鋰電正極“冰與火”：有礦、有技術(shù)者成“王者”

文丨承承 編輯丨李壯

隨著鋰電正極行業(yè)業(yè)績持續(xù)分化，具備“資源+技術(shù)”雙重護城河的企業(yè)受到機構(gòu)青睞。

2025年的鋰電正極產(chǎn)業(yè)，正經(jīng)歷一場從“成本為王”到“技術(shù)制勝”的深刻重構(gòu)。行業(yè)業(yè)績出現(xiàn)顯著分化，其中，龍頭公司憑借“資源+技術(shù)”的雙重護城河，業(yè)績持續(xù)增長。比如，華友鈷業(yè)憑借“鎳鈷鋰資源—前驅(qū)體—正極材料”的一體化閉環(huán)，實現(xiàn)了歸母凈利潤47.07%的大幅增長；中偉新材則通過“磷氟鈉”多材料矩陣和資源鎖定，穿越了周期波動。與此同時，機構(gòu)調(diào)研共識也出現(xiàn)轉(zhuǎn)向，資本正積極篩選那些具備“要么有礦，要么有技術(shù)”核心能力的公司，以把握固態(tài)電池等下一代技術(shù)浪潮帶來的產(chǎn)業(yè)機遇。

產(chǎn)業(yè)鏈閉環(huán)經(jīng)營

華友鈷業(yè)、中偉新材等公司業(yè)績穩(wěn)定增長

據(jù)Wind數(shù)據(jù)，截至4月20日，有12家鋰電正極公司通過正式年報或業(yè)績快報方式披露了2025年基本面情況。其中，有9家公司實現(xiàn)歸母凈利潤同比增長，占比75%。另外在披露營收增速的7家公司中，有5家實現(xiàn)同比增長，占比71.4%。

在披露2025年業(yè)績的鋰電正極公司中，華友鈷業(yè)無論是1248億元總市值還是61.1億元歸母凈利潤規(guī)模，均位于板塊首位。公開信息顯示，華友鈷業(yè)主要從事鋰電材料、能源金屬、能源材料產(chǎn)品的研發(fā)、制造與銷售，其以鋰電材料業(yè)務(wù)為核心，以能源金屬和能源材料為新的增長極，在全球范圍內(nèi)構(gòu)建了從鎳鈷鋰資源開發(fā)、綠色冶煉加工、三元前驅(qū)體和正極材料制造到資源循環(huán)回收利用的新能源一體化產(chǎn)業(yè)生態(tài)。

在全球綠色轉(zhuǎn)型與產(chǎn)業(yè)智能化加速演進、新能源鋰電行業(yè)保持穩(wěn)健增長態(tài)勢下，華友鈷業(yè)在2025年交出了公司成立以來最佳成績單：歸母凈利潤61.10億元，同比增長47.07%；營業(yè)總收入810.19億元，同比增長32.94%。這一業(yè)績增長背后，是其“鎳鈷鋰資源—前驅(qū)體—正極材料”的一體化閉環(huán)在兌現(xiàn)紅利。

據(jù)華友鈷業(yè)2025年年報披露，公司三元正極材料出貨量突破10萬噸，同比增長108%，其中，9系超高鎳產(chǎn)品市占率超33%，高端動力圓柱三元材料市占率超60%，位居行業(yè)領(lǐng)先地位；三元前驅(qū)體出貨量較上年小幅增長，產(chǎn)品結(jié)構(gòu)持續(xù)升級、客戶結(jié)構(gòu)不斷優(yōu)化。鎳產(chǎn)品出貨量約29.25萬金屬噸，同比增長約58.72%；鈷產(chǎn)品出貨量約4.65萬噸，較上年保持穩(wěn)定；碳酸鋰出貨量5.44萬噸，同比增長約38.58%。報告期內(nèi)，公司產(chǎn)業(yè)一體化優(yōu)勢持續(xù)釋放，上游印尼紅土鎳礦濕法冶煉項目穩(wěn)產(chǎn)高產(chǎn)，MHP出貨量23.65萬噸，同比增長30%，津巴布韋Arcadia鋰礦運營效率不斷提高，生產(chǎn)指標(biāo)持續(xù)優(yōu)化，為下游產(chǎn)品端提供了極具競爭力的原料保障。下游鋰電材料端，大力開拓國內(nèi)、國際兩個市場，推動大型號新品規(guī)模化量產(chǎn)，提前鎖定21.58萬噸正極材料、15.56萬噸前驅(qū)體供應(yīng)長單，實現(xiàn)了下拓市場的新突破。

值得一提的是，在一體化閉環(huán)經(jīng)營模式下，華友鈷業(yè)2026年一季度也取得出色業(yè)績表現(xiàn)：2026年一季度，公司實現(xiàn)營業(yè)總收入258.04億元，同比增長44.62%；實現(xiàn)歸母利潤24.97億元，同比增長99.45%。

與華友鈷業(yè)經(jīng)營模式類似，中偉新材作為前驅(qū)體龍頭，其憑借著“磷氟鈉”多材料矩陣布局，以及磷酸鐵鋰一體化帶來的成本護城河，在2025年實現(xiàn)了業(yè)績穩(wěn)定增長。據(jù)中偉新材2025年年度報告，公司實現(xiàn)營業(yè)總收入481.4億元，同比增長19.68%；歸母凈利潤15.67億元，同比增長6.84%。

公開信息顯示，中偉新材主要業(yè)務(wù)是以鎳系、鈷系、磷系、鈉系為代表的新材料研發(fā)、生產(chǎn)與銷售，各系材料產(chǎn)品主要用于新能源電池的正極材料或前驅(qū)體環(huán)節(jié)。通過各系材料，公司全面覆蓋了三元鋰電池、鈷酸鋰電池、磷酸鐵鋰電池、鈉離子電池、固態(tài)/半固態(tài)電池等技術(shù)路線，鎳系、鈷系前驅(qū)體材料連續(xù)6年蟬聯(lián)全球銷量第一，擁有領(lǐng)先的行業(yè)地位。近年來，在周期承壓、資源博弈和產(chǎn)業(yè)升級背景下，公司以材料為起點，向上游、下游環(huán)節(jié)延伸，建立起覆蓋資源開采、冶煉加工、材料生產(chǎn)和二次資源回收利用的新材料生態(tài)體系，在資源端，公司前瞻、經(jīng)濟地鎖定了鎳、磷、鋰三大戰(zhàn)略資源。

其中在鎳方面，公司通過參股、長協(xié)等多種形式牢固鎖定超過6億濕噸紅土鎳礦資源供應(yīng)，形成約20萬金噸紅土鎳礦冶煉產(chǎn)能，生產(chǎn)的鎳產(chǎn)品除用于公司鎳系材料自供外，可根據(jù)市場情況靈活選擇以中間品或進一步加工成高純鎳板對外銷售，率先實現(xiàn)生態(tài)閉環(huán)；在磷方面，公司已建成20萬噸磷酸鐵、5萬噸磷酸鐵鋰產(chǎn)能，并加快自有資源量約9844萬噸的開陽新場磷礦建設(shè)工作，逐步完善磷系材料“礦、化、材”產(chǎn)業(yè)鏈生態(tài)閉環(huán)；在鋰方面，公司在行業(yè)周期底部精準(zhǔn)低成本獲取了阿根廷兩座鹽湖鋰礦，掌控鋰資源量折合碳酸鋰當(dāng)量（LCE）超1000萬噸，為未來發(fā)展提前鎖定好了低成本鋰資源。

值得指出的是，當(dāng)升科技雖然從總市值和凈利潤規(guī)模表現(xiàn)來看，在鋰電正極板塊中并未處在行業(yè)頭部位置，但憑借著“高鎳+鐵鋰+鈉電”的三叉戟戰(zhàn)略，2025年成功實現(xiàn)業(yè)績大幅增長：營業(yè)總收入103.74億元，同比增長36.63%；歸母凈利潤6.32億元，同比增長34.02%。

公司信息顯示，當(dāng)升科技主要從事多元材料、磷酸（錳）鐵鋰、鈷酸鋰等鋰離子電池正極材料和多元前驅(qū)體等材料的研發(fā)、生產(chǎn)和銷售，同時多維度超前布局前沿性材料的開發(fā)，自主研發(fā)固態(tài)鋰電材料、鈉電正極材料、新型富鋰錳基等多款先進電池材料。目前，當(dāng)升科技的芬蘭基地一期項目年產(chǎn)6萬噸高鎳多元材料已于2025年上半年正式開工建設(shè)，各項工作穩(wěn)步推進，預(yù)計2026年下半年部分產(chǎn)線建成投產(chǎn)；攀枝花基地首期項目年產(chǎn)12萬噸磷酸（錳）鐵鋰材料主體產(chǎn)線已建成投產(chǎn)。

容百科技力推新品突圍

與龍頭公司的高歌猛進形成鮮明對比的是部分企業(yè)的“失速”，比如容百科技、科恒股份、振華新材等公司業(yè)績出現(xiàn)了虧損。其中，容百科技財報披露，2025年，公司實現(xiàn)營業(yè)總收入122.67億元，同比下滑18.69%；歸母凈利潤虧損1.87億元。這是容百科技上市以來的首次虧損，也是公司自2023年以來連續(xù)第3年業(yè)績下滑。

公開資料顯示，容百科技目前主要從事三元、磷酸鐵鋰、磷酸錳鐵鋰及鈉電等鋰電正極材料的研發(fā)、生產(chǎn)與銷售，產(chǎn)品主要用于鋰離子/鈉離子電池的制造，并主要應(yīng)用于新能源汽車、儲能電池、電動二輪車及消費類電子產(chǎn)品等領(lǐng)域，核心產(chǎn)品包括NCM811系列、NCA系列、Ni90及以上超高鎳系列、中鎳高電壓系列等正極材料，磷酸鐵鋰正極材料，純用系列及摻混系列的磷酸錳鐵鋰正極材料和層狀氧化物及聚陰離子系列的鈉電正極材料等。

與同行業(yè)公司相比，容百科技的毛利率只有7.41%，遠低于當(dāng)升科技的12.73%和華友鈷業(yè)的17.47%。分析背后原因，核心就在于公司“兩頭受擠”：一方面，作為純正極材料加工商，容百科技缺乏上游資源緩沖，原材料價格的波動直接沖擊公司毛利；另一方面，激進的海外擴張（如韓國工廠）在產(chǎn)能利用率不足時，反而成為巨大的成本拖累。據(jù)容百科技財報數(shù)據(jù)，2025年，其國外業(yè)務(wù)毛利率為-1.24%，而國內(nèi)市場為7.37%。

2025年年報披露，容百科技正加速推進新一代中鎳高電壓及高鎳產(chǎn)品迭代，海外布局穩(wěn)步落地，其中韓國忠州基地應(yīng)“大而美法案”要求切換合格供貨主體，完成后可盤活韓國產(chǎn)能，回籠資金。波蘭工廠2.5萬噸/年三元正極項目預(yù)計2026年下半年完成建設(shè)，并進入產(chǎn)品調(diào)試及客戶認證階段。

機構(gòu)關(guān)注“有礦有技術(shù)”企業(yè)

對于鋰電正極公司，機構(gòu)今年仍保持很高的關(guān)注度，只不過，機構(gòu)關(guān)注點正在形成新的共識，即被關(guān)注公司“要么有礦，要么有技術(shù)”。

據(jù)Wind數(shù)據(jù)，機構(gòu)2026年以來對中偉新材、當(dāng)升科技、芳源股份等10家公司進行了調(diào)研。截至4月20日，中偉新材年內(nèi)被調(diào)研次數(shù)最多，達到5次，而當(dāng)升科技、芳源股份、安達科技則分別有2次。

就機構(gòu)最新調(diào)研情況看，其更青睞兩類企業(yè)：一是像中偉新材這樣“礦冶一體化”企業(yè)；二是像當(dāng)升科技這樣能批量供貨給海外大客戶的“出海龍頭”（境外收入占比28.5%）。機構(gòu)認為，具備下一代技術(shù)（如超高鎳、富鋰錳基）量產(chǎn)能力的企業(yè)，將在未來的技術(shù)迭代中享有定價權(quán)，這才是穿越長周期的核心資產(chǎn)。

對于中偉新材，機構(gòu)最關(guān)注的是其磷礦和鋰礦開采，磷酸鐵和磷酸鐵鋰布局、鎳礦資源控制等問題。其中對于資源開發(fā)問題，中偉新材表示：“磷資源，公司在貴州開陽掌控優(yōu)質(zhì)磷礦資源，磷礦資源量達9844萬噸，平均品位25%；規(guī)劃年開采量280萬噸，公司于2025年12月31日正式動工。公司磷礦項目與開陽基地已建成的磷酸鐵、磷酸鐵鋰產(chǎn)能，共同成為中偉磷系“礦—化—材—回收”一體化戰(zhàn)略核心項目；鋰資源，公司已在行業(yè)周期底部精準(zhǔn)低成本獲取了阿根廷兩座鹽湖鋰礦，收購成本具備優(yōu)勢，掌控碳酸鋰資源量超1000萬噸，預(yù)計2028年開始逐步落地產(chǎn)能；此外鐵資源協(xié)同方面，印尼冶煉產(chǎn)線副產(chǎn)的高冰鎳含鐵，可用于LFP生產(chǎn)，實現(xiàn)資源協(xié)同。”

需要注意的是，在今年的調(diào)研中，機構(gòu)相較往年關(guān)注“產(chǎn)能有多少”，今年則深度追問“固態(tài)電池材料進展”等方面問題。以當(dāng)升科技為例，機構(gòu)就對其固態(tài)電池材料進展情況進行了提問。而當(dāng)升科技回復(fù)稱：“公司密切關(guān)注并積極開展前瞻性技術(shù)研發(fā)，全固態(tài)用高鎳多元材料通過形貌、粒徑、體相組分以及表面修飾的多重設(shè)計，在全固態(tài)電池中的性能發(fā)揮（循環(huán)、容量等）已經(jīng)接近液態(tài)電池的水平，可滿足超過400Wh/kg電池能量密度需求；雙相復(fù)合超高鎳產(chǎn)品成功入選國務(wù)院國資委中央企業(yè)科技創(chuàng)新成果推薦目錄成果手冊；全固態(tài)用超高容量富鋰錳基材料可滿足500Wh/kg電池需求，核心性能指標(biāo)突出。固態(tài)電解質(zhì)方面，公司全方位布局硫化物、鹵化物、氧化物等材料體系，成功開發(fā)出高離子電導(dǎo)率、具有良好界面浸潤性的氯碘復(fù)合固態(tài)電解質(zhì)等新型固態(tài)電解質(zhì)產(chǎn)品，產(chǎn)品已在頭部客戶進入批量驗證。目前，公司全固態(tài)電池用超高鎳多元材料和超高容量富鋰錳基材料已實現(xiàn)20噸級以上批量供貨，固液電池專用中鎳、高鎳、鎳錳酸鋰、LFP等正極材料累計實現(xiàn)千噸級出貨，相關(guān)產(chǎn)品導(dǎo)入清陶、衛(wèi)藍、輝能、贛鋒鋰電、中汽新能等多家固態(tài)電池客戶。”

對于固態(tài)電池問題，2025年業(yè)績快報披露營收和歸母凈利潤分別下滑10.29%和5.75%的天奈科技，也被機構(gòu)在調(diào)研中詢問了公司產(chǎn)品在固態(tài)電池領(lǐng)域、機器人上的應(yīng)用情況。

對于在固態(tài)電池上的應(yīng)用，天奈科技表示，“固態(tài)電池需要較高的能量密度，固態(tài)電池目前產(chǎn)品方案多數(shù)為高鎳正極及硅碳負極，其材料本身導(dǎo)電性差，因此需要更好的導(dǎo)電劑。總體而言，隨著電池技術(shù)從液態(tài)向固態(tài)發(fā)展，碳納米管導(dǎo)電劑的單位用量將呈現(xiàn)顯著增加的趨勢，達到現(xiàn)有添加量的3—5倍，以確保電池的性能和穩(wěn)定性。另外公司在開發(fā)新產(chǎn)品三維復(fù)合體和兩維復(fù)合體產(chǎn)品以配合固態(tài)電池行業(yè)的發(fā)展（兩維復(fù)合體是直接把正負極膠黏劑和單壁管復(fù)合，三維復(fù)合體是將固態(tài)電解質(zhì)、CNT、可纖維化的高分子材料復(fù)合）。”

而對于產(chǎn)品在機器人上的應(yīng)用，天奈科技表示，“碳納米管材料因為其本身多項極其優(yōu)異的材料特性可以應(yīng)用于柔性傳感器、電子皮膚、人工肌肉及輕量化材料等領(lǐng)域。目前公司已跟相關(guān)領(lǐng)域的國內(nèi)外客戶及相關(guān)科研院所合作，已給部分客戶提供相關(guān)材料樣品。”

此外，電池材料收入貢獻占比達40%左右的廈門鎢業(yè)，在機構(gòu)調(diào)研中同樣被詢問了其在固態(tài)電池上的布局情況。廈門鎢業(yè)表示：“在固態(tài)電池領(lǐng)域，公司重點在正極材料和電解質(zhì)方面布局：在固態(tài)電池正極材料方面，匹配氧化物路線固態(tài)電池的正極材料已實現(xiàn)供貨；硫化物路線固態(tài)電池的正極材料方面，公司與國內(nèi)外下游頭部企業(yè)在技術(shù)研發(fā)上保持密切的交流合作，提供多批次樣品進行驗證；在固態(tài)電解質(zhì)方面，實現(xiàn)氧化物固態(tài)電解質(zhì)的噸級生產(chǎn)和穩(wěn)定可靠的產(chǎn)品性能，同時，憑借深厚的技術(shù)沉淀開發(fā)出獨特的硫化鋰合成工藝，樣品在客戶端測試良好。”　

（本文已刊發(fā)于4月25日出版的《證券市場周刊》。文中提及個股僅為舉例分析，不作投資建議。）