“后4000點(diǎn)”時(shí)代的多元配置

不知不覺間，2025年還剩下不到四十個(gè)交易日。這一年走到這里，已有足夠多的驚喜：

投資理財(cái)體驗(yàn)感步入春天，滬指站上了4000點(diǎn)，AI科技與黃金齊飛、光伏等板塊“底部反轉(zhuǎn)”，分散化配置理念深入人心、固收+和FOF作為產(chǎn)品形態(tài)的資配解法迭代升級(jí)并被投資者認(rèn)可…

面對(duì)一個(gè)多月后就要到來(lái)的2026年，投資者關(guān)注：

“后4000點(diǎn)時(shí)代”，A股將會(huì)如何運(yùn)行？多元投資怎么做？明年有何特殊之處？自下而上的機(jī)會(huì)在哪里？AI革命仍是焦點(diǎn)，如何看待其“泡沫”之爭(zhēng)？新增資金來(lái)自于哪里？偏好哪些品種？

有時(shí)候覺得，這個(gè)世界和人生一樣，是由很多個(gè)碎片慢慢拼出來(lái)的，總是由不清晰開始，走著走著某一天突然清晰。那么此刻的一些碎片化遐思，對(duì)此后形成體系化結(jié)論，或許也是有幫助的，且來(lái)分享。

#碎片一

看見新世界的輪廓

秩序重構(gòu)+資產(chǎn)重估

透過(guò)流動(dòng)的“水晶球”，過(guò)去幾年里大類資產(chǎn)價(jià)格表現(xiàn)背后的深刻邏輯，日復(fù)一日在眼前清晰：

2023年的三條主線是全球周期錯(cuò)位+AI科技革命+全球資金再配置，2024年是美國(guó)“例外論”+國(guó)內(nèi)物價(jià)偏弱+時(shí)代背景強(qiáng)化。高利率環(huán)境下美國(guó)基本面維持韌性，美股持續(xù)領(lǐng)漲，全球大選年+地緣擾動(dòng)頻繁，黃金表現(xiàn)搶眼。而到了2025年，三大主線是全球秩序重構(gòu)+中國(guó)資產(chǎn)重估+AI鏈深化+美聯(lián)儲(chǔ)降息交易。

特朗普2.0給市場(chǎng)帶來(lái)階段性沖擊，推動(dòng)全球貿(mào)易、金融、地緣等秩序的重構(gòu)。國(guó)內(nèi)敘事從宏觀層面轉(zhuǎn)為重新認(rèn)識(shí)中國(guó)企業(yè)競(jìng)爭(zhēng)力，從信心重塑走向資產(chǎn)價(jià)格重估。AI投資加速推進(jìn)，推動(dòng)光模塊等業(yè)績(jī)?cè)鲩L(zhǎng)，并帶動(dòng)產(chǎn)業(yè)鏈邏輯深化。美聯(lián)儲(chǔ)寬松、國(guó)內(nèi)機(jī)構(gòu)倉(cāng)位提升等提供流動(dòng)性支撐。

反映到資產(chǎn)價(jià)格上，2025年黃金再度領(lǐng)漲大類資產(chǎn)，新興市場(chǎng)股票表現(xiàn)強(qiáng)勢(shì)，帶動(dòng)非美反超美國(guó)，有色金屬>黑色系>原油，債券普遍偏弱。

當(dāng)年只是隱約看見，三年過(guò)去，新世界的輪廓已經(jīng)慢慢浮現(xiàn)，新的秩序也在混沌中慢慢形成——全球時(shí)代背景已經(jīng)發(fā)生了深刻變化。地緣周期（秩序失序到重塑）、科技周期（AI革命）與中國(guó)經(jīng)濟(jì)轉(zhuǎn)型周期疊加，與傳統(tǒng)的經(jīng)濟(jì)周期在分析框架和資產(chǎn)表現(xiàn)上存在明顯的差別。

2025年全球股票和黃金“齊飛”可能是對(duì)當(dāng)前時(shí)代背景最好的詮釋。歷史比較來(lái)看，股票和黃金均大幅正收益的年份并不多，和2025年最像的可能是1972年，布雷頓森林體系瓦解+“漂亮50”敘事帶來(lái)了股票和黃金雙牛的行情，和當(dāng)下全球秩序解構(gòu)+AI科技革命相呼應(yīng)。

#碎片二

AI有無(wú)泡沫

又該如何應(yīng)對(duì)？

透過(guò)流動(dòng)的“水晶球”，過(guò)去幾年里大類資產(chǎn)價(jià)格表現(xiàn)背后的深刻邏輯，日復(fù)一日在眼前清晰：

全球秩序的解構(gòu)與重塑、AI革命與中國(guó)經(jīng)濟(jì)新舊動(dòng)能轉(zhuǎn)換被我們看作是三大時(shí)代主題。

AI到底有無(wú)泡沫，處在哪個(gè)階段？這個(gè)問題的答案可能不是非此即彼的。一定程度的泡沫甚至能推動(dòng)產(chǎn)業(yè)和技術(shù)進(jìn)步，無(wú)需談“泡沫”色變，人性的貪婪會(huì)把資產(chǎn)價(jià)格推升到遠(yuǎn)超基本面的水平。歷史上有諸多案例，當(dāng)科技巨頭開始舉債投資時(shí)，投資者更應(yīng)該關(guān)注的是更為直接受益的產(chǎn)業(yè)鏈機(jī)會(huì)。

長(zhǎng)期來(lái)看，AI投資的主要矛盾點(diǎn)仍在于從資本開支向盈利增長(zhǎng)的轉(zhuǎn)化。推演來(lái)看，科技革命泡沫的破滅往往有幾個(gè)觸發(fā)劑：產(chǎn)業(yè)格局勝負(fù)已分、商業(yè)邏輯無(wú)法形成閉環(huán)（無(wú)法向盈利轉(zhuǎn)化）、大規(guī)模的杠桿融資、貨幣緊縮。在科技巨頭及產(chǎn)業(yè)鏈估值都不便宜的背景下，我們需要留意一些危險(xiǎn)信號(hào)，比如估值非理性、關(guān)鍵公司業(yè)績(jī)預(yù)警、科技股信用風(fēng)險(xiǎn)、美聯(lián)儲(chǔ)緊縮等。同時(shí)做好應(yīng)對(duì)，可以適度分散化、沿著AI鏈尋找盈利模式更清晰的方向。

#碎片三

十五五開局+美國(guó)中期選舉

迎接怎樣的海內(nèi)外宏觀？

2026年，國(guó)內(nèi)即將進(jìn)入“十五五”開局之年，我國(guó)新舊動(dòng)能轉(zhuǎn)化有望進(jìn)入右側(cè)，增長(zhǎng)有訴求+供需更平衡+科技與產(chǎn)業(yè)仍是重點(diǎn)，宏觀環(huán)境對(duì)股比債或更友好。

明年也是美國(guó)中期選舉年，“鐘擺效應(yīng)”的政治鐵律或繼續(xù)發(fā)揮作用，共和黨丟掉眾議院的概率較高，在參議院也可能受到挑戰(zhàn)。

“跛腳國(guó)會(huì)”的壓力下，預(yù)計(jì)明年美國(guó)政策重心會(huì)更多聚焦穩(wěn)增長(zhǎng)+穩(wěn)物價(jià)，對(duì)內(nèi)更多支持性政策，對(duì)外關(guān)稅、地緣等擾動(dòng)或降低。

國(guó)內(nèi)“十五五”開局之年疊加美國(guó)中期選舉，對(duì)多數(shù)風(fēng)險(xiǎn)資產(chǎn)而言，逢調(diào)整買入可能仍是較好的策略。不過(guò)仍需注意是否有可能會(huì)出現(xiàn)尾部風(fēng)險(xiǎn)，尤其是如果共和黨劣勢(shì)較大，特朗普政府是否會(huì)重新走向?qū)ν廪D(zhuǎn)移矛盾的道路。資產(chǎn)配置角度，可以通過(guò)國(guó)別多元化（韓國(guó)受益于AI革命和全球國(guó)防開支擴(kuò)張等，越南、巴西等“中間陣營(yíng)”）、品種多元化（黃金等避險(xiǎn)品種）、股市更聚焦戰(zhàn)略性品種（自主可控+資源品、資本品）等方式抵御地緣“黑天鵝”沖擊。

#碎片四

如果全球制造業(yè)周期上行

配置什么資產(chǎn)？

有觀點(diǎn)認(rèn)為，2026年或出現(xiàn)2022年以來(lái)首次全球制造業(yè)周期共振上行。

①?gòu)娜蛑圃鞓I(yè)的運(yùn)行規(guī)律來(lái)看，一般以3~4年為一輪周期，原本應(yīng)該在2025年出現(xiàn)回升的制造業(yè)周期被特朗普關(guān)稅等打斷，周期回暖或延后至2026年。

②全球主要經(jīng)濟(jì)體“財(cái)政擴(kuò)張、貨幣配合”，拉動(dòng)需求并創(chuàng)造了周期回暖的友好環(huán)境，比如美聯(lián)儲(chǔ)降息是美聯(lián)儲(chǔ)制造業(yè)回升的充分非必要條件。

③關(guān)注全球“三個(gè)半”引擎，AI基建+國(guó)防支出+產(chǎn)業(yè)重構(gòu)+烏克蘭重建（不確定性大）。

如果全球制造業(yè)周期回升，應(yīng)該配置哪類資產(chǎn)呢？從歷史規(guī)律來(lái)看，全球順周期資產(chǎn)相對(duì)領(lǐng)先，彈性上原油>工業(yè)金屬≈新興市場(chǎng)權(quán)益（資源國(guó)與生產(chǎn)國(guó)）>發(fā)達(dá)市場(chǎng)權(quán)益（生產(chǎn)國(guó)）>發(fā)達(dá)市場(chǎng)權(quán)益（消費(fèi)國(guó)）>農(nóng)產(chǎn)品≈黃金。但歷史規(guī)律在全球秩序重建的時(shí)代很可能失效。

與歷史規(guī)律相比，本輪可能有幾點(diǎn)不同：

①含AI量更重要，行業(yè)方面關(guān)注半導(dǎo)體、通信、能源等行業(yè)，而寬基指數(shù)中納斯達(dá)克、韓國(guó)綜指、恒生科技等彈性可能較大。

②經(jīng)濟(jì)周期來(lái)看對(duì)黃金偏不利，但是有利于黃金的時(shí)代背景（財(cái)政可持續(xù)性+央行獨(dú)立性擔(dān)憂+地緣格局）并沒有發(fā)生根本性變化，預(yù)計(jì)黃金仍將有所表現(xiàn)

③銅大概率仍優(yōu)于原油，需求側(cè)銅受益于AI對(duì)電力等拉動(dòng)，供給側(cè)也面臨歷史資本開支不足、礦產(chǎn)停工等偶發(fā)事件擾動(dòng)。

總而言之，明年風(fēng)險(xiǎn)資產(chǎn)占優(yōu)的局面或?qū)⒀永m(xù)，不過(guò)可能進(jìn)一步深化與平衡。經(jīng)濟(jì)周期視角下，AI鏈、自主可控、資源品和資本品仍是核心關(guān)注點(diǎn)，但需要提防波動(dòng)風(fēng)險(xiǎn)。

國(guó)內(nèi)消費(fèi)、地產(chǎn)，美國(guó)小盤股、歐股，原油與黑色系商品等，適合適度埋伏。此外，在估值普遍不低的背景下，也需要降低投資的“銳度”，通過(guò)適度分散和平衡來(lái)防范主要尾部風(fēng)險(xiǎn)，包括地緣擾動(dòng)、AI泡沫擔(dān)憂、美國(guó)信貸危機(jī)、美聯(lián)儲(chǔ)降息節(jié)奏等。

#碎片五

居民存款搬家

走到哪里了？

存款搬家是推動(dòng)本輪行情重要的資金面力量。從居民存款/A股總市值指標(biāo)看，該指標(biāo)較2024年8月2.24的高位回落至2025年9月的1.73，仍處于過(guò)去十年的較高水平，當(dāng)前居民存款搬家仍處于早期階段，明年宏觀流動(dòng)性整體充裕+超額存款集中到期+存款利率偏低，預(yù)計(jì)資金仍有再配置需求。

這一輪“資金搬家”的內(nèi)涵似乎更加豐富，資金并非大步流星奔股市，而是謹(jǐn)慎試探、小步向前。由于居民風(fēng)險(xiǎn)偏好整體較低，后續(xù)或更多通過(guò)含權(quán)理財(cái)、“固收+”、FOF等穩(wěn)健產(chǎn)品間接流入，偏好絕對(duì)回報(bào)板塊。

低利率疊加百年未有之大變局，固收+、FOF作為產(chǎn)品形態(tài)的一站式資配解法，是獲得感提升的鑰匙。優(yōu)秀的管理人在收益與風(fēng)險(xiǎn)之間搭好一座座橋梁，通過(guò)“全譜系”的布局打造出一條堅(jiān)實(shí)的梯步，幫助投資者拾階而上，一步步完成風(fēng)險(xiǎn)偏好的認(rèn)識(shí)、適應(yīng)和提升。

此時(shí)回顧起華夏“固收+”的一路走來(lái)，如今能夠通過(guò)權(quán)益中樞+策略體系實(shí)現(xiàn)產(chǎn)品定位，滿足多資產(chǎn)策略細(xì)化，實(shí)現(xiàn)差異化投資目標(biāo)，也覺得始終是站在離客戶很近的地方思考并持續(xù)進(jìn)化。

本文觀點(diǎn)參考：【華泰資產(chǎn)配置】從“銳度”轉(zhuǎn)向深化與平衡——2026年資產(chǎn)配置展望

風(fēng)險(xiǎn)提示

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