達到了17.78%和24.85%。

　　應流股份之所以能夠進入這個賽道，一方面是因為公司從2014年上市以后就持續(xù)在兩機葉片行業(yè)投入，前后已經投入了近20億，達到了重型燃機葉片的性能要求。另一方面也是因為美國AI需求大爆發(fā)造成燃氣輪機供不應求，給了應流股份進入產業(yè)鏈的機會。

　　燃氣輪機渦輪葉片粗略估計全球的市場規(guī)模超過400億，僅西門子能源一家就能達到160億，目前應流股份今年來自西門子能源的收入規(guī)模預計僅為1個億，市場空間巨大。盡管需求既大且急迫，但應流股份的產能爬坡和收入增長仍然需要較長的時間，這是行業(yè)的特性所決定的。

　　03

　　價值事務所

　　工藝流程

　　要制造渦輪葉片，首先需要進口專門定制的單晶爐設備，這個設備國內還造不了，只能從德國進口。

　　光設備制造生產就要18個月的時間，設備到貨以后先要裝配調試，測試是否能夠正常工作，這也需要幾個月的時間。然后就是根據客戶的需求進行產品研發(fā)，渦輪葉片只是一個統稱，內部的型號非常多，具體的性能要求也有所差異，因此每個產品都需要進行研發(fā)。

　　在應流股份利潤表的研發(fā)費用科目里有一個材料試制費用，占到了整體研發(fā)費用的近50%，就是花在產品的前期試制上，通常都要反復試驗幾十次甚至上百次才能找到合適的材料配方和工藝。

　　研發(fā)成功以后是批量試制，也就是測試產品的穩(wěn)定性，在這個過程中，公司需要不斷改良工藝以提高產品的良率。如果良率不及格，那么就無法量產，量產以后也是賠錢，這和芯片的試制是同一個道理。

　　渦輪葉片對于熟練技術工人的依賴度是非常高的，而技術工人的培養(yǎng)需要時間，也不是很快就能做到的。以PCC和Howmet為例，在需求如此強勁的情況下，今年上半年兩家公司的收入同比都沒有太高的增長，一方面是產能不夠，另一方面也是因為美國現在要招這樣的熟練工人太難了。

　　今年上半年應流的生產工人數量從1000人急劇增加到1400人，已經是非常厲害了。

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　　價值事務所

　　航空發(fā)動機

　　而航空發(fā)動機的準入門檻比燃氣輪機還要更高，因為燃氣輪機萬一出了問題還只是停電，航空發(fā)動機出了問題可能就是死人了，因此在航空發(fā)動機領域，應流的進展比燃機還要更慢一些。

　　理論上航空發(fā)動機的市場遠比燃氣輪機市場更大，因為明年全球生產的航空發(fā)動機正常情況下在2000臺以上，而燃氣輪機也就幾百臺。根據管理層的說法，應流今年兩機產品線的收入預計能夠達到14億左右，其中大部分是燃氣輪機，航發(fā)配件只有3個億左右，并且這3個億主要還是來自國內市場，應流股份是國內大飛機產業(yè)鏈的核心參與者，也是國產發(fā)動機長江系列CJ-1000和CJ-2000的葉片供應商。

　　因此從中長期看，所長其實更看好應流在航發(fā)領域的發(fā)展，未來幾年應流通過給國外大廠的配套進一步完善自身的研發(fā)和工藝水平，未來就可以幫助國產大飛機真正實現核心部件的國產化。

　　現在國產大飛機的產能提不起來，很重要的原因也是航發(fā)的產能不夠。目前海外的航發(fā)產能嚴重短缺，自然不可能優(yōu)先給到大飛機，能夠不卡我們的脖子已經不錯了，只有等到國產航發(fā)的產能大規(guī)模起量，我們的大飛機產業(yè)才能真正起飛，這才是應流股份未來更大的投資邏輯。

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　　價值事務所

　　業(yè)績和估值

　　應流股份還有兩塊業(yè)務，其實也是非常有看點(概念)的，一個是核裝備、核材料，另一個是低空飛機，但這兩塊能夠貢獻的收入利潤還不多，因此還不是市場核心的關注點。

　　回到業(yè)績，公司今年前三季度表現強勁，但還說不上驚艷。

　　收入為21.21億，同比+11.02%，歸母凈利潤2.94億，同比+29.59%，扣非凈利潤2.78億，同比+26.17%。

　　單三季度有所加速，收入7.38億，同比+14.8%，歸母凈利潤1.06億，同比+41.1%，扣非凈利潤0.91億，同比+27.4%。

　　市場預期今年實現凈利潤4.1億，對應動態(tài)市盈率69倍。

　　因為之前我們所分析的行業(yè)原因，未來幾年應流的收入利潤增速可能也不會太快，如果能夠有40%左右的利潤增速，就算是非常不錯的表現了。按照40%的CAGR計算，28年的市盈率將會是25倍，所以從估值角度肯定不算便宜。

　　但是所長還是非常看好應流這條賽道的巨大發(fā)展空間、在國內的絕對優(yōu)勢地位以及相比國外同行在效率和成本上的優(yōu)勢。

　　所以應流還是可以放到長期關注的公司名單上，短期股價的走勢主要看下游客戶的訂單是否能夠繼續(xù)超預期，以及應流本身是否能夠繼續(xù)獲得新的大訂單。