全球市場回調何時結束？“2020年代市場”會重演“1970年代”滯漲劇本嗎？

全球市場正處于一場由外部沖擊引發的調整之中，投資者面臨兩個核心問題：這輪回調何時觸底，以及當前的宏觀環境是否正在復刻上世紀70年代的滯漲噩夢。

3月7日，美銀美林最新發布的《Flow Show》周報給出了一個相對樂觀但附帶條件的判斷：回調終點的信號正在浮現，但尚未完全到位；而2020年代更可能走向通脹性繁榮，而非滯漲式崩潰——前提是地緣局勢不進一步惡化。

據美銀美林策略師Michael Hartnett團隊的分析，本輪回調由外部沖擊疊加過度樂觀情緒共同觸發。目前市場已出現部分"超賣"資產觸底的跡象，但油價和美元尚未給出全面反轉的信號，標普500指數也未經歷充分的價格出清（如跌破6600點）。

與此同時，美銀美林牛熊指標仍高企于9.2的極度看多區間，意味著市場情緒尚未真正降溫，反彈空間因此受限。

英偉達方面傳出的一則消息也在市場引發震動：英偉達表示此前宣布的對OpenAI的1000億美元投資"不在計劃之內"，目前300億美元的融資安排可能已是上限。這一表態被視為AI資本開支指數級增長出現減速的潛在信號，對科技債券和軟件板塊的影響不容忽視。

回調何時結束？四個條件，目前完成兩個

美銀美林認為，由外部沖擊在過度樂觀情緒背景下引發的市場回調，通常需要滿足四個條件才能宣告結束：

• 一是"超賣"資產觸底（軟件、MAGS、私人信貸、銀行貸款、比特幣）；
• 二是"超買"資產完成出售（黃金、半導體、金屬、新興市場、歐洲、銀行股）；
• 三是"避險資產"失去買盤支撐（油價和美元）；
• 四是出現真實的價格出清。

目前來看，前兩個條件已初步顯現。資金流向數據印證了這一判斷：本周黃金出現自2025年10月以來最大單周資金流出（18億美元），能源板塊則錄得史上最大單周資金流入（70億美元），投資者正在"追入"此前超買的板塊。然而，油價和美元尚未出現明顯回落，標普500也未經歷充分的價格洗盤。

美銀美林明確指出，在美元走勢明朗之前，不宜期待大幅反彈。美元指數是全球流動性的最佳晴雨表——若美元決定性地突破100，將意味著"流動性峰值"主題深化，進一步壓縮2026年降息預期（市場對美聯儲6月17日降息的概率已從1月1日的100%降至37%），并可能引發收益率曲線平坦化和通脹性油價沖擊。

從資金流向看，本周美國股票出現六周來最大資金流出（139億美元），日本股票則錄得自2025年10月以來最大單周流入（42億美元）。韓國股票波動極為劇烈，3月2日創下單日歷史最大流入（61億美元），隨后3月4日又創下單日歷史最大流出（47億美元）。

2020年代會重演1970年代滯漲劇本嗎？

這是當前市場最具爭議的宏觀敘事之一。美銀美林的立場是：1970年代是2020年代最接近的歷史參照，但兩者并不完全對等，且基準情景下2020年代更可能走向通脹性繁榮，而非滯漲式崩潰。

支撐通脹性繁榮的邏輯鏈清晰：政治民粹主義（英國選舉中非建制黨派票倉從2024年的27%躍升至2026年的69%）、關稅與移民政策逆轉全球化、財政過度擴張、美聯儲政策妥協、以及股市"大而不能倒"帶來的資產與財富通脹。

這些因素共同構成通脹壓力，但政府干預將壓制債券收益率上行，最終體現為美元走弱而非長端利率大幅上升。在此情景下，大宗商品、實物資產、國際股票和小盤股是主要受益者。

然而，1970年代的歷史仍值得警惕。美銀美林梳理了那段歷史的完整脈絡：

1. 1970至1972年，尼克松政府通過激進財政貨幣寬松制造繁榮，股市大漲逾60%；
2. 1973至1974年，通脹失控疊加石油沖擊，股市暴跌45%；
3. 1975至1976年，通脹第一波回落后資產反彈，小盤股和價值股取代"漂亮50"成為新領軍；
4. 1977至1980年，伊朗革命引發第二波通脹，股市再度下挫26%，直至沃爾克沖擊才最終終結。

對應到當下，美銀美林認為關鍵變量在于伊朗局勢。若沖突短暫，油價維持在90美元/桶以下，通脹性繁榮敘事成立，大宗商品、新興市場、小盤股將在美元熊市重啟后受益；若沖突延長（霍爾木茲海峽封鎖、伊朗攻擊地區石油基礎設施），油價突破100至120美元/桶，則資產配置將向石油、美元、美國科技和全球國防傾斜，日本、韓國、歐洲等能源進口依賴型市場將承壓最重。

從1970年代的資產表現"拼圖"來看，黃金和大宗商品在整個滯漲周期中幾乎年年位居回報榜前列，而股票和債券則表現參差不齊。這一歷史規律在當前市場中已有所映射——2026年迄今，油價漲幅達30%，黃金上漲18.3%，大宗商品整體上漲22.6%，而標普500僅微漲0.3%，比特幣則下跌逾16%。

英偉達放棄千億美元交易，AI資本開支敘事出現裂縫

英偉達本周表示，此前宣布的對OpenAI的1000億美元投資"不在計劃之內"，目前300億美元的融資安排可能已是最后一筆。這一表態的市場意義遠超交易本身。

美銀美林指出，軟件ETF的價格峰值恰好出現在2023年9月英偉達宣布該筆投資之時。如今英偉達的退出，是AI資本開支指數級增長出現減速的潛在先行信號。

一旦這一趨勢確認，將成為逆轉兩大交易的最佳催化劑：其一是"做空科技債券"交易（以Oracle CDS利差走闊為代表）；其二是"做多半導體、做空軟件"交易（即"AI敬畏>AI貧困"邏輯）。

美銀美林強調，軟件板塊的觸底至關重要，因為它與私人信貸和銀行貸款的走勢高度聯動。本周銀行貸款基金出現三個月來最大資金流出（9億美元），銀行貸款ETF（BKLN）一度逼近"信用事件"臨界區域。策略師認為，軟件ETF守住80美元、銀行貸款ETF守住20美元的2月低點，是當前市場穩定的關鍵技術支撐。

值得注意的是，美銀美林牛熊指標目前仍處于9.2的極度看多區間，發出賣出信號。全球基金經理調查顯示，新興市場、歐洲股票和銀行股仍處于嚴重超配狀態，這意味著若市場進一步下行，上述資產面臨的拋售壓力不可低估。