趙建：經濟為重

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本文為西京研究院發表的第851篇文章，趙建院長的第787篇原創文章。 如需閱讀近期“中國資產重估”系列文章《趙建：我們又處在歷史的十字路口，時代的錯誤不能再犯》（上、中、下）全文版，并觀看私域直播及參與內部交流，請加入我們的內部會員。

前言

本文指出中國經濟面臨轉型挑戰，傳統增長動力減弱，需防止動力真空期帶來的經濟失速。資本市場可以動員新要素、激發動物精神、發揮財富效應、提振長期預期。當前需要重回以經濟建設為中心，通過高質量發展解決債務、就業等問題。貫徹“五個必須統籌”，平衡市場與政府、供需、新舊動能等關系。建議通過發展資本市場提升證券化水平，優化資產負債結構，同時避免走老路，注重質量與總量的協調發展。

文章邏輯：

經濟現狀分析——經濟優勢與緊迫性——高質量發展路徑——政府角色與央地關系——新舊動能轉換——金融與經濟

核心問題：

當前中國經濟的主要矛盾是什么?

中央經濟工作會議提出的“五個必須統籌”是什么?

為什么說資本市場是當前全力搞經濟的“牛鼻子”?

正 文

在經濟社會深度轉型階段，傳統的“三駕馬車”現在似乎只有出口這匹馬還在賣力。寄予厚望的投資這匹馬，原來的主力房地產投資不僅不向前拉，還在拖后腿。基建投資在債務壓力下也是亦步亦趨。消費取決于收入和預期，當前來看只能是起到保穩定的作用，要想做出增量還比較難。不過還好，現在多出一頭“牛”，就是資本市場的牛市。通過這頭牛來激發財富效應，改善國家和社會的資產負債表和提振未來預期，從而作為一種新動能來彌補舊動能的缺口，也是一種逆周期調節方法。美國、日本用股市牛來提升總需求的做法是證明可行的。

一切都要為全力搞經濟服務。經濟發展不好，是當前一切問題的根源。人是社會性動物，但歸根結底還是物質性動物。自去年三中全會以來，全力搞經濟已經成為政策和社會共識。全國一盤棋，需要思想引領。政策重心從政治轉到經濟，需要一個認識過程。二十大以來三年的治理思想脈絡反映了這一點：2023年重點是社會主義主題教育，2024年重點是黨規黨紀學習教育，今年上半年重溫八項規定，下半年開始全面學習中央和總書記經濟思想。總結來看，這三年基本的治理邏輯是：上層建筑穩固以后，還是要全力搞經濟，搞熟悉的“以經濟建設為中心”。

全力搞經濟，既有中國獨有的優勢，那就是基礎好、韌性強，積累了這么多年的工業化、城市化設施，世界人數最多的工程師和管理人才，這么好的底子，不搞經濟可惜了。更重要的是現實形勢的緊迫性，當前很多迫在眉睫的問題，債務的化解、年輕人的就業、諸多的民生訴求、復雜的社會矛盾，都需要發展經濟來解決。拿地方債務的化解來說，過去三年的重點主要集中在負債端，靠壓降、管制、清理等“減法”，現在需要更新思路，如同今年政府工作報告指出的方向：在發展中化債、在化債中發展。不能只踩剎車，不踩油門。

全力搞經濟，說起來容易，怎么搞？中央的路線很明確，不能再走過去大投資、大舉債、大躍進式的老路，要走高質量發展的道路。如何高質量發展？概念很有延展性，內涵和外延都很廣闊。從中央最新的表述來看，重點要理解2024年中央經濟工作會議中的“五個必須統籌”：統籌有效市場與有為政府之間、總供給與總需求之間、新動能與舊動能之間、做優增量與盤活存量之間、提升質量和做大總量之間的關系。這不是簡單的“既要又要”，這是在復雜系統尋找運籌學的智慧和技術。

五個“必須統籌”，如果作為一個由五個方程組成的方程組的話，既要又要的復雜范式中，全力搞好資本市場，可能是當前理想的解析解。有效市場VS有為政府，當前股市是相對最市場化，中央政府最可控的變量；總供給VS總需求，資本市場既有服務供給側的融資功能（當前還有限制，但也是消化以前過多的IPO），又有激發總需求的財富效應；新動能VS舊動能，資本市場既可以獎勵代表未來新科技的成長股，也可以為帶來穩定股息回報的傳統產業（銀行、煤炭、電力等）提供溢價；做優增量VS盤活存量，資本市場二級市場搞好了（盤活存量），就會為一級市場的股權投資提供定價和激勵（做優增量）；提升質量VS做大總量，資本市場總市值的做大，可以為更多的代表高質量發展模式的優秀企業提供金融服務。

所以當前，與以往全力搞經濟就要搞房地產相比，今天的全力搞經濟，最好的“牛鼻子”就是資本市場。全力搞經濟就要全力搞好資本市場，甚至是容許出現一定程度的泡沫。在今天中國實體經濟陷入低谷的環境下，資本市場的泡沫或許是將經濟從通縮狀態中救出的一個方法：資本市場先通脹，然后通過財富和貨幣溢出效應傳遞到實體經濟，從而完成今年政府報告中提出的“促進物價溫和回升”。

全力搞經濟，總得要有個側重點，或者根據形勢變化進行動態調整。要全力搞經濟，與有效市場相比，需要更好的確定政府的角色，何為“有為”。中央的指向是明確的，但是地方政府如何真正的有為而不是亂為，這是個現實問題。一方面地方政府需要在民生、保障、救助、救急等更好的公共服務供給方面變的更有為，不能缺位，另一方面需要在國家治理現代化的范疇內不亂為，讓市場更有效的基礎是讓市場主體有安全感，企業家有了安全感才會有松弛感，有了松弛感市場才會真正的有效。當前的現實問題是，地方政府需要過日子，賣地收入腰斬、還本付息翻番、公共服務加倍的情況下如何過日子，還需要中央財政的支持。自古以來，央地關系、高層與基層的關系，都是國家治理的重中之重。

總供給與總需求，當前來看總需求成了矛盾中的主要方面。過去發力的重點在供給側，采用的是結構化的政策手段。當前來看，總需求的管理應該成為重點。三駕馬車來看，過去主要靠投資，投資主要靠基建和房地產。現在這兩者處于治理階段，已經不能在總需求中挑大梁。市場內生的再平衡為出口，出口最近幾個季度對經濟的廣義貢獻差不多到了歷史的高位。然而出口作為外需，很容易受到國際政治環境和地緣變局的影響，歐美和東盟打個噴嚏，外需就很容感冒，經濟不穩定性增加。所以還得靠內需，靠內部的消費和投資。中央經濟工作會議破天荒的將擴大消費作為需求的引擎，通過需求來拉動有效投資。這里注意了，投資如何才算有效，還是要靠消費來檢驗，不能為了投資而投資，為了發債而發債，最終的目的還是在下游消費端。所以當下和未來幾年搞經濟，統籌總供給與總需求的關系，需要以總需求來內生拉動總供給，總需求中的消費來內生拉動制造業投資。政府為主導的大投資重不重要，當然還很重要，還要搞“兩重”，但是不能再作為主要動力，國家公共投資要為民生、為消費提供基礎條件，這是新的變化。

對應的就是新動能和舊動能，過去幾年的高質量發展，“破”了很多舊動能，比如房地產，也“立”了很多新動能，但現實出現的問題是，新“立”的動能不足以彌補“破”掉的舊動能，中間很容易造成動能真空。所以在這方面的統籌，當前的重心要放到對舊動能的處理上，還是不能一刀切的破掉。比如房地產，還是國家的支柱產業，還是要大力的呵護與發展，只是發展的方式不能再走“三高”模式的老路，要走高質量發展的新路。“房住不炒”已經兩年不再提，意味著房子不能炒，但是投資和財富載體屬性還是得有。任何一個國家，不動產都是社會財富的主要組成部分。房地產是最下游消費端的集成，是第三產業的主力。新動能，新質生產力，一直在供給側放到國家戰略的地位，但是有一個問題需要回答：誰來買？如何循環起來？難道只能靠出口，靠外需？所有的新質生產力產品和服務，最終還是要到消費端，到C端來驗證和消化。所以新舊動能，不能單單從供給側看，還要看需求側。當前中國經濟的主要矛盾還是需求不足的矛盾。統籌新舊動能的關系，關鍵是新舊動能轉換交接的時刻，這個時候出現了動力真空怎么辦？所以，新舊動能的轉換不能操之過急，如何讓轉換過程變得更絲滑一點，風險更小一點，這是一個大課題、大學問。

統籌做優增量與盤活存量，主要是指國家和社會的資產負債表。在資產端，資產的增量就是投資，做優增量意味著提高投資的有效性，體現在投資收益率上，不能再重復投資、低效投資，用新的固定資產投資消化舊的產能，造成更大的產能過剩。資產端盤活存量，是指將過去形成的龐大的基礎設施和國有資產充分利用起來，讓高鐵、地鐵、公路、機場、大型商業體等活躍起來，讓產業園區駐滿民營企業，讓電力、電信、算力等國家基礎設施發揮出規模經濟優勢，通過市場經濟的動員機制加上民營企業的組織活力，把國有資產的資產周轉率提升上去，這樣才能盤活存量，才能保證國有資產不會出現軟性流失。在負債端，新增的債務要算清楚賬，一碼歸一碼，公益性的債務要按照公債、利率債來處理，市場化的債務要按照公司債、信用債來處理，需要地方債務發行和償還機制的改革。存量的債務要通過重組、置換、結構化等盤活，主要是降低存量債務的負擔，防止發生流動行危機。當前是全民化債的關鍵階段，資本市場應該成為化債的主戰場。當前的債務問題體現在資產負債率過高，原因就是權益性資本積累不足。過去主要靠債務性資本來累積資產，造成了資產負債結構的失衡。通過資本市場來優化增量、盤活存量是非常可行的，隨著權益資產價格的大幅上漲，可以非常顯著的改善資產負債表，降低資產負債率，起到從資本端化債的效果。

統籌提高質量和做大總量的關系，不能割裂來看，好像是總量做大了一定會影響質量。實際上，在一個超級規模經濟體，總量做大的本身就是提高質量，這是互聯網、數字經濟、平臺經濟時代的特征。一個龐大的平臺，只有區區少量用戶，沒有總量的生態互動，何來質量。特別是對中國當下各地區龐大的基礎設施來說，如果總量不做大，這些作為平臺的基礎設施就沒有收益率可言，也就沒有質量可言。比如某市新花費幾十億建了一個高鐵站，那么這個高鐵站作為國有資產有沒有質量，主要取決于能不能把總量運營起來，把客流量做起來。所以，今天談提升質量和做大總量，既不能抽象的談質量，拿著質量的標尺否定總量；也不能局部的談總量，需要站在宏觀的視野看做大總量的意義，防止發生長期的產能過剩。

全力搞經濟，但又不能走過去的老路，要符合“五個必須統籌”，并不是一個簡單的算術題，是一個復雜的解方程組的過程。金融是現代經濟的核心，應該充分發揮金融市場在動員要素機制中的關鍵作用。中國的信用市場已經近乎飽和，但資本市場具有非常大的發展空間。中國的貨幣化程度過高（M2/GDP超過世界平均水平的1.5倍），但證券化程度不足（股市市值/GDP不足美國和日本的一半），因此要通過金融來搞經濟，大力發展資本市場，大幅提高證券化水平，應該是當前比較有效的手段之一。