買黃金的主力央行，開始賣黃金了

華爾街投資機構抄底黃金的算盤被打亂

美以伊戰爭爆發以來的黃金價格震蕩下行走勢，讓擁有多年黃金投資經驗的華爾街多策略對沖基金經理張剛相當困惑。

整個3月份，紐約商品交易所的COMEX黃金期貨價格跌幅一度超過13%，創下2008年10月以來的最差單月表現。

“不少華爾街基金經理都感到疑惑：面對中東地區沖突持續升級與原油價格走高，黃金為何突然失去了避險屬性與抗通脹屬性？”張剛說。

3月下旬，他找到了答案。

土耳其央行公布的周度數據顯示，3月13日當周起，土耳其央行連續三周減持黃金儲備，總計減持126.4噸黃金，創下2018年以來的最大規模減持。其中，超過一半通過“黃金換外匯”的掉期交易完成。

這讓張剛想到此前的一則消息——3月4日，波蘭央行行長亞當·格拉平斯基提出擬通過出售部分黃金儲備，以籌資約130億美元資金支持國防建設。

作為華爾街貴金屬期貨交易經紀商，潘楓親眼見證了部分國家央行出售黃金儲備所帶來的市場沖擊。在土耳其央行釋放拋售黃金的信息后，3月下旬，COMEX黃金期貨市場遭遇持續拋售潮，使得COMEX黃金期貨主力合約一度跌至4128.9美元/盎司。

美國商品期貨交易委員會（CFTC）發布的數據顯示，截至3月24日當周，華爾街對沖基金為主的資產管理機構減持1314400盎司黃金期貨期權凈多頭頭寸，減持量創下3月以來最大值。

這背后的邏輯在于，華爾街對沖基金認為黃金價格正面臨雙重打壓：一方面，美聯儲降息預期降溫與美元指數上漲令黃金價格承壓；另一方面，多國央行拋售黃金儲備，使其失去了關鍵的買方支撐。

截至4月3日10時，COMEX黃金期貨主力合約報價徘徊在4689.8美元/盎司附近，較3月下旬的最低點4128.9美元/盎司有所反彈。但是，對于黃金價格能否快速收復3月失地，華爾街依然存在分歧。

目前，華爾街投資機構開始關注到一個潛在風險：若中東地區沖突引發高油價狀況持續，更多的國家央行可能不得不拋售黃金儲備，以籌資應對本國貨幣貶值壓力與采購高價格能源。

突然變身“大賣家”

過去4年，全球央行一直是黃金市場的“關鍵買家”，其購金量約占每年全球黃金需求的約20%。

世界黃金協會數據顯示，2022年—2024年期間，全球央行連續三年的年均購金量超過1000噸，即便在金價迭創新高的2025年，全球央行的購金量仍達到863噸，約占當年全球黃金需求的17.3%。

其中，波蘭央行與土耳其央行的購金力度尤其強勁。

世界黃金協會在《全球黃金需求趨勢2025年四季度及全年報告》中指出，波蘭央行連續第二年成為全球最大的官方黃金買家，2025年共增持102噸黃金，令其黃金儲備增至550噸。

土耳其央行也“不甘落后”。2022年—2025年期間，土耳其央行累計增持325噸黃金，令其黃金儲備在2025年底達到603噸，估值約1350億美元。

世界黃金協會中國區CEO王立新向經濟觀察報記者表示，近年來，全球央行之所以積極增持黃金儲備，主要是通過資產多元化配置以應對國際地緣政治風險持續升級狀況，借助黃金的避險屬性實現儲備資產的保值增值。

然而，在2月底美以伊戰爭爆發后，這兩家增持黃金熱情最高的央行突然變成“大賣家”。

土耳其央行在3月短短三周內拋售126.4噸黃金儲備，實則是無奈之舉。自美以伊戰爭爆發以來，美元指數飆漲，土耳其里拉兌美元匯率連續11次刷新歷史低點，一度跌至44.35:1，導致逾60億美元的海外資本撤離土耳其的股市和債市。為了穩住本國貨幣匯率與遏制資本外流，3月土耳其央行消耗約250億美元外匯儲備干預匯市。

此舉導致土耳其外匯儲備跌至430億美元警戒線。為了重新充實外匯儲備流動性，土耳其央行不得不持續拋售黃金儲備。

張剛說：“市場預計土耳其央行仍會繼續拋售黃金儲備。”他分析稱，由于土耳其的原油、天然氣等能源主要依賴進口，面對原油價格突破100美元/桶，土耳其每年需多支出逾200億美元采購原油，土耳其央行需要進一步減持黃金以獲得更多美元資金。

波蘭央行的轉向也很突然。

1月，波蘭央行還表示將增持150噸黃金，使其黃金儲備達到700噸。但在美以伊戰爭爆發后的第5天，波蘭央行行長突然改口：“將減持部分黃金儲備用于國防建設”。“波蘭央行釋放拋售黃金儲備信號的當天，COMEX黃金期貨主力合約價格從5400美元/盎司驟跌至5100美元/盎司附近，金融市場買漲黃金情緒大幅降溫。”張剛說。

與此同時，全球央行增持黃金的浮盈收益也很可觀，使得黃金儲備成為優先減持的對象。

潘楓表示，拋售黃金儲備，是全球央行在高油價與本國貨幣貶值雙重沖擊下，全力提升現金儲備的“冰山一角”。

美聯儲發布的數據顯示，截至3月底，外國官方機構存放在紐約聯儲的美國國債托管規模，自2月25日以來下降820億美元，至2.7萬億美元，創下2012年以來的最低水平。

華爾街的金融機構由此判斷，只要中東地區沖突持續導致油價不斷走高、非美元貨幣繼續貶值，各國央行拋售黃金和美債資產的力度還將有增無減。

抄底浮虧

兩家央行的轉向，打亂了華爾街投資機構抄底黃金的算盤。

在3月16日COMEX黃金期貨主力合約報價跌破5000美元/盎司關口后，華爾街掀起一輪黃金抄底潮。

CFTC數據顯示，截至3月17日當周，華爾街對沖基金為主的資產管理機構增持368200盎司黃金期貨和期權凈多頭頭寸。

張剛也參與了抄底黃金。

3月16—19日期間，他動用約500萬美元資金買入COMEX黃金期貨凈多頭頭寸。“當時，多數華爾街資管機構認為黃金被誤傷了。”張剛說。盡管油價飆漲令美聯儲降息預期降溫與美元上漲（不利于黃金價格走高），但華爾街資管機構相信金融市場很快會關注到高油價所帶來的高通脹預期，以及美以伊戰爭持續所帶來的全球經濟破壞，將令黃金的避險屬性與抗通脹屬性再度“閃亮”。

在這波黃金抄底潮里，華爾街多策略基金與主觀投資類基金成為主力軍。他們動用2—3倍資金杠桿，對COMEX黃金期貨采取“越跌越買”策略。因為他們還發現，在美以伊戰爭爆發后，恐慌指數（VIX）持續徘徊在25上方，這意味著市場恐慌情緒持續處于歷史高點附近，有助于黃金快速收復失地。

潘楓認為，以往，這一投資邏輯具有極高的勝算，但這次他們失算了。原因恰恰是他們沒想到相比波蘭央行在拋售黃金儲備方面“提前說了”，土耳其央行則是“先干后說”。

“土耳其央行在三周內拋售了126.4噸黃金儲備，迅速打破了全球金融機構的黃金定價體系。”潘楓分析說。鑒于前幾年全球央行大舉增持黃金儲備，不少全球投資機構在黃金投資模型里，都將全球央行作為關鍵的黃金買入者與金價支撐者，但在土耳其拋售黃金儲備后，他們將全球央行納入“引發金價下跌的新增不確定性因素”，紛紛搶在央行拋售黃金儲備前，減持手里的黃金頭寸。

其間，商品期貨投資基金與量化基金成為拋售黃金的關鍵力量。多家商品期貨投資基金僅在3月27日當周，將黃金持倉占比從20%降至10%—12%，導致3月下旬COMEX黃金期貨市場再度上演“多殺多”慘劇。

記者在采訪中了解到，不少華爾街投資機構的COMEX黃金期貨持倉平均成本在4300美元—4800美元/盎司，在期貨價格跌破4500美元/盎司后，他們不得不拋售黃金頭寸止損離場。

張剛說，3月中旬他抄底COMEX黃金期貨的價格約在4800美元—5000美元/盎司，在3月下旬價格跌至4128.9美元/盎司期間，他一度出現逾80萬美元浮虧，迫使他迅速采取風險補救措施——追加買入黃金期貨空頭合約。“還有更慘的，部分華爾街的投資基金使用4—5倍資金杠桿抄底COMEX黃金期貨，虧損幅度已超過17%。”張剛說。

新一輪博弈

4月1日，張剛參加了一場華爾街基金投資沙龍。

其間，他注意到越來越多的華爾街投資機構開始擔心多國央行會拋售黃金，這將使得黃金承受新的下跌壓力。

一家華爾街投行的貴金屬分析師告訴張剛，3月中旬其撰寫的投研報告仍在力挺黃金價格收復失地，原因是油價上漲與美以伊戰爭持續，將令黃金的抗通脹屬性與避險屬性很快重獲青睞。

在土耳其央行拋售黃金儲備后，這位分析師最新撰寫的投研報告徹底推翻了此前對黃金價格的樂觀預測。因為他發現，若更多央行效仿土耳其央行做法，拋售收益可觀的黃金儲備用于采購高價原油、穩定本國貨幣匯率，短期內黃金價格很難再創新高，甚至遭遇新一輪下跌。

彭博智庫市場分析師邁克·麥克格隆（MikeMcGlone）在4月金屬市場展望報告中表示，黃金在1月份創下的歷史最高點5626.8美元/盎司，或許是“一代人只有一次”的歷史高點。

張剛說，在這場基金經理沙龍上，對黃金價格持悲觀態度的基金經理略占上風，他們普遍認為當全球央行不再是黃金市場的大買家，未來黃金價格中樞很難延續美以伊戰爭爆發前的上漲趨勢。

不過，也有華爾街大型投行激烈反駁這種“消極”觀點。

3月30日，高盛商品研究團隊分析師LinaThomas與DaanStruyven發布報告指出，在3月金價大跌后，預計全球央行的購金行為反而將提速，月均黃金增持量達到約60噸，加之今年美聯儲仍有望降息兩次，他們預計2026年底黃金目標價格仍在5400美元/盎司，若國際地緣政治風險持續升級令私人部門加快資產配置多元化步伐，金價有望漲至6100美元/盎司。

面對高盛的“力挺”，以及不少基金經理的“悲觀情緒”，張剛坦言自己更相信數據——除了世界黃金協會每月公布的全球央行的黃金增持（減持）數據之外，他還花錢購買第三方研究機構的動態數據，了解全球央行買賣黃金的最新趨勢。

“在這些數據出來前，子彈還會再飛一會兒。”張剛說。為了防范金價大幅波動所帶來的投資風險，3月底他通過買入等額的COMEX黃金期貨空頭合約，對所有黃金多頭持倉做了風險對沖，不留任何風險敞口。

潘楓說，投資機構都在等待一個明確信號——若數據顯示全球央行也在抄底增持黃金，他們就會迅速將套利頭寸里的空單平倉，押注黃金價格快速收復失地并再創新高；反之他們就會將套利頭寸里的多單平倉，豪賭金價繼續回調。

但潘楓發現，多數投資機構都在“祈禱”全球央行增持黃金，帶動黃金價格快速反彈。因為他們的黃金持倉占比超過10%，最害怕金價超預期回調，拖累整個投資組合凈值大幅回撤，引發新的資金贖回與出資人問責壓力。

4月2日，瑞銀發布報告稱，面對3月金價劇烈波動與國際地緣政治風險升級，全球央行增持黃金儲備的結構性趨勢并未發生改變，預計今年全球央行的黃金購買量將在800—850噸，略低于2025年的863噸。

瑞銀還特別指出，土耳其央行的部分黃金儲備拋售采取了掉期交易，并非直接拋售，不排除未來土耳其央行會“贖回”這部分黃金儲備。

對此，張剛坦言，華爾街投資機構是否接受這個觀點，仍是未知數。4月起，華爾街基金經理已制定了一個簡單且實用的投資公式——只要油價繼續上漲，全球央行將不得不拋售更多黃金儲備（用于采購高價能源），黃金價格回調壓力隨之加大。

（作者 陳植）

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陳植

高級記者。長期關注銀行、保險、外匯、黃金、企業出海、科技金融、產融結合等領域報道，敏銳深入洞察全球經濟趨勢與中國經濟前景。