高盛大宗商品聯(lián)席主管：霍爾木茲海峽流量或從4月中旬起逐步恢復(fù)，若上游破壞加劇，油價(jià)未來(lái)兩年恐維持在100美元/桶以上

2月28日晚，以色列特拉維夫市區(qū)傳出巨大爆炸聲，有建筑物冒出火光。圖片來(lái)源：新華社記者 陳君清 攝

受美以對(duì)伊朗軍事沖突升級(jí)影響，霍爾木茲海峽這一全球石油和液化天然氣運(yùn)輸“咽喉”近一個(gè)月來(lái)航運(yùn)幾乎停滯，國(guó)際能源署（IEA）直言這將導(dǎo)致“石油市場(chǎng)歷史上最大規(guī)模的供應(yīng)沖擊”。

布油價(jià)格自2月底以來(lái)累計(jì)漲幅超過(guò)30%，一度沖高至114美元/桶附近，目前維持在100美元/桶左右；天然氣方面，歐洲TTF基準(zhǔn)近期一度暴漲35%，亞洲JKM現(xiàn)貨也創(chuàng)三年新高。

在此背景下，華爾街頂級(jí)投行紛紛上調(diào)油氣價(jià)格預(yù)測(cè)。3月25日早間，《每日經(jīng)濟(jì)新聞》記者參加了高盛關(guān)于全球能源市場(chǎng)展望的媒體簡(jiǎn)報(bào)會(huì)，高盛研究聯(lián)席主管達(dá)恩·斯特魯文（Daan Struyven）與薩曼莎·達(dá)特（Samantha Dart）在會(huì)上給出了詳細(xì)的情景分析與后市研判。

高盛認(rèn)為，霍爾木茲海峽流量可能從4月中旬起逐步恢復(fù)。

原油供應(yīng)遭迄今為止最大沖擊，油價(jià)未來(lái)兩年恐維持在100美元以上

達(dá)恩·斯特魯文在會(huì)上直言，“以全球（原油）供應(yīng)占比來(lái)看，此次供應(yīng)下降和出口下降，是迄今為止最大的沖擊。”

在基本情景下，假設(shè)霍爾木茲海峽流量從4月中旬起連續(xù)四周逐步恢復(fù)，高盛預(yù)計(jì)3月至4月布油平均價(jià)將升至110美元/桶左右，略高于當(dāng)前現(xiàn)貨價(jià)格；流量恢復(fù)后，價(jià)格將逐步緩和。

從全年看，高盛對(duì)布油的預(yù)測(cè)為80美元/桶，這一數(shù)字介于當(dāng)前接近100美元/桶的市場(chǎng)價(jià)與無(wú)沖擊情景下的60美元/桶出頭之間。

達(dá)恩·斯特魯文強(qiáng)調(diào)，決策者、企業(yè)和消費(fèi)者面臨的核心挑戰(zhàn)在于沖擊持續(xù)時(shí)長(zhǎng)——“這一沖擊極其嚴(yán)重，持續(xù)時(shí)間可能只是再多幾天，也可能持續(xù)很長(zhǎng)時(shí)間，這就是不確定性。”

過(guò)去一個(gè)月以來(lái)美油走勢(shì)（圖片來(lái)源：英為財(cái)情）

斯特魯文團(tuán)隊(duì)的分析框架清晰區(qū)分為兩個(gè)階段：中斷期間的油價(jià)主要由恐慌性的“風(fēng)險(xiǎn)溢價(jià)”主導(dǎo)；而一旦中斷結(jié)束，油價(jià)的定價(jià)邏輯將重新回歸最基本的原油供需關(guān)系與實(shí)際開(kāi)采成本。

短期內(nèi)，現(xiàn)貨價(jià)格反映的是各情景的加權(quán)平均，本周一（3月23日）國(guó)際油價(jià)大跌11%，主要源于長(zhǎng)期嚴(yán)重中斷情景概率大幅下降，而非基本面逆轉(zhuǎn)。

過(guò)去一個(gè)月以來(lái)5月交貨的布油期貨價(jià)格走勢(shì)

達(dá)恩·斯特魯文稱(chēng)，相比于“沒(méi)有發(fā)生此次地緣沖擊”的假設(shè)情形，高盛給出的目標(biāo)價(jià)高出了近20美元。在這20美元的額外溢價(jià)中，約9美元來(lái)自近期供應(yīng)緊張（期限溢價(jià)走高）以及庫(kù)存下降；而剩余部分則來(lái)自遠(yuǎn)期價(jià)格的整體上移。因?yàn)槭袌?chǎng)不會(huì)輕易遺忘史上最大的供應(yīng)沖擊，供應(yīng)過(guò)度集中與剩余產(chǎn)能受損的現(xiàn)狀，已經(jīng)實(shí)質(zhì)性地推高了長(zhǎng)期的“安全溢價(jià)”。

這一判斷與近期華爾街多家投行警示能源風(fēng)險(xiǎn)的整體宏觀邏輯相呼應(yīng)。例如，花旗在上周的報(bào)告中，將布油價(jià)格短線基線預(yù)測(cè)區(qū)間上調(diào)至110美元/桶至120美元/桶，并對(duì)中東地緣政治局勢(shì)作出判斷，認(rèn)為當(dāng)?shù)貨_突有望在4月中下旬趨于緩和。

高盛也考慮了更不利的情景：若流量十周內(nèi)僅維持正常水平的5%左右，且不考慮長(zhǎng)期產(chǎn)能受損，今年年底價(jià)格可能達(dá)100美元/桶；若計(jì)入產(chǎn)能持續(xù)受損的影響，年底將達(dá)115美元/桶，并在未來(lái)兩年維持三位數(shù)高位。斯特魯文指出，目前尚未觀察到上游產(chǎn)能顯著持久受損證據(jù)，但若沖突延長(zhǎng)，這將成為價(jià)格長(zhǎng)期走高的另一上行風(fēng)險(xiǎn)。

核心產(chǎn)能受損波及全球6%天然氣供應(yīng)

美以伊沖突對(duì)天然氣市場(chǎng)的沖擊同樣劇烈，尤其體現(xiàn)在LNG（液化天然氣）領(lǐng)域。

霍爾木茲海峽原本承載全球約20%的LNG運(yùn)輸。然而，卡塔爾能源公司位于拉斯拉凡的全球最大LNG樞紐遭受導(dǎo)彈襲擊，已確認(rèn)影響約17%的出口產(chǎn)能（約1300萬(wàn)噸/年，占全球LNG供應(yīng)的3%），修復(fù)可能需3年至5年。

3月19日，作為歐洲天然氣基準(zhǔn)價(jià)格的荷蘭所有權(quán)轉(zhuǎn)讓中心（TTF）天然氣4月期貨價(jià)格一度上漲超35%，至每兆瓦時(shí)70歐元以上，較沖突爆發(fā)前約32歐元的水平已上漲逾一倍。英國(guó)方面，與歐洲市場(chǎng)走勢(shì)基本一致的批發(fā)天然氣價(jià)格一度暴漲約20%，同樣較戰(zhàn)事爆發(fā)前翻番。亞洲JKM現(xiàn)貨也創(chuàng)三年新高。

過(guò)去一個(gè)月以來(lái)歐洲TTF天然氣期貨價(jià)格走勢(shì)（圖片來(lái)源：MacroMicro）

薩曼莎·達(dá)特指出，“我們（對(duì)LNG）的假設(shè)與石油一致，從4月中旬開(kāi)始逐步恢復(fù)。但LNG情況與石油不同，我們不會(huì)回到滿負(fù)荷生產(chǎn)狀態(tài)，因?yàn)榭ㄋ朙NG的產(chǎn)能已遭受長(zhǎng)期損害。”

由此，高盛下調(diào)了全年LNG出口預(yù)期：3月至4月巨幅下降，5月至6月部分恢復(fù)，但從年化規(guī)模看，全年平均將減少約2600萬(wàn)噸，相當(dāng)于全球供應(yīng)的6%。不同于石油，天然氣市場(chǎng)沒(méi)有類(lèi)似原油SPR（戰(zhàn)略石油儲(chǔ)備）的干預(yù)工具可利用，受制裁的俄羅斯LNG（1200萬(wàn)噸/年至1600萬(wàn)噸/年）也無(wú)法快速入市。

薩曼莎·達(dá)特強(qiáng)調(diào)，這部分供應(yīng)缺口必須通過(guò)抑制需求來(lái)彌補(bǔ)，要么實(shí)現(xiàn)燃料替代，要么直接降低生產(chǎn)活動(dòng)強(qiáng)度。高頻數(shù)據(jù)顯示，除歐洲外，其他地區(qū)的實(shí)際需求降幅已超出最初預(yù)期（此前預(yù)估為年化500萬(wàn)噸規(guī)模并持續(xù)三個(gè)月，當(dāng)前降幅至少已翻倍，且持續(xù)時(shí)間可能更長(zhǎng)）。

在此基礎(chǔ)上，高盛將二季度的歐洲TTF基準(zhǔn)預(yù)測(cè)從63歐元/兆瓦時(shí)上調(diào)至72歐元/兆瓦時(shí)（約合24~25美元/百萬(wàn)英熱單位）。由于歐洲是當(dāng)前的定價(jià)主導(dǎo)地區(qū)，亞洲JKM現(xiàn)貨價(jià)格預(yù)計(jì)將略高于TTF。

薩曼莎?達(dá)特分析稱(chēng)：“只有當(dāng)價(jià)格上漲至能夠有效推動(dòng)燃料切換、實(shí)現(xiàn)需求減量時(shí)，后期價(jià)格才會(huì)回落。” 當(dāng)前遠(yuǎn)期曲線所處位置，已完全可以支撐煤炭替代（氣改煤），但尚未達(dá)到能夠觸發(fā)大規(guī)模改用石油產(chǎn)品的價(jià)位。如果此次供應(yīng)中斷僅持續(xù)一至一個(gè)半月，那么僅靠亞洲地區(qū)的需求減量疊加歐洲的燃料切換，便足以讓市場(chǎng)重回平衡。

拋開(kāi)眼下的短期斷供危機(jī)，從中長(zhǎng)期的產(chǎn)業(yè)周期來(lái)看，天然氣的基本面已發(fā)生根本變化。

高盛此前預(yù)期，未來(lái)幾年全球即將迎來(lái)歷史上最大LNG供應(yīng)浪潮，導(dǎo)致歐洲庫(kù)存嚴(yán)重過(guò)剩。如今，卡塔爾的長(zhǎng)期損害雖僅占全球供應(yīng)的3%，但這種逐月持續(xù)的缺口，改變了此前的極端推演路徑。由于新增產(chǎn)能的洪峰依然存在，未來(lái)歐洲庫(kù)存仍會(huì)越過(guò)100%的警戒線并出現(xiàn)庫(kù)存擁堵，價(jià)格仍將處于熊市并回落約40%（例如至28歐元/兆瓦時(shí)左右），但擁堵程度已不如之前預(yù)估的那般極端，無(wú)需再通過(guò)削減生產(chǎn)來(lái)解決。

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