SaaS末日降臨？高盛密會(huì)40家公司后高呼：這可能是一場(chǎng)更大的增長(zhǎng)敘事

AI顛覆浪潮之下，"SaaS末日論"正遭遇華爾街最有力的一次系統(tǒng)性反駁。

高盛分析師Gabriela Borges率隊(duì)密集走訪約40家軟件公司后，發(fā)布深度報(bào)告旗幟鮮明地指出：AI對(duì)SaaS行業(yè)并非零和博弈，而是有望顯著擴(kuò)張其可尋址市場(chǎng)規(guī)模，軟件公司的"死亡敘事"被嚴(yán)重高估。

報(bào)告指出，軟件公司正在將商業(yè)模式從銷(xiāo)售功能和席位轉(zhuǎn)向銷(xiāo)售"勞動(dòng)力或生產(chǎn)力單元"，這意味著它們將得以切入規(guī)模遠(yuǎn)超傳統(tǒng)軟件預(yù)算的勞動(dòng)力預(yù)算市場(chǎng)，從而顯著擴(kuò)大整體可尋址市場(chǎng)（TAM）。與此同時(shí)，價(jià)值正在從前沿大模型實(shí)驗(yàn)室向軟件應(yīng)用層和運(yùn)行時(shí)層重新分配，這一結(jié)構(gòu)性轉(zhuǎn)變對(duì)SaaS股票的長(zhǎng)期估值邏輯構(gòu)成正面支撐。

但目前市場(chǎng)情緒并未單邊逆轉(zhuǎn)。摩根大通交易員Brian Heavy近期指出，軟件股本輪8連漲"在很大程度上屬于戰(zhàn)術(shù)性行情"，實(shí)質(zhì)是空頭回補(bǔ)而非基本面驅(qū)動(dòng)；ServiceNow隨后發(fā)布的偏弱業(yè)績(jī)指引再度重創(chuàng)該股并拖累板塊，令復(fù)蘇初期信號(hào)迅速熄滅。這場(chǎng)圍繞SaaS生死的爭(zhēng)論，正在財(cái)報(bào)季與AI基準(zhǔn)測(cè)試雙重壓力下走向關(guān)鍵節(jié)點(diǎn)。

AI是TAM擴(kuò)張器，而非價(jià)值毀滅者

高盛報(bào)告的核心邏輯在于，AI與SaaS并非零和博弈。

傳統(tǒng)SaaS以"席位"計(jì)費(fèi)，而AI正推動(dòng)軟件公司以"勞動(dòng)力單元"或"生產(chǎn)力流程"為顆粒度重新定價(jià)，使其能夠滲透進(jìn)規(guī)模遠(yuǎn)大于軟件IT預(yù)算的人力成本池——這意味著可尋址市場(chǎng)的量級(jí)躍遷。

與此同時(shí)，價(jià)值鏈的重心正在遷移。

隨著前沿大模型基準(zhǔn)測(cè)試持續(xù)刷新、推理成本加速下降，價(jià)值正從前沿實(shí)驗(yàn)室向軟件/應(yīng)用/運(yùn)行時(shí)層轉(zhuǎn)移。

Borges指出，企業(yè)正積極構(gòu)建"模型供應(yīng)商無(wú)關(guān)"的獨(dú)立軟件生態(tài)，優(yōu)先采用開(kāi)源蒸餾模型或自有小型語(yǔ)言模型（SLM），以規(guī)避對(duì)單一模型供應(yīng)商的過(guò)度依賴(lài)。這樣做的好處是：更高效的請(qǐng)求路由、更低的推理成本，并且不會(huì)因某家模型供應(yīng)商停止補(bǔ)貼Token而面臨價(jià)格驟變風(fēng)險(xiǎn)。

報(bào)告還強(qiáng)調(diào)，算力稀缺性正在成為新的核心約束，這將權(quán)力天平傾向于擁有推理時(shí)能力的一方——即掌握智能體編排、路由及成本控制的軟件層。

AI原生公司另辟蹊徑，填補(bǔ)傳統(tǒng)SaaS空白

在競(jìng)爭(zhēng)格局方面，高盛特別指出，AI原生初創(chuàng)公司并未選擇與Salesforce、Workday等SaaS巨頭正面硬剛，而是瞄準(zhǔn)了傳統(tǒng)SaaS產(chǎn)品之間的"空白地帶"。

這些空白地帶是指?jìng)鹘y(tǒng)SaaS各垂直領(lǐng)域之間未被有效覆蓋的業(yè)務(wù)流程與工作流場(chǎng)景。AI原生公司憑借更靈活的架構(gòu)和以流程為中心的產(chǎn)品設(shè)計(jì)，正在這些區(qū)域建立灘頭陣地，而非與成熟玩家爭(zhēng)奪同一塊蛋糕。

這一競(jìng)爭(zhēng)格局意味著，AI Natives、SaaS老牌廠商與前沿模型提供商三類(lèi)參與者，在軟件應(yīng)用層各有優(yōu)劣勢(shì)，整體呈現(xiàn)出"加法效應(yīng)"而非相互蠶食的格局。

分歧仍存：熊市敘事并未出局

在調(diào)研的上市公司中，高盛重點(diǎn)標(biāo)注了五家認(rèn)為具備結(jié)構(gòu)性?xún)?yōu)勢(shì)的標(biāo)的：

CRM（Salesforce）：高盛認(rèn)為其智能體戰(zhàn)略思路更為清晰，即將推出的開(kāi)發(fā)者工具值得關(guān)注；
CRWD（CrowdStrike）：多個(gè)模塊需求出現(xiàn)明顯改善；
GWRE（Guidewire）：AI正在加速其云轉(zhuǎn)型進(jìn)程，屬于純粹的增量市場(chǎng)擴(kuò)張邏輯；
IOT（Samsara）：需求由ROI驅(qū)動(dòng)，數(shù)據(jù)與AI能力具備差異化；
RBRK（Rubrik）：Agent Cloud與身份安全業(yè)務(wù)拓寬了增長(zhǎng)敘事，企業(yè)韌性需求持續(xù)擴(kuò)張。

盡管高盛立場(chǎng)鮮明，市場(chǎng)內(nèi)部的分歧并未消散。軟件應(yīng)用層目前同時(shí)面臨兩股新進(jìn)力量的競(jìng)爭(zhēng)沖擊——AI原生公司與前沿大模型提供商——高盛自身也承認(rèn)，核心問(wèn)題仍在于哪個(gè)群體能最有效地彌補(bǔ)自身短板。

報(bào)告給出的答案是"加法游戲"而非零和：各方在各自?xún)?yōu)勢(shì)領(lǐng)域持續(xù)創(chuàng)造客戶(hù)價(jià)值，整體軟件市場(chǎng)因此受益而非萎縮。但這一論斷能否被接下來(lái)的企業(yè)財(cái)報(bào)所印證，仍有待市場(chǎng)檢驗(yàn)。

從當(dāng)前信號(hào)來(lái)看，ServiceNow指引下調(diào)的沖擊提示投資者，AI轉(zhuǎn)型期的不確定性依然真實(shí)存在。Brian Heavy的判斷則提醒市場(chǎng)：長(zhǎng)線資金對(duì)軟件板塊的重新布局規(guī)模尚小，此輪反彈若缺乏基本面的持續(xù)驗(yàn)證，其可持續(xù)性將繼續(xù)受到質(zhì)疑。