央行行長支持個人修復信用，日本“失去的30年”中是怎么做的？

2025金融街論壇年會10月27日在北京舉行，中國人民銀行行長潘功勝、中國證監會主席吳清出席論壇，發布了一系列重要消息。

央行行長潘功勝釋放了兩個重要信息：

1. 將恢復公開市場國債買賣操作。

2. 研究實施支持個人修復信用的政策措施。

如果簡單地理解就是，加大財政政策力度，以加大國家負債，降低個人家庭負債，努力修復個人家庭資產負債表，修復全社會的信心。

01

資產負債表衰退理論

資產負債表衰退理論，是日本野村證券綜合研究所首席經濟學家辜朝明提出的。

該理論的核心內容是：在資產價格（如房地產和股票）泡沫破裂后，盡管利率極低，企業和家庭的目標還是會從“利潤最大化”轉變為“負債最小化”。

企業和家庭的首要任務不再是投資擴大生產，而是動用所有的經營利潤來悄悄地償還債務，以修復其破損的資產負債表。即使銀行愿意以零利率貸款，也沒有人愿意借錢。

唯一的出路是政府實施大規模的財政刺激（增加支出或減稅），用政府的支出來彌補企業和家庭需求的不足，防止經濟陷入螺旋式通縮。

02

加大政府杠桿

降低企業和家庭杠桿

日本在過去的二三十年中，對個人和家庭資產負債表的修復，非常值得借鑒。

日本房地產泡沫破裂后，經歷了一個“政府加大杠桿，以幫助個人和企業部門降低杠桿”的過程。

第一階段：日本房地產泡沫破裂，導致私人部門（企業與家庭）資產負債表崩潰。

隨著股市和房地產崩盤，企業和家庭所持有的主要資產（股票、土地、房產）價值大幅縮水。盡管他們的負債（銀行貸款、房貸）名義上沒有變，但由于資產價值下降，很多企業和家庭實際上已經“資不抵債”。

在這一階段，企業與家庭的經濟目標發生了根本性轉變。他們不再通過借貸進行投資或消費以追求利潤增長，而是將可用現金流用于償還債務，以修復受損的資產負債表。

結果就是，企業和家庭的需求極度萎縮，企業不再投資，家庭不再消費，整個經濟陷入了嚴重的通貨緊縮和長期衰退，這是日本“失去的30年”的根源所在。

第二階段：面對企業和家庭集體性的需求不足，日本政府為了阻止經濟徹底崩潰，不得不采取措施，降低企業和家庭的杠桿。

比如，政府通過實施財政刺激政策，大規模發行國債以籌集資金，投入公共工程建設、社會福利和其他財政支出，從而創造有效需求，彌補因私人部門需求萎縮而造成的巨大缺口。

加大政府杠桿，持續擴大的財政赤字，使日本的政府債務總額急劇攀升。截至2024年底，日本政府的債務總額（包含國債、借款和短期證券）共達到1317.6365萬億日元，創下歷史新高。

日本銀行（央行）長期實施超低利率乃至零利率政策。該政策不僅有助于減輕企業和家庭償還現有債務的利息負擔，加快其資產負債表修復進程，同時也為政府融資提供支持，使政府能夠以極低成本發行大規模國債，持續推行財政刺激措施。

03

財政補貼直接到家庭

過去30年間，日本政府主要采取“針對性補貼”“普惠式現金發放”以及“稅收優惠與金融支持”等措施，向企業和家庭直接注入資金，以應對國內通貨緊縮、外部危機及經濟增長動力不足等多重挑戰。

2020年4月，為應對新冠疫情，日本通過了總規模達108萬億日元(約合9902億美元)的緊急經濟對策。向家庭收入降幅達到一定比例者每戶補助30萬日元，并增加兒童生活補助金；向營業額降幅較大的中小企業補助最高200萬日元，向收入減少幅度較大的自由職業者和個體戶補助最多100萬日元。

2024年11月，日本石破茂政府批準了一項39萬億日元（合約2500億美元）的經濟刺激計劃。這一計劃以支持AI和半導體行業，向低收入家庭發放現金補貼、提供能源補助，幫助家庭應對物價上漲。更重要的是，個人所得稅的起征點從6640美元大幅提高至11500美元。

回顧過去30年，尤其是近幾輪經濟刺激政策，日本政府在直接資金注入方式上有所演變：早期階段的補貼資格認定較為復雜，而后期則更多采用直接能源補貼、針對中小企業的定向投資激勵以及提高個人所得稅起征點等措施。

在應對疫情、通脹等短期挑戰的同時，日本政府也著力推動中小企業兼并、支持研發投入并鼓勵薪資增長，力圖從根本上解決經濟中存在的深層次結構性問題。

最終的結果是，日本政府通過發行國債承擔了債務，使債務留于政府賬上，而將現金流保留在企業和家庭部門，從而以政府承受更大壓力為代價，保障了社會的整體穩定。

盡管政府債務規模居高不下，社會秩序基本保持平穩：商店照常營業，養老金按時發放。日本這30年過得非常艱難和艱辛，但沒有發生大的社會動蕩。

日本所經歷的經驗和教訓，值得借鑒。