迎駕貢酒 | 徽酒黑馬失速，行業(yè)調(diào)整期陣痛持續(xù)

中高檔酒持續(xù)下滑

作者 | 勝馬財經(jīng)徐川

編輯 | 歐陽文

曾經(jīng)憑借洞藏系列異軍突起的徽酒黑馬，如今正品嘗著行業(yè)深度調(diào)整的苦澀。迎駕貢酒近日交出了一份不容樂觀的三季報：公司實現(xiàn)營業(yè)收入45.16億元，同比下降18.09%；歸屬于上市公司股東的凈利潤15.11億元，同比下滑24.67%。更為值得注意的是，第三季度公司單季凈利潤同比下滑高達39.01%，利潤降幅顯著超過營收，顯示出公司盈利能力正面臨考驗。

對照年初定下的全年目標——實現(xiàn)營收76億元、凈利潤26.2億元，公司第四季度需實現(xiàn)近七成的營收增速與九成的利潤增速才能達標，在消費疲軟的大背景下，這一目標幾乎注定落空。

洞藏系列失速

仔細分析迎駕貢酒的業(yè)績數(shù)據(jù)，下滑并非偶然。從單季度表現(xiàn)來看，公司第三季度實現(xiàn)營收13.56億元，同比下降20.76%；凈利潤3.81億元，同比下滑39.01%，這一跌幅較前兩季度明顯擴大，反映出公司經(jīng)營狀況不容樂觀。

曾幾何時，以洞藏系列為核心的中高檔酒是迎駕貢酒實現(xiàn)“黑馬”逆襲的核心增長引擎，然而，在行業(yè)調(diào)整與政策影響下，這一引擎正在失速。前三季度，公司中高檔酒營收35.5億元，同比下降約16.4%；普通白酒營收7.12億元，同比下降29%，雖然普通白酒下滑更為劇烈，但中高檔酒的連續(xù)下滑無疑更具警示意義。

洞藏系列的失速直接沖擊了迎駕貢酒的核心營收來源。在“禁酒令”等相關(guān)政策影響下，中高檔白酒商務(wù)宴請等消費場景有所缺失，導(dǎo)致公司產(chǎn)品銷量減少，進而帶動營業(yè)收入和凈利潤同步出現(xiàn)下滑。

省內(nèi)外雙雙承壓

迎駕貢酒長期依賴安徽省內(nèi)市場，其絕大部分收入來源于此。然而，2025年這一基石首次出現(xiàn)松動。第三季度，公司省內(nèi)收入8.75億元，同比下滑21.64%；省外收入3.98億元，同比下滑22.74%。省內(nèi)市場的連續(xù)下滑，意味著其傳統(tǒng)優(yōu)勢區(qū)域正遭受嚴峻挑戰(zhàn)，作為未來增長希望的省外擴張戰(zhàn)略也呈現(xiàn)步履維艱。

渠道數(shù)據(jù)同樣不容樂觀，前三季度迎駕貢酒省外經(jīng)銷商數(shù)量凈減少16家至606家，省內(nèi)經(jīng)銷商凈增加10家至771家，這一數(shù)據(jù)顯示公司省外渠道網(wǎng)絡(luò)正在收縮，同時加大省內(nèi)市場穩(wěn)定力度。

從渠道結(jié)構(gòu)來看，批發(fā)代理仍是公司主要銷售模式，第三季度實現(xiàn)銷售收入11.80億元，直銷渠道實現(xiàn)收入9365.59萬元，占比相對較小，目前，公司業(yè)績?nèi)砸蕾囉诰€下經(jīng)銷商，渠道轉(zhuǎn)型步伐緩慢。

盈利能力下滑

從盈利能力角度分析，迎駕貢酒多項財務(wù)指標出現(xiàn)下滑。第三季度，公司毛利率同比下降5.7個百分點至70.2%，主要系商務(wù)和宴席消費場次減少，次高端以上白酒動銷壓力較大，產(chǎn)品結(jié)構(gòu)階段性下沉。

值得注意的是費用率變化，第三季度公司銷售費用率同比上升3.6個百分點至12.6%，管理費用率則同比上升1.3個百分點。在毛利率下滑的同時，費用率出現(xiàn)上升，這種兩頭擠壓效應(yīng)直接導(dǎo)致公司凈利率同比下降8.46個百分點至28.1%。

現(xiàn)金流狀況同樣不容樂觀，前三季度，公司經(jīng)營活動產(chǎn)生的現(xiàn)金流量凈額為7.89億元，同比大幅下降38.13%，主要因銷售產(chǎn)品收到的現(xiàn)金減少所致。作為“預(yù)收款項”替代指標的合同負債，也從年初的5.78億元下降至9月末的4.82億元，預(yù)示著未來的營收增長動力不足。

白酒行情低迷

迎駕貢酒的業(yè)績下滑并非個案，而是白酒行業(yè)深度調(diào)整的縮影。2025年前三季度，白酒行業(yè)延續(xù)深度調(diào)整態(tài)勢，受消費疲軟、需求偏弱等多重因素影響，商務(wù)消費和宴席場景承壓明顯。中秋國慶旺季期間，需求疲軟的壓力延續(xù)，渠道備貨意愿低迷，造成酒企業(yè)收入端普遍承壓。

在行業(yè)整體大幅出清的背景下，迎駕貢酒的表現(xiàn)仍顯現(xiàn)一定韌性。公司“先于行業(yè)進行調(diào)整的效果逐步顯現(xiàn)”，各產(chǎn)品線單季度調(diào)整幅度同比收窄，洞6、洞9在省內(nèi)市場需求逐步平穩(wěn)。

與同業(yè)相比，迎駕貢酒在行業(yè)中的位置也反映出一定競爭力，2025年三季度，公司營業(yè)收入在行業(yè)20家上市公司中排名第9，凈利潤排名第8，雖然業(yè)績下滑，但行業(yè)地位并未發(fā)生根本性動搖。

靜待需求復(fù)蘇

面對嚴峻的經(jīng)營環(huán)境，迎駕貢酒正在積極調(diào)整應(yīng)對。產(chǎn)品策略上，公司聚焦洞藏系列，預(yù)計洞藏6、9動銷仍具備韌性，而金銀星動銷壓力較大，公司正將資源向核心產(chǎn)品傾斜，以保住基本盤。

機構(gòu)對公司的預(yù)期也趨于保守，多家券商下調(diào)了盈利預(yù)測。中金公司考慮到宏觀政策對主力消費場景影響持續(xù)，下調(diào)了迎駕貢酒2025/26年的盈利預(yù)測，這反映出專業(yè)機構(gòu)對公司前景的謹慎態(tài)度。

縱觀迎駕貢酒的三季報，我們看到了一家區(qū)域酒企在行業(yè)調(diào)整期的掙扎。曾經(jīng)的增長引擎“洞藏系列”正在失速，長期依賴的省內(nèi)市場首次出現(xiàn)松動，而省外擴張也步履維艱。在行業(yè)深度調(diào)整期，迎駕貢酒面臨的不光是短期業(yè)績壓力，更是如何在新環(huán)境中重新定位的挑戰(zhàn)。同時，行業(yè)調(diào)整也是企業(yè)苦練內(nèi)功的機會期，能否利用這一時期優(yōu)化產(chǎn)品結(jié)構(gòu)、提升渠道效率、鞏固核心市場，將決定迎駕貢酒能否在下一輪行業(yè)復(fù)蘇中搶占先機。

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