究竟該如何命名此輪牛市？

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文/劉勝軍

【此輪牛市的名字叫“情緒牛”】

最近給企業家授課，每次必被問及股市。從歷史經驗看，股市一旦步入牛市，就會迅速激發社會熱情，成為街談巷議的熱門話題。目前A股牛市已經沒有爭議，分歧在于對后市怎么看。

最近幾天A股出現調整，這是好事情。在當前的經濟環境下，慢牛要比快牛更健康更正常更靠譜。

創業板指數

每輪牛市都有其邏輯。一個值得探究的問題是：這輪牛市的核心邏輯究竟是什么？

首先，經濟基本面并不足以支持牛市。雖然經濟在逐步修復，但依然是春寒料峭、不確定性依存，內卷、通縮壓力山大，房地產、民間投資、消費都有待修復。

有人說是“水?！薄＿@個解釋也很牽強。股市過去缺錢嗎？從2020 年1月到2024 年1月，中國家庭銀行凈存58.24 萬億元，且82% 是定期存款，相當于2009 年到2019 年的總和?？梢?，錢始終都不缺，關鍵是大家對股市有沒有信心。

降息能解釋嗎？其實，降息從2022年就開始了，但2022-2024年股市表現一塌糊涂，屢創新低。

貸款市場報價利率

既不是經濟基本面原因，也不是水牛，如何解釋此輪攻勢凌厲的上漲？筆者以為，此輪牛市的核心邏輯是投資者“情緒恢復”，從過去幾年的“極度悲觀”走向今天的情緒爆發，因此可以稱之為：情緒牛。否極泰來、陰陽轉換，這是萬物發展的邏輯。股市并不總是理性，投資者在過度悲觀與過度樂觀之間的情緒搖擺，對股市具有決定性影響。

要搞清楚“情緒?！?，首先要分析過去幾年大家情緒為何極度悲觀。

1、2018年以來，貿易戰、科技戰的陰影始終壓制著市場情緒。特朗普第一任期的極限施壓，讓投資者措手不及。拜登上臺后并未松手，只是變換拳法而已。結果呢？科技龍頭被打壓、芯片卡脖子引發持續擔憂、大量企業出海避風。

2、疫情黑天鵝與房地產三條紅線疊加，對實體經濟尤其是中小企業和中低收入階層帶來海嘯般的沖擊，中國經濟能扛住如此沖擊，已屬奇跡，經濟韌性之強令人感嘆。

3、2024年的“遠洋捕撈”現象，引發市場新一輪恐慌。

否極泰來。步入2025年，一系列趨勢突然逆轉，引發市場情緒共振：

1、4月2日特朗普惡狠狠、得意洋洋宣布“對等關稅”，不料中國早就識破了特朗普“極限施壓”的套路，果斷對等反擊，特朗普猝不及防被迫認慫。這一次過招意義重大，標志著中美博弈步入“戰略相持階段”，更重要的是一舉掃清了市場對特朗普關稅的恐慌情緒，對市場情緒的修復起到了至關重要的作用。

2、DeepSeek的橫空出世，堪稱國運級創新，引發全球對中國科技實力的重估。人工智能是中美角力的關鍵賽場。美國股市在過去幾年上漲的核心驅動力就是“科技七巨頭”，中國版“科技七巨頭”激發市場想象空間。不難理解，在此輪牛市中，以“寒武紀”為代表的科技股表現最為亮眼。

創業板人工智能指數表現遠超上證綜指

3、2024年9月26日政治局會議提出“當前經濟運行出現一些新的情況和問題。要全面客觀冷靜看待當前經濟形勢，正視困難、堅定信心”。標志著經濟“政策底”確立。此外，會議也提出“促進房地產市場止跌回穩”，標志著房地產政策底確立。

4、繼2018年民企座談會后，今年2月最高層再次召開民企座談會，尤其是馬云的出席引發市場高度關注。中央出手喝止“遠洋捕撈”等做法。5月，《民營經濟促進法》生效。至此，民企信心“政策底”確立。

5、中央將大力提振消費作為2025年首要任務，提出“投資于人”，標志著中國經濟迎來從“生產型社會”向“消費型社會”的歷史性轉變。消費品以舊換新，對2025年的消費起到了積極提振效果。

6、投資高達1.2萬億的雅魯藏布江水電站啟動，激發市場對新一輪投資的熱情。中國在公路等基礎設施領域出現投資過度，但不等于沒有投資空間。當前有兩個重大趨勢必須關注，一是中美博弈，二是人工智能革命。相應地，國家將在“兩重”（國家重大戰略實施和重點領域安全能力建設）方面大手筆布局，這將帶來新的市場機遇（）。

7、反內卷。今年，“反內卷”成為中央關注焦點，光伏、汽車等行業已經出手落實反內卷。2015年“供給側結構性改革”曾激發市場熱情，這一次市場再度“條件反射”。（）

8、九三大閱兵驚艷亮相，極大提振國人信心，向世界宣告：中華民族偉大復興勢不可擋（）。

這些就是“情緒?！钡暮诵倪壿?。

情緒的力量，不可低估。經濟學大師凱恩斯曾提出“動物精神”，認為這一現象對經濟尤其是股市具有重大影響。所謂動物精神，其實就是情緒。

A股還有多大空間？

如今，A股已逼近4000點大關，后市空間還有多少？

1、上證指數市盈率目前為15.5倍，遠低于2008年69倍的峰值。目前美股市盈率在26倍左右。

2、中國目前的巴菲特指數（股市市值/GDP）為62，遠低于2008年的106峰值，更遠低于美國股市目前的214驚人水平。

可見，目前A股估值并未出現嚴重泡沫。只要情緒不遭遇重大沖擊，仍有強大上行動力，有望沖擊5000點。

影響因素

黑天鵝總是存在的。此輪牛市的上行，將受制于以下關鍵因素：

1、中美貿易談判是否會出現重大波折。

2、實體經濟修復能否持續向好，觀察指標包括物價水平、消費者信心指數、民間投資增速等。

3、房地產能否止跌回穩。

且行且珍惜。

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劉勝軍

堅持講真話的經濟學家

政治經濟學+大歷史觀

2014 年參加總理經濟座談會

劉勝軍微財經創始人

致公黨上海市經濟委員會委員

山東省人力資源發展促進會首席專家

著有《下一個十年》

山東·菏澤·定陶人

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