80%股權(quán)集中“海康系”，螢石網(wǎng)絡(luò)Q3財報背后的治理風(fēng)險

三季度螢石網(wǎng)絡(luò)數(shù)據(jù)亮眼，歸母凈利潤高增28.73%，經(jīng)營現(xiàn)金流激增288%。

作者：賈明

編輯：鄭經(jīng)

10月17日，在智能家居行業(yè)加速洗牌的2025年三季度，螢石網(wǎng)絡(luò)交出了一份看似“超預(yù)期”的成績單。

據(jù)財報顯示，單季歸母凈利潤同比暴漲28.73%，前三季度經(jīng)營現(xiàn)金流凈額激增288.91%，總資產(chǎn)規(guī)模突破85億元。

▲圖源：螢石網(wǎng)絡(luò)財報

然而，逐層剖開這份成績單，卻發(fā)現(xiàn)凈利潤高增是政府補助“硬灌”的“虛胖”，核心業(yè)務(wù)扣非凈利增速僅1.78%近乎停滯。11.5億元在建工程“秒變”固定資產(chǎn)卻無任何驗收、產(chǎn)能細節(jié)披露，資產(chǎn)異動疑云重重。

此外，還存在經(jīng)營現(xiàn)金流高增依賴不明來源的短期回款，疊加投資籌資雙流出，資金鏈隱憂。

這家從海康威視分拆而來的“智能家居明星”正陷入“表面增長、內(nèi)里失血”的危險循環(huán)。

01

28%凈利高增是“數(shù)字游戲”，扣非1.78%增速暴露主業(yè)空心化

螢石網(wǎng)絡(luò)三季報最亮眼的“業(yè)績亮點”，莫過于Q3單季28.73%的歸母凈利潤增速。但財報P1“主要會計數(shù)據(jù)”表格里的另一組數(shù)據(jù)，扣非凈利潤同比僅增1.78%，與營收6.25%的增速形成刺眼背離，核心業(yè)務(wù)的“造血能力”已弱到近乎停滯。

財報P2“非經(jīng)常性損益項目”清晰顯示，2025年Q3單季，螢石網(wǎng)絡(luò)非經(jīng)常性損益合計2685.55萬元，其中計入當(dāng)期損益的政府補助達2685.28萬元，占比高達99.99%。

▲圖源：螢石網(wǎng)絡(luò)財報

也就是說，非經(jīng)常性損益里幾乎全是政府補助，沒有其他實質(zhì)性非經(jīng)營收入。

簡單計算可知，Q3歸母凈利潤1.20億元中，有2685.28萬元來自政府補助，占比22.39%（單季政府補助占當(dāng)季歸母凈利潤22.4%，前三季度占累計歸母凈利潤8.15%）。

若剔除這部分“外力輸血”，其核心業(yè)務(wù)貢獻的凈利潤僅為9301.19萬元，同比增速將從28.73%驟降至0.32%，幾乎等同于零增長。

財報顯示，年初至9月末，歸母凈利潤4.22億元，同比增長12.68%；同期非經(jīng)常性損益合計3149.41萬元，政府補助累計3440.99萬元。

政府補助金額甚至超過了非經(jīng)常性損益總額，占歸母凈利潤的8.15%。若按“凈利潤增量”計算，前三季度凈利潤較上年同期增加4753.65萬元，其中政府補助貢獻了3440.99萬元，占比72.39%。

這意味著，螢石網(wǎng)絡(luò)近七成的凈利潤增長，是靠政府“給錢”撐起來的，而非主業(yè)擴張、產(chǎn)品提價或成本優(yōu)化。

在智能家居行業(yè)，頭部企業(yè)的盈利邏輯早已轉(zhuǎn)向“核心技術(shù)驅(qū)動營收增長”。

據(jù)奧維云網(wǎng)數(shù)據(jù)，2025年三季度，華為、小米智能家居業(yè)務(wù)扣非凈利潤增速分別達15.2%、11.8%，均依賴產(chǎn)品結(jié)構(gòu)升級與供應(yīng)鏈效率優(yōu)化。

反觀螢石網(wǎng)絡(luò)，其核心產(chǎn)品仍集中在智能攝像頭、傳感器等低附加值領(lǐng)域，既無高端化突破，又無成本控制優(yōu)勢，只能靠政府補助“粉飾”利潤，這種增長模式不僅不可持續(xù)，更暴露了主業(yè)的空心化。

扣非凈利潤1.78%的增速，不僅遠低于歸母凈利潤，更顯著低于6.25%的單季營收增速，這種“增收不增利”的反差，根源在于成本費用的“野蠻生長”。

從財報P8“合并利潤表”可見，2025年1-9月，營業(yè)成本24.20億元，同比增長6.35%，略高于8.33%的營收增速；銷售費用7.03億元，同比激增16.99%，是營收增速的2.04倍；管理費用1.67億元，同比增長18.20%，是營收增速的2.18倍。

▲圖源：螢石網(wǎng)絡(luò)財報

三項成本費用合計增長9.87%，遠超營收增速，直接擠壓了利潤空間。

更值得注意的是，7.03億元的銷售費用中，大概率包含了渠道返利、廣告投放等開支，但財報未披露具體構(gòu)成。在智能家居行業(yè)線下渠道競爭激烈的背景下，螢石網(wǎng)絡(luò)可能為了維持市場份額，不得不加大渠道投入——但這種“以錢換份額”的模式，若無法轉(zhuǎn)化為營收的同比例增長，最終只會淪為“賠本賺吆喝”。

螢石網(wǎng)絡(luò)資產(chǎn)負債表上的“異常變動”，是三季報最令人費解的部分。

財報P6顯示，2025年9月末，固定資產(chǎn)余額23.27億元，較2024年末的8.24億元激增182.65%；同期在建工程余額從11.50億元驟降至576.44萬元，降幅99.49%。兩者一增一減，金額相差15.03億元（23.27億元-8.24億元），與在建工程減少的11.44億元（11.50億元-0.0576億元）基本匹配，顯然是在建工程轉(zhuǎn)入固定資產(chǎn)所致。

▲圖源：螢石網(wǎng)絡(luò)財報

但詭異的是，對于“11.5億元在建工程完工轉(zhuǎn)入”這一重大資產(chǎn)變動，財報既無項目名稱，又無驗收細節(jié)，更無產(chǎn)能規(guī)劃，全程“緘默不言”，這在A股上市公司中極為罕見。

根據(jù)《企業(yè)會計準則第4號——固定資產(chǎn)》，在建工程轉(zhuǎn)入固定資產(chǎn)需滿足“達到預(yù)定可使用狀態(tài)”，且需提供竣工驗收報告、工程結(jié)算單等證明文件。

但螢石網(wǎng)絡(luò)在財報中，僅在“固定資產(chǎn)”科目下列出余額，未提及任何轉(zhuǎn)入項目的信息：是“杭州智能制造基地”？還是“武漢研發(fā)中心”？項目建設(shè)周期多久？總投資多少？是否通過第三方驗收？這些關(guān)鍵信息全是空白。

更令人擔(dān)憂的是，11.5億元的在建工程，相當(dāng)于螢石網(wǎng)絡(luò)2024年全年營收的28.5%（11.5億元/40.3億元），如此大規(guī)模的投資，卻無任何披露，難免讓人懷疑“轉(zhuǎn)入”的合規(guī)性。

對比同行，華為智能家居2024年“東莞生產(chǎn)基地”在建工程轉(zhuǎn)入固定資產(chǎn)時，不僅披露了項目總投資18億元、年產(chǎn)能500萬臺智能家電，還附上了第三方驗收報告摘要；小米“北京研發(fā)中心”轉(zhuǎn)入時，也詳細說明了項目功能及預(yù)期效益。螢石網(wǎng)絡(luò)的“緘默”，反而讓其資產(chǎn)變動的合規(guī)性打上了問號。

02

4.68億現(xiàn)金流入“來路不明”

經(jīng)營活動現(xiàn)金流凈額5.10億元、同比激增288.91%，這是螢石網(wǎng)絡(luò)三季報的另一“亮點”。

但財報P11“合并現(xiàn)金流量表”的細節(jié)顯示，這一高增長不僅“來路可疑”，且難以持續(xù)；疊加投資、籌資雙流出，其39億元貨幣資金的“安全墊”正在變薄。

財報解釋，經(jīng)營現(xiàn)金流高增是“銷售商品、提供勞務(wù)收到的現(xiàn)金增加”。

數(shù)據(jù)顯示，2025年1-9月，“銷售商品、提供勞務(wù)收到的現(xiàn)金”50.27億元，同比增長10.26%，高于8.33%的營收增速，增量4.68億元。但問題在于，這4.68億元增量的來源，財報未作任何說明。

▲圖源：螢石網(wǎng)絡(luò)財報

在財務(wù)邏輯中，“銷售商品收現(xiàn)增速高于營收增速”，通常有兩種可能：一是前期應(yīng)收賬款集中回收，二是當(dāng)期預(yù)收款項增加。

但從財報數(shù)據(jù)看，這兩種可能都站不住腳。

一方面，應(yīng)收賬款回收的“一次性”特征明顯。2025年9月末，應(yīng)收賬款余額10.46億元，較2024年末下降3.18%，減少3437.05萬元（10.80億元-10.46億元）。

這意味著，前期應(yīng)收賬款僅回收了3437.05萬元，遠不足以支撐4.68億元的收現(xiàn)增量。

另一方面，預(yù)收款項（合同負債）增長乏力。9月末合同負債4.23億元，同比僅增長4.64%，增量191.01萬元（4.23億元-4.04億元），對收現(xiàn)增量的貢獻幾乎可以忽略不計。

那么，剩下的4.32億元（4.68億元-0.34億元-0.019億元）收入增量，到底來自哪里？

是客戶提前支付的貨款？還是與關(guān)聯(lián)方的資金往來？財報未披露任何細節(jié)。

這種“說不清道不明”的現(xiàn)金流入，不僅讓投資者無法判斷其可持續(xù)性，更讓人懷疑其真實性。

畢竟，在沒有明確來源的情況下，現(xiàn)金流入的高增長可能是“一次性資金騰挪”，而非主業(yè)改善。

與經(jīng)營現(xiàn)金流“虛高”形成反差的是，投資與籌資活動持續(xù)“失血”。

2025年1-9月，投資活動現(xiàn)金流量凈額-2.53億元，主要用于購建固定資產(chǎn)（2.52億元）與對外投資（1.45億元）。

▲圖源：螢石網(wǎng)絡(luò)財報

籌資活動現(xiàn)金流量凈額-2.76億元，核心是分配股利2.76億元，且當(dāng)期無新增借款、無吸收投資現(xiàn)金流入。

兩大活動合計凈流出5.29億元，直接導(dǎo)致現(xiàn)金及現(xiàn)金等價物凈增加額-0.211億元，貨幣資金從2024年末的39.58億元微降至39.20億元。

在核心盈利乏力的背景下，一邊是主業(yè)需要“輸血”（扣非凈利增速1.78%），一邊卻將2.52億元投入到“無效益說明”的固定資產(chǎn)；一邊是投資持續(xù)消耗資金，一邊還堅持2.76億元的大額分紅。

這種“拆東墻補西墻”的操作，正在不斷擠壓資金儲備。

按當(dāng)前資金消耗速度測算，若2025年四季度投資支出保持前三季度平均水平，分紅支出無新增，經(jīng)營現(xiàn)金流增速回落至10%，則四季度經(jīng)營現(xiàn)金流凈額約1.70億元，投資籌資凈流出約1.70億元，現(xiàn)金及現(xiàn)金等價物凈增加額約0億元，貨幣資金將維持在39億元左右。但2026年若固定資產(chǎn)投資繼續(xù)，或政府補助減少，貨幣資金可能面臨快速下滑風(fēng)險。

更關(guān)鍵的是，螢石網(wǎng)絡(luò)的貨幣資金結(jié)構(gòu)不明。財報未披露貨幣資金中“受限資金”（如銀行承兌匯票保證金、定期存款）的比例，若受限資金占比超50%，則其實際可動用資金僅19.6億元，難以支撐后續(xù)投資與經(jīng)營需求。

03

80%股權(quán)被“自己人”掌控，中小股東成“沉默者”

螢石網(wǎng)絡(luò)的股權(quán)結(jié)構(gòu)，從誕生之日起就帶著“海康系”的烙印，但三季報披露的股東數(shù)據(jù)，卻暴露出“一股獨大”的治理風(fēng)險。

前兩大股東合計持股80%，實際控制人通過關(guān)聯(lián)方進一步鞏固控制權(quán)，中小股東幾乎無話語權(quán)，關(guān)聯(lián)交易的公允性更成謎。

▲圖源：螢石網(wǎng)絡(luò)財報

財報P3“股東信息”顯示，2025年三季度末，第一大股東杭州海康威視數(shù)字技術(shù)股份有限公司持股3.78億股，占比48%；第二大股東杭州阡陌青荷股權(quán)投資合伙企業(yè)（有限合伙）持股2.52億股，占比32%。

兩者合計持股6.30億股，占總股本的80%。這種股權(quán)集中度，在A股智能家居上市公司中極為罕見，華為智能家居（未上市）前三大股東持股占比55%，小米集團（01810.HK）前三大股東持股占比47%，均遠低于螢石網(wǎng)絡(luò)。

第一大股東海康威視與第五大股東中電科投資控股有限公司，同受中國電子科技集團有限公司控制，形成“一致行動人”關(guān)系。

財報顯示，中電科投資持股545.58萬股，占比0.69%。這意味著，實際控制人通過海康威視與中電科投資，合計控制48.69%的股權(quán)，再加上第二大股東杭州阡陌青荷，實際控制人對公司的控制權(quán)遠超48%，幾乎可以“一言堂”決定所有重大事項，包括投資、分紅、關(guān)聯(lián)交易等。

這種“大股東壟斷、中小股東分散”的結(jié)構(gòu)，導(dǎo)致中小股東無法通過股東大會影響決策，只能被動接受大股東制定的規(guī)則，權(quán)益保障形同虛設(shè)。

作為海康威視分拆的子公司，螢石網(wǎng)絡(luò)與海康威視在供應(yīng)鏈、銷售渠道等領(lǐng)域存在大量關(guān)聯(lián)交易。

例如，螢石網(wǎng)絡(luò)的智能攝像頭芯片、傳感器等核心零部件，可能從海康威視采購；其線下銷售渠道，也可能與海康威視共享。但在三季報中，螢石網(wǎng)絡(luò)未披露任何與海康威視的關(guān)聯(lián)交易細節(jié)。既未說明關(guān)聯(lián)采購、關(guān)聯(lián)銷售的金額，也未披露交易定價機制，這為“非公允關(guān)聯(lián)交易”埋下隱患。

盡管目前尚無證據(jù)表明螢石網(wǎng)絡(luò)存在關(guān)聯(lián)交易違規(guī)，但財報對關(guān)聯(lián)交易的“緘默”，本身就是一種風(fēng)險。根據(jù)《上市公司信息披露管理辦法》，上市公司需詳細披露關(guān)聯(lián)交易的金額、定價依據(jù)、交易目的及對公司的影響。

當(dāng)我們用財報原文數(shù)據(jù)逐層解剖螢石網(wǎng)絡(luò)的三季報，會發(fā)現(xiàn)凈利潤高增靠政府補助，核心業(yè)務(wù)近乎零增長，現(xiàn)金流高增靠不明來源的短期回款，可持續(xù)性存疑。資產(chǎn)異動靠在建工程“秒變”固定資產(chǎn)，合規(guī)性與效益性全未知；股權(quán)結(jié)構(gòu)靠大股東壟斷，中小股東權(quán)益無保障的問題。

在智能家居行業(yè)“技術(shù)為王、創(chuàng)新致勝”的時代，螢石網(wǎng)絡(luò)的這種“表面增長”模式，注定難以持續(xù)。

一旦政府補助政策調(diào)整，其凈利潤增速將“打回原形”。

一旦短期回款結(jié)束，經(jīng)營現(xiàn)金流將大幅回落。

一旦新增固定資產(chǎn)無法產(chǎn)生效益，折舊壓力將吞噬利潤。

一旦關(guān)聯(lián)交易出現(xiàn)問題，中小股東將成為“犧牲品”。

對于螢石網(wǎng)絡(luò)而言，若想在智能家居賽道立足，必須放棄“靠補助、靠關(guān)聯(lián)、靠數(shù)據(jù)騰挪”的捷徑，回歸主業(yè)。

唯有加大研發(fā)投入、優(yōu)化產(chǎn)品結(jié)構(gòu)、控制成本費用、完善公司治理，才能真正實現(xiàn)高質(zhì)量增長。

頭圖來源|螢石網(wǎng)絡(luò)

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