恒道科技闖A：超7成營收是“紙面富貴”，王洪潮曾套現超5000萬

出品 | 創業最前線

作者 | 王亞靜

編輯 | 蛋總

美編 | 邢靜

審核 | 頌文

在登陸新三板半年之后，恒道科技又向北交所發起了沖擊。

近日，浙江恒道科技股份有限公司（以下簡稱：恒道科技）在北交所完成注冊，國泰海通證券為保薦機構。

這是一家主營熱流道系統的企業，產品廣泛應用于汽車車燈、汽車內外飾、3C消費電子等領域，客戶不乏比亞迪、三安光電、格力電器等知名企業。

然而，在亮眼的客戶名單背后，公司卻暗藏發展隱憂：國內市場占有率不足3%，深陷“價格戰”泥潭；超7成營收表現為應收賬款，且近半賬款逾期；實控人王洪潮曾“對賭”失敗，還在IPO前夕轉股套現超5000萬元。

在行業競爭白熱化的當下，恒道科技上市后能否破解發展困局并獲得資本市場長期的認可，是外界關注的一大焦點。

1、市占率不足3%，降價換業績增長？

恒道科技始于2010年。

當時，王洪潮、俞應海共同投資設立恒道科技前身恒道有限，注冊資本為1000萬元，二人分別持股90%、10%。其中，俞應海是王洪潮的姐夫。

王洪潮是畢業于清華大學的高材生，創業之前曾在紹興柯橋永新制管、紹興市天暢熱流道科技擔任高管，在熱流道系統領域積累了豐富的技術與產業經驗。

可以看到，恒道科技自成立起便聚焦熱流道系統這一細分賽道，產品主要應用于汽車領域，覆蓋汽車車燈、汽車內外飾等部件，其余少部分應用于3C消費電子、家電等領域，下游客戶涵蓋模具廠、汽車零部件廠、汽車整機廠等，整體以B端工業客戶為主。

（圖 / 恒道科技招股書（新三板版本））

客觀而言，熱流道系統頗具市場前景。根據QYResearch統計，全球熱流道市場銷售規模由2019年的189.24億元增長至2024年的231.54億元，預計2030年將增長至301.68億元。

正所謂，任何一片藍海，都不缺少競爭者。

一方面，柳道、圣萬提、歐瑞康好塑等海外知名企業起步更早，長期占據國內主要市場，QYResearch報告顯示，2024年國內熱流道市場中外資品牌市場份額高達70%-80%左右。另一方面，國內企業麥士德福、好特斯、恒道科技也正在快速發展。

市場激烈競爭之下，“價格戰”一觸即發。

招股書顯示，恒道科技的熱流道系統已經在降價。2022年至2025年上半年（以下簡稱：報告期），公司熱流道系統的平均銷售單價分別為6548.43元/點、6731.01元/點、6038.57元/點和5557.61元/點。

其中，2024年、2025年上半年的銷售單價分別同比下降10.29%、7.96%。

（圖 / 恒道科技回復函）

對此，恒道科技解釋，報告期前期，因產能受限，公司優先滿足毛利率相對較高的汽車車燈熱流道系統的訂單，汽車內外飾熱流道系統銷量增幅較慢。2024年，單價偏低的汽車內外飾熱流道系統的銷量顯著增加，從而導致整體單價有所下降。

另一方面，由于熱流道系統市場競爭較為激烈，公司結合整體市場情況適當進行價格調整，但否認“存在大幅降價以促進銷售”。

不過，恒道科技的市場占有率仍然很低。回復函顯示，2022年至2024年，公司在國內熱流道市場占有率為2.07%、2.29%和2.96%，不足3%。

由于整體規模偏小，公司面對客戶缺乏足夠的“議價權”，短期增長還是要更多依賴放量。未來能否跳出“以價換量”的競爭邏輯，還需時間驗證。

2、比亞迪躍升為第一大客戶，一半應收賬款逾期

其實，恒道科技的客戶名單相當豪華。

目前，公司客戶主要包括比亞迪、奇瑞、三安光電、星宇股份、海泰科、格力電器等知名企業，產品已經應用到比亞迪、上汽大眾、上汽通用、理想、蔚來、奇瑞等車型內。

背靠一眾知名客戶，恒道科技的規模也在壯大。報告期內，公司實現營收1.43億元、1.68億元、2.34億元及1.47億元；歸母凈利潤3874萬元、4866萬元、6887萬元及4031萬元。

（圖 / 恒道科技招股書）

只不過，不少業績只是“紙面富貴”。報告期內，公司應收賬款分別為1.06億元、1.35億元、1.79億元和2.16億元，占當期營業收入的比例分別為74.23%、80.32%、76.19%和73.34%（已年化）。

（圖 / 恒道科技招股書）

恒道科技坦承，公司客戶以注塑模具廠為主，注塑模具廠因自身規模不大、單筆交易金額小等特點，受行業整體回款進度慢的影響，存在一定資金壓力。

不僅如此，注塑模具廠更易因市場競爭加劇、經營不善等原因出現較大經營風險，導致公司應收賬款無法收回，壞賬金額相應增加，進而影響公司資金的流動性。

實際上，恒道科技約一半應收賬款已經逾期。報告期內，逾期應收賬款占總應收賬款的比例分別為51.59%、54.84%、52.04%和48.80%。

（圖 / 恒道科技招股書）

不僅如此，恒道科技的應收款項融資也在上升。報告期內，其應收款項融資賬面價值分別為1459.49萬元、2946.72萬元、4284.86萬元和3846.56萬元。

（圖 / 恒道科技招股書）

導致這一現象的原因之一是，公司與比亞迪，以及比亞迪產業鏈客戶逐步加深合作，而比亞迪產業鏈內通常使用迪鏈作為付款方式，迪鏈憑證兌付周期一般為6個月，從而導致應收賬款債權憑證增加。（編者按：迪鏈即比亞迪旗下的“迪鏈供應鏈信息平臺”。）

據悉，恒道科技2021年通過合格供應商認證，加入比亞迪供應商體系。在2022年時，比亞迪成為第三大客戶，當年貢獻了332.59萬元銷售額。

到2023年時，比亞迪一躍成為公司第一大客戶，銷售額大漲233%至1108.78萬元。此后，比亞迪站穩了第一大客戶的位置。

（圖 / 恒道科技回復函）

只是，上億資金被客戶占用，導致公司自身現金流并不十分充裕。于2025年中期末，公司貨幣資金4621萬元、短期借款約2011萬元，留下的周轉空間并不算多。

那么，接下來，公司如何化解應收賬款高企問題？逾期應收賬款收回的可能性有多少？在重要客戶面前，是否能夠適當提高話語權？對此，「創業最前線」試圖向恒道科技方面進行了解，但截至發稿仍未獲回復。

3、王洪潮曾對賭失敗，IPO前已套現超5000萬

在經營過程中，王洪潮也曾為恒道科技引入外部資本。

2017年11月，恒道有限、王洪潮與九皋投資簽訂相關增資協議，約定了九皋投資享有的股權回購權及回購情形。

3年后（即2020年11月），由于公司預計無法實現九皋投資要求的對賭目標，王洪潮只能履行回購義務，回購其所持全部股份。

（圖 / 恒道科技招股書（新三板版本））

又過了3年（2023年11月），恒道科技再次引入外部投資者。其中，華睿灃收以6000萬元認購公司216萬元注冊資本，對應5.5046%股權；頭雁創投以3000萬元認購108萬元注冊資本，對應2.7523%股權。

（圖 / 恒道科技招股書（新三板版本））

即便經歷過對賭失敗，王洪潮還是與華睿灃收、頭雁創投簽署了關于2028年年底前上市的對賭協議。此后又簽署協議，約定在遞表北交所時解除這一對賭條款。

此后，恒道科技沒有通過增資方式引資，而是王洪潮以轉讓股權的形式套現。遞表北交所前半年（2024年6月），王洪潮向杭州元璟轉讓190.31萬股公司股份（對應4.85%股權），套現5335萬元。

（圖 / 恒道科技招股書）

當前，恒道科技的資金鏈并不算雄厚。那么，為何公司不是以增資方式引入外部投資者，而是王洪潮借機套現數千萬？公司計劃如何充裕現金流？對此，「創業最前線」試圖向恒道科技方面進行了解，但截至發稿仍未獲回復。

不過，一系列操作之后，王洪潮仍牢牢掌控著恒道科技。

IPO前，王洪潮直接持有公司69.20%股權，其控制的員工持股平臺紹興厚富、紹興厚物分別持有5.40%、3.90%股權。以此計算，王洪潮合計控制78.50%股權對應的表決權，為實控人。

頗為奇怪的是，作為公司初創股東，王洪潮與俞應海的角色分化極為明顯——王洪潮身兼董事長、總經理，牢牢掌控公司；俞應海則僅為員工，未出現在核心管理層。

（圖 / 恒道科技招股書）

這種巨大反差背后，令外界十分好奇俞應海的經歷，為何在公司“存在感”如此之低？對此，「創業最前線」試圖向恒道科技方面進行了解，但截至發稿仍未獲回復。

不過，王洪潮外甥、俞應海之子俞彭鋒占據高位。據悉，俞彭鋒是位“80后”，曾在工商銀行紹興分行工作9年。2019年，其進入恒道科技，就出任技術副總監。目前，俞彭鋒已經是公司股東、董事、技術副總監。

依靠恒道科技，王洪潮賺得盆滿缽滿，家族成員也得以進入公司分一杯羹。但現在外界更關注的是，恒道科技將如何占領更多市場，提高市場話語權并提升業績穩健成色？

從清華高材生創業，到背靠比亞迪闖A，恒道科技的發展軌跡踩中了汽車產業發展的風口，但也面臨著細分賽道的激烈競爭與自身經營的多重挑戰。如果沒有開拓出足夠的增長空間，未來恒道科技或難以獲得資本市場長期認可。

*注：文中題圖來自恒道科技官網。