600億卡牌大佬，面臨對賭壓力

來源: 雷達財經文 |丁禹 編|孟帥:

僅憑一張張看似不起眼的小小卡片，50多歲的李奇斌竟攢下高達600億元的身家。

繼去年10月首次在《胡潤百富榜》上嶄露頭角后，今年3月，李奇斌夫婦以600億元的財富再度登上《2026胡潤全球富豪榜》，位列榜單第471位。

李奇斌的財富密碼，就藏在他一手創立的公司卡游身后。通過奧特曼、小馬寶莉、哪吒等知名IP，這家公司賦予一張張卡片獨特的情緒價值，引得眾多年輕人心甘情愿地為其買單。

2024年，卡游營收邁過百億門檻，經調整凈利潤更是暴漲至44.66億元。

不過，由于行政費用以及以公允價值計量且其變動計入當期損益的金融負債的公允價值虧損增加，卡游的歸母凈利潤在去年錄得虧損12.42億元。

在資本市場上，卡游同樣備受矚目。在去年6月發布的《2025全球獨角獸榜》中，卡游以695億元的估值位列榜單第66名，相較2024年的71億元大漲624億元。

不過，估值的飆升，并未讓卡游在沖擊上市的道路上一帆風順。在兩次向港交所遞交招股書后，卡游至今仍未圓夢。而隨著對賭期限的日益臨近，卡游的壓力也與日俱增。

695億卡牌龍頭，登上春晚舞臺

天眼查顯示，李奇斌于2011年創立卡游（上海）文化傳播有限公司。成立十余年，卡游已成為國內泛娛樂產品行業中最具影響力的品牌之一。

雷達財經了解到，在鞏固集換式卡牌領域市場領先地位的同時，卡游近年來積極拓展業務版圖，不斷豐富玩具產品類別，還將觸角進一步延伸至文具領域。

據招股書引用的灼識咨詢數據，按2024年商品交易總額計，卡游在泛娛樂產品行業及泛娛樂玩具行業中均獨占鰲頭，市場份額分別為13.3%和21.5%。

在泛娛樂玩具行業集換式卡牌領域中，卡游同樣排名第一，市場份額為71.1%；在泛娛樂文具行業中亦排名第一，市場份額為24.3%。

然而，卡游真正從學生、動漫愛好者等特定群體走向大眾視野，實現品牌影響力的全面躍升，或許要歸功于其在馬年春晚舞臺上的曝光。

今年2月初，中央廣播電視總臺官宣，卡游正式拿下馬年春晚獨家卡牌合作伙伴的身份。據悉，這是春晚創辦40余年來，文化消費類品牌首次登上國民舞臺。

此外，卡游還與春晚團隊攜手推出“騏驥馳騁典藏卡”。在除夕夜當天，2萬套“騏驥馳騁典藏卡·賀歲版禮盒”在卡游天貓旗艦店上線，瞬間秒空。

“春晚的歷史，某種意義上就是產業的變遷史”，卡游相關負責人感慨道，“我們代表一種新型的文化業態登上春晚，其實是產業發展到一定階段的集中曝光。”

事實上，卡游能夠登上春晚舞臺并非偶然，而是其近些年在文化IP領域精心布局的結果。

據中國經營網，早在2024年，卡游推出的《卡游三國》就曾入選國家外文局“中國文化出海十大IP”，與《黑神話：悟空》分列前兩位。

2025年年初，隨著電影《哪吒之魔童鬧海》爆火，卡游推出的哪吒系列卡牌更是成為現象級產品。

此后，卡游參與“讀懂中國”國際論壇，專門舉辦文化新質生產力分論壇。產業價值在近幾年被不斷放大，上春晚逐漸成為“自然而然的事情”。

中專生還債創業，靠卡牌逆襲人生

有互聯網觀察人士認為，實體集換式卡牌本質上不過是一種載體，真正賦予卡游產品靈魂與魅力的是IP價值和情緒價值，這兩者好比卡游的底層代碼，幾乎貫穿了李奇斌的整個創業歷程。

公開資料顯示，李奇斌1972年生于浙江衢州，早年中專畢業后，其在老家謀得了一份體制內的工作，成為了一名水利員。

不過，因父親的箱包生意經營不善，他的家庭因此背上了300多萬元的債務。面對巨額負債，深知靠單位薪水很難還清債務的李奇斌，選擇辭去穩定的工作下海創業。

一次偶然的機會，李奇斌發現當時產銷的大大泡泡糖附送的卡牌深受歡迎。有做卡片生意的老板告訴他，1999年，僅蘇州一天就能賣出四五個集裝箱的卡片。

于是，“動心”的李奇斌湊了2萬塊，先去義烏定做了卡通貼紙，之后拿去蘇州售賣，結果一周就賺了8萬塊。

在敏銳察覺到相關市場的巨大商機后，李奇斌并沒有急于創立自己的卡牌品牌，而是選擇從代工生意入手，為其他公司制作卡牌，借此賺到了第一桶金。

招股書顯示，2003年，李奇斌和妻子共同經營義烏市甲殼蟲玩具廠，從事泛娛樂玩具銷售業務。

2008年，李奇斌創立浙江甲殼蟲印刷包裝有限公司，開始從事印刷業務。

2011年，經過多年的積累與沉淀，李奇斌正式下場，卡游（上海）文化傳播有限公司宣告成立。

而在李奇斌踏入卡牌市場之前，小浣熊水滸卡曾是國內卡牌市場風靡一時的“頂流”。

作為干脆面的贈品，水滸卡當年靠著精美的制作和“盲盒屬性”不斷刺激著消費者的收集欲望。在當時很多消費者的眼中，水滸卡的重要程度甚至超越干脆面本身。

不過，早年國內的版權意識相對薄弱，曾參與過水滸卡制作的趙立榮就曾表示，初版水滸卡在繪制過程中借鑒了大量游戲、動漫作品的美術與插畫，這也讓“抄襲”成為當年水滸卡難以回避的爭議點。

加之統一后期沒能很好地經營和維護這一IP，部分渠道甚至可以直接買到全套水滸卡，破壞了原本“盲抽+收集+交換”構建的稀缺感與社交價值，進一步加速了水滸卡的衰落。

見證了水滸卡由盛轉衰的李奇斌，深刻吸取了前人的教訓，努力避開那些曾經犯過的錯誤。

2018年，卡游一舉拿下奧特曼IP的授權。這次授權合作讓卡游打贏了漂亮的一戰，公司迅速在卡牌領域站穩腳跟，并成功俘獲了不少學生消費者的心。

2018年到2024年底，卡游基于50多個奧特英雄角色，推出了共計320個集換式卡牌系列及42個文具系列。奧特曼IP也憑借其強大的影響力和吸引力，成為了卡游旗下最賺錢的IP之一。

目前，卡游已與70多個國內外IP合作，除了奧特曼、小馬寶莉等全球知名的海外IP，卡游的“國潮”IP超過30個，且仍在持續增長。

其中，熱門電影《長安三萬里》《哪吒之魔童鬧海》，以及脫胎于傳統經典的《卡游三國》《戴敦邦紅樓夢》，都被囊括進卡游的IP庫。

據南方網，去年1月至5月，卡游在國內線上渠道（天貓+京東+抖音）的銷售額約為2.71億元，同比增長14%。從IP來看，哪吒的表現尤為突出，銷售額同比增長69203%。

毛利率一度超泡泡瑪特，商業模式挑戰不斷

憑借強大的IP矩陣與極具吸引力的盲盒機制，卡游的業務規模如火箭般飛速擴張。

招股書顯示，2022年至2024年，卡游分別實現營收41.31億元、26.62億元和100.57億元；經調整凈利潤分別為16.2億元、9.34億元和44.66億元。

不過，在歸母凈利潤這一關鍵指標上，卡游的表現卻不盡如人意。2022年至2024年，卡游僅在2023年實現盈利，錄得4.49億元；但到了2024年，公司卻錄得虧損12.42億元。

深入探究其背后的原因，主要是由于公司的行政費用增加，以及以公允價值計量且其變動計入當期損益的金融負債的公允價值虧損增加。僅2024年，后者的虧損就高達38.67億元。

就主營產品的盈利能力而言，卡游堪稱“強悍”。2024年，公司的綜合毛利率為67.3%，其集換式卡牌業務的毛利率更是高達71.3%。

作為對比，2024年，潮玩巨頭泡泡瑪特的綜合毛利率為66.79%，卡游在盈利能力上略勝一籌。

招股書顯示，2024年，卡游集換式卡牌每包的平均售價為1.7元。在卡游的銷售成本中，直接材料成本（紙張、油墨等）占比近六成，授權費用占比為23.3%。

不過，卡游的商業模式并非毫無隱患，其中最為突出的問題便是核心業務對授權IP的高度依賴。

截至2024年末，卡游構建了一個由70個IP組成的多元化IP矩陣，但其中69個均為授權IP，自有IP僅有一個。

更為棘手的是，卡游不少IP的授權協議正密集到期。招股書顯示，截至最后實際可行日期，公司38份IP協議于2025年到期，39份于2026年到期。

從消費群體來看，卡游核心產品卡牌的主要受眾是未成年人，而其玩法中融入的盲盒元素以及部分稀缺卡牌被熱炒的情況，也頻頻讓卡游陷入誘導未成年人消費的質疑。

對此，卡游在招股書中強調，公司于2023年6月頒布盲盒指引前，已就盲盒銷售實施消費者保護政策。

例如，卡游自2021年7月起實施的陽光政策已對盲盒購買施加年齡限制，并要求線下門店經營者監控無監護人陪同的未成年人在店內的時間段。

值得注意的是，據深圳商報，2021年6月，卡游接受了紅杉中國、騰訊分別出資1.05億美元、3000萬美元以A輪優先股方式入股。

根據彼時的對賭贖回條款，如果卡游未能在優先股發行之日起第5年完成上市，則卡游需要“連本帶利”回購這些股份，回購價格相當于股份發行價減去已派發股息即補償，以及每年按照8%的利率計算的應計利息。

然而，目前距離卡游去年第二次遞交招股書已經過去一年左右的時間，但卡游仍未正式叩開港交所的大門。隨著對賭期限的日益臨近，卡游或面臨巨大的資本壓力。

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