泡沫與價值：茅臺年報里的白酒行業生存啟示錄 | 品牌新事

文 / akagi

4月16日晚，貴州茅臺正式發布2025年年度報告，實現營業總收入1720.54億元，歸母凈利潤823.20億元。

這一成績引發了市場的分歧。

樂觀者認為，這一表現在白酒行業整體承壓的環境中已屬難得。畢竟，2025年前三季度，20家A股白酒上市公司營收合計同比下降5.90%，而茅臺僅微降1.21%，可見其韌性與實力。

悲觀者則認為，微降也是降，何況這是貴州茅臺上市以來的首次。有人甚至武斷地喊出“泡沫”的推論。

往事： 兩桶好酒的價格變遷

烈酒搖晃后會產生酒花，那確實是泡沫；但烈酒市場是否有泡沫，則是另一個問題。

1990年代，日本也曾出現“烈酒市場泡沫破裂”的討論。當時正值日本經濟衰退期：房地產市場崩盤，企業大幅削減招待預算，疊加主力飲酒人群萎縮，導致日本威士忌即便瘋狂降價也難阻銷量暴跌。

在降價潮中，知名酒廠輕井澤不得不停產并最終倒閉，大量庫存酒被遺棄在倉庫中，因搬運繁瑣而未被當作垃圾處理。

然而今年3月，其中兩桶當時的“死酒”卻在倫敦佳士得拍賣行以425萬英鎊的天價成交。換算下來，較當初零售價上漲約60至80倍。

輕井澤酒廠最后一批威士忌

是這酒因陳釀而變好了嗎？

并非如此。酒一直是好酒，變化的是經濟環境。

日本經濟衰退時，消費萎縮，供過于求，價格自然暴跌。2015年后，日本經濟逐漸復蘇，再加上鄰國需求的爆發，價格便得以修復。

同樣，當前我們的宏觀經濟也面臨一些挑戰：房地產行業景氣度下降、商業信心不足、消費政策調整等，使白酒行業確實進入了一段下行周期。企業的所有行為都難以擺脫宏觀周期框架的約束，即便強大如茅臺，也不例外。

不同的是，我們克服困難的能力強于當年的日本——經濟體量、政策靈活性和經濟自主性均具備明顯優勢；而像貴州茅臺這樣的白酒龍頭，抗風險能力也遠勝昔日的日本酒企。

截至2025年末，貴州茅臺現金余額達1264.26億元，“充沛”已不足以形容其現金流表現。茅臺還保持了高額分紅的傳統——全年現金分紅占歸母凈利潤的79%。這與當年緊縮銀根卻仍然停產倒閉的日本酒企形成鮮明對比，抗風險能力差距不言而喻。

現狀：抵御下行的堅盾

泡沫并不可怕，尤其對烈酒行業而言。日本威士忌的案例已證明，烈酒市場不會消失——自人類發明釀酒以來，對這種液體的喜愛從未斷絕。正如康德拉季耶夫所說：“繁榮過度必致衰退，蕭條至極終將回升。”烈酒需求的長期存在，更讓人相信復蘇的必然。

企業能否隨行業回升，以及回升所需時間，取決于它在下行周期中擁有什么、做了什么。

對從事商業活動的企業而言，最先想到的自然是資金。

茅臺不僅資金雄厚，更懂得運用資金。截至2026年3月底，貴州茅臺累計回購472萬股。2025年，茅臺集團增持約207.14萬股，直接持股比例升至54.40%。大股東以約30億元真金，向市場傳遞了真心。

比資金更珍貴的，是先輩辛苦積累的企業文化與品牌資產。

早期的茅臺酒廠

日本威士忌能夠翻身，固然乘了經濟復蘇的東風，但其根本還在于自身素質——即便在停產、關廠的最困難時期，他們對品質的把控也從未松懈。這使得日本威士忌在國際上屢獲大獎，為價格反彈奠定基礎。

只有真正有價值的產品，才會迎來價格的回歸。

在這一點上，我們也永遠可以相信中國名酒，尤其是貴州茅臺。

上百年的釀酒文化積淀，長期對品質的堅持與對品牌形象的重視，讓茅臺“白酒之王”的地位深入人心。

證據在于，2025年，以53度飛天茅臺為代表的茅臺酒實現銷售收入1465.00億元，在一片下跌的低迷市場中還微增了0.39%，可說是逆勢增長。

此外，53度飛天茅臺在“i茅臺”平臺上始終“開售即罄”。即便在今年3月31日逆市宣布漲價（從1499元升至1539元）后，依然保持了這一狀態，足見其牢固的品牌地位。這甚至為茅臺后續業績提供了一定確定性——據招商證券測算，此次提價預計為2026全年帶來34億元收入增長，對盈利預測正向貢獻約2.3%。

遠見：穿越周期的利劍

好公司也難免受宏觀環境影響，但所受沖擊通常小于行業平均水平，經濟回暖時反彈也更為強勁。

從財務數據可以看出，貴州茅臺卻是一家擁有強大品牌、定價權、現金流和消費護城河的頂級酒企。

然而，這僅是“好公司”的一面。

世界在不斷變化。自古及今，未有不亡之國，亦無不掘之墓。若不能應對變化，再大的優勢也可能化為泡影。唯有因時而動、及時應變，才能持續保持優勢。

所幸，貴州茅臺對此保持高度清醒和遠見。

年報中，茅臺未像往年一樣公布年度營收目標，表明其正從追求規模轉向務實的市場化改革。事實上，去年四季度，茅臺集團董事長陳華就在股東會上表明了風向：“無論形勢如何嚴峻、如何變化……茅臺會科學統籌短期與長期關系，不‘唯指標論’，不以犧牲長遠發展換取短期利益，不會違背市場規律強壓指標，不損害投資者、渠道商和消費者權益。”

短期利益指的是營收與利潤，而長期利益則是品牌形象、定價權，歸根結底是保持在消費者心中不可動搖的地位。

社會在發展，飲酒主力人群、消費場景、體驗需求都在變化，但只要保持與消費者的深度聯結，茅臺在消費者心中的地位就不會改變。

第十四屆中國國際酒類博覽會上的茅臺展區

據官方消息，茅臺自去年2月起深入全國16個省區調研，與超1700家渠道商溝通，全力推動從場景、客群到服務的全面轉型，產品、渠道、終端三環節均在進行改革。其目標是滿足消費者“實用價值、體驗價值、情緒價值”的三重需求。

2025年，茅臺新增5000多家團購客戶，全年舉辦29000多場市場活動，切實開拓了新消費場景，穩住了價格與銷量基本盤。

若能繼續保持這種“好公司”的遠見與改革魄力，相信茅臺穿越周期的那一天應該不會太遠。