瑞銀：A股投機已達驚人地步

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Headline

中國外匯儲備創多年新高，黃金儲備繼續增加

維持r-g是中國對抗債務通縮循環的關鍵策略

A股換手率遠超美國，小盤股投機性極強

中印貿易嚴重失衡，印度對華依賴度極高

消費行業K型分化加劇，靠少數頭部企業支撐

標普公司財報會提及AI數量創歷史新高

美股盈利指引分化，科技股強勁消費股疲軟

美股IPO市場迎來最繁忙周，市場熱情高漲

美國散戶持續看漲，期權市場連續凈買入

Robinhood等三家公司被納入標普500指數

美國家庭股票資產配置比例，遠超全球他國

德國新增巨額預算外債務，財政面臨嚴峻挑戰

波蘭主權信用展望遭下調，財政風險顯著增加

日本最低時薪迎創紀錄漲幅，推動工資-物價循環

日本實際工資轉正，為近八個月來首次

韓國出臺樓市降溫新政，增加供應收緊信貸

越南通脹溫和上漲，核心通脹有所放緩

越南八月貿易順差收窄，進口增速超過出口

OPEC+十月將再度增產，轉向爭奪市場份額

中國

1.中國8月末外匯儲備增加299億美元至3.322萬億美元，創2015年12月以來新高，主要受美元對主要貨幣走弱推動。當月美元對一籃子貨幣下跌2.19%。同時，當月黃金儲備連續第十個月增加，持有量由7,396萬盎司升至7,402萬盎司，按價值折合2,540億美元，高于上月的2,440億美元。

來源：邊際Lab x FinGraph財經圖集

2.維持一個為負的“r-g”（即實際利率與實際增長率之差）差值是中國對抗債務通縮循環的關鍵策略，因為當經濟增長速度高于實際利率水平時，有助于減輕存量債務的實際償付壓力。在過去幾年，政策制定者通過在增長放緩或通縮壓力顯現時及時下調利率，成功地管理了這一利差，有效對沖了因物價下行導致的實際利率被動抬升。盡管該策略在穩定宏觀經濟方面表現有效，但由于經濟增長模式依舊依賴投資驅動，債務問題難以得到根本性解決，決定了這場對抗債務通縮的斗爭仍是長期且艱巨的。

來源：摩根士丹利（《亞洲經濟研究觀點：中美財政政策對比》，）

3.中國A股市場的年化換手率在所有市值分層中均顯著高于美國市場，尤其是在小市值股票中，A股最小市值組的年化換手率高達1926%，而美國羅素3000指數的對應組別僅為292%。A股市場的換手率呈現出與市值規模清晰的負相關性，即市值越小，換手率越高；美國市場的換手率則在各市值規模組別中表現得相對平穩，沒有出現類似的極端分化。這種結構性差異反映了兩國市場在投資者結構、交易行為和市場微觀生態上的根本不同，A股市場的小市值股票展現出更強的投機性和流動性周轉速度。

來源：瑞銀（《定量專論：中國技術指標深度分析》，）

4.雖然中國是印度的頂級貿易伙伴，但印度甚至未進入中國的前十大貿易伙伴之列。在中國31個進口額超百億美元的商品類別中，印度僅在鐵礦石領域躋身前五大供應國，市場份額也僅為2.8%，表明中國對印度的進口依賴度極低。在精煉銅、汽車零部件和醫療器械等中國的主要進口類別中，印度的排名均在15名開外。相比之下，印度在多個關鍵領域依賴中國的供應，例如用于制造業的稀土、醫藥生產的關鍵化學品和電子零部件。

來源：伯恩斯坦（《印度策略：中國和印度能成為盟友嗎？》，）

5.在中國消費行業，即便是表現最穩健的必需消費品板塊，其企業層面的凈利潤、利潤率和資本回報率等關鍵財務指標的平均值也顯著高于中位數，這一現象在可選消費品板塊同樣存在。這種平均值與中位數的偏離，清晰地表明了行業內部日益加劇的業績分化，即板塊整體的韌性主要由少數頭部優勢企業所支撐，看似平穩的總體數據掩蓋了大量企業利潤空間被擠壓的現實。大多數中小型企業或競爭力較弱的公司仍在收入增長放緩、價格競爭激烈以及“內卷”加劇的市場環境中持續掙扎。

來源：法國外貿銀行（《中國新經濟現實中的行業贏家和輸家：消費和互聯網巨頭成為焦點》，）

6.在2024/25市場年度，中國歷史性地由豆油凈進口國轉變為凈出口國。截至2025年7月的10個月內，中國豆油出口量達23.4萬噸，同比增長170%，而進口量則減半至12.7萬噸。這一轉變主要反映了國內市場的供需失衡：從巴西等地進口的大豆壓榨量，超過了因餐飲業等領域需求疲軟而下降的國內消費，導致豆油庫存高企、國內價格走低并具備了出口競爭力。

來源：Dim Sums

美國

1.在2025年第二季度財報電話會議中，提及“人工智能”（AI）的標普500指數成分公司數量達到287家，創下十年來的歷史新高。

來源：FactSet

2.已發布2025年第三季度每股收益（EPS）指引的101家標普500公司中，有54家為正面，占比達53%，遠超十年均值39%。然而，這一積極趨勢主要由信息技術板塊驅動，其發布正面指引的公司數量（36家）遠超負面（8家）；相比之下，非必需消費品板塊則最為疲弱，負面指引數量（10家）是正面指引（2家）的五倍。

來源：FactSet

3.受近期新股上市后強勁表現的鼓舞，本周將成為2025年美國IPO市場按募資額計算最繁忙的一周，包括支付公司Klarna和加密貨幣交易所Gemini在內的五家公司預計將合計融資超過30億美元。這波IPO熱潮旨在抓住勞動節后投資者返工的傳統發行窗口，充分利用市場對新股的追捧熱情。盡管9月歷來是美股表現疲軟的月份，但市場對美聯儲本月降息的預期以及對人工智能等熱門主題的興奮情緒，為此次發行潮提供了有利窗口。

來源：Bloomberg

4.分析師對美國上市企業盈利前景的預期已從普遍悲觀轉向廣泛樂觀，標普500指數的盈利修正廣度自2025年4月觸及-25%以下的低點后，已上演急劇的V型反轉，近期飆升至接近+20%的高位。

來源：摩根士丹利

5.截至9月初，美國散戶投資者的看漲情緒仍然高漲，期權市場已連續18周呈現凈買入。

來源：Citadel Securities

6.標普道瓊斯指數公司于周五宣布對標普500指數進行季度調整，金融科技公司Robinhood、應用程序技術商AppLovin及建筑承包商Emcor將被納入指數，該變動將于9月22日開盤前生效。受此消息激勵，三家公司盤后股價均上漲，其中Robinhood一度飆升約7%。此次被剔除的成分股則為MarketAxess Holdings、Caesars Entertainment和Enphase Energy。

來源：邊際Lab x FinGraph財經圖集

7.特朗普于周五發布行政令，調整其全球性關稅政策，豁免了包括黃金、石墨、鎢和鈾在內的多種金屬的進口關稅，命令將于下周一生效。此舉正式消除了此前黃金市場對關稅問題的困惑。與此同時，新命令將有機硅產品、樹脂和氫氧化鋁納入了征稅范圍。該行政令還旨在簡化與歐盟、日本等經濟體的貿易協議執行程序，通過授權貿易官員直接行動來加速關稅調整，而無需總統為每項改動簽署新命令。歐盟官員對此表示歡迎，認為該步驟為降低汽車關稅等議題鋪平了道路。

來源：Bloomberg

8.全球主要經濟體在家庭資產的股票配置上存在巨大差異，美國家庭的股票資產占比高達49%，大幅領先于其他經濟體。相比之下，日本家庭的股票配置比例為13%，而英國、歐盟和中國的該項比例則均在10%及以下。

來源：高盛

9.自2015年以來，美國億萬富翁已公開捐贈或承諾捐贈的總額約為1850億美元。從捐贈領域來看，教育領域獲得的捐款最多，接近600億美元；其次是醫療健康與醫學研究領域，約300億美元；社會服務、兒童與青少年發展、藝術與文化領域也獲得了大量捐贈。

來源：華爾街日報

歐洲

1.德國正通過設立“特別基金”的方式將其新增債務轉移至核心預算之外，預計2026年，在核心預算內900億歐元的新增借款之外，還將產生830億歐元的特別債務。盡管稅收收入也將創下紀錄，但這種巨額債務擴張，正對德國的財政可持續性構成嚴峻挑戰。

來源：安聯研究（《貿易協議或貿易戰：德國無法解決的預算方程式和關稅削弱汽車制造商回流前景》，）

2.由于波蘭政府債務與GDP之比在過去一年中出現歐盟國家的最大增幅，惠譽將其A-主權信用評級展望從“穩定”下調至“負面”。惠譽指出，波蘭的公共財政風險已顯著增加，主要原因在于政府將2025年財政赤字預期上調至GDP的6.9%，同時缺乏可信的財政整頓戰略。此外，政府與反對派支持的新總統之間的政治緊張局勢加劇了財政風險，總統威脅將否決增稅計劃，這使得在2027年大選前實施具有挑戰性的緊縮措施變得困難。

來源：Bloomberg

亞太

1.日本厚生勞動省宣布本財年全國平均最低時薪上調66日元至1,121日元，漲幅達6.3%，創1978年有記錄以來最大增幅。此舉旨在緩解生活成本上升并推動“工資-物價”良性循環，為日本央行加息提供支撐。目前日本CPI同比增速為3.1%，已連續三年高于2%目標。

來源：Bloomberg

2.日本7月名義工資同比增長4.1%，為7個月來最快，顯著高于市場預期的3%；經通脹調整后的實際工資同比增長0.5%，為去年12月以來首次轉正，得益于基本工資持續上升及夏季獎金支撐。此前日本央行行長植田和男表示，工資增速正從大型企業向更廣泛領域擴散，預計在勞動力市場持續緊張的條件下將進一步加快。

來源：邊際Lab x FinGraph財經圖集

3.日本7月家庭消費同比增長1.4%，為連續第三個月上升，但低于市場預期的2.3%。醫療（+11.5%）、交通通信（+14.8%）、家具家庭用品（+0.8%）和教育支出（+9.5%）增長明顯，但食品（-1.8%）、服裝（-0.4%）及文化娛樂（-4.1%）支出持續萎縮，住房支出亦下降5.9%。環比來看，消費反彈1.7%，扭轉6月的5.2%跌幅，略高于預期的1.3%。

來源：邊際Lab x FinGraph財經圖集

4.為應對持續上漲的房價和日益增長的家庭債務風險，韓國政府于9月7日公布了新一輪房地產市場降溫措施。該政策一方面將大規模增加住房供應，目標是到2030年在首爾及首都圈開工建設135萬套新住宅；另一方面則收緊信貸，將首爾四個特定區域的房屋抵押貸款價值比（LTV）上限從50%下調至40%。此舉旨在為過熱的樓市降溫，以緩解韓國央行在經濟放緩之際，因擔憂刺激樓市泡沫而難以放松貨幣政策的困境。

來源：邊際Lab x FinGraph財經圖集，Bloomberg

新興/前沿市場

1.越南8月CPI同比增速為3.24%，高于7月的3.19%。分項上，飲料和煙草、服裝鞋類及家庭用品漲幅略有擴大，食品及非酒精飲料、住房建材、醫療保健及其他服務漲幅放緩，交通價格降幅收窄至-2.92%。核心通脹降至四個月低點3.25%，低于7月的3.30%。環比來看，CPI上漲0.05%，較7月的0.11%有所放緩。

來源：邊際Lab x FinGraph財經圖集

2.越南8月貿易順差為37.2億美元，低于去年同期的40.5億美元。當月出口同比增長14.5%至433.9億美元，進口增長17.7%至396.7億美元。美國仍為越南最大出口市場，出口金額達991億美元；中國繼續是最大進口來源，進口達1179億美元。

來源：邊際Lab x FinGraph財經圖集

大宗商品和能源

1.在周日的會議上，OPEC+原則上同意在10月份再次提高產量，繼續將策略重心從捍衛油價轉向爭奪市場份額。在此次會議上，該組織批準增產約13.7萬桶/日，以此為起點，逐步撤回原本計劃持續到2026年底的166萬桶/日額外減產額度。不過，由于部分成員國缺乏增產能力或需彌補此前超產，實際供應增量可能低于官方宣布的數字。

來源：Bloomberg

2.在金價上漲和有效的成本控制雙重驅動下，2025年金礦股表現強勁，紐蒙特等主要公司年內漲幅已超過80%，部分企業股東權益報酬率接近翻倍。盡管大幅上漲，金礦板塊的市盈率仍低于21倍，相比標普500指數的27倍具備估值優勢。然而，這一輪行情并未完全吸引資金，相關ETF因投資者轉向AI和加密貨幣等新主題，仍面臨連續第三年的資金外流。

來源：邊際Lab x FinGraph財經圖集

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