貴州茅臺9C系數簡要分析

文 / 9C資本力 周永信

都知道貴州茅臺是好企業(yè)，但它有多好、為什么好、好在什么地方，很多人是沒有概念的。

我們也沒概念，但我們有9C系數這個工具，只要能獲取必要的數據，可以用來分析各種企業(yè)。

貴州茅臺是上市公司，數據很方便獲取。

所以，我們可以很容易的對它做9C系數的簡要分析。

1. 總體評測

1.1 9C系數總覽

觀察貴州茅臺9C系數曲線的歷史、區(qū)間、方向，判斷其質地、處境、趨勢（見下圖）：

A. 企業(yè)質地

貴州茅臺的歷史9C系數曲線，長期運行在優(yōu)質線之上，且極為穩(wěn)定，這說明它的質地非常好。

B. 企業(yè)處境

貴州茅臺當前的9C系數曲線，正運行在優(yōu)質線之上，說明企業(yè)處于安全區(qū)。

C. 企業(yè)趨勢

貴州茅臺當前9C系數曲線的方向，是向上的，說明它在變好。但由于所處位置較高，所以，具有回歸均值的可能。

1.2 9C系數與ROE對比

ROE是面子，可反應企業(yè)外在價值；9C系數是里子，可反應企業(yè)內在價值。

對比觀察貴州茅臺的ROE和9C系數，判斷它在秀肌肉還是在藏實力（見下圖）：

圖中可見，除2016年之外，貴州茅臺的9C系數和ROE的運行軌跡，基本重疊。

這說明它的外在價值和內在價值，基本是相符的。

而2016年，內在價值則高于外在價值。

2. 成長驅動

2.1 9C系數與凈資產增長率

如果企業(yè)沒有股權資本動作，它的凈資產應隨著凈利潤增長而增長，即凈資產增長率與9C系數基本同步。

對比觀察貴州茅臺的9C系數和凈資產增長率，判斷它是靠內生滾動成長的，還是靠股權融資跳躍式成長的（見下圖）：

圖中可見，貴州茅臺的凈資產增長率，多數時候都低于其9C系數。

這說明，它沒有通過定增等方式做大凈資產，而是在通過分紅等方式縮減凈資產。

這意味著，它完全靠企業(yè)自身內生滾動式成長。

另外，它縮減凈資產，會提高9C系數。這種提高，并不是由企業(yè)實力上升帶來的，會使其9C系數含有一定虛高成分，這一點要予以注意。

2.2 9C系數拆分

內生滾動式成長，也有幾種具體方式。

通過對貴州茅臺的9C系數進行拆分，判斷它主要是靠什么方式，實現(xiàn)的內生滾動式成長（見下圖）：

圖中可見，貴州茅臺的負債率長期低于9C系數。而總資產周轉率、扣非凈利率、收現(xiàn)比，則長期高于9C系數。

這說明，貴州茅臺基本不使用財務杠桿，并不靠它驅動成長。不僅如此，它還是9C系數的減分項，拖了后腿。

它的內生式滾動成長，靠三個因素驅動：總資產周轉率、扣非凈利率、收現(xiàn)比。

也就是說，貴州茅臺可以同時兼顧收入、凈利、現(xiàn)金流。

這是非常非常難的。

薄利才能多銷，利潤高通常收入上不去，或者要賒賬，現(xiàn)金流不好。

能三者兼顧的企業(yè)，極為稀少。

3. 關鍵因子

對9C系數拆分出來的4個要素，進行再分析，尋找對企業(yè)最重要的關鍵因子。

3.1 總資產周轉率-收入分析

總資產周轉率的分子是收入，分母是總資產。其中，分子是重點，所以，對它進行分析。

以下是貴州茅臺的收入情況（下見圖）：

貴州茅臺的收入，成長十分穩(wěn)定，基本保持在19%。

其中，關鍵因子是茅臺酒，它一直占據收入的主要份額。

3.2 扣非凈利率-毛利率及費用率分析

扣非凈利率的分子是扣非凈利潤，分母是收入。其中分子是重點，而分子的主要影響因素是毛利率和費用率，所以，對它們進行分析。

以下是貴州茅臺的毛利率和各項費用率（見下圖）：

這是一張讓無數企業(yè)羨慕嫉妒恨的圖。

貴州茅臺的毛利率，長期保持在90%的驚人高度；而各項費用率之和，則長期保持在10%左右。

再去除其他開支，貴州茅臺的扣非凈利率，長期保持在近50%的高度。

更逆天的是，一切都是那么穩(wěn)定。

這可能就是貴州茅臺一直都被推崇的原因吧。

對了，毛利率和各項費用率，都是關鍵因子。

3.3 收現(xiàn)比-經營現(xiàn)金流分析

收現(xiàn)比的分子是經營性現(xiàn)金流凈額，分母是收入。其中，分子是重點，影響因素是經營性現(xiàn)金流流入與流出。所以，對它們進行分析。

以下是貴州茅臺的經營性現(xiàn)金流情況（見下圖）：

圖中可見，貴州茅臺的經營性現(xiàn)金流一直很好，流入一直大于流出，且呈穩(wěn)定增長趨勢。

流入中，主要是銷售商品、提供勞務收到的現(xiàn)金，即賣茅臺酒產生的現(xiàn)金流。

流出中，主要是支付的各項稅費，而購買商品、接受勞務支付的現(xiàn)金，則占比很少，這與大多企業(yè)是不一樣的。

想想也不意外，畢竟前面我們看到了，貴州茅臺的毛利率高達90%，這樣，兩者就對應上了。

這一項，銷售商品、提供勞務收到的現(xiàn)金，和支付的各項稅費，是關鍵因子。

3.4 負債率-負債分析

貴州茅臺負債率很低，此處不再對其負債率進行分析。

4. 初步認識

通過以上分析，我們可以得出對貴州茅臺的初步認識。

4.1 投資人視角

企業(yè)質地極佳，成長態(tài)勢穩(wěn)定，估值高低未知，值得跟蹤深研。

4.2 競爭對手視角

王霸級對手，似乎沒有弱點，策略上應強而避之。

4.3 企業(yè)自身視角

保持穩(wěn)定、持續(xù)、不作，即是勝利。只要自己不打倒自己，沒人能夠戰(zhàn)勝你。

#提別提醒

9C系數簡要分析，是為滿足快速分析企業(yè)的場景需求而設。為此，它把所需的數據，壓縮到了最低。

這保證了速度，但在深度上，必然具有天然的缺陷。

所以，它只適用于對企業(yè)建立初步認識，其結論不全面、不準確，甚至，可能還會不正確。

對于重要的投資標的、競爭對手、自己的企業(yè)，不能只停留在這種初步認識。

而是，要以這個初步認識為起點，進行更深入的研究，包括行業(yè)和企業(yè)。

行業(yè)，可研7個重點：政商環(huán)境、科技變革、資本市場、產業(yè)鏈、需供差、競爭格局、行業(yè)特性。

企業(yè)，可研8個重點：產品結構、商業(yè)模式、成長模式、競爭策略、價值鏈、護城河、管理層、股東結構。

本文作者：周永信，9C資本力創(chuàng)始人、股權律師，著有《左手企業(yè)經營 右手資本運作》一書。

【按】

9C資本力，股東參謀，為控股股東、PEVC股東、中小股東提供（資本+法律）復合顧問服務。

包括：9C分析、行業(yè)進退、股權設置、投融資、控制權攻防、資本競爭、并購賦能、產融成長、法律顧問等。