張崢：房地產(chǎn)發(fā)展模式有變，“有效去庫存”不宜被簡化為處置存量房的數(shù)量目標

本報記者 董紅艷 北京報道

當前中國經(jīng)濟正處在周期轉(zhuǎn)換與結(jié)構(gòu)轉(zhuǎn)型的關鍵節(jié)點，房地產(chǎn)市場從高速擴張轉(zhuǎn)向存量主導，如何有效盤活存量資產(chǎn)、構(gòu)建房地產(chǎn)發(fā)展新模式，是經(jīng)濟領域的重要議題。

3月17日，在2026年北大光華兩會后經(jīng)濟形勢和政策分析會上，多位權威學者對經(jīng)濟走勢與房地產(chǎn)調(diào)整作出判斷。他們認為，我國經(jīng)濟正迎來長期因素驅(qū)動的新周期，持續(xù)多年的價格下行壓力有望迎來轉(zhuǎn)折，房地產(chǎn)短期周期亦逐步觸底。房地產(chǎn)存量盤活方面，對去庫存的理解亟待從簡單處置房源，轉(zhuǎn)向制度性、可持續(xù)的長效安排。

其中，北京大學光華管理學院教授、副院長張崢系統(tǒng)提出，有效去庫存應立足中長期視角，構(gòu)建可復制、可持續(xù)的制度機制，從資產(chǎn)、民生、金融三維度評價成效，并通過設立專業(yè)化去庫存投資基金、完善多層次REITs市場、優(yōu)化長期資金配套政策等路徑，推動房地產(chǎn)從“賣房子”向“賣服務”轉(zhuǎn)型，實現(xiàn)開發(fā)銷售向持有運營、資產(chǎn)管理的模式升級。

新形勢下的新思路

對于當前的經(jīng)濟形勢，多位學者給出了較為樂觀的判斷。其中，北京大學光華管理學院副教授、北京大學經(jīng)濟政策研究所副所長顏色指出，中國經(jīng)濟正迎來一個由長期因素驅(qū)動的新周期。過去幾年困擾中國的產(chǎn)能過剩與價格下行壓力，在國際局勢與科技變革的影響下帶來了新的變化。隨著外部需求拉動和成本推動，中國持續(xù)三年多的價格下行周期或?qū)⒂瓉磙D(zhuǎn)折。

北京大學光華管理學院經(jīng)濟學教授、北京大學經(jīng)濟政策研究所所長陳玉宇表示，隨著房地產(chǎn)的深度調(diào)整，當前這一輪短期經(jīng)濟周期正在逐步觸底。

在房地產(chǎn)領域，存量盤活是近年來市場關注的重點。張崢向《華夏時報》記者直言，據(jù)相關調(diào)研，盤活存量的效果并不理想。短期來看，相關政策主要發(fā)揮信號作用，可以改變預期。

近年來，張崢保持對房地產(chǎn)存量盤活的關注和研究。張崢當前的觀點更加注重“面向未來”。“相關政策是國家層面培育未來新興住房消費服務企業(yè)的重要抓手。”張崢教授強調(diào)，去庫存不應只看短期效果，而應放在“新房產(chǎn)新周期或新模式的起點”這一中長期背景下思考，通過市場化基金、REITs等金融工具，培育專業(yè)的運營主體，真正實現(xiàn)從“賣房子”到“賣服務”的轉(zhuǎn)型。

對于兩會后“著力穩(wěn)定房地產(chǎn)市場”的政策導向，張崢指出，此導向既包含短期的預期管理與風險處置，更指向中長期的結(jié)構(gòu)性再定位：在存量主導的階段，房地產(chǎn)對宏觀經(jīng)濟與城市發(fā)展的貢獻方式將從“開發(fā)—銷售—擴張”轉(zhuǎn)向“持有—運營—服務—資產(chǎn)管理”。

在張崢看來，“有效去庫存”不宜被簡化為處置存量房的數(shù)量目標，而應被界定為一套可復制、可持續(xù)、可審計的制度與機制安排，其目標是將低效存量不動產(chǎn)轉(zhuǎn)化為可持續(xù)運營資產(chǎn)，改善服務供給結(jié)構(gòu)，提升城市功能與居民福利，并在金融層面形成可循環(huán)的資本退出與再投資機制。

基于上述觀點，張崢對當前去庫存的對象、約束與評價維度進行了深入的分析。他指出，存量出清的對象并非僅限于商品住宅庫存，還包括部分空置率較高、現(xiàn)金流不穩(wěn)定、業(yè)態(tài)與空間不適配的商業(yè)與類住宅資產(chǎn)。當前約束條件主要來自：其一，地方政府與相關主體在資金與專業(yè)能力上的雙重約束，決定了行政性收購難以長期持續(xù)；其二，資產(chǎn)的運營周期長、現(xiàn)金流爬坡慢，要求資金期限與成本結(jié)構(gòu)與之匹配；其三，社會資本進入的前提是可預期的收益—風險結(jié)構(gòu)以及清晰的退出通道，否則將出現(xiàn)“資金進不來、資產(chǎn)管不好、退出走不通”的連鎖約束。

因此，他認為，評價“有效去庫存”應從“三維指標”展開：第一，資產(chǎn)層面是否實現(xiàn)現(xiàn)金流穩(wěn)定與價值提升（空置率、租金水平、運營成本、改造效率）；第二，服務與民生層面是否形成可驗證的供給改善（租賃住房、養(yǎng)老與社區(qū)服務供給、就業(yè)與消費帶動）；第三，金融與財政層面是否形成可循環(huán)的資本機制（長期資金參與度、退出效率、杠桿與風險隔離、財政可承受性）。

多維度打通存量盤活

具體而言，張崢給出了多方面的建議。他表示應支持地方設立去庫存投資基金。將去庫存做成制度安排，關鍵在于以基金化、專業(yè)化方式組織收購與運營，形成“能募資、會投管、可退出”的閉環(huán)。建議支持地方設立去庫存投資基金，采取“母基金+子基金”的雙層結(jié)構(gòu)。

母基金層面，他建議由地方財政資金、地方國有企業(yè)以及政策性金融機構(gòu)等共同參與。母基金承擔三項職責：一是戰(zhàn)略與資產(chǎn)類型選擇（明確優(yōu)先支持租賃住房、養(yǎng)老設施、社區(qū)商業(yè)等與公共服務關聯(lián)度高、運營屬性強的資產(chǎn)）；二是階段性引導（在起步期適度讓利，以換取社會資本參與與市場化運營能力導入）。

子基金層面，張崢認為，應按資產(chǎn)類型與運營模式設立，例如租賃住房、養(yǎng)老與康養(yǎng)、社區(qū)商業(yè)與配套服務、可改造的存量商業(yè)不動產(chǎn)等。子基金宜引入具備投資與運營能力的專業(yè)機構(gòu)作為管理人（GP/管理人），負責資產(chǎn)篩選、盡調(diào)、收購定價、改造提升、租賃管理、業(yè)態(tài)優(yōu)化與退出方案設計。對子基金的核心要求是“以運營能力為中心”，即評價管理人不僅看募資與投資能力，更看長期運營績效、空置與租金管理、成本控制、合規(guī)與信息披露能力。

在張崢看來，基金機制要落地，需要配套政策從“降低交易與持有成本、匹配運營周期、提升項目可融資性”三個方向發(fā)力。第一，稅費與交易環(huán)節(jié)支持應聚焦降低資產(chǎn)轉(zhuǎn)換與盤活成本，避免高摩擦成本吞噬運營改造的空間。第二，融資端需要超長期資金與相對穩(wěn)定的利率環(huán)境，可考慮提供超長期貸款并適度貼息，使資金期限與10—15年的運營周期匹配；同時在風險控制上通過分層結(jié)構(gòu)、現(xiàn)金流監(jiān)管、資產(chǎn)評估與審計機制確保可控。第三，用途與對象應適度擴展：在堅持“住有所居”和公共服務導向的前提下，將用途從單一保障性場景擴展至市場化租賃、養(yǎng)老、社區(qū)商業(yè)等多元場景；將對象從住宅擴展至部分具備區(qū)位、改造與運營潛力的存量商業(yè)不動產(chǎn)（含功能轉(zhuǎn)換如“商改住”等），以提高盤活效率與服務供給的綜合效益。

去庫存的可持續(xù)性，很大程度上取決于社會資本能否形成穩(wěn)定的退出預期與資本循環(huán)。因此，張崢還建議完善多層次REITs市場，形成從不動產(chǎn)基金、機構(gòu)間REITs到公募REITs的階梯，覆蓋資產(chǎn)全生命周期。在具體制度推進上，需要同步完善資產(chǎn)合規(guī)標準、現(xiàn)金流與分派規(guī)則、信息披露與審計要求、杠桿與風險控制安排。

另外，張崢還提到，在國際比較與宏觀研判中，住房服務業(yè)相關指標在中國看起來偏低。其中，重要原因在于居民自有住房虛擬租金等核算口徑偏保守，可能導致住房服務業(yè)增加值與消費等指標被低估。存量階段的房地產(chǎn)更強調(diào)運營與服務供給，有必要在統(tǒng)計核算、數(shù)據(jù)來源和可比性方面持續(xù)改進，以支持更加一致的政策評估框架。

最后，張崢總結(jié)稱，在房地產(chǎn)發(fā)展新模式下，企業(yè)的核心競爭力將從獲取土地與高周轉(zhuǎn)能力，轉(zhuǎn)向運營能力與資本循環(huán)能力。可概括為“三個轉(zhuǎn)變”：第一，產(chǎn)品從“銷售型”轉(zhuǎn)向“服務型”，即以租賃、物業(yè)、社區(qū)商業(yè)、養(yǎng)老等形成穩(wěn)定現(xiàn)金流與服務供給；第二，能力從“建設組織”轉(zhuǎn)向“運營組織”，強調(diào)租金管理、改造提升、業(yè)態(tài)優(yōu)化、數(shù)字化運營與客戶管理；第三，融資從“負債擴張”轉(zhuǎn)向“權益+REITs循環(huán)”，以更可持續(xù)的資產(chǎn)負債結(jié)構(gòu)實現(xiàn)退出與再投資，形成資產(chǎn)組合管理能力。企業(yè)需要建立與運營型資產(chǎn)相匹配的治理與內(nèi)控體系，包括現(xiàn)金流管理、信息披露、估值與審計、合規(guī)與風險管理，以及與長期資金溝通的能力。

責任編輯：張蓓 主編：張豫寧