東鵬飲料“A+H”開局之年：高光財報與市場疑慮并存

來源 | 財經九號院
作者 | 巴蜀

2026年，東鵬飲料迎來“A+H”兩地上市的開局之年。過去三年，這家從華南起家的功能飲料企業在經營銷售、財務指標和資本市場關注度上均呈現持續走高態勢。

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高光時刻：銷量首超紅牛，年報再創新高

市場地位的轉折點發生在2025年。據尼爾森IQ數據，東鵬特飲在中國能量飲料市場的銷售量占比由上年的47.9%提升至51.6%，銷售額份額占比從34.9%上升至38.3%，首次在銷量與銷售額上雙雙超越紅牛，正式登頂中國能量飲料市場。從區域品牌到全國銷量第一，東鵬飲料完成了關鍵一躍。

剛剛披露的2025年年度報告延續了這一高增長敘事。財報顯示，公司全年實現營業收入208.75億元，同比增長31.80%；歸母凈利潤44.15億元，同比增長32.72%。

更值得關注的是產品結構的邊際變化——非特飲產品營收占比從2024年的15.9%提升至2025年的25.2%，“1+6”多品類戰略初顯成效。其中，“東鵬補水啦”全年實現營收32.74億元，同比增長118.99%，營收占比從9.45%躍升至15.70%；“果之茶”與“東鵬大咖”雙雙突破5億元。這些數據共同勾勒出東鵬主業穩健、結構優化的積極圖景。

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財務透視：增收不增現，存貸雙高隱現

光鮮數據的背后，財報細節中暴露出若干值得關注的財務信號。

其一，經營活動現金流與營收增速顯著背離。2025年，公司經營活動現金流凈額約為61.74億元，同比僅增長6.65%，遠低于31.80%的營收增速。這種“增收不增現”的現象通常意味著企業放寬了信用政策、加大了返利投入，或存貨占款上升。有財務分析人士指出，這顯示2025年的增長付出了較為明顯的現金流代價。

其二，“存貸雙高”結構持續存在。截至2025年末，公司賬面貨幣資金約56.8億元，而短期借款卻高達約66.3億元，資產負債率攀升至64.73%。公司在相關公告中承認，通過信用證及票據貼現的方式獲取低成本資金，用于購買銀行理財產品及大額存單等較高收益的金融產品。這種“低息借款、高息理財”的套息操作雖然在利潤表上產生正向貢獻，但也使公司暴露于利率波動和流動性錯配的風險之下。

其三，投資與籌資現金流雙雙凈流出。2025年，公司投資活動現金流凈額約為-41.02億元，籌資活動現金流凈額約為-26.48億元，全年現金凈流出約67.5億元。貨幣資金增速明顯低于資產擴張速度，資金鏈的邊際壓力值得持續觀察。

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隱憂浮現：增長放緩、減持套現與股價承壓

在業務層面，核心大單品增速放緩的趨勢已有所顯現。2025年，東鵬特飲營收同比增長17.25%，而2024年同期增速為28.49%；第四季度營收增速更是滑落至個位數。

第二曲線“補水啦”雖然保持高速增長，但增速已從2024年的280.37%放緩至118.99%，15.70%的營收占比尚不足以獨立支撐公司增長預期。與此同時，公司銷售費用較上年同期增長27%，渠道推廣費支出上漲57.55%，冰柜前置投放和海外擴張的持續投入，短期內將進一步侵蝕利潤空間。

資本市場對股東減持行為保持高度關注。2025年5月，實控人家族關聯方鯤鵬投資在3月14日至5月21日期間合計減持716.78萬股，套現金額約19.08億元。據不完全統計，東鵬飲料重要股東在解禁后的兩年多時間里，累計套現超過74億元。疊加公司上市以來累計超過66億元的分紅總額，且資金主要流向持股超65%的實控人家族，市場對于“掏空式分紅”與治理結構透明度的討論持續發酵。

在港股市場，東鵬飲料的表現同樣未達預期。2026年2月3日，公司以248港元/股登陸港交所，募資總額約101億港元，一度被市場視為年度最大消費類IPO。然而上市首日即盤中破發，截至3月24日報收228.80港元/股，較發行價下跌7.74%。分析人士認為，H股定價較A股折價僅約14%，低于一般A+H股20%至30%的折價區間，定價策略偏保守，一定程度上削弱了投資者參與熱情。

A股市場方面，公司自2025年6月股價觸及336.42元的歷史高點后，經歷了近10個月的下行通道。年報發布后的首個交易日，A股股價下跌9.97%，報收205.27元，單日市值蒸發約129億元。此后股價持續走弱，截至2026年4月7日報198.20元，較歷史高點回撤約41%，市值蒸發超過500億元。

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預期分化：研報唱多與資金流出背離

在機構研究端，多數券商對公司前景保持樂觀。年報發布后，多家機構給予“買入”或“增持”評級，并認為能量飲料基本盤仍具韌性，第二曲線有望繼續放量。部分機構給出的A股目標價仍明顯高于當前市價。

然而，資金面的實際動向與研報的樂觀預期形成了顯著背離。機構持倉數據顯示，香港中央結算公司持股較上期減少612.70萬股，華泰柏瑞滬深300ETF退出十大流通股東之列。年報發布當日龍虎榜顯示，機構席位凈賣出金額達5.17億元。主力資金持續呈現凈流出態勢，近3日累計凈流出超過6800萬元。

當基本面高增長遭遇資本市場悲觀預期，核心矛盾在于市場對東鵬飲料成長可持續性的判斷分歧。能量飲料行業滲透率已進入高位，紅牛內斗的窗口紅利正在收窄；大股東減持與高分紅引發的治理討論持續發酵；多品類轉型從“補水啦”到其他飲料，尚需更長時間檢驗。

資本市場用腳投票的根本原因，并非不認可公司過去的成功，而是對其能否從“單一大單品的行業接棒者”平穩轉型為“多品類平臺的長期主義者”持保留態度。2026年一季度的發貨數據與動銷表現，或將成為檢驗這一轉型成色的第一塊試金石。

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