賽緯電子IPO迷霧：神秘股東流水上億，20萬噸產(chǎn)能如何消化

2023年9月過會至今，已經(jīng)過了一年多了，珠海市賽緯電子材料股份有限公司（以下簡稱“賽緯電子”）的IPO進程仍停滯不前。這家主營鋰離子電池電解液的企業(yè)，在招股書中描繪了一幅“技術(shù)領(lǐng)先、綁定龍頭”的藍圖，但細究其財務(wù)數(shù)據(jù)、客戶結(jié)構(gòu)及股東背景，卻暗藏多處隱憂——毛利率低于同行、大客戶帶來高額應(yīng)收賬款、創(chuàng)始人之一年資金流水破億、20萬噸擴產(chǎn)計劃遇上行業(yè)過剩周期等等。

新能源電解液賽道廝殺慘烈，這家過會一年仍無進展的公司，能否跨過監(jiān)管與市場的雙重拷問？

01、毛利率常年低于同行

招股書顯示，賽緯電子的主要財務(wù)數(shù)據(jù)存在較大波動，尤其是營收和凈利潤的增長不穩(wěn)定。2020年-2022年，公司營收分別為2.53億、12.66億、18.35億，而據(jù)問詢函回復(fù)文件顯示，公司2023年上半年營收5.93億，同比下降 46%。

來源：賽緯電子招股書

報告期內(nèi)（2020-2022年及2023年上半年）公司的毛利率分別為18.93%、10.35%、17.78%、14.56%，可比公司瑞泰新材毛利率分別為25.49%、28.06%、21.45%、22.64%。盡管行業(yè)整體毛利率呈下降趨勢，但公司的毛利率水平仍明顯低于同行。

低毛利的根源或許在于產(chǎn)品結(jié)構(gòu)和生產(chǎn)模式。賽緯電子的電解液以低端動力電池為主，且對部分客戶采用“客供配方“模式生產(chǎn)，如寧德時代等客戶，除了按客供配方生產(chǎn)，甚至有協(xié)議提前鎖定原材料價格，公司相當于只能賺取加工環(huán)節(jié)的利潤，議價權(quán)較弱。盡管公司聲稱將通過“鈉電池電解液”和“六氟磷酸鋰自供”改善盈利，但行業(yè)數(shù)據(jù)顯示，2024年電解液價格仍在下跌，如同行天賜材料的毛利率也在下滑，賽緯電子的追趕空間正被進一步壓縮。

另一方面， 公司對大客戶的依賴度較高，前幾大客戶貢獻了大部分營收。據(jù)招股書，賽緯電子主要客戶包括寧德時代、孚能科技、瑞浦蘭鈞和蜂巢能源等新能源電池企業(yè)，而孚能科技、蜂巢能源等大客戶在報告期內(nèi)存在大幅虧損的情況。

報告期各期末，公司應(yīng)收賬款逾期前十大客戶的逾期金額，占逾期總金額的比例分別為 85.94%、89.72%、85.48%及88.58%。可以看出，賽緯電子與大客戶的深度“綁定“恰如硬幣的兩面——雖然能帶來相對穩(wěn)定的業(yè)務(wù)來源，但這些客戶的波動也必然會影響到公司的財務(wù)表現(xiàn)。

對于大客戶的應(yīng)收賬款問題，公司在問詢函回復(fù)中表示，報告期各期末，剔除沃特瑪與天勁新能源等因報告期前形成的逾期款項后，公司各期應(yīng)收賬款主要欠款方與當期主要客戶基本一致，部分不一致主要是期末應(yīng)收賬款仍在信用期或暫時性資金周轉(zhuǎn)緊張等因素導(dǎo)致，期后回款良好，不存在異常。

事實上，這里提到的沃特瑪與天勁新能源等客戶，正是此前導(dǎo)致賽緯電子大額應(yīng)收賬款計提壞賬的主要來源。交易所第二輪問詢函中也指出，報告期各期末，賽緯電子已計提壞賬準備分別為8819.72萬元、9343.01萬元、10504.40萬元和10884.74萬元，其中主要為前期對沃特瑪相關(guān)應(yīng)收賬款單項計提壞賬，報告期內(nèi)公司未對沃特瑪相應(yīng)壞賬核銷。發(fā)行人對被列為失信被執(zhí)行人的客戶對應(yīng)應(yīng)收賬款未全額計提壞賬準備。

對于上述問題，公司在回復(fù)中的解釋是，各期逾期款項主要為公司對曾經(jīng)的客戶沃特瑪、天勁新能源等報告期外形 成的逾期應(yīng)收賬款。該等客戶因為新能源汽車補貼退坡、宏觀經(jīng)濟去杠桿以及 自身戰(zhàn)略決策失誤、擴張過快等因素在 2018 年以后面臨經(jīng)營困難、停產(chǎn)或破產(chǎn)， 資金鏈斷裂，導(dǎo)致無法正常回款。公司已按照企業(yè)會計準則及應(yīng)收賬款壞賬計 提政策，在本次申報報告期之前全額計提了壞賬準備，具體明細如下：

來源：賽緯電子交易所問詢函回復(fù)文件

02、神秘的贛州石磊產(chǎn)能與股東個人流水

除了財務(wù)上存在令投資者擔憂的問題外，賽緯電子的關(guān)聯(lián)交易與內(nèi)控問題也引人注目。

2021年，賽緯電子向關(guān)聯(lián)方贛州石磊采購2.15億元原材料，但蹊蹺的是：該公司參保人數(shù)連續(xù)兩年僅三十余人，卻能做到產(chǎn)能翻倍。針對這種員工未增、產(chǎn)能暴增的情況，公司解釋為“委外加工”，但值得注意的是，雙方還存在“對敲式交易”（既采購又銷售），2021年交易額合計2.3億。

另外，公司創(chuàng)始人之一、股東薛瑤的個人賬戶資金流動量從2020年1800萬飆升至2022年1.23億，資金流向理財和保險，報告期內(nèi)個人賬戶的資金流入流出總額變動與發(fā)行人營業(yè)收入規(guī)模的變動方向一致。但令人疑惑的是，薛瑤并未在賽緯電子領(lǐng)取薪酬，她的公開身份是張家港市教工管理服務(wù)中心普通職工。

一個事業(yè)單位員工，個人賬戶年流水上億，通常她要么是隱形富豪，要么可能存在代持或資金占用。對此，賽緯電子表示與薛瑤無資金往來，但此類異常往往引發(fā)外界對該公司資金是否存在“體外循環(huán)”的質(zhì)疑。

2020年，賽緯電子還存在通過供應(yīng)商進行銀行借款資金受托支付并劃轉(zhuǎn)回發(fā)行人的情形，也就是轉(zhuǎn)貸。公司也坦承轉(zhuǎn)貸行為確實有違《貸款通則》第十九條的規(guī)定。只不過鑒于公司上述轉(zhuǎn)貸融資的款項主要用于生產(chǎn)經(jīng)營活動，未用于國家禁止生產(chǎn)、經(jīng)營的領(lǐng)域和用途；轉(zhuǎn)貸金額較小，且公司已按照借款合同的約定歸還全部借款本息，與貸款銀行未發(fā)生爭議或糾紛，未給貸款銀行造成實際損失；中國人民銀行珠海市中心支行已出具證明，發(fā)行人于報告期內(nèi)未受到其給予的行政處罰。

更值得關(guān)注的是本次IPO的最大爭議點之一，即公司的募投項目——淮南賽緯20萬噸電解液產(chǎn)能。這一數(shù)字相當于公司2022年銷量的7.7倍，也是2022年全國電解液總產(chǎn)量的22%。根據(jù) EVTank 數(shù)據(jù)，2022年全球鋰離子電池電解液出貨量為104.30萬噸，中國出貨量為89.10萬噸。

而據(jù)高工鋰電數(shù)據(jù)，行業(yè)已經(jīng)出現(xiàn)整體性產(chǎn)能過剩，2023年電解液產(chǎn)能利用率不足50%。賽緯電子的同行天賜材料、新宙邦等龍頭也已放緩擴產(chǎn)。在這種情況下，賽緯電子即使IPO成功，其募投資金是否還要投向這類行業(yè)已經(jīng)出現(xiàn)整體性過剩的產(chǎn)能擴張項目？新增的產(chǎn)能又將如何消化？

過會一年仍未提交注冊，賽緯電子的IPO進展遲緩背后，其面臨的不僅是財務(wù)問題，更是商業(yè)模式與業(yè)績增長可持續(xù)性的終極拷問。在新能源產(chǎn)業(yè)鏈估值集體回調(diào)的當下，監(jiān)管對IPO企業(yè)的審視正從“唯增長論”轉(zhuǎn)向“盈利質(zhì)量”。賽緯電子的命運，或許將成為檢驗這一轉(zhuǎn)向的典型樣本。