珍酒李渡的牛市，是 “投票機” 狂歡還是 “稱重機” 失效？

文：向善財經(jīng)

本月，滬指一舉超越十年前的高點，股市行情一片大好。

不過，受困于大環(huán)境影響，酒企的行情依然低迷，“我在白酒躲牛市”的聲音不絕于耳，但這個躲貓貓的游戲可不包括珍酒李渡。

不知道是不是吳向東的“牛市”啤酒起作用了，截止8月25號收盤，珍酒李渡已從今年六月份的低點5.86元/股，沖到了10.06元/股，走出了接近翻倍的行情。

經(jīng)常炒股的朋友都知道，股價短時間暴漲，要么是基本面全面向好，價值增厚引起價格的變化；要么是情緒面高漲，對未來的估值充滿信心；要么就是……

港股，懂的都懂。

不過，“股價長期是稱重機，短期是投票機”。

正巧，上周珍酒李渡的半年報新鮮出爐，來看看這支兩個多月“翻倍”的大牛股成色幾何，是投票機還是稱重機。

//股價向上，業(yè)績向下

財報顯示，截止2025年上半年，公司實現(xiàn)收入為24.97億元人民幣（下同），較2024年同期減少39.6%。

毛利為14.74億元，減少39.3%；期內(nèi)本公司權(quán)益股東應(yīng)占利潤為5.75億元，同比減少23.5%；經(jīng)調(diào)整凈利潤為6.13億元，同比減少39.8%；經(jīng)營活動所用現(xiàn)金凈額為-3.22億元，較上年同期減少156.1%。

可以看到，珍酒李渡的營收，毛利，凈利潤等關(guān)鍵財務(wù)指標均下跌近4成，經(jīng)營性現(xiàn)金流甚至直接轉(zhuǎn)負。

當然，業(yè)績下跌很多時候并不是災難，反而會是再度起飛的跳板，不少公司會在市場整體行情較差的時候，故意財務(wù)“洗澡”，做低基數(shù)，以求未來的高增長。

這些公司在“洗澡”過后，通常報表會非常“干凈”，但是在看過珍酒李渡的三個關(guān)鍵指標后，“洗澡”的跡象并不明顯，更像是現(xiàn)實的反饋。

一、經(jīng)銷商

2025年上半年，珍酒李渡的經(jīng)銷商總量首次出現(xiàn)顯著下降，由7,635減少至7119家，凈減少516家（-6.8%），這表明公司的渠道策略發(fā)生了主動或被動的大調(diào)整。

具體來看，其經(jīng)銷合作伙伴從從3,204家增加至3,259家（+1.7%），零售商數(shù)量急劇減少：從3,334家大幅減少至2,835家（-15.0%），體驗店數(shù)量小幅減少：從1,097家減少至1,025家（-6.6%）。

在中端白酒中，經(jīng)銷商的實力是尤為重要的競爭力，因為品牌勢能不夠強，需要更強勢的大商來彌補品牌的不足。

這點在規(guī)模更大的洋河身上已經(jīng)得到了印證，將近9000家經(jīng)銷商，帶來的只有混亂的管理。

雖然珍酒李渡在精簡零售商隊伍，但同時更高端的體驗店也在減少，經(jīng)銷商增加幅度又不大。

這個變化直觀的反饋到業(yè)績上就是壓不動貨。

二、合同負債連續(xù)下滑

合同負債包括預收客戶款項和應(yīng)計銷售退貨和返利。（PS：吐槽下，24年中報居然沒有合約負債這個科目）

預收客戶款項，相比上年度同期的約17.89億元，本年度同比下降了大約20%，相比上年度末下降了約18%，應(yīng)計銷售退貨和返利相比上年度末下降28%左右。

如果再往前看，預收客戶款項這個數(shù)據(jù)23年末約為18.53億，上市后已經(jīng)連續(xù)兩年出現(xiàn)下滑。按照上半年的趨勢，很有可能連續(xù)三年下滑。

熟悉白酒的朋友都知道，合同負債是酒企的蓄水池，利潤調(diào)節(jié)器，如果想要“洗澡”，就要像洋河股份一樣。

今年一季度洋河股份在2025年一季度營業(yè)收入同比下滑31.92%，凈利潤下滑39.98%，但合同負債卻大幅反彈超5成。

所以，珍酒李渡合同負債的連續(xù)下滑似乎更像是動銷不暢的體現(xiàn)，“應(yīng)計銷售退貨和返利”大幅下降就很能說明問題，不像是主動降速的表現(xiàn)。

說白了，還想要業(yè)績，但是真壓不動貨了。

三、存貨高企

天眼查APP顯示，目前，珍酒李渡的存貨總額已經(jīng)來到了80億。

其中，半成品酒已經(jīng)從2020年33.16億上升至現(xiàn)在的68.68億，占存貨總額比例上升至現(xiàn)在的85.7%。

如果按照這個業(yè)績趨勢，半成品的貨值甚至會高過全年的營業(yè)額。

從存貨周轉(zhuǎn)天數(shù)來看來看，珍酒李渡已經(jīng)超過了850天，行業(yè)平均僅不到720天，即使和自己比，也是逐年攀升的狀態(tài)，而且幅度還不小。

白酒越陳越香這是事實，基酒就像子彈，屯的越多，將來的火力越猛。

但是這個針對的是一線的高端酒企，二三線的次高端品牌更需要的是趕緊把酒賣出去，酒再好喝，沒有品牌的附加值也賣不上價。

所以，沒有超級品牌的依托，這個貨值的變化就有些像堰塞湖了。

另外，值得注意的是珍酒李渡的經(jīng)營活動所用現(xiàn)金凈額在上市之后首次轉(zhuǎn)負。

據(jù)統(tǒng)計，2024年在上市的白酒企業(yè)中，經(jīng)營性現(xiàn)金流為負的只有舍得酒業(yè)、酒鬼酒、金種子酒，這些品牌無一例外的都是業(yè)績大幅下滑，經(jīng)營狀況惡化，或者虧損的狀態(tài)。

所以，綜合來看，此時珍酒李渡的上漲，就有些妖異了，至少基本面的情況完全撐不起這么高的估值。

要知道，珍酒李渡的TTM市盈率已經(jīng)來到了27倍，基本面更優(yōu)秀的五糧液僅僅15倍而已，茅臺也只有20倍。

當然，如果未來的業(yè)績大幅上漲，自然能把這個估值給消化掉，否則就跟洋河股份一樣了，越跌越貴。

但從近期吳向東的動作來看，珍酒李渡的未來也是個迷，市盈率也就有了點市夢率的意思。

//拉滿的情緒價值實際意義有多大？

對于未來，經(jīng)過對公開信息的梳理，吳向東有三個主要戰(zhàn)略點：高端啤酒、萬商聯(lián)盟、多品牌戰(zhàn)略。

說實話，甚至都不用展開分析，只看這三個名詞，就能感覺到營銷的意義大于實際意義，因為這三個戰(zhàn)略點，都是逆勢而為。

一、高端啤酒難入場

88元、名字叫“牛市”，研發(fā)三年之久，光聽這兩個名字，這研發(fā)時間，就很網(wǎng)紅，很有噱頭，甚至屏幕前的我（股市老韭菜了）也想嘗試一下。

但是這幾年的股民，懂得都懂，少賠當賺了，反而在段子手的道路上越走越遠，兜里剩的不多的子兒，想討個彩頭，消費這88元372ml的牛市還真得掂量掂量。

其實不光股民，消費下行周期，高端啤酒還真不靈。

此前市場上也有百威大師、青島百年之旅這樣的超高端產(chǎn)品，但總體占比不足1%，現(xiàn)在基本上是半放棄的狀態(tài)。

從整個餐飲行業(yè)的大盤來講，2024年國內(nèi)餐飲收入5.57萬億元，增速從2023年的20.4%滑落至2024年的5.3%。

疊加禁酒令，一批餐廳包間正在消失，知名餐廳、酒店都要出來“擺地攤”，大盤發(fā)展狀況可見一斑。

所以，無論是競爭對手，還是市場的基本盤，主基調(diào)都是下沉，此時的“牛市”逆勢而為，是真的想盈利還是賠本賺吆喝很難說。

二、萬商聯(lián)盟太夢幻

我們來看具體政策，根據(jù)網(wǎng)絡(luò)消息，在具體執(zhí)行層面，吳向東為經(jīng)銷商設(shè)置了準入門檻，需要支付30萬貨款和3萬保證金才能獲取“大珍”的銷售資格，同時獲贈一定數(shù)量的公司股票，為了營造產(chǎn)品的稀缺性以及鎖定更多的經(jīng)銷商，吳向東又規(guī)定每人僅能購買100箱新品“大珍”。

說實話，這招挺高明，既隱藏了真實銷量，又營造一種稀缺的狀態(tài)。再疊加優(yōu)惠的政策，每人限購100箱的規(guī)則，小經(jīng)銷商很難經(jīng)得住誘惑。

但大珍是一款價格對標茅臺1935的次高端產(chǎn)品，零售價888元，茅臺1935，五糧液普五終端價格都在900元左右。

客觀來看，這要是七八十塊錢的光瓶酒，這么干還能理解，因為光瓶酒的需求更廣泛，需要更多的煙酒店、便利店這樣的毛細血管般的終端來推，消費者嘗鮮的成本很低，幾十萬的貨動銷也不會差到哪里去。

賣888元的“大珍”，明顯更需要大商的能量，說白了，小商沒那么多的優(yōu)質(zhì)客戶資源，推不動這么貴的酒，結(jié)果可想而知。

三、多品牌戰(zhàn)略

珍酒李渡旗下，有四個子品牌，分別是珍酒、李渡、湘窖、開口笑。

如果你問一個不怎么喝酒的朋友，他大概率會知道茅五瀘汾洋，甚至是舍得、酒鬼酒這樣的二三線品牌，但是珍酒李渡的這四個牌子，知名度就不夠了。

當然，多生孩子好打仗也是一種策略，只是在行業(yè)下行的周期，多品牌反而會是累贅。

原因無他，每個品牌需要投入精力，人力，資源來保證運營，否則在馬太效應(yīng)明顯的周期內(nèi)，有可能走入虧損的陷阱。

對旨在全國化的珍酒李渡來說，這樣的策略不太明智，因為頭部企業(yè)也走不通。

比如我們熟悉的洋河股份，曾經(jīng)也有“兩溝一河”的品牌格局，但是現(xiàn)在高溝和雙溝在企業(yè)內(nèi)的優(yōu)先級開始不斷下調(diào)，業(yè)務(wù)盤子也只能留在省內(nèi)。

甚至茅臺在給經(jīng)銷商飛天中，也要搭售一攬子系列酒來緩解壓力。

市場很殘酷，飲酒量下滑，擠壓的就是小品牌，不管是誰的。

此時主品牌能不能打出名氣，抗住壓力就至關(guān)重要了，但是從廣告及推廣費用大幅下滑來看，品牌建設(shè)的優(yōu)先級并不高。

總的來說，對于未來，吳向東一系列的動作表明，先把情緒價值給你拉滿了，像“牛市”、88元、888元、"一瓶酒，一群人，一個創(chuàng)富計劃"這樣的口號震天響，但是能不能落實，還有待商榷。

特別是萬商聯(lián)盟“買酒送股票”等一系列玩法，網(wǎng)上就有不少質(zhì)疑的聲音。

有行業(yè)觀察者就直接表示：“萬商聯(lián)盟”設(shè)置的保證金和貨款門檻（33萬/人）相當于變相的“入門費”，持續(xù)分紅機制和返利又與團隊規(guī)模掛鉤，其中有不少說不清道不明的東西。

當然，吳向東作為白酒教父，有過“金六福”這樣的成功案例，一手創(chuàng)辦了華致酒行、珍酒李渡兩家上市公司，如今為了公司又奔走在一線，相信他給到經(jīng)銷商的方案一定是多贏的。

最后，在珍酒李渡迎來技術(shù)性牛市的同時，A股市場現(xiàn)在也十分熱鬧，祝愿大家都能盆滿缽滿，但同時，也要注意上一周期樂視、暴風影音這樣的概念神。

免責聲明：本文基于公司法定披露內(nèi)容和已公開的資料信息，展開評論，但作者不保證該信息資料的完整性、及時性。另：股市有風險，入市需謹慎。文章不構(gòu)成投資建議，投資與否須自行甄別。