珀萊雅后勁不足，上海家化絕地反彈！美妝“口紅效應”褪色

當流量紅利消退，大單品策略效果打折，國貨美妝下半場開賽。

作者 | 資市分子

2001年“9·11”事件后，在整體經濟衰退的背景下，口紅銷量反而大增。已故雅詩蘭黛集團前董事長萊納德·蘭黛（LeonardLauder）觀察到這一現象后，提出了廣為人知的“口紅效應”。

“經濟下行時女性更傾向購買低價美妝品。”

疫情后，“口紅效應”顯著。借助流量紅利，價格更親民的國貨美妝品牌抓住發展機遇期，迅速搶占我國市場的“半壁江山”。

沙利文報告顯示，2019年至2024年，國貨美妝品牌市場份額由44.9%升至49.9%，并預期到2025年這一份額將首次超過50%。

國貨美妝品牌已經從昔日的市場跟隨者逆襲為行業的塑造者與主導者。高光之下，有些國貨美妝品牌增長現疲態，甚至賣不動了。

據“資市會”統計，8家A股國貨美妝公司三季報合計營收259.04億元，較去年同期的253.96億元微增2%；凈利潤約25.62億元，較去年同期的26.49億元下滑3.28%。整體出現“增收不增利”。

具體到單個公司也是憂大于喜。

“一哥”珀萊雅罕見地出現單季度營收、凈利潤雙雙兩位數下滑。拉芳家化、敷爾佳、貝泰妮、福瑞達三季報營收、凈利潤雙雙走跌。上海家化、水羊股份實現業績增長，很大一部分原因去年業績大跌，丸美生物則是靠對外投資穩住業績。

（A股國貨美妝公司三季報業績，“資市會”制圖）

“口紅效應”正在褪色，美妝品牌的“低價牌”不好打了。

01

新一哥動能衰退，老大哥觸底反彈

我國化妝品行業正在告別高增長時代，逐漸進入平緩發展階段。

國家統計局數據顯示，2025年1-9月，化妝品消費零售總額3288億元，同比增長3.9%，低于社會消費品零售總額增速4.5%。另據青眼數據，近十年前三季度，我國化妝品零售額增幅總體呈現出“先大幅增長，后增速放緩甚至下滑”的“拋物線”狀。

站上國貨美妝“一哥”之位不足三年的珀萊雅，正在經歷2017年11月上市以來的最差業績表現。公司三季報營收70.98億元、凈利潤10.26億元，分別同比增長1.89%、2.65%。

其中第三季度實現營收17.36億元、凈利潤2.27億元，分別同比下降11.63%、23.64%。

從高增長到負增長，珀萊雅增長動能衰退嚴重。

（珀萊雅2018年至今業績變動情況，“資市會”制圖）

“大哥”業績疲軟，拉芳家化、敷爾佳、福瑞達等“小兄弟”們日子更不好過。

主打洗護產品的拉芳家化，2017年3月上市以來，業績增長幾乎陷入停滯，甚至開始走“下坡路”。2017年，公司營收9.81億元，凈利潤1.38億元；2024年，營收同比增3.36%至8.89億元，凈利潤卻同比下滑36.84%至4136.67萬元。

今年，拉芳家化業績繼續惡化。前三季度實現營收6.27億元、凈利潤1255.82萬元，分別同比下滑6.37%、77.01%；第三季度營收、凈利潤分別為2.17億元、619.69萬元，分別同比下滑10.08%、64.5%。

（拉芳家化業績情況，“資市會”截圖）

主打面膜產品的敷爾佳，自2023年8月上市以來，雖然營收從2022年的17.69億元增至2024年的20.17億元，但凈利潤卻以每年約12%的跌幅，從8.47億元下跌至2024年的6.61億元。

2025年前三季度，公司營收同比下滑11.54%至12.97億元，凈利潤大降36.73%至3.25億元；其中第三季度營收同比跌17.58%至4.34億元、凈利潤同比降44.96%至9538.69萬元。

福瑞達今年業績繼續走弱，前三季度營收同比下滑7.34%至25.97億元，凈利潤同比下滑17.19%至1.42億元，其中化妝品業務收入同比下降8.17%至15.69億元。

頂著“藥妝第一股”光環的貝泰妮，2021年登陸創業板，總市值一度超1200億元，但截至2025年11月8日收盤，市值僅剩176億元。

2022年以來，貝泰妮盡管營收規模增至2024年的57.36億元，但凈利潤持續走低，2023年、2024年分別同比降28.02%、33.53%，從2022年的10.51億元“腰斬”至2024年的5.03億元。

2025年前三季度，貝泰妮營收同比跌13.78%至34.64億元，凈利潤同比下滑34.45%至2.72億元。其中第三季度營收同比下滑9.95%，但凈利潤同比漲136.55%至2521.79萬元。這也是公司第五個單季度營收負增長。

丸美生物穩住業績，靠的是對外投資。今年前三季度營收24.5億元、歸母凈利潤2.44億元，分別同比增長25.51%、2.13%，但扣非后凈利潤同比下滑5.42%。第三季度扣非凈利潤更是同比降19.95%。

曾經的國貨美妝一哥上海家化，在2024年巨虧超8億元后“觸底反彈”。

今年前三季度，公司營收同比增10.8%至49.61億元，凈利潤同比增149.1%至4.05億元。其中第三季度營收同比增28.29%至14.83億元，凈利潤同比漲285.35%至1.4億元，但扣非后凈利潤只有958.71萬元。

（上海家化近年業績情況，來源：Choice，“資市會”截圖）

高奢美妝定位的水羊股份同樣觸底反彈。去年凈利潤大跌超62%，今年前三季度實現營收34.09億元、歸母凈利潤1.36億元，同比增長分別為11.96%、44.01%。

第三季度，該公司營收同比增20.92%至9.09億元，凈利潤同比增210%至1258.33萬元。

02

流量紅利消退，路徑依賴難改

沙利文報告顯示，國貨美妝品牌的零售額由2019年的3502億元增長至2024年的4664億元，復合年增長率5.9%，高于同期國際品牌1.8%的復合年增長率。

國貨品牌成為推動市場增長的核心力量。

國貨美妝品牌之所以能夠快速崛起，根基在于中國成熟完備的化妝品代工體系。數據顯示，國內規模以上的化妝品OEM/ODM企業數量已超5000家，并形成了長三角、珠三角兩大產業集群，覆蓋配方研發、原料采購、包材設計到規模化生產等全產業鏈。

在此基礎上，國貨美妝品牌更吃上了互聯網流量紅利，借此實現了對國際品牌的“換道超車”。

珀萊雅2017年上市后迅速重組電商團隊，全力布局天貓等平臺；2018年率先與李佳琦等頭部主播展開合作，搶先入駐抖音進行廣告投放；2020年成為首批布局抖音小店的品牌，穩穩占據了早期流量紅利。其線上收入占比從2017年的36%一路飆升至2024年的95%以上，2025年中報占比達95.59%，成為“電商化最徹底的企業”。

上海家化正在大幅加碼線上業務。今年第三季度國內業務線上渠道同比增173.3%，成為拉動營收增長的關鍵力量。公司通過“明星代言+達人種草+直播轉化”的鏈路，提升品牌曝光與產品銷量。

然而，流量紅利正在消散。

曾經，國貨美妝以重金投入社交媒體營銷，以海量KOL/KOC的筆記與短視頻迅速種草；依托成熟的供應鏈，以極致速度和性價比推出新品；再通過頭部主播直播間里的“全網最低價”完成臨門一腳，實現爆發式增長——這套“流量+渠道+低價”的組合拳，在增量時代無往不利。

隨著市場從藍海變紅海，這套組合拳正在快速失效。

國貨美妝公司卻仍深陷“路徑依賴”：營銷投入不敢減，唯恐聲量下滑。但各大平臺抽成上漲，營銷成本越來越高，投入的邊際效益卻持續遞減。

2017年至2024年，珀萊雅銷售費用從6.36億元持續提升至51.61億元，占總營收比重從35.67%增長至47.88%。2025年前三季度，公司銷售費用35.25億元，占總營收比重近50%。

（國貨美妝品牌近年銷售費用情況，“資市會”截圖）

今年前三季度，上海家化、貝泰妮、水羊股份、丸美生物等的銷售費用均超10億元，分別是22.65億元、18.38億元、17.2億元、14.15億元，各占其總營收比重的45.66%、53.06%、50.47%、57.73%。

其中，丸美生物今年前三季度銷售費用同比增長32.09%。

福瑞達、敷爾佳、拉芳家化也持續加碼線上營銷投入。

敷爾佳前三季度銷售費用6.21億元，同比增長26.19%，銷售費用率高達47.8%。截至今年9月底，敷爾佳預付款項較去年年底增加233.77%至8236.39萬元，原因是預付平臺推廣費用款增加等。

拉芳家化稱，前三季度凈利潤下滑主要系品牌建設及電商品牌宣傳和流量等費用投入加大所致；公司銷售費用同比增超14%至2.26億元，占營收比重約36%。

銷售費用大增，不一定有效。

2025年上半年，貝泰妮銷售費用12.85億元，占當期營收比重的54.17%。然而，公司三大渠道上半年均呈下跌態勢——線上渠道、OMO渠道（線上線下結合的自營渠道）和線下渠道收入分別同比下降5.9%、10.5%和41.6%。

其中，在阿里系、京東系、唯品會和自建平臺等線上渠道，貝泰妮收入分別下降10.5%、22.1%、18.9%和16.5%，僅抖音平臺增長7.41%。

（貝泰妮2025年上半年渠道銷售情況，“資市會”截圖）

03

大單品依賴，面臨天花板

數據顯示，2024年，零售價為300元以下的化妝品產品規模7605億元，占整個市場份額的81.4%。平價大單品策略仍是頭部國貨美妝企業撬動增長的核心戰略。

珀萊雅超七成收入來自主品牌。2018年，主品牌珀萊雅收入占總收入比重為88.7%，到2024年下滑至79.6%，2025年上半年降至74.27%。

今年上半年，珀萊雅主品牌營收39.79億元，同比減少0.08%，是近5年來首次出現負增長。

市場擔憂這可能是珀萊雅主品牌競爭力下降的信號，及主品牌旗下紅寶石面霜、早C晚A兩大單品系列正面臨增長的天花板。有分析認為，珀萊雅主品牌抗衰產品線（如紅寶石精華）市場滲透率已超60%，“大單品策略”邊際效應遞減。

珀萊雅管理層回應稱，兩個大單品系列目前進入到平穩階段，增速放緩是客觀現象，雖然短暫收入下滑，但不是長期天花板；“目前珀萊雅市占率約2%，對標海外成熟市場市占率還有很大空間”。

（珀萊雅港股招股書，“資市會”截圖）

主品牌發展疲軟，珀萊雅還未培養出能撐得起另一半天的第二品牌。

近幾年，公司先后收購彩妝品牌彩棠、西班牙品牌圣歌蘭、洗護品牌Off&Relax、高功效護膚品牌CORRECTORS，并拓展醫療器械領域推出醫用敷料等。新品牌規模尚小，合計營收占比不足25%，難以彌補主品牌營收下滑帶來的影響。

被寄予厚望的彩妝品牌“彩棠”，今年上半年營收7.05億元，占比13.17%。2021年至2023年，該品牌每年營收同比增超75%，但2024年營收同比增幅降至19.04%。今年上半年，彩棠營收同比增21.11%，2024年同期增幅為40.57%。

洗護品牌Off&Relax給珀萊雅帶來的收入從2022年的1.3億元增至2024年的3.7億元，復合年增長率70.9%，2024年占比3.42%，2025年上半年占比增至5.22%。

貝泰妮以薇諾娜品牌為核心。2022年至2024年，薇諾娜營收同比增速分別為24.6%、6.28%、-5.45%；2025年上半年，營收同比下降18.38%。薇諾娜增長乏力，直接拖累整體業績。

為破解單品依賴困境，貝泰妮近年開始多元化布局，旗下現已擁有嬰幼兒肌膚護理品牌“薇諾娜寶貝”、抗衰品牌“AOXMED璦科縵”、分級祛痘解決方案品牌“貝芙汀”。

今年，貝泰妮合作家用射頻美容儀初普、控股悅江投資間接收購姬芮（Za）和泊美兩大美妝品牌、投資身體護理品牌浴見BATHFEEL等。然而，新品牌的培育需投入大量資源且見效緩慢。

主品牌“拉芳”是拉芳家化的營收主力。今年上半年，拉芳主品牌實現營收約3.3億元，同比增長10.74%，占整體營收的80.41%。

公司曾試圖以收購獲取新增量，但效果并不理想。拉芳家化2020年收購上海誠儒電子商務有限公司51%股權，獲得“VNK”品牌，加大在彩妝領域布局；2022年上半年，VNK品牌營收就同比下滑46.57%至2233.5萬元。現在，拉芳家化已鮮少提及該品牌的發展情況。

福瑞達面臨同樣的難題。對今年前三季度業績下滑，公司解釋主要因為化妝品業務核心單品處于產品迭代階段而新產品銷量尚未達到足夠規模、線上流量紅利減退等因素影響。

中國香妝協會產業研究中心主任姚永斌認為，國內化妝品企業品牌的金字塔結構還沒有形成，更多的是單品牌有優勢，沒有形成品牌矩陣。

03

下半場，國貨美妝品牌如何破局？

在國貨美妝品牌業績普遍走弱時，外資品牌開始恢復增長。

雅詩蘭黛集團發布2026財年第一季度財務數據顯示，2025年7月至9月，來自中國大陸市場的凈銷售額達5.32億美元（約合人民幣37.83億元），同比增長9%，增速在集團四大區域市場中位居第一。

公司CEO司泰峰透露，在中國市場，公司在高端美妝領域表現好于市場，零售銷售實現兩位數增長。

另一個重要的信號是：今年雙十一各平臺宣傳時不再突出“絕對低價”。

資生堂、SK-II、雅詩蘭黛等外資高端品牌提高售價、減少贈品規格，折扣力度較2024年同期收窄；但大眾品牌如歐萊雅小蜜罐面霜、珀萊雅紅寶石面霜的兩瓶裝大規格SKU卻加大買贈力度，贈品精簡為送同款面霜且規格較往年更多。

國泰海通證券認為，外資高端品牌經歷2020-2023年的價格下探后，單純機制加深已經難以帶來銷售增量，因此考慮品牌形象長期價值，逐步收窄折扣，回歸對品牌的聚焦；但大眾品牌同質化競爭激烈，多數大單品已經歷3-5年的成長期，需通過加深機制搶奪更多份額。

當下國貨美妝行業同質化十分嚴重，跟風式創新蔓延。

如國貨美妝品牌在成分應用方面高度集中，嚴重依賴“透明質酸”“煙酰胺”等經典成分，導致國貨美妝品牌迅速陷入“內卷”中。同時，看似品類繁多的創新，只不過是陷入“色彩游戲”的微觀競爭——你推蝦青素，我上藍銅肽；你出胡蘿卜色，我推南瓜色，在底層研發與原創產品上十分薄弱。

華福證券指出，平價化妝品由于定價低且競爭較為激烈，較高的營銷費用率，對盈利穩定性的追求則略限制公司在研發上的投入規模。

身為國貨美妝“一哥”，珀萊雅多年來的研發投入占比處于行業低位。2018年至2025年前三季度，公司研發投入占營收比重分別是2.16%、2.4%、1.92%、1.66%、2%、1.95%、1.95%及2%。公司2018年以來研發投入累計9.48億元，而2018年銷售費用就達8.86億元。

（研發支出情況，“資市會”截圖）

上海家化2018年至2025年前三季度研發支出占營收比重分別是2.35%、2.41%、2.15%、2.26%、2.5%、2.58%、3.15%、2.62%；期間研發支出累計13.32億元，僅是今年前三季度22.65億元銷售費用的約六成。

涉及醫藥業務的貝泰妮、福瑞達今年前9月研發支出也才超1億元，營收占比稍高些，分別為4.95%、4.47%。

此外，水羊股份、丸美生物、敷爾佳、拉芳家化前三季度研發支出均低于1億元，占當期營收比重分別是2.2%、2.56%、2.8%、3.64%。

東方證券認為，隨著行業流量和營銷紅利的逐步衰減，研發在國內化妝品行業競爭中的重要性將更加突出，并最終轉變為可持續的競爭力。華福證券指出，從趨勢上看，美妝公司仍要增加研發投入，強化競爭實力，產品創新與渠道運營優化才能提升盈利能力。

珀萊雅雖推出“雙抗精華”“紅寶石面霜”等爆款產品，但核心成分多為外購，缺乏自主研發的專利成分。

今年第三季度凈利潤同比漲210%的水羊股份，試圖走出低價競爭困境。公司聚焦高端品牌建設并進一步收縮大水滴、小迷糊等大眾線自有品牌，因此高奢、高客單、高毛利品牌收入占比提升，第三季度毛利率增至69.82%、自有品牌毛利率達82%。

中國香料香精化妝品工業協會理事長顏江瑛指出，國貨美妝的發展，需要從流量模式走向品牌模式；消費升級背景下，消費者追求更安全、科技含量更高、更具情緒價值的產品。

對于國貨美妝品牌來說，這是一場需要不斷加大產品研發、強化品牌塑造的持久戰。