贈(zèng)書(shū)|誰(shuí)是成長(zhǎng)股賽道的“伯克希爾”？《柏基投資之道》

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請(qǐng)?jiān)诠娞?hào)對(duì)話框回復(fù)“贈(zèng)書(shū)”，聯(lián)系“小財(cái)迷”

《柏基投資之道》

作者： 李正 韓圣海

出版社：浙江教育出版社

出版方：湛廬文化

我們本期要聊的，是李正和韓圣海老師的新書(shū)——《柏基投資之道》。

01

我第一次知道柏基投資（Ballie Gifford）是在2021年年初。

當(dāng)時(shí)A股的成長(zhǎng)股投資如火如荼，科技、醫(yī)藥、制造三大賽道炙手可熱。但如何給這些新興領(lǐng)域的成長(zhǎng)股估值？機(jī)構(gòu)投資者的分歧在加大。

機(jī)構(gòu)圈的主流方法是“PB-ROE”模型，追求用合理的價(jià)格買入優(yōu)質(zhì)的公司。

但這套選股方法，運(yùn)用到前沿成長(zhǎng)股上面，卻往往失靈。

當(dāng)時(shí)有一位成長(zhǎng)股基金經(jīng)理指出：

過(guò)去十幾年的美股牛市中，F(xiàn)ANNG五大科技巨頭（Facebook、蘋(píng)果、亞馬遜、奈飛、谷歌）里，至少有三家——包括當(dāng)時(shí)如日中天的特斯拉——根本無(wú)法用傳統(tǒng)的估值模型選出來(lái)。

這不是A股投資人獨(dú)有的困惑。

大洋彼岸，科技股投資大佬加文·貝克（Gavin Baker）也曾坦言，他們這一代的投資人很多是巴菲特的信徒，但也因此早早避開(kāi)了科技股，因?yàn)槔习偷膬r(jià)值投資框架里，找不到科技股的位置。而他自己由于熱愛(ài)科幻，決定不放棄科技，恰恰是這個(gè)“幸運(yùn)的決定”，最終成就了他的超額回報(bào)。

新一代的投資人，亟需一套能理解科技、面向未來(lái)的成長(zhǎng)股投資范式。

就在這時(shí)，柏基走進(jìn)了投資者們的視野。他們?cè)谔厮估瓤萍脊缮系耐顿Y獲得了巨大回報(bào)，成為全球矚目的新興領(lǐng)域投資機(jī)構(gòu)。

這家機(jī)構(gòu)最大的顛覆就在于，他們挑戰(zhàn)了現(xiàn)代金融理論的支柱——資本資產(chǎn)定價(jià)模型（Capital Asset Pricing Model，CAPM）。

柏基認(rèn)為，CAPM所倡導(dǎo)的“回歸均值”“風(fēng)險(xiǎn)與收益對(duì)稱”等理念，實(shí)際上束縛了投資者的視野，限制了他們發(fā)現(xiàn)長(zhǎng)期投資機(jī)會(huì)的能力。

他們提出一個(gè)重要觀點(diǎn)：

“一家虧損的公司，或者從當(dāng)前財(cái)務(wù)數(shù)據(jù)看已經(jīng)很貴的公司，也可以極具吸引力。因?yàn)槿绻压善被貓?bào)的集中性和指數(shù)級(jí)增長(zhǎng)考慮在內(nèi)，那個(gè)看似不可思議的價(jià)格，在某種程度上是不可思議的低?！?/p>

這種前瞻性的投資思路，把很多價(jià)值投資者從“PB-ROE”的傳統(tǒng)框架中解放了出來(lái)。

憑借百年資管的底蘊(yùn)與卓越的投資業(yè)績(jī)，這家偏居于蘇格蘭愛(ài)丁堡的機(jī)構(gòu)，被越來(lái)越多人視為成長(zhǎng)股賽道的“伯克希爾”。

來(lái)看一組《柏基投資之道》中的數(shù)據(jù)：

• 柏基的旗艦產(chǎn)品——蘇格蘭抵押貸款投資信托(SMT)，近20年總回報(bào)13.64倍，年化13.88%；

• 同期，標(biāo)普500累計(jì)回報(bào)3.85倍，年化6.98%；

• 納斯達(dá)克總回報(bào)7.88倍，年化10.87%；

• 巴菲特掌管的伯克希爾-哈撒韋過(guò)去20年的總回報(bào)為6.75倍，年化10.02%。

資料來(lái)源：《柏基投資之道》

更關(guān)鍵的是它的持倉(cāng)：亞馬遜、特斯拉、英偉達(dá)、阿斯麥、阿里巴巴、字節(jié)跳動(dòng)……幾乎網(wǎng)絡(luò)了過(guò)去20年所有技術(shù)變革的核心贏家。

02

此后幾年，我們持續(xù)跟蹤柏基的投資理念和投資動(dòng)態(tài)，在這個(gè)過(guò)程中，韓圣海老師也多次與我分享他對(duì)柏基這家機(jī)構(gòu)的觀察與研究。

同時(shí)，我們發(fā)現(xiàn)，越來(lái)越多專業(yè)投資者開(kāi)始將柏基的投資方法引入到A股的實(shí)踐當(dāng)中，最核心的，就是《柏基投資之道》中提到的三大思維。

1?? 想象力

柏基認(rèn)為，投資的核心問(wèn)題是理解變化。

10年后的技術(shù)會(huì)是什么樣？行業(yè)格局會(huì)如何演變？這些問(wèn)題，財(cái)務(wù)報(bào)表給不了答案。

柏基認(rèn)為，好的投資想法，往往由好奇心播種，由想象力培育。它既能告訴你已知信息的邊界，避免陷入經(jīng)驗(yàn)主義的局限，又能挑戰(zhàn)既有能力圈，告訴你應(yīng)當(dāng)嘗試的范圍。

“想象越多，就越能了解實(shí)際關(guān)系，越容易接近目標(biāo)?！?/p>

2?? 合作式研究

想象力從哪里來(lái)？又如何進(jìn)行驗(yàn)證？

柏基的答案是：與企業(yè)家、科學(xué)家合作。

他們很早就認(rèn)識(shí)到，學(xué)者們的洞見(jiàn)很少被市場(chǎng)重視，卻往往隱藏著未來(lái)的投資線索。

“通過(guò)與學(xué)者合作，柏基獲得了未來(lái)10~20年行業(yè)長(zhǎng)期發(fā)展的洞見(jiàn)。”柏基長(zhǎng)期全球成長(zhǎng)策略創(chuàng)始人詹姆斯·安德森指出。

比如，柏基對(duì)特斯拉的早期投資，就源于與麻省理工學(xué)院杰西卡·特蘭西克教授的合作，目的是了解新能源領(lǐng)域未來(lái)發(fā)展的變革性趨勢(shì)。

《柏基投資之道》里面還提到一個(gè)案例，在互聯(lián)網(wǎng)經(jīng)濟(jì)泡沫破滅后的兩年，市場(chǎng)大幅下挫，但柏基的安德森團(tuán)隊(duì)卻花了很多時(shí)間研究經(jīng)濟(jì)學(xué)家卡蘿塔·佩蕾絲的技術(shù)-經(jīng)濟(jì)范式理論。根據(jù)這一理論，柏基認(rèn)為，20世紀(jì)90年代末期資本市場(chǎng)的泡沫是誕生強(qiáng)大得多的科技公司的前兆，而不是一個(gè)技術(shù)時(shí)代的結(jié)束。

正是基于這樣的認(rèn)知，柏基抓住了信息革命前的“黃金坑”，布局了亞馬遜、騰訊、阿斯麥、臺(tái)積電、莫德納、特斯拉、英偉達(dá)等一系列技術(shù)變革的贏家。

3?? 第一性原理

柏基對(duì)企業(yè)基本面研究的思維原點(diǎn)，是回歸第一性原理。

他們認(rèn)為，經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)的本質(zhì)是供需關(guān)系以新的形式存在。從第一性原理出發(fā)，將公司成長(zhǎng)追溯到供求關(guān)系根源，尋找供求關(guān)系之間出現(xiàn)失衡的情況，這種失衡會(huì)吸引創(chuàng)新者進(jìn)來(lái)填補(bǔ)，公司的成長(zhǎng)機(jī)會(huì)就此產(chǎn)生。

在與國(guó)內(nèi)機(jī)構(gòu)投資者接觸的過(guò)程中，我發(fā)現(xiàn)，這三大投資思維正被越來(lái)越多國(guó)內(nèi)投資者吸收借鑒，包括對(duì)第一性原理的運(yùn)用，閱讀前沿的論文，關(guān)注類似摩爾定律等理論對(duì)未來(lái)產(chǎn)業(yè)的影響等等。

03

有一次跟一位基金經(jīng)理交流，他提到，對(duì)公募機(jī)構(gòu)來(lái)說(shuō)，柏基是更好的學(xué)習(xí)樣本。

為什么？

因?yàn)樗某晒Σ⒉贿^(guò)分依賴于某個(gè)杰出個(gè)體，而是一種可學(xué)習(xí)、可復(fù)制的投資系統(tǒng)。

如何成為像柏基一樣的耐心資本？

在《柏基投資之道》中，兩位作者給出了不少實(shí)操視角，比如長(zhǎng)期視角、伙伴式投資、穩(wěn)定的產(chǎn)品架構(gòu)、企業(yè)文化等等，但最觸動(dòng)我的，是書(shū)里對(duì)柏基的人才培育機(jī)制的深入解剖。

在柏基百年投資歷程當(dāng)中，先后有5位靈魂人物：

• 創(chuàng)始人奧古斯都·柏利、卡萊爾·基福德（柏基的名稱正是源于這兩位創(chuàng)始人的姓氏）；

• 二戰(zhàn)后的接班人喬治·西恩；

• 長(zhǎng)期全球成長(zhǎng)策略創(chuàng)始人詹姆斯·安德森；

• 以及SMT現(xiàn)任基金經(jīng)理湯姆·斯萊特。

他們?cè)诎鼗倌晖顿Y歷程中都扮演著重要的角色，推動(dòng)了柏基每一次的投資進(jìn)化。但他們的每一次交接，都沒(méi)有引發(fā)人才斷檔或者業(yè)績(jī)滑坡，這在投資圈中實(shí)屬難得。

柏基是怎么做到的？

從基福德時(shí)代開(kāi)始，柏基就高度重視人才工作，尤其偏愛(ài)“聰明人”。

他們從20世紀(jì)60年代就開(kāi)始定期招聘畢業(yè)生進(jìn)行培訓(xùn)，大多數(shù)合伙人都是從培訓(xùn)生中晉升的。

更特別的是，他們思路是“不拘一格育人才”。

一般資產(chǎn)管理公司都喜歡招聘金融、經(jīng)濟(jì)或者商科背景的員工，但柏基更喜歡多元化背景的人才，這樣就可以提供不同的思考角度。

因?yàn)樗麄兿嘈牛?strong>認(rèn)知多元化很重要，因?yàn)槭袌?chǎng)共識(shí)不會(huì)帶來(lái)超額回報(bào)。

比如柏基關(guān)注度最高的明星基金經(jīng)理詹姆斯·安德森，他并非金融科班出身，而是畢業(yè)于牛津大學(xué)歷史系，這在投資圈其實(shí)是很難想象的。但正是這位自帶教授氣質(zhì)的基金經(jīng)理，帶領(lǐng)柏基開(kāi)啟了全球成長(zhǎng)投資時(shí)代，就連柏基最著名的“盡調(diào)10問(wèn)”，也是由他設(shè)計(jì)的。

近年來(lái)，柏基更進(jìn)一步，回歸英國(guó)傳統(tǒng)的“學(xué)徒制”人才培養(yǎng)方式。

他們招收16歲以上的年輕人，看重的是好奇心、上進(jìn)心、學(xué)習(xí)欲望、溝通力和團(tuán)隊(duì)精神——至于你是否上過(guò)大學(xué)，柏基并不在意。

他們更重視的，是通過(guò)學(xué)徒制的方式，構(gòu)建投資最需要的核心能力，同時(shí)傳承企業(yè)文化，強(qiáng)化團(tuán)隊(duì)素質(zhì)。

從這一點(diǎn)其實(shí)我們可以看到，柏基推崇的想象力、第一性原理、長(zhǎng)期主義，不僅寫(xiě)在策略里，更是融入到了人才基因當(dāng)中。

所以，不必羨慕柏基為何人才輩出。

正如《柏基投資之道》引用的那句話：“只知道英國(guó)的人，他知道英國(guó)什么呢？”如果我們不了解柏基的歷史和“學(xué)院氣”，我們也不可能真正理解柏基投資的成功之道。

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