美團被打到了城墻下

面對多面圍攻，美團的城墻已經(jīng)岌岌可危。

作者｜資市分子

外賣大戰(zhàn)硝煙未散，美團腹地再“失守”。9月11日，高德掃街榜官微宣布，上線第一天，用戶即超4000萬人，一舉超越大眾點評網(wǎng)，成為國內(nèi)最大的本地生活榜。

（圖片來源：高德掃街榜官微，資市會截圖）

今年的王興，無疑是最難受的。

看似沒有業(yè)務(wù)天花板的美團，正在遭遇多方的聯(lián)合夾擊。

今年2月以來，美團外賣遭到京東、阿里巴巴聯(lián)合絞殺。圍攻之下，今年上半年，美團凈利潤暴跌89%，經(jīng)營利潤率下降19.4個百分點至5.7%。

投資者開始失去信心。9月11日，美團的股價大跌超5%至96.55港元/股，創(chuàng)2024年5月以來新低。統(tǒng)計下來，自2月11日京東外賣推出以來，美團股價已累跌近四成。

（圖片：美團股價走勢，數(shù)據(jù)來源：東方財富Choice數(shù)據(jù)，資市會截圖）

大摩今天研報更是直接下調(diào)對美團到店業(yè)務(wù)的長期盈利能力預(yù)測，預(yù)計其核心本地商業(yè)分部的經(jīng)營虧損可能因此擴大。

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美團的現(xiàn)金牛再度受創(chuàng)

面對阿里巴巴的激烈炮火，美團很快回應(yīng)，“只要不內(nèi)卷、不拉踩、不爬數(shù)據(jù)，我們歡迎更多公司進入社會休閑餐飲評價體系建設(shè)中來。”

9月10日，大眾點評同時宣布“重啟”品質(zhì)外賣服務(wù)。

美團急切反擊的根源，是阿里巴巴正在將高德駛?cè)肫浜诵睦麧櫋案沟亍薄?/p>

盡管美團將外賣業(yè)務(wù)列為第一大業(yè)務(wù)，是其最主要收入來源，但多年來該業(yè)務(wù)利潤微薄。大眾點評所涉及的到店酒旅業(yè)務(wù)才是美團真正的“現(xiàn)金牛”。

可查數(shù)據(jù)顯示，2021年，美團到店酒旅業(yè)務(wù)單獨披露的經(jīng)營利潤率為43.3%，遠高于同期外賣業(yè)務(wù)的6.4%。彼時美團閃購、美團優(yōu)選等新業(yè)務(wù)均處于虧損狀態(tài)，也就是說，到店酒旅業(yè)務(wù)養(yǎng)活了美團早期的新業(yè)務(wù)。

（圖片來源：美團2021年財報，資市會截圖）

2022年以來，美團將餐飲外賣與到店酒旅合并為核心本地商業(yè)業(yè)務(wù)。2024年財報顯示，該板塊整體經(jīng)營利潤率為20.9%。但到店業(yè)務(wù)作為高利潤子板塊，其利潤率仍顯著高于外賣業(yè)務(wù)。交銀國際研報曾測算，2024年三季度美團該業(yè)務(wù)利潤率為35%。

（圖片來源：美團2024年財報，資市會截圖）

另據(jù)高盛2025年3月研報，美團到店酒旅業(yè)務(wù)的利率潤在2022、2023、2024年依次為46%、35%、33%，2025年利潤率測算為34%，顯著高于互聯(lián)網(wǎng)行業(yè)平均。

高利潤率的背后，是商家支付的高額費用。大眾點評收入來源主要是平臺抽傭、廣告推廣費用、固定年費等。國信證券曾測算，美團到店（大眾點評）的經(jīng)營成本約為產(chǎn)生GTV（核心平臺交易額）的5%至20%。相當(dāng)于在大眾點評平臺賣出100元券，需支付給平臺5-20元費用。

十年來，大眾點評除了給美團提供“現(xiàn)金牛奶”，還持續(xù)拉升其估值。

2015年被美團收購時，大眾點評估值約40億美元。

華興證券2024年3月研報顯示，美團到店酒旅業(yè)務(wù)（大眾點評）估值約為360億美元，占美團當(dāng)時估值的26%；另據(jù)高盛2025年3月研報，美團該業(yè)務(wù)板塊估值4667.7億港元，占美團整體估值的32%；東方證券最新研報則預(yù)估美團到店酒旅業(yè)務(wù)（大眾點評）市值約為4000多億港元，占美團總市值的55%。

（圖片來源：東方證券研報，資市會截圖）

隨著高德掃街榜的推出，摩根士丹利分析師Gary Yu、Joanne Lau等在最新研報中指出，該模式和美團大眾點評高度相似，此舉是阿里重新發(fā)力到店業(yè)務(wù)的明確信號，將重塑本地生活服務(wù)領(lǐng)域的競爭格局。

大摩將對美團到店業(yè)務(wù)的長期盈利能力預(yù)測從2.5%下調(diào)至2%。

報告進一步更新了對美團的財務(wù)預(yù)測，預(yù)計其第三季度核心本地商業(yè)（CLC）的經(jīng)營虧損將達到100億元（其中即時配送虧損150億元，到店業(yè)務(wù)盈利50億元）；對2025財年，預(yù)計核心本地商業(yè)經(jīng)營利潤為24億元人民幣，同比大幅下滑95%。

在對中國電商板塊的投資評級中，大摩給出了明確的偏好排序：阿里巴巴>拼多多>美團>京東。

02

美團沒有做錯什么，只是站在了阿里的必經(jīng)之路上

難以理解的是，即使外界都不清楚大眾點評對美團有多么重要，美團管理層自己一定是知道的，為什么會這么多年一直無視大眾點評的種種弊病，進而發(fā)展到如今這樣的局面呢？

此前歷時四個月的的外賣大戰(zhàn)，已經(jīng)讓美團財報“元氣大傷”。

目前，美團的市場份額已被擠占。瑞銀8月25日發(fā)布研報顯示，以騎手在線時長估算訂單量，美團的市場份額從大戰(zhàn)前的74%降至65%左右，餓了么的份額從13%提升至28%左右，京東的份額從13%降至7%左右。

根據(jù)高盛預(yù)測的三種競爭情景，若后續(xù)阿里巴巴繼續(xù)補貼超12個月、美團將單均虧損控制在2元以內(nèi)并反攻線下，未來中國外賣市場最可能出現(xiàn)“雙寡頭格局”，即阿里巴巴45%、美團40%、京東15%。

盡管王興堅決稱“將全力以赴捍衛(wèi)市場地位”，但無論如何，其外賣行業(yè)老大地位已經(jīng)岌岌可危。

就在外賣“戰(zhàn)事”吃緊的情況下，高德轉(zhuǎn)入后方，一刀直插大眾點評這個利潤核心，這已經(jīng)不僅僅是“護城河”的問題了，是被人抄了老家。沒有了到店業(yè)務(wù)貢獻利潤彈藥，外賣大戰(zhàn)還要怎么繼續(xù)打？

積極應(yīng)戰(zhàn)，速死，消極對抗，則是被慢刀子割肉，逐漸失城、失地，最后認輸求和。

更讓美團難受的是，也許阿里并沒有刻意針對。在最近的一次財報電話會上，阿里巴巴CEO吳泳銘說，阿里的目標則是構(gòu)建線上線下兩個超級入口的必經(jīng)之路。閃購提供外賣在內(nèi)的近場商品履約，高德則通過掃街榜這個面向線下服務(wù)業(yè)的“信用體系”，構(gòu)建線下消費決策入口，目標是成為比肩淘寶的線下超級入口。

只不過美團剛好是站在這條必經(jīng)之路上。